? ? ? 能再次回到這個(gè)課堂感覺(jué)棒極了禁筏，當(dāng)年布魯斯教授的這門(mén)課很大程度上塑造了我的職業(yè)生涯。大約15年前换薄，那時(shí)候我其實(shí)還不是商學(xué)院的學(xué)生玉雾，一次很偶然的機(jī)會(huì)，我參加了一個(gè)講座轻要。這個(gè)講座也是布魯斯這門(mén)課的一部分复旬，講座的主講人是沃倫·巴菲特（Warren Buffett）先生，當(dāng)時(shí)我覺(jué)得巴菲特（Buffett）這個(gè)名字很有意思冲泥，讓我聯(lián)想到自助餐（buffet）驹碍。聽(tīng)沃倫講到一半時(shí)，我忽覺(jué)醍醐灌頂凡恍，意識(shí)到也許自己能在投資領(lǐng)域里做點(diǎn)事志秃。其實(shí)我當(dāng)時(shí)的狀態(tài)非常絕望，剛從中國(guó)到異鄉(xiāng)嚼酝，舉目無(wú)親浮还，毫無(wú)社會(huì)根基，沒(méi)有什么錢(qián)闽巩，還背了一身債钧舌。說(shuō)實(shí)話，我對(duì)自己該如何在美國(guó)生存下去都憂心忡忡涎跨。再者我也不是在資本主義文化中長(zhǎng)大洼冻，所以沃倫講到的那些投資理念和我當(dāng)時(shí)所理解的股市相去甚遠(yuǎn)。思來(lái)想去隅很，我越發(fā)覺(jué)得自己也許能在投資這一行有點(diǎn)作為撞牢。

我猜想在座各位既然來(lái)上這門(mén)課（我知道要選上這門(mén)課是很難的，至少我上學(xué)的時(shí)候是這樣）叔营，應(yīng)該多多少少是出于一種“自我選擇”的機(jī)制屋彪，也就是說(shuō)你們認(rèn)為自己是價(jià)值投資者或是傾向于價(jià)值投資者。（我們做個(gè)簡(jiǎn)單的現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查）在座各位中有多少人真正認(rèn)為自己是價(jià)值投資者或者傾向于價(jià)值投資者绒尊？又有多少人確信自己以后會(huì)從事資產(chǎn)管理的工作撼班？好，這兩者的數(shù)量大致相當(dāng)垒酬，想要做資產(chǎn)管理的人和認(rèn)為自己傾向于價(jià)值投資的人大致一樣多。那誰(shuí)能告訴我，真正將價(jià)值投資者和其他人區(qū)分開(kāi)的那一兩個(gè)特性是什么勘究？大家可以踴躍發(fā)言矮湘。

同學(xué)：價(jià)值投資者靠證券背后的生意來(lái)賺錢(qián)，而不是估值倍數(shù)的提升口糕。

換句話說(shuō)缅阳，你把自己看成是一個(gè)生意的所有人，你的財(cái)富增減和生意的業(yè)績(jī)好壞同步景描。其他同學(xué)呢十办？

同學(xué)：安全邊際。

對(duì)超棺，你需要安全邊際向族。

同學(xué)：長(zhǎng)期視角。

對(duì)棠绘。我們大體總結(jié)了價(jià)值投資的三個(gè)基本點(diǎn)件相，這也是格雷厄姆在教學(xué)中總結(jié)的。第一氧苍，你不認(rèn)為自己是在買(mǎi)賣(mài)一張紙（股票）夜矗，而是真正持有其背后的生意；第二让虐，你在投資時(shí)需要很大的安全邊際紊撕；第三，理解格雷厄姆書(shū)中的“市場(chǎng)先生”（Mr. Market）赡突。其實(shí)這三點(diǎn)都源自一個(gè)理念：假設(shè)自己是持有生意的一部分对扶，而不是一張紙（股票）；正因?yàn)槟阒怀钟猩獾囊恍〔糠拄锓荒芡耆瓶乇缁猿鲇谧晕冶Ｗo(hù)，就需要很大的安全邊際从媚；正因?yàn)槭巧獾某钟腥顺研梗憔筒粫?huì)一天到晚想著交易，這就把你和市場(chǎng)中大部分參與者區(qū)別開(kāi)來(lái)了拜效。那么問(wèn)題來(lái)了喷众，假如我們真的認(rèn)為自己擁有的是某個(gè)生意的一部分，為什么還需要股票市場(chǎng)紧憾？股票市場(chǎng)不是為我們這樣的人設(shè)立的到千，對(duì)不對(duì)？股票市場(chǎng)的設(shè)立就是為了讓大家盡量減小摩擦赴穗，可以隨意進(jìn)出憔四，對(duì)不對(duì)膀息？誰(shuí)能談?wù)剬?duì)這個(gè)問(wèn)題的看法？誰(shuí)能告訴我了赵，大概有多少資產(chǎn)是由價(jià)值投資者管理的潜支，有誰(shuí)愿意猜測(cè)一下嗎？目前沒(méi)有真正關(guān)于這方面的研究出現(xiàn)柿汛，但確實(shí)有一些嘗試性的研究冗酿，據(jù)（商學(xué)院）隔壁法學(xué)院的路易斯·魯文斯坦（Louis Lowenstein）教授估計(jì)，僅有5%不到的資產(chǎn)是被價(jià)值投資者持有的络断。這個(gè)結(jié)論與我們剛剛所說(shuō)的是一致的裁替，你們（價(jià)值投資者）確實(shí)不是大多數(shù)，而是極其稀缺的少數(shù)派貌笨，股市就不是為你們而設(shè)立的弱判，它是為其他那些95%的人設(shè)立的；這正是你們的機(jī)會(huì)躁绸，也是你們的挑戰(zhàn)裕循。所以在進(jìn)入資產(chǎn)管理行業(yè)前，把這些道理想透徹是極為重要的净刮。這也是我在巴菲特的講座中最先學(xué)到的剥哑，聽(tīng)講的時(shí)候這些問(wèn)題就縈繞在我腦海里，關(guān)于這些問(wèn)題的思考讓我找到了自己的位置淹父，看清楚自己是什么樣的人株婴。對(duì)在座的絕大多數(shù)人來(lái)說(shuō)（尤其是那些要進(jìn)入資產(chǎn)管理行業(yè)的同學(xué)，我相信在座大部分同學(xué)都懷著這個(gè)想法）暑认，最大的挑戰(zhàn)就是搞清楚自己到底是那5%的少數(shù)困介，還是95%的大多數(shù)。你可能以為蘸际，來(lái)上這門(mén)課座哩，受到一些訓(xùn)練，就能成為5%粮彤，而一個(gè)人能發(fā)生改變的程度之大根穷，往往令人驚嘆。我在職業(yè)生涯初期也走過(guò)彎路导坟，我一直自己管理基金屿良，其中有段時(shí)間（布魯斯剛才也提到了），朱利安·羅伯遜（Julian Robertson惫周，老虎基金創(chuàng)始人）邀請(qǐng)我跟他共享辦公室尘惧，還找來(lái)很多他投錢(qián)的基金管理人一起辦公，交流投資想法递递，這段經(jīng)歷讓我有機(jī)會(huì)更好地了解95%的人是怎么運(yùn)作的喷橙。有意思的是啥么，為什么95%的人不去做你們?cè)噲D做的事情，更何況已經(jīng)有了像巴菲特重慢、芒格這樣極其成功的先例饥臂，為什么？誰(shuí)能解釋一下似踱？

同學(xué)：因?yàn)橥顿Y很難不受到感情的影響。

確實(shí)如此稽煤。不過(guò)歷史已經(jīng)給出了有力的證據(jù)核芽，證明價(jià)值投資者在長(zhǎng)期內(nèi)能獲得更大的收益，價(jià)值投資才是真正的金礦——為什么那些難以擺脫感情影響的投資人不去努力做出改變呢酵熙？還有其他原因嗎轧简？

同學(xué)：因?yàn)樗麄冏非蠖唐谑找妫?br>

對(duì)，我們已經(jīng)很接近事實(shí)了匾二。我認(rèn)為哮独，誠(chéng)實(shí)地來(lái)說(shuō)，是因?yàn)橘Y金就匯集在那里（短期交易的市場(chǎng)上）察藐，因?yàn)槭袌?chǎng)就是為這些熱衷于交易的人設(shè)立的皮璧，自然地，這些人也只關(guān)注短期分飞。只要你有金融需求悴务，資產(chǎn)就會(huì)找到你。所以譬猫，即使統(tǒng)計(jì)結(jié)果顯示5% 的價(jià)值投資者持續(xù)性擁有高得多的回報(bào)率讯檐，95% 左右的資金依舊會(huì)流向那些大多數(shù)。因?yàn)槿祟惖谋拘詴?huì)將大部分投資者誘導(dǎo)到（短期投資的）市場(chǎng)上染服。

所以我想強(qiáng)調(diào)的第一個(gè)也是最重要的觀點(diǎn)就是别洪，要想清楚你自己到底是什么樣的人，因?yàn)樵诼殬I(yè)生涯中你會(huì)不斷經(jīng)受考驗(yàn)柳刮，所以不如盡早直面這個(gè)問(wèn)題挖垛，搞清自己到底是不是價(jià)值投資者。好诚亚，現(xiàn)在我們假設(shè)你的個(gè)性適合成為一個(gè)價(jià)值投資者晕换，這說(shuō)明某種程度上，你屬于人類進(jìn)化過(guò)程中發(fā)生基因突變的那一小群站宗。這一小群人有哪些特點(diǎn)呢闸准？第一，你并不介意作為少數(shù)派梢灭，反而感到非常自在——這可不是人的本性夷家，人類在進(jìn)化過(guò)程中大部分時(shí)間是依靠群體才得以生存的蒸其，在幾萬(wàn)年的進(jìn)化過(guò)程中一直如此，所以群體性是根植在你的基因中的库快。但也有一小部分人擁有不同的基因（很可能是發(fā)生了基因突變）摸袁，而他們也生存下來(lái)了。所以我認(rèn)為（價(jià)值投資者的）首要特點(diǎn)就是樂(lè)于身為少數(shù)派义屏，這是一種天生的感覺(jué)靠汁，對(duì)于事情的判斷不受別人贊成或反對(duì)意見(jiàn)的影響，而純粹基于你的邏輯和證據(jù)闽铐。其實(shí)這是常識(shí)蝶怔。但正如一句話所說(shuō)，“常識(shí)是最稀缺的商品”兄墅，大部分人不會(huì)這樣思考問(wèn)題踢星。

第二，你愿意投入大量時(shí)間和精力去成為一個(gè)學(xué)術(shù)型的研究人員隙咸，而不是所謂的專業(yè)投資者沐悦。價(jià)值投資者要把自己培養(yǎng)成一個(gè)學(xué)術(shù)型的研究人員、偵探五督，甚至記者藏否，要有探究萬(wàn)物運(yùn)行原理的永不滿足的好奇心。因?yàn)槟阏J(rèn)知越深概荷，越有可能成為更好的投資者秕岛。所以你必須葆有對(duì)任何事物的興趣和好奇心，這其中包括各行各業(yè)的生意误证、政治继薛、科學(xué)、技術(shù)愈捅、人性遏考、歷史、詩(shī)歌蓝谨、文學(xué)……基本上任何事物都可能影響到投資灌具。當(dāng)然，我不想嚇壞你們（笑）譬巫，你們不一定非要什么都去學(xué)咖楣，但我的意思是這種求知若渴的態(tài)度會(huì)讓你受益匪淺。當(dāng)你的學(xué)習(xí)積累到一定程度芦昔，也許會(huì)偶然地獲得靈光一現(xiàn)的洞見(jiàn)——這種洞見(jiàn)就是知識(shí)賜予你的良機(jī)诱贿，而其他人根本無(wú)緣獲得。其他那些人錯(cuò)失良機(jī)也可能是因?yàn)樾睦硪蛩亍⑺季S的局限或是機(jī)構(gòu)投資者的制度限制等等珠十，而這些就是你的機(jī)會(huì)料扰。當(dāng)機(jī)會(huì)在我面前的時(shí)候，我會(huì)查驗(yàn)我的問(wèn)題列表：價(jià)格是否便宜焙蹭？這是不是一樁好生意晒杈？管理層是不是值得信任，這種信任是因?yàn)椋ㄏ嘈牛┕芾韺邮呛萌丝桌鳎€是基于充足的外部驗(yàn)證工作拯钻？我還遺漏了什么？為什么這個(gè)機(jī)會(huì)被我發(fā)現(xiàn)撰豺？假如完成這些檢驗(yàn)后依舊覺(jué)得可以说庭，那最后一步就是跨過(guò)心理的屏障，開(kāi)始行動(dòng)郑趁。

下面我們來(lái)聊幾個(gè)投資的實(shí)例。雖然我不會(huì)談現(xiàn)在的持倉(cāng)姿搜，但可以談?wù)勥^(guò)去持有的公司寡润。我的公司創(chuàng)立于1997年的下半年，緊接著就遭遇了幾個(gè)重大動(dòng)蕩舅柜，例如亞洲金融危機(jī)和科技股泡沫破滅等等梭纹。經(jīng)歷這段波折之后，我對(duì)機(jī)遇的嗅覺(jué)變得更為敏銳致份。1998年的秋天变抽，我關(guān)注了一家公司。至于為什么我會(huì)發(fā)現(xiàn)這家公司氮块，其實(shí)很簡(jiǎn)單绍载，因?yàn)槲乙恢睂?duì)各行各業(yè)的公司都很感興趣。當(dāng)年我還在這里念書(shū)的時(shí)候滔蝉，就癡迷于閱讀《價(jià)值線》（Value Line）击儡，我對(duì)幾乎所有事的來(lái)龍去脈都想追究。如果你想擁有百科全書(shū)式的知識(shí)和數(shù)據(jù)庫(kù)蝠引，事實(shí)上如果你想成為價(jià)值投資者阳谍，這是必須的，我推薦你一頁(yè)一頁(yè)地閱讀《價(jià)值線》螃概，這是最好的商業(yè)訓(xùn)練矫夯，對(duì)你理解投資有巨大的幫助。我看《價(jià)值線》的時(shí)候吊洼，通常會(huì)先去看“歷史新低名單”——股價(jià)新低训貌、P/E新低、P/B新低等等融蹂，這比“歷史新高”要更吸引我旺订。

大家可以看一下手中資料（圖12）弄企，要注意的是上面顯示的46美元的股價(jià)是印刷錯(cuò)誤，1998年8月到9月的時(shí)候区拳，股價(jià)應(yīng)該在28-30美元左右拘领。大家看這個(gè)資料，你最先注意到的是什么樱调？有人可以給出一個(gè)快速的總結(jié)嗎约素？

圖12 添柏嵐《價(jià)值線》資料

作為價(jià)值投資者，你不應(yīng)該關(guān)心公司過(guò)去的交易情況笆凌。我來(lái)告訴你們我會(huì)首先看什么圣猎。首先看估值，假如估值不合適乞而，我就不會(huì)再繼續(xù)送悔，那么比較合適的估值意味著什么呢？

同學(xué)：P/B比較低爪模。

那賬面資產(chǎn)是什么呢欠啤，每次看破凈股的時(shí)候你都需要問(wèn)資產(chǎn)包里到底是什么，這些資產(chǎn)到底值多少錢(qián)屋灌？這很簡(jiǎn)單洁段，只需要快速估算一下。運(yùn)營(yíng)資本是3億左右共郭，注意這是前三季度的業(yè)績(jī)祠丝，根據(jù)常識(shí)不難想到零售行業(yè)通常第四季度是旺季，你回去看上一年四季度的情況就可以估算今年四季度的數(shù)據(jù)除嘹，估算出公司在四季度末會(huì)累積不少現(xiàn)金写半。公司3億的賬面資產(chǎn)，2.75億的運(yùn)營(yíng)資本憾赁，其他的科目大致相抵污朽，賬上有1億現(xiàn)金，1億固定資產(chǎn)龙考，再通過(guò)后續(xù)研究你會(huì)發(fā)現(xiàn)固定資產(chǎn)其實(shí)是一棟大樓蟆肆，所以你3億買(mǎi)下這家公司，得到了2億的流動(dòng)資產(chǎn)晦款，其中1億是地產(chǎn)炎功，這是很不錯(cuò)的保護(hù)了，下行空間有限缓溅。

利潤(rùn)表和現(xiàn)金流量表呢蛇损？其中必須要重視的是息稅前的利潤(rùn)，你需要還原沒(méi)有債務(wù)杠桿條件下它的資本回報(bào)，這能讓你看到這個(gè)生意的本質(zhì)淤齐，它真正的營(yíng)利能力是多少股囊。大家快速地告訴我，息稅前利潤(rùn)是多少更啄？假如你是熟手稚疹，不用一秒鐘就能看出來(lái)，公司的運(yùn)營(yíng)利潤(rùn)率大概是13%祭务，8-8.5億的收入内狗，1-1.1億息稅前利潤(rùn)；那投入的資本呢义锥？2億流動(dòng)資產(chǎn)柳沙，其中1億固定資產(chǎn)，2億的投入資本拌倍，1億的利潤(rùn)赂鲤，50%的資本回報(bào)率（ROCE）。所以這是樁不賴的生意柱恤。

其實(shí)不用多看其他的內(nèi)容蛤袒，你只需要5秒鐘，就可以看出股票交易的市值在凈資產(chǎn)附近膨更，賬面資產(chǎn)是干凈的、保守的缴允、有流動(dòng)性的荚守。1億的運(yùn)營(yíng)資本加上1億的固定資產(chǎn)，投入資本占市值的三分之二练般，2億的運(yùn)營(yíng)資本產(chǎn)生了約1億的息稅前利潤(rùn)矗漾。所以這肯定是樁不賴的生意。

下一步你要考察的問(wèn)題是薄料，為什么會(huì)出現(xiàn)這樣的情況敞贡？如果這是筆好生意，為什么人們不愿意去持有摄职？

而且這個(gè)品牌很多人都知道誊役，添柏嵐（Timberland）是不錯(cuò)的品牌，什么原因?qū)е滤?dāng)時(shí)估值這么低谷市？可能是因?yàn)閬喼藿鹑谖C(jī)蛔垢，導(dǎo)致這些有亞洲業(yè)務(wù)的品牌都發(fā)生了下滑的情況，添柏嵐的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手諸如耐克迫悠、銳步等等都是如此鹏漆。這時(shí)候你要去問(wèn)問(wèn)其他人是怎么想的，并不是說(shuō)你要聽(tīng)取他們的建議，但是要知道他們的看法艺玲±穑看看有沒(méi)有賣(mài)方報(bào)告，但奇怪的是并沒(méi)有饭聚。一家銷(xiāo)售近10億忌警，品牌也不錯(cuò)的大公司為什么沒(méi)有人去研究？有什么合理的解釋嗎若治？

同學(xué)：可能公司對(duì)資本市場(chǎng)沒(méi)有訴求慨蓝。

很好。你可以去看公司過(guò)去10到15年的歷史端幼，看它過(guò)去有沒(méi)有從資本市場(chǎng)融資的需求礼烈。你能從這些公司歷史中看出什么端倪？公司在成長(zhǎng)嗎婆跑？盈利能力近年來(lái)有大幅提高嗎此熬？我們發(fā)現(xiàn)這家公司的盈利能力一直很不錯(cuò)，所以它對(duì)資本市場(chǎng)基本沒(méi)有需求滑进。還有其他原因嗎犀忱？股東結(jié)構(gòu)如何？

同學(xué)：是家族控股企業(yè)扶关。

你說(shuō)的家族企業(yè)是什么意思阴汇？他們控有40%股權(quán)，98%的投票權(quán)——你要對(duì)繁復(fù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行快速搜集和整理节槐，我再?gòu)?qiáng)調(diào)一遍搀庶，投資者必須像調(diào)查記者一樣，迅疾地思考和探究這些問(wèn)題铜异。其實(shí)這些問(wèn)題的答案并不難找哥倔。所以說(shuō)你必須有非常活躍的思維和好奇的頭腦揍庄，永不滿足于局部的片面的答案咆蒿，才能在這個(gè)行業(yè)里做出成就。家族控制了這么多股權(quán)和幾乎所有投票權(quán)蚂子，其他股東沒(méi)有投票權(quán)沃测，沒(méi)有券商覆蓋，同時(shí)又有很多不同的股東訴訟案件食茎，假如你是那普通的95%投資者會(huì)得出什么結(jié)論芽突？

（聽(tīng)完幾個(gè)回答之后）你們的懷疑精神還不夠！有沒(méi)有可能是管理層挪用公司資金或者偽造賬目董瞻？因?yàn)樗麄兺耆刂乒灸觯瑤缀醪皇苋魏蜗拗铺锇汀Ｈ缓舐?lián)想到那些股東的訴訟案件，必定是事出有因挟秤，他們肯定是對(duì)某些事有所不滿壹哺。那我們下一步做什么？去下載所有的訴訟資料艘刚，逐字逐行仔細(xì)研究管宵。這就是為什么我要強(qiáng)調(diào)好奇心的驅(qū)動(dòng)力，假如你只是想著賺錢(qián)攀甚，你很難去堅(jiān)持深究箩朴。你必須要去探究每一個(gè)細(xì)枝末節(jié)。假設(shè)你們和我當(dāng)時(shí)一樣看完了所有的資料秋度，你不難發(fā)現(xiàn)幾乎所有的股東訴訟都圍繞一個(gè)問(wèn)題：過(guò)去公司一直提供相關(guān)盈利指引炸庞，但是現(xiàn)在不給了，這惹惱了一些股東荚斯，而公司被訴訟所擾埠居，決定不再跟華爾街打交道，也不給什么指引了事期，所有者認(rèn)為我根本不需要其他人一分一毫滥壕，我們的生意本身就很好了。好兽泣，那么這個(gè)疑團(tuán)就解開(kāi)了绎橘。

接下來(lái)的問(wèn)題是，他們的確沒(méi)有做假賬唠倦，但他們作為公司管理層表現(xiàn)如何金踪？他們是不是正直的人？你怎么去了解他們的為人牵敷？

同學(xué)：打電話給他的鄰居。

好主意法希，你怎么跟鄰居說(shuō)枷餐？

同學(xué)：告訴他們真實(shí)的目的，問(wèn)問(wèn)他們的鄰居他們是不是為人正直苫亦。

要是他們說(shuō)“你見(jiàn)鬼去吧”怎么辦毛肋？你是不是就放棄了？我可以告訴你們屋剑，大部分人真的會(huì)說(shuō)“你見(jiàn)鬼去吧”润匙。但這是一次好的嘗試忿偷。再次強(qiáng)調(diào)至朗，你就應(yīng)該像調(diào)查記者一樣，我一直把投資者看成是調(diào)查記者捷沸。凡是創(chuàng)立公司的人一般都有強(qiáng)烈的個(gè)性，都有歷史可供考證厂财，都會(huì)留下一些蛛絲馬跡告訴大家他們是什么樣的人芋簿，他們做過(guò)什么，他們?nèi)绾螒?yīng)對(duì)紛繁復(fù)雜的情況璃饱。做這些調(diào)查工作并不難与斤，而你必須密切關(guān)注這些細(xì)節(jié)。大部分投資者根本不認(rèn)為這些是生意的一部分荚恶；但你是那5%（我希望你是撩穿，也許你壓根不是），假如你真想成為這5%谒撼，你就該去做這些事：去這些人的社區(qū)食寡、教會(huì)，拜訪他們周?chē)娜肃退ǎ炎约喝谌胨麄兊募彝ザ澈印⑴笥选⑧従榆运В饪看螂娫捠遣粔虻倪缎穑阋獙?shí)地考察，甚至不惜花上幾個(gè)星期的時(shí)間堪澎。這是非常值得的擂错。盡可能地投入你的時(shí)間精力去找到他們，看看他們?yōu)樯鐓^(qū)鄰里做了什么樱蛤，朋友鄰居怎么評(píng)價(jià)他們——這些能勾勒出一個(gè)人豐滿的形象钮呀，而不僅僅是片面的性格評(píng)估；也去感受一下他們的家庭氛圍昨凡，等等爽醋。我當(dāng)時(shí)就做了這些事，發(fā)現(xiàn)這個(gè)老板只是高中畢業(yè)便脊，沒(méi)上過(guò)大學(xué)蚂四，是個(gè)簡(jiǎn)單的人，樂(lè)善好施哪痰，去教堂但不狂熱遂赠。更有趣的是他有個(gè)兒子，上過(guò)商學(xué)院晌杰，年齡跟我相仿（當(dāng)時(shí)30多歲）跷睦，已經(jīng)被內(nèi)定要繼任公司CEO，他和他父親都是董事肋演。同時(shí)我發(fā)現(xiàn)他也是另一家我朋友創(chuàng)建的公益組織（City Year）的董事抑诸，于是我就通過(guò)這位創(chuàng)始人朋友的關(guān)系也加入了這家組織的董事會(huì)烂琴，這段同在董事會(huì)的經(jīng)歷令我倆成為了好友。我也真切感受到他們父子倆是我認(rèn)識(shí)的最值得尊敬的家庭之一哼鬓，為人極其正直優(yōu)秀监右，同時(shí)也是非常聰明的生意人。做完這些研究后异希，我發(fā)現(xiàn)股價(jià)仍在30美元上下徘徊健盒。講了這么多，大家覺(jué)得我還有什么遺漏嗎称簿？接下來(lái)你們會(huì)怎么做扣癣？

同學(xué)：買(mǎi)。

買(mǎi)多少憨降，假設(shè)你有100元的話父虑？

同學(xué)：40元。同學(xué)：200元授药。

你說(shuō)什么士嚎？（笑）我很喜歡跟你們交流，因?yàn)槟銈冞€沒(méi)有被過(guò)度影響悔叽。去了基金公司莱衩，你們會(huì)發(fā)現(xiàn)他們會(huì)用“基點(diǎn)”（Basis Point）來(lái)計(jì)算，他們會(huì)這么說(shuō)娇澎，投資某某公司先來(lái)25個(gè)基點(diǎn)笨蚁，好，不夠就再多一點(diǎn)趟庄，來(lái)50個(gè)基點(diǎn)括细，這聽(tīng)起來(lái)是很大的投資啊，你看我們準(zhǔn)備干50個(gè)基點(diǎn)戚啥，大手筆胺艿ァ！這就是他們的風(fēng)格猫十。所以請(qǐng)一定要保持你們的純真览濒，你們現(xiàn)在的思維方式才是“常識(shí)”。想想看你們花了多少功夫才把這些細(xì)節(jié)拼湊起來(lái)炫彩，看清了事實(shí)的真相，這個(gè)機(jī)會(huì)是多么不容錯(cuò)失絮短，幾乎沒(méi)有向下的風(fēng)險(xiǎn)江兢，而且只有5倍的估值。接著我去了不同地區(qū)的很多家添柏嵐店鋪去搞清楚為什么這幾年毛利率持續(xù)上升丁频，結(jié)論是現(xiàn)在市中心貧民區(qū)的黑人孩子們把添柏嵐當(dāng)成了時(shí)尚杉允，都想擁有一雙添柏嵐的鞋子和一條添柏嵐的牛仔褲邑贴，那邊的門(mén)店銷(xiāo)售業(yè)績(jī)很好，供不應(yīng)求叔磷，店長(zhǎng)都抱怨總是缺貨拢驾。再看看國(guó)際業(yè)務(wù)這塊，國(guó)際業(yè)務(wù)占到總比的27%改基，而鞋子的亞洲銷(xiāo)售額在這27%中只占到10%繁疤，就算放棄這塊業(yè)務(wù)，損失也很有限秕狰。所以我下重金買(mǎi)了很多添柏嵐的股票稠腊。有人知道后面兩年發(fā)生了什么嗎？你們不是都能上網(wǎng)么鸣哀，可以去查一下架忌。千萬(wàn)不要人云亦云，別人說(shuō)什么就聽(tīng)信了我衬，你必須只做自己想做的事叹放，你是對(duì)的不是因?yàn)閯e人同意你，而是因?yàn)槟惚仨氝@么做挠羔，必須自己查證井仰，這些事情用不了5分鐘就能查證；如果不去查證褥赊，你就不是一個(gè)好的研究員糕档。如果你做不成一個(gè)好的研究員，就永遠(yuǎn)不可能成為一個(gè)好的投資人拌喉。這些都是我的肺腑之言速那。你們必須訓(xùn)練這些技能，培養(yǎng)一種非常有效的組織尿背、消化信息的能力端仰。好，我來(lái)告訴你們發(fā)生了什么田藐，接下來(lái)兩年這家公司漲了7倍荔烧，更重要的是它的上漲與盈利增長(zhǎng)是匹配的，所以這期間你沒(méi)有冒什么大的風(fēng)險(xiǎn)汽久。你并沒(méi)有高位買(mǎi)入那些價(jià)格已經(jīng)被哄抬過(guò)高的科技股鹤竭。而添柏嵐這個(gè)公司從未超過(guò)15倍（P/E）。但假設(shè)你在5倍買(mǎi)的景醇，估值翻了3倍臀稚，盈利每年30%的增長(zhǎng)，就變成了7倍三痰。再到后來(lái)吧寺，新的CEO對(duì)于如何經(jīng)營(yíng)公司開(kāi)始發(fā)生觀念的轉(zhuǎn)變窜管，開(kāi)始接待投資者了。要知道當(dāng)年第一次和分析師的見(jiàn)面會(huì)只有三個(gè)人：CEO稚机、我幕帆，再加一個(gè)分析員，到了2000年那次來(lái)了五六十個(gè)人赖条，會(huì)議室爆滿失乾，主要的券商也都開(kāi)始關(guān)注這家公司。那時(shí)我知道是時(shí)候賣(mài)出了谋币。

布魯斯：你擔(dān)心（添柏嵐）1994-1996年的事情重演嗎仗扬？

我確實(shí)擔(dān)心。那段時(shí)間正是股東訴訟案件冒出來(lái)的時(shí)候蕾额。他們的確在產(chǎn)品（的市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)方面）走錯(cuò)了一步早芭。添柏嵐公司的聲譽(yù)主要源于鞋子“防水”的概念，他們是這個(gè)行業(yè)里第一個(gè)開(kāi)始推廣防水概念的诅蝶，但他們?cè)谑袌?chǎng)營(yíng)銷(xiāo)中犯了錯(cuò)誤退个，混淆了防水和不防水的鞋子，誤導(dǎo)市場(chǎng)调炬，混淆產(chǎn)品的性能语盈，也令公司本身受損缰泡。但即使在這種情況下刀荒，那幾年的收入也依然在增長(zhǎng)，只有一年是例外棘钞，下滑缠借，但可以說(shuō)大部分時(shí)候他們經(jīng)營(yíng)生意的方式還是很聰明的。

買(mǎi)得便宜是王道宜猜，買(mǎi)了之后就盡量長(zhǎng)期持有泼返，不要做傻事，因?yàn)楹蒙鈺?huì)自己照顧好自己姨拥，你的財(cái)富會(huì)隨著生意的發(fā)展而增長(zhǎng)绅喉。

同學(xué)：這個(gè)投資你花了多少時(shí)間？

實(shí)際上不超過(guò)幾個(gè)星期叫乌，聽(tīng)起來(lái)沒(méi)有想象中那么久柴罐，但當(dāng)機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)你需要夜以繼日地全身心投入。所以我很高興今天我太太來(lái)了憨奸，我總算有機(jī)會(huì)向我太太解釋那些消失的夜晚我干嘛去了（笑）革屠。這樣的機(jī)會(huì)不會(huì)經(jīng)常出現(xiàn)，當(dāng)它到來(lái)時(shí)，你必須抓緊它屠阻，盡你所能把事情做周全，而且要盡可能地快额各，這就是為什么你要堅(jiān)持訓(xùn)練自己的專業(yè)素養(yǎng)国觉。平常沒(méi)機(jī)會(huì)的時(shí)候把錢(qián)放在銀行，什么也不買(mǎi)虾啦，這都沒(méi)問(wèn)題麻诀，但當(dāng)機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)，你必須跳起來(lái)?yè)渖先ゼ醒芯俊揖褪沁@樣做的傲醉。當(dāng)你做完所有工作蝇闭，會(huì)發(fā)現(xiàn)可能甚至不需要（幾個(gè)星期）這么長(zhǎng)時(shí)間，但這是經(jīng)過(guò)短時(shí)間內(nèi)集中硬毕、高強(qiáng)度的調(diào)查研究后呻引，做出的投資決策。

同學(xué)：讀《手冊(cè)》（Manual）的動(dòng)機(jī)是什么吐咳？

我喜歡讀 《穆迪手冊(cè)》（Moody’s Manual）是因?yàn)樗x起來(lái)很有樂(lè)趣逻悠。不是說(shuō)去讀就一定能找到機(jī)會(huì)，但我邊讀邊學(xué)韭脊，我對(duì)各行各業(yè)的生意都很好奇童谒。讀得多了你就能聞到機(jī)會(huì)的味道。怎么培養(yǎng)這種敏銳的嗅覺(jué)呢沪羔，我覺(jué)得只能通過(guò)大量閱讀饥伊，每一頁(yè)都不放過(guò)∧枋危《價(jià)值線》非常棒琅豆，它從多個(gè)資源收集數(shù)據(jù)資料，并涵蓋多年死嗦，這是你們了解各種生意最簡(jiǎn)單的途徑趋距。

同學(xué)：你投資添柏嵐的時(shí)候，用了多少比例越除？

具體比例還是保密节腐，但是我確實(shí)買(mǎi)了不少。

下一個(gè)案例是比較近的摘盆，發(fā)生在一年到一年半之前翼雀，它來(lái)自我手上這本書(shū)。所有的券商都有基于各個(gè)國(guó)家的證券手冊(cè)孩擂，標(biāo)準(zhǔn)普爾也有狼渊，當(dāng)然對(duì)于美國(guó)公司我更喜歡用《價(jià)值線》，它提供了更實(shí)用的信息。當(dāng)我一頁(yè)一頁(yè)翻看這本書(shū)的時(shí)候狈邑，有一頁(yè)引起了我的注意城须，就是你們手中的復(fù)印資料（圖13）。你們從中看到了什么米苹？

同學(xué)：便宜糕伐。

你說(shuō)的便宜是什么意思？

同學(xué)：每股收益蘸嘶。

假如你真的把自己看成企業(yè)的所有者良瞧，就不會(huì)用所謂的每股收益這種概念，你要時(shí)時(shí)刻刻訓(xùn)練自己不去用“每股”這個(gè)概念來(lái)思考問(wèn)題训唱，要想著你是企業(yè)所有者褥蚯。市值是多少？（一段時(shí)間的沉默况增，要轉(zhuǎn)換匯率）加油霸奘！這很簡(jiǎn)單澳骤，我以為你們都做了家庭作業(yè)尘执，做了的舉個(gè)手。只有一個(gè)人宴凉？那你們?cè)趺茨茉谶@個(gè)行當(dāng)里立足疤芏А！約翰（此同學(xué)舉手了）弥锄，市值是多少丧靡？（此同學(xué)沉默，全場(chǎng)哄笑）這很簡(jiǎn)單啊籽暇。市值是多少温治？（有同學(xué)回答說(shuō)8700萬(wàn)）8700萬(wàn)？12一股戒悠，550萬(wàn)股熬荆，是多少？（有同學(xué)掏出了計(jì)算器）不要用計(jì)算器绸狐！你要習(xí)慣用自己的大腦卤恳！你要是想看很多公司的信息，這一本書(shū)有幾千頁(yè)寒矿，你留給每頁(yè)的時(shí)間不能超過(guò)5分鐘突琳，所以你只能靠自己的大腦來(lái)思考，迅速瀏覽完一遍后就能大致知道公司的財(cái)務(wù)情況符相。

圖13 現(xiàn)代百貨公司資料

告訴我結(jié)果拆融。6500萬(wàn)啊，差幾百萬(wàn)沒(méi)有大礙。去年的利潤(rùn)呢镜豹？（同學(xué)們長(zhǎng)時(shí)間的沉默）給我稅前的數(shù)據(jù)傲须。加油啊，你們可是哥倫比亞大學(xué)商學(xué)院的學(xué)生趟脂，你們是精英磅锾肌！你們可是奔著15萬(wàn)美金底薪去的Ｉ⒉馈（有同學(xué)報(bào)了個(gè)數(shù)）什么？給我稅前利潤(rùn)肄渗？你往上看幾行啊镇眷。凈利潤(rùn)呢？稅前3100萬(wàn)翎嫡，市值6000萬(wàn)欠动，兩倍的估值。那運(yùn)營(yíng)資本呢惑申？?jī)糍Y產(chǎn)呢具伍？加油啊，（長(zhǎng)時(shí)間的沉默）加油圈驼，你們這樣可不行人芽。布魯斯，不知道你教了他們什么……

加油啊绩脆，是2.36億啊萤厅，2.3億凈資產(chǎn)，6000萬(wàn)市值靴迫，2500萬(wàn)凈利潤(rùn)惕味，3100萬(wàn)稅前利潤(rùn)。資產(chǎn)的具體組成是什么玉锌？（長(zhǎng)時(shí)間的沉默）你們到底怎么做投資名挥？這些都是基本功啊。作為一名分析員主守，如何快速計(jì)算這些數(shù)據(jù)禀倔？如果讓你在5分鐘之內(nèi)告訴我這個(gè)公司的基本財(cái)務(wù)狀況，你怎么做参淫？（Chase同學(xué)回答了問(wèn)題）就是這樣蹋艺，很簡(jiǎn)單啊。真正做生意的時(shí)候會(huì)用到什么黄刚？就是固定資產(chǎn)和運(yùn)營(yíng)資本捎谨，就這些。商譽(yù)（Good Will）不能算數(shù)。這些就是你運(yùn)營(yíng)生意的根基涛救，你是企業(yè)的所有者畏邢，那么你擁有的就是這些，你應(yīng)該掃一眼數(shù)據(jù)就能告訴我检吆。要是做不到舒萎，那可能是布魯斯沒(méi)教好（笑），因?yàn)檫@是基本功蹭沛。

現(xiàn)在我們有了這些基本數(shù)據(jù)臂寝，但它還沒(méi)有給你全貌。市值6000萬(wàn)摊灭，3000萬(wàn)稅前利潤(rùn)咆贬，7000萬(wàn)運(yùn)營(yíng)資本，1.8億固定資產(chǎn)帚呼，一共2.4億賬面價(jià)值——這些數(shù)據(jù)能告訴你什么掏缎，接下來(lái)要做什么？（同學(xué)說(shuō)去找出它便宜的原因）你怎么知道它便宜煤杀？我們覺(jué)得它可能便宜眷蜈，但還不能下定論。接下來(lái)你必須搞清楚它的真實(shí)盈利情況沈自，賬上掛的資產(chǎn)到底是什么酌儒，運(yùn)營(yíng)資產(chǎn)實(shí)在不實(shí)在等等。我這里用的都是常識(shí)和最基本的邏輯枯途，這些是你必須認(rèn)真思考的今豆。假如各位能這么思考和行動(dòng)，證明你們還不錯(cuò)柔袁。這也就是為什么我要雇的分析員可能從來(lái)沒(méi)上過(guò)商學(xué)院呆躲，沒(méi)在公募基金、對(duì)沖基金就職過(guò)捶索，有的甚至連會(huì)計(jì)課也沒(méi)學(xué)過(guò)插掂，但我發(fā)現(xiàn)訓(xùn)練他們更加容易。剛剛發(fā)生的情況也恰恰證明了我的這個(gè)想法腥例。好辅甥，回到這家公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，7000萬(wàn)流動(dòng)資產(chǎn)燎竖，都可視為現(xiàn)金璃弄，6000萬(wàn)現(xiàn)金和1000萬(wàn)可交易證券。1.8億固定資產(chǎn)构回，百分之百持有一家酒店掛賬3000萬(wàn)夏块，持有一家百貨商店的13%也掛賬3000萬(wàn)疏咐，恰巧這家百貨商店也在這本書(shū)里，我看了一下發(fā)現(xiàn)其市值是6億脐供，那么13% 是8000萬(wàn)浑塞，也就意味著被低估了5000萬(wàn)。它還持有三家有線電視公司和一些其他物業(yè)政己。再看看這家百貨公司酌壕，發(fā)現(xiàn)它的市值也接近現(xiàn)金和可交易證券的總和，2-3倍的P/E歇由，持有很多不同種類的資產(chǎn)卵牍，他們還是第二大的有線電視運(yùn)營(yíng)商。接著我看到這個(gè)百貨商店的運(yùn)營(yíng)模式跟酒店類似沦泌，跟我們這兒不一樣糊昙，它沒(méi)有存貨，更像一個(gè)購(gòu)物中心赦肃，他們靠從商場(chǎng)租客收入中抽成來(lái)營(yíng)利。好公浪，現(xiàn)在我們把整塊拼圖拼出來(lái)了他宛，得出什么結(jié)論？你花6000萬(wàn)欠气，換了7000萬(wàn)現(xiàn)金厅各，沒(méi)有任何債務(wù)，1億股票预柒，這有多少了队塘，1.7億，3000萬(wàn)的酒店已經(jīng)10年沒(méi)有重估了宜鸯，而韓國(guó)地產(chǎn)在這段時(shí)間漲了很多憔古。于是我去了韓國(guó)，考察了這家酒店淋袖，也造訪了這家百貨商店鸿市，它們看起來(lái)都很高檔，位于中心位置即碗。我找到周邊的物業(yè)成交情況焰情，所有信息都顯示他們的真實(shí)價(jià)值是賬面的三四倍，這就會(huì)增加1.5億的資產(chǎn)值“粒現(xiàn)在多少了内舟？3.2億，這就是我花6000萬(wàn)換來(lái)的初橘，此外還有每年3000萬(wàn)的利潤(rùn)验游。我漏了什么嗎充岛？（同學(xué)說(shuō)公司治理）非常好。

大家講了這么多批狱，還沒(méi)有人提到本土投資者的想法裸准。（當(dāng)你考察了之后）會(huì)發(fā)現(xiàn)有很多事情與你的想法不一致，也有很多事情在驗(yàn)證你的想法赔硫。你需要理性地把每個(gè)問(wèn)題都仔細(xì)考慮一遍炒俱。本土投資者擔(dān)心的問(wèn)題，你也不能忽略爪膊，因?yàn)樽鳛橐粋€(gè)外國(guó)投資者你可能不理解某些事情权悟。假如你把這些都過(guò)一遍（當(dāng)然我們現(xiàn)在沒(méi)有時(shí)間從頭開(kāi)始），你會(huì)得到跟我一樣的結(jié)論推盛，就是會(huì)大量買(mǎi)入峦阁。股票之后的情況呢？我這里有兩張從彭博（Bloomberg）導(dǎo)的圖（圖14）耘成，一張是這個(gè)百貨商店榔昔，從22漲到了100，另一個(gè)從12漲到70瘪菌，都漲了五六倍撒会。

總之，我給出這些例子是想告訴你們师妙，這種研究方法并不是（大多數(shù)）投資者的本能诵肛，很可能也不是你的本能，但是如果出于某種原因你得出了跟我一樣的結(jié)論默穴，而你的性格又恰好遇上罕見(jiàn)的基因突變怔檩，那價(jià)值投資很可能就是你在尋找的事業(yè)，我唯一可以補(bǔ)充的就是告訴你（價(jià)值投資）確實(shí)可以賺到很多錢(qián)蓄诽。這一套方法已經(jīng)被不斷驗(yàn)證了薛训，從格雷厄姆到巴菲特再到后來(lái)者。我從心底里對(duì)這門(mén)課和布魯斯非常感恩仑氛，多年前進(jìn)入商學(xué)院上了這門(mén)課徹底改變了我的人生许蓖。我對(duì)你們的忠告就是要腳踏實(shí)地地去做事。說(shuō)實(shí)話我今天有些失望调衰，你們做得太少了膊爪。我上這門(mén)課的短短時(shí)期內(nèi)就賺到了十幾萬(wàn)美金嚎莉，也就是聽(tīng)了14到15個(gè)人的講座。但是我確實(shí)做了很多具體的工作赃额。我告訴你們加派，假如你全身心投入芍锦，可以賺很多錢(qián)飞盆，不要只是聽(tīng)聽(tīng)就算了，去真刀真槍地干吓歇。你們現(xiàn)在上這課要花多少錢(qián)孽水，商學(xué)院學(xué)費(fèi)多少錢(qián)？（7萬(wàn)美金）總共7萬(wàn)城看？你們至少要把這些錢(qián)賺回來(lái)吧女气，更何況你犧牲了兩年工作時(shí)間，也要把這些錢(qián)賺回來(lái)啊测柠。怎么賺炼鞠？我剛才說(shuō)的就是最好的方法。所以我最后想強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)就是轰胁，我回來(lái)講課唯一的原因（抱歉我不會(huì)談我現(xiàn)在的持倉(cāng)谒主，剛才說(shuō)到的兩只股票我都已經(jīng)賣(mài)出了），是我念商學(xué)院的時(shí)候软吐，那些來(lái)講課的人都會(huì)談他們當(dāng)時(shí)的持倉(cāng)瘩将，認(rèn)真聽(tīng)講之后我會(huì)切實(shí)研究并做出投資決定吟税，我從中受益匪淺凹耙。不做是沒(méi)用的。那是10-15年前了肠仪，我賺了幾十萬(wàn)肖抱，其中一個(gè)公司我就賺了10多萬(wàn)，那時(shí)候?qū)W費(fèi)還低一些异旧，具體多少忘了意述，但肯定比7萬(wàn)低。教授講的都是實(shí)際的案例啊（就是實(shí)實(shí)在在教你怎么賺錢(qián)）每篷。這也是這門(mén)課的獨(dú)特之處，這里沒(méi)有不切實(shí)際的理論浑彰，談的都是已經(jīng)被證明可行的東西周伦；如果老師沒(méi)提到，你們就應(yīng)該問(wèn)捅僵，他們也應(yīng)該不吝賜教沛善。各位已經(jīng)在很高的起點(diǎn)上了（能坐在布魯斯的課堂里）媳友，前面有無(wú)數(shù)閃光的機(jī)會(huì)看靠，要是你們沒(méi)抓住這些機(jī)會(huì)和利用好已有的資源泊脐，我會(huì)為你們感到羞愧鬓梅，你們必須去好好學(xué)習(xí)和實(shí)踐。書(shū)中自有黃金屋，這幾本小書(shū)警儒、《價(jià)值線》等等蝙茶，你們都要好好利用啊。你們還這么年輕蹄衷，充滿精力愧口，不要有所畏懼。

圖14 現(xiàn)代百貸公司股票示意圖

注：上圖為復(fù)權(quán)股價(jià)厚骗，為示意领舰。具體股價(jià)與講課當(dāng)時(shí)查閱的股價(jià)有所不同舍咖。

布魯斯：你愿意再接受提問(wèn)嗎谎仲？

當(dāng)然。

同學(xué)：你做研究時(shí)首要看的是什么辙诞？

假如你是分析員飞涂，我一直告訴我的分析員，我從你這里需要得到兩樣?xùn)|西（當(dāng)然你必須成為一個(gè)好的分析員梁呈，要不然你不可能成為一個(gè)好的投資者）官卡，準(zhǔn)確的信息和完整的信息。絕大部分投資者的重大失敗都是因?yàn)檫@兩點(diǎn)做得不夠毛秘。為了得到準(zhǔn)確和完整的信息叫挟，你就要付出更多的精力和時(shí)間旬薯。你做不到這兩點(diǎn)，你就無(wú)法在這行立足秽荞。因?yàn)榻^大多數(shù)時(shí)候，你是寂寞的钦听，你的判斷和大多數(shù)人相悖朴上。如果對(duì)自己知道的東西不自信痪宰，對(duì)自己（基于研究）的判斷和預(yù)測(cè)不自信，當(dāng)你看中的公司的股價(jià)一落千丈時(shí)具练，你不會(huì)有魄力去重金買(mǎi)入靠粪。看起來(lái)你是都賠光了畔乙，其他那些所謂的“聰明人”都在笑話你牲距，但你就要有自信，這種自信背后的支柱就是準(zhǔn)確和完整的信息难述。

第二點(diǎn)非常重要的是店读，絕大部分收益屯断、你們一生中賺的大部分錢(qián)不會(huì)來(lái)自我們剛剛討論的這類公司，這些投資只會(huì)給你點(diǎn)面包剃氧，讓基本業(yè)務(wù)得以開(kāi)展朋鞍，給一個(gè)中規(guī)中矩的回報(bào)率，它不會(huì)給你一騎絕塵的超高回報(bào)率坎吻。就算這兩個(gè)公司都漲了五六倍瘦真，也算不上是超高的回報(bào)率。假如你是真正的價(jià)值投資者您机，基本上會(huì)師從這兩個(gè)學(xué)派：特威迪·布朗（Tweedy Browne）际看、本杰明·格雷厄姆（Benjamin Graham）是一派；另一派就是巴菲特和芒格赖欣。后者也是我更感興趣的畏鼓，你要是想走（巴菲特和芒格的）這條路云矫，你的回報(bào)率會(huì)源自于幾個(gè)洞見(jiàn)，而且數(shù)量絕不會(huì)多巡揍，兩只手就能數(shù)得過(guò)來(lái)肃弟。你窮盡畢生努力50年，可能也就得到那么幾個(gè)真正有分量的洞見(jiàn)捌木。但你獲得的這些洞見(jiàn)是獨(dú)一無(wú)二的刨裆，其他人都沒(méi)有的。這些洞見(jiàn)從何而來(lái)呢链瓦？只有一個(gè)途徑：懷著無(wú)窮的好奇心慈俯、強(qiáng)烈的求知欲，去不斷地學(xué)習(xí)刑峡、終生學(xué)習(xí)突梦。你學(xué)習(xí)到的一切知識(shí)都是有用的刊懈。

布魯斯：有同學(xué)問(wèn)在你的研究過(guò)程中有什么特別的失誤嗎虚汛？

只要我違背價(jià)值投資三條原則的任意一條，就會(huì)犯錯(cuò)将谊。當(dāng)我獲得的信息不夠準(zhǔn)確尊浓，或不夠完整眠砾，我就會(huì)犯錯(cuò)褒颈；當(dāng)我以為自己獲得了洞見(jiàn)但其實(shí)壓根就不是洞見(jiàn)的時(shí)候，就會(huì)犯錯(cuò)刨疼。我也犯過(guò)很多錯(cuò)誤揩慕∮保基本上我不愿意沉浸在已經(jīng)犯下的錯(cuò)誤里劲藐，說(shuō)實(shí)話可能我最大的錯(cuò)誤就是看準(zhǔn)了一家公司后沒(méi)能買(mǎi)更多聘芜。另外一個(gè)錯(cuò)誤就是事業(yè)初期走過(guò)的彎路。早年我剛成立公司后服鹅，業(yè)績(jī)很出色百新，但卻找不到客戶投錢(qián)，每次交流铅辞，客戶都無(wú)法理解斟珊，“我們要的是每個(gè)月甚至每星期都賺錢(qián)！我們要的是熊市也賺錢(qián)堵漱！這才是我們雇你的原因勤庐，我們要你像銀行一樣安全但是提供更高收益。你不是叫對(duì)沖基金嗎丈探？”我也是沒(méi)辦法类嗤。所以有那么兩年遗锣，所幸不算長(zhǎng)弧圆，我也開(kāi)始搞對(duì)沖交易搔预，搬到了朱利安·羅伯遜的辦公室，開(kāi)始學(xué)這些頂尖對(duì)沖基金經(jīng)理的伎倆船庇，也找了人來(lái)負(fù)責(zé)賣(mài)空鸭轮。但其實(shí)你知道這套操作是毫無(wú)意義的，我自己也是忙得昏天黑地按厘，因?yàn)橘u(mài)空就必須交易，你沒(méi)法選擇造虏，因?yàn)槟愕挠舷蘧褪琴u(mài)空金額，而損失沒(méi)有下限享钞。搞到后面我都要精神崩潰了栗竖，沒(méi)法專注于那些源自洞見(jiàn)的機(jī)會(huì)添吗。正如查理說(shuō)的，好像困住雙手來(lái)參加踢屁股比賽鲤孵，確實(shí)就是這樣普监。那段時(shí)間我其實(shí)有幾個(gè)絕佳的機(jī)會(huì)锡移，是幾家我了解很深的夺饲、具有自己獨(dú)特洞見(jiàn)的公司，而且這些公司的管理層我還認(rèn)識(shí)戳吝，這些公司的市值低于凈現(xiàn)金慢洋，之后的市值增長(zhǎng)了50100倍，而我與機(jī)會(huì)失之交臂太防。因?yàn)槟菚r(shí)我無(wú)法全身心投入讳嘱。真知灼見(jiàn)和頻繁交易是互不相容的。這是我最大的錯(cuò)誤，并不是說(shuō)我少賺了多少錢(qián)棘伴，而是我錯(cuò)過(guò)了機(jī)會(huì)寞埠。我當(dāng)然也會(huì)犯錯(cuò)誤，而且不時(shí)會(huì)犯錯(cuò)誤焊夸。常見(jiàn)的錯(cuò)誤是仁连，當(dāng)你還沒(méi)有徹底做完功課的時(shí)候，實(shí)在抗拒不了對(duì)這個(gè)想法的激動(dòng)之情阱穗，像添柏嵐饭冬，我在28美元時(shí)就忍不住先買(mǎi)了一些昌抠，但其實(shí)研究還沒(méi)做完，只感覺(jué)大概率自己是對(duì)的。當(dāng)然徹底做完研究后我又極大增加了購(gòu)入額愿棋。也有可能研究完成后發(fā)現(xiàn)看錯(cuò)了垮庐，這時(shí)可能已經(jīng)掉了20-30%，也沒(méi)什么大礙，接受自己的誤判同波，繼續(xù)尋找新的機(jī)會(huì)。只要留足安全邊際沾乘，贏的概率肯定很大滥崩，時(shí)間足夠長(zhǎng)之后你的收益不會(huì)差的导匣。這種損失不算什么命斧。但如果在一個(gè)你富有洞見(jiàn)的領(lǐng)域，機(jī)會(huì)出現(xiàn)時(shí)卻不去下重注背苦，這就是巨大的錯(cuò)誤遂填，我不能原諒自己犯這樣的錯(cuò)誤逗载。（布魯斯問(wèn)能說(shuō)出這些公司名字嗎？）不能（全場(chǎng)笑），因?yàn)槲乙院罂赡苓€有機(jī)會(huì)投資它們。我向你們保證袱蜡，你窮極一生可能也只會(huì)得到5個(gè)或10個(gè)洞見(jiàn)，要通過(guò)很多年的學(xué)習(xí)才可能產(chǎn)生一個(gè)扶平。有些我今天在學(xué)習(xí)研究的東西，其實(shí)我早在15年前就開(kāi)始學(xué)習(xí)了。我當(dāng)時(shí)研究的是美國(guó)公司，現(xiàn)在發(fā)現(xiàn)了亞洲類似的公司，估值很好，處在我愿意下重注的位置。但你要知道，我15年前就開(kāi)始研究這個(gè)領(lǐng)域了，對(duì)這個(gè)領(lǐng)域的所有知識(shí)都了如指掌所灸。你就需要建立這樣的洞見(jiàn)着撩，才能對(duì)自己的判斷堅(jiān)信無(wú)疑。假如你做不到，有可能是個(gè)性不合適狡汉，也可能是努力不夠椎扬，所以你沒(méi)有機(jī)會(huì)真正賺取巨額財(cái)富。你可以學(xué)習(xí)格雷厄姆和特威迪·布朗科阎，拿到年化10到15的收益率，這樣的業(yè)績(jī)已經(jīng)超越了絕大部分（95%）投資者技扼，包括那些所謂的專業(yè)投資者在內(nèi)，但你不可能取得像巴菲特那樣絕世獨(dú)立的業(yè)績(jī)五辽。窮極一生也可能找不到這樣的機(jī)會(huì)靶累，讓你的財(cái)富增長(zhǎng)一千倍甚至一萬(wàn)倍的機(jī)會(huì)，不用想也知道這樣的機(jī)會(huì)千載難逢猎唁，別想著你能輕易獲取。它要求你能綜合大量的因素，芒格把這種靈感命名為L(zhǎng)ollapalooza效應(yīng)诫隅，意識(shí)層面的腐魂、潛意識(shí)的、心理的逐纬、政治的……凡此種種綜合起來(lái)蛔屹、融會(huì)貫通后，才會(huì)靈光一現(xiàn)豁生，讓你成為唯一的洞見(jiàn)者兔毒，唯一有底氣下重注的人。用完整甸箱、準(zhǔn)確的信息加上獨(dú)一無(wú)二的洞見(jiàn)來(lái)投資育叁，這是真正吸引我進(jìn)入這個(gè)行業(yè)的原因，它讓人興奮芍殖，而且是無(wú)比興奮豪嗽。你必須無(wú)所不學(xué)。我開(kāi)始念書(shū)的時(shí)候?qū)W物理豌骏、數(shù)學(xué)龟梦，進(jìn)入哥大后學(xué)習(xí)經(jīng)濟(jì)、歷史窃躲、法律计贰、政治等等，我對(duì)這些都很感興趣框舔。你們也需要這種熱情蹦玫。你們可能也需要一些生物學(xué)的知識(shí)和思維模式，我太太是一位生物學(xué)博士刘绣，我從她那兒學(xué)了很多生物學(xué)的知識(shí)樱溉，其中有一些也對(duì)我的投資起到了幫助，只是她可能不知道纬凤。你們必須無(wú)所不學(xué)福贞，必須對(duì)一切事物充滿好奇心，在這個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程中停士，你偶然會(huì)遇到一個(gè)很大的機(jī)會(huì)挖帘，而這些大機(jī)會(huì)之間，你還會(huì)時(shí)不時(shí)抓到像添柏嵐恋技、現(xiàn)代百貨公司（Hyundai Department Store H&S）這樣的機(jī)會(huì)拇舀，獲得不錯(cuò)的收益。

同學(xué)：你一年投資幾個(gè)公司蜻底？

看情況了骄崩，這么統(tǒng)計(jì)可能沒(méi)什么意義。有可能好幾年都沒(méi)碰到機(jī)會(huì)，也有那么幾年機(jī)會(huì)層出不窮要拂，這要看哪些公司在你的能力圈里而且估值也合適抠璃。但我能保證的是，機(jī)會(huì)不會(huì)均勻地出現(xiàn)脱惰，要保證每個(gè)季度或是每月有一個(gè)投資想法搏嗡，這是不現(xiàn)實(shí)的，我的經(jīng)歷也不是這樣拉一。我15年前開(kāi)始投資采盒，那時(shí)還在哥大讀書(shū)，五六年的時(shí)間內(nèi)舅踪，我大概有三到四個(gè)比較大的投資想法纽甘，這些投資收益豐厚但是平均值沒(méi)什么意義。之后我開(kāi)始進(jìn)步抽碌，投資學(xué)習(xí)這個(gè)過(guò)程是有積累效應(yīng)的，你會(huì)發(fā)現(xiàn)自己的功力越來(lái)越爐火純青决瞳，可能看一頁(yè)《穆迪手冊(cè)》只要幾分鐘货徙，就能判斷個(gè)大致。對(duì)機(jī)會(huì)的敏感度也是如此皮胡，所以越到后來(lái)也許能抓到的機(jī)會(huì)就越多痴颊；但也可能市場(chǎng)很不配合，一整年沒(méi)出現(xiàn)機(jī)會(huì)屡贺，這都沒(méi)關(guān)系蠢棱。但我最不能接受的是虛度光陰，一年過(guò)去了什么也沒(méi)學(xué)到甩栈，一個(gè)洞見(jiàn)（哪怕是自認(rèn)為的洞見(jiàn)）也沒(méi)產(chǎn)生泻仙，也沒(méi)推翻過(guò)去錯(cuò)誤的洞見(jiàn)。這是我不能接受的量没。所以你們一定要每一天不停歇地學(xué)習(xí)玉转，把它當(dāng)成一種思維上的紀(jì)律來(lái)執(zhí)行。

同學(xué)：剛到美國(guó)時(shí)你怎么謀生殴蹄？

我寫(xiě)了本書(shū)究抓，賺了點(diǎn)錢(qián)，又有人出錢(qián)把書(shū)改編成劇本拍了電影袭灯。但我的凈資產(chǎn)還是負(fù)的刺下，因?yàn)槲医枇撕芏噱X(qián)。好在我有一點(diǎn)現(xiàn)金稽荧。雖然資不抵債橘茉，但學(xué)生貸款不需要馬上還，所以我很幸運(yùn)可以有現(xiàn)金（用來(lái)投資）。

如何尋找投資的點(diǎn)子呢捺癞？其實(shí)我在讀很多書(shū)的過(guò)程中都在尋找想法夷蚊。我讀名人傳記，讀物理髓介，讀我最喜歡的歷史惕鼓，都能帶給我靈感，邊閱讀邊尋找機(jī)會(huì)唐础，如果有機(jī)會(huì)來(lái)了（例如剛剛提到的《穆迪手冊(cè)》中有這么一家公司引起了我的注意）箱歧，我就會(huì)全力以赴去研究∫慌颍空余時(shí)間呀邢，主要是陪兩個(gè)女兒，當(dāng)然還有我太太豹绪。我的女兒一個(gè)三歲半一個(gè)一歲半价淌，我也從她們身上學(xué)習(xí)，看看人的認(rèn)知能力是怎么發(fā)展起來(lái)的瞒津〔跻拢回到我投資時(shí)的思考?xì)v程：這樁生意便宜嗎？是不是好生意巷蚪？誰(shuí)在運(yùn)營(yíng)病毡？還有哪些是我遺漏的？當(dāng)考察到最后一項(xiàng)時(shí)屁柏，你會(huì)發(fā)現(xiàn)心理學(xué)啦膜、人類認(rèn)知領(lǐng)域的知識(shí)尤其重要。沒(méi)有其他地方比孩子身上更能觀察到人類發(fā)展認(rèn)知的過(guò)程了淌喻。所以陪我兩個(gè)女兒玩耍僧家、觀察她們的成長(zhǎng)和認(rèn)知發(fā)展對(duì)投資也有益處。所有知識(shí)都對(duì)投資有作用似嗤。

我想再?gòu)?qiáng)調(diào)一點(diǎn)啸臀。之前我提到，價(jià)值投資者和其他投資者不同的地方在于烁落，把自己看成企業(yè)的所有人乘粒，注重長(zhǎng)期，尋求安全邊際伤塌，其實(shí)這三點(diǎn)都源自同一條：就是把自己看成企業(yè)的所有人灯萍。因?yàn)槟闶且粋€(gè)慎重的生意人，不能控制管理層每聪，所以要保護(hù)自己旦棉，尋求很大的安全邊際齿风；既然是生意的持有人，自然會(huì)更注重長(zhǎng)期表現(xiàn)绑洛，等等救斑，其實(shí)都是一回事。有人會(huì)問(wèn)我真屯，你既然是生意的所有人脸候，你干嘛還要買(mǎi)股票？股票市場(chǎng)就不是為生意持有人設(shè)立的绑蔫，它是為了交易者設(shè)立的运沦，吸引的就是交易者，這就是為什么那95%的人從來(lái)不會(huì)從這三點(diǎn)出發(fā)來(lái)思考和買(mǎi)賣(mài)配深。我們假設(shè)所有的投資者都是價(jià)值投資者（雖然由于人性的原因携添，現(xiàn)實(shí)中是不可能的），那還會(huì)有股市的存在嗎篓叶？當(dāng)然不會(huì)有了烈掠，誰(shuí)會(huì)去買(mǎi)IPO？沒(méi)有了一級(jí)市場(chǎng)（IPO）哪來(lái)二級(jí)市場(chǎng)缸托？如果所有人都需要巨大的安全邊際向叉，誰(shuí)還會(huì)賣(mài)給你？這也是我為什么開(kāi)篇就講這幾個(gè)基本點(diǎn)嗦董，你們（假如是價(jià)值投資者）從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)就不屬于股票市場(chǎng)，你們必須時(shí)刻銘記這一點(diǎn)瘦黑，找準(zhǔn)自己的位置京革，不要被別人影響。再進(jìn)一步假設(shè)幸斥，如果你真的天生是個(gè)生意人匹摇，那你遲早會(huì)被吸引，去成為成一個(gè)真正的生意人甲葬，運(yùn)營(yíng)一個(gè)企業(yè)廊勃。這也是為什么巴菲特離開(kāi)了資產(chǎn)管理行當(dāng)，芒格也離開(kāi)了经窖。他們搞了10多年的合伙人公司后坡垫，開(kāi)始去收購(gòu)企業(yè)，真正地運(yùn)營(yíng)企業(yè)画侣。有這種思維的人也可能會(huì)去做私募冰悠。這其實(shí)是更實(shí)業(yè)的思維，是一種進(jìn)化配乱。擁有這種思維的價(jià)值投資者總能找到可獲利的事情來(lái)做溉卓，即使市場(chǎng)不是為他們所設(shè)立皮迟，他們也總能找到賺錢(qián)的機(jī)會(huì)。原因在于桑寨，市場(chǎng)是為那95% 熱愛(ài)交易的人設(shè)立的伏尼，這些人本質(zhì)上就有弱點(diǎn)，他們總想著交易尉尾，一旦你熱衷于交易爆阶，就必然會(huì)犯錯(cuò)。你的七情六欲私心雜念都會(huì)暴露出來(lái)代赁，恐懼扰她、貪婪這些本性也會(huì)導(dǎo)致你犯錯(cuò)。一旦他們犯錯(cuò)芭碍，市場(chǎng)波動(dòng)徒役，你們的機(jī)會(huì)就來(lái)了（當(dāng)然前提是你們屬于那5% 的價(jià)值投資者）。

同學(xué)：你怎么找到一個(gè)合適的賣(mài)出的時(shí)機(jī)窖壕？

這是一個(gè)非常有意思的問(wèn)題忧勿，我自己在這個(gè)問(wèn)題上也是逐步進(jìn)化的。我曾經(jīng)有一個(gè)原則瞻讽，如果在某個(gè)價(jià)格我不打算買(mǎi)鸳吸，我就可以賣(mài)。現(xiàn)在我覺(jué)得自己進(jìn)化了一些速勇，因?yàn)楫?dāng)我對(duì)某個(gè)領(lǐng)域晌砾、某家公司產(chǎn)生洞見(jiàn)的時(shí)候，我真覺(jué)得自己就是生意的所有人烦磁。即使有人說(shuō)养匈，你該賣(mài)了，價(jià)格已經(jīng)很高了都伪，而且這個(gè)價(jià)格確實(shí)我也不愿意再買(mǎi)了呕乎，但從長(zhǎng)期（譬如10年）來(lái)看，我的洞見(jiàn)陨晶、對(duì)這家公司這個(gè)行業(yè)的深刻理解都告訴我猬仁，贏面還是很大，這個(gè)生意會(huì)越來(lái)越好先誉，好生意就是會(huì)越來(lái)越好湿刽，這些生意的管理人擁有巨大的資本優(yōu)勢(shì)，在某些行業(yè)里谆膳，這是絕對(duì)的優(yōu)勢(shì)叭爱。所以這種時(shí)候我就有另一番考慮。首先漱病，我要考慮賣(mài)了之后是否有機(jī)會(huì)再買(mǎi)回來(lái)买雾；其次把曼，還要交巨額的稅金（資本利得稅），這些應(yīng)繳的稅其實(shí)相當(dāng)于你從政府那里拿的免息借款漓穿，只要不賣(mài)嗤军，這個(gè)免息杠桿就一直在，稅率可能在30%晃危，甚至高達(dá)40-50%叙赚，你可以用40-50%的免息資金增強(qiáng)你的投資，不會(huì)收到催款電話僚饭，也沒(méi)有還款期限震叮。假設(shè)企業(yè)善用手中的資本，他們回報(bào)可不止15%鳍鸵，我發(fā)現(xiàn)很多卓越企業(yè)的回報(bào)率高達(dá)50%-100%（ROIC）苇瓣，到了這一步，算數(shù)就變得更有意思了偿乖，你會(huì)發(fā)現(xiàn)增長(zhǎng)的速度高出你的想象击罪。所以說(shuō)自信非常重要，而且你要有信心自己的判斷和預(yù)測(cè)會(huì)在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)都正確贪薪。我再?gòu)?qiáng)調(diào)一次媳禁，你一生可能也就只會(huì)遇到幾次這樣的機(jī)會(huì)，你自信你能看準(zhǔn)到10年之后画切，已經(jīng)很出色了竣稽。那些在投行工作的人以為可以預(yù)測(cè)無(wú)止境的未來(lái)——你覺(jué)得這可能嗎？根本就是天方夜譚霍弹！大家都知道丧枪，他們連明天都無(wú)法預(yù)知，怎么可能預(yù)知未來(lái)5年庞萍、10年呢？還要預(yù)知永遠(yuǎn)忘闻？他們做的都是毫無(wú)意義的钝计。但是我保證，如果你天資還不錯(cuò)齐佳，個(gè)性也合適私恬，再加上努力，用一生來(lái)學(xué)習(xí)炼吴，也許在未來(lái)50年的投資生涯中你能找到5-10個(gè)機(jī)會(huì)本鸣，在這些機(jī)會(huì)中，你有自己獨(dú)特的洞見(jiàn)硅蹦，能比別人更準(zhǔn)確地預(yù)知之后十幾二十年的情況荣德。到了這時(shí)候闷煤，你根本不會(huì)想賣(mài)。有什么理由要賣(mài)呢涮瞻？政府免息借你錢(qián)鲤拿，也不會(huì)把錢(qián)要回去，企業(yè)的年資本回報(bào)率（ROIC）高達(dá)40-100%署咽，這在稅務(wù)上是非常有效率的配置近顷，所以你不會(huì)去賣(mài)。

同學(xué)：那為什么你賣(mài)掉了添柏嵐宁否？

因?yàn)樗鼪](méi)有這些特征窒升，它不在卓越的企業(yè)之列。我現(xiàn)在的組合里有一些公司是在這個(gè)行列中的慕匠，但我不會(huì)談這些公司饱须。

布魯斯：你能概括一下這類卓越的公司的共同特征嗎？

這些企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)（不管它是通過(guò)何種途徑建立起自己的優(yōu)勢(shì)）會(huì)不斷增強(qiáng)絮重、增強(qiáng)冤寿、再增強(qiáng)。大家可以試著找一些例子青伤，你們花了那么多錢(qián)來(lái)上商學(xué)院督怜，必須要建立起自己的思維框架，至少養(yǎng)成一種習(xí)慣狠角，怎么來(lái)思考這些問(wèn)題号杠。是什么原因讓一家公司比其他同行優(yōu)秀那么多？競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)在哪里丰歌？為什么它們賺的錢(qián)越來(lái)越多姨蟋？其他公司賺的錢(qián)卻越來(lái)越少或者會(huì)經(jīng)歷起伏？原因是什么立帖？你們需要研究那些已經(jīng)建立起優(yōu)勢(shì)的企業(yè)來(lái)培養(yǎng)自己的鑒別能力眼溶。（有同學(xué)提及菲利普·莫里斯）將菲利普·莫里斯（Philip Morris）跟其他牌子區(qū)分開(kāi)的本質(zhì)原因是什么？（同學(xué)回答說(shuō)這個(gè)牌子建立很早）這是一個(gè)好的因素晓勇，但不是我最喜歡的因素堂飞。（有同學(xué)說(shuō)可口可樂(lè)，它將品牌和快樂(lè)建立起一種聯(lián)系绑咱，李錄搖頭绰筛；Ebay，李錄說(shuō)是個(gè)不錯(cuò)的例子描融；還有同學(xué)說(shuō)到某卡車(chē)公司等等铝噩。）

布魯斯：你同意這些嗎？還是不同意窿克？

他們基本上都在復(fù)述巴菲特的持倉(cāng)骏庸，我不同意也不行毛甲。但我希望大家說(shuō)一些巴菲特還沒(méi)有買(mǎi)的，一些你認(rèn)為可能有潛力的公司敞恋。我不希望你們只從已經(jīng)名載史冊(cè)的投資者的經(jīng)典案例中挑例子丽啡，能不能給我一個(gè)公司的名字，是他們沒(méi)有買(mǎi)硬猫，但也有這些特征的补箍，不在伯克希爾的組合里的？（有同學(xué)又說(shuō)Ebay啸蜜，李錄說(shuō)不錯(cuò)坑雅。另一同學(xué)提到通信塔，李錄接著問(wèn)為什么所有做無(wú)線通信塔的公司都倒閉了衬横？）我在念書(shū)的時(shí)候買(mǎi)過(guò)的三只股票其中就有美國(guó)電塔（American Tower）裹粤。（同學(xué)們提了很多其他公司）怎么沒(méi)有人提到大家每天研究中都在用的公司呢？（有同學(xué)提到價(jià)值線公司）不錯(cuò)蜂林。（有人說(shuō)電腦）你確定電腦能賺錢(qián)嗎遥诉？（有同學(xué)提到全球市場(chǎng)財(cái)智（Capital IQ））很好。我們來(lái)談?wù)勁聿˙loomberg）噪叙，在彭博之前有Bridge和路透（Reuters）矮锈，為什么彭博最后勝出了？（同學(xué)說(shuō)了很多原因睁蕾，但最后有同學(xué)說(shuō)到高的轉(zhuǎn)換成本苞笨，學(xué)了彭博不愿意再學(xué)其他）舉這個(gè)例子是因?yàn)槟銈儠?huì)發(fā)現(xiàn)幾乎所有行業(yè)都會(huì)面臨類似的變化，這個(gè)案例分析是可以舉一反三的子眶。當(dāng)你研究透了一個(gè)例子后瀑凝，就能對(duì)其他行業(yè)的類似情況作出比較準(zhǔn)確的預(yù)判。彭博的故事很典型臭杰，一個(gè)名不見(jiàn)經(jīng)傳的公司冒出來(lái)粤咪，盡管有很多前輩公司在行業(yè)中建立已久，但它就是這樣一點(diǎn)點(diǎn)往前走渴杆，在某個(gè)節(jié)點(diǎn)發(fā)生了里程碑式的質(zhì)變射窒，最后成為了行業(yè)壟斷者。現(xiàn)在你去哪找Bridge和路透将塑？它們都消失了。正如剛剛這位同學(xué)說(shuō)的蝌麸，你花了很長(zhǎng)時(shí)間學(xué)會(huì)這個(gè)很難學(xué)但是每天都要用到的工具（彭博）点寥，所以你不愿意再花時(shí)間去學(xué)別的工具。再加上你的同事来吩、同行也在用彭博敢辩，你需要和他們溝通蔽莱。所以在這個(gè)領(lǐng)域贏者通吃了。怎么得到這個(gè)結(jié)論才是真正有意思的戚长。假設(shè)你有機(jī)會(huì)觀察到這個(gè)行業(yè)早期發(fā)展的情況盗冷，假設(shè)你也確實(shí)觀察到彭博發(fā)生質(zhì)變的節(jié)點(diǎn)——可能是他們將平臺(tái)推廣到所有的商學(xué)院后，這樣你們畢業(yè)了只會(huì)用彭博同廉，不愿意再學(xué)其他仪糖。假設(shè)彭博上市，你有這樣的洞見(jiàn)迫肖，那你就坐在金山上了锅劝。這就是我所說(shuō)的洞見(jiàn)。你會(huì)不斷發(fā)現(xiàn)類似彭博這樣的公司蟆湖，這種現(xiàn)象在很多行業(yè)都會(huì)發(fā)生故爵。想想看為什么微軟干掉了蘋(píng)果，蘋(píng)果曾經(jīng)是行業(yè)的龍頭老大隅津，幾乎占有百分之百的市場(chǎng)诬垂，而微軟一點(diǎn)點(diǎn)地蠶食最后跨過(guò)了那道坎。當(dāng)你在面臨微軟和蘋(píng)果的選擇時(shí)伦仍，你會(huì)發(fā)現(xiàn)其實(shí)你沒(méi)什么選擇结窘，只能用微軟，因?yàn)楣倦娔X的系統(tǒng)都是微軟∧孛現(xiàn)在你連不使用彭博的機(jī)會(huì)都沒(méi)有晦鞋，彭博有什么成本嗎？沒(méi)有棺克，成本幾乎為零悠垛！他們的成本大部分用來(lái)支付公司員工的高薪了。他們需要干什么娜谊？他們做研究嗎确买？根本不做什么研究。他們只不過(guò)隔段時(shí)間（每個(gè)月）來(lái)你公司拜訪一下纱皆，問(wèn)問(wèn)你有什么需求湾趾，每天工作中會(huì)用到什么。假如你是個(gè)喜歡交易的人派草，是那95%的投資者搀缠，就會(huì)對(duì)那些數(shù)字產(chǎn)生近乎迷信的狂熱。彭博就專門(mén)為這些人開(kāi)發(fā)了一套系統(tǒng)近迁。你們知道彭博有多少公式艺普？幾萬(wàn)個(gè)！彭博會(huì)給你操作手冊(cè)嗎？當(dāng)然不會(huì)歧譬！他們要把你一對(duì)一的綁装痘搿！給你一堆公式瑰步，然后問(wèn)你收幾十萬(wàn)矢洲。因?yàn)槟忝刻於家茫以谶@一行好像每筆輸贏都以幾百萬(wàn)計(jì)缩焦，所以你不在乎30萬(wàn)一年的費(fèi)用读虏。哪怕彭博問(wèn)你要幾個(gè)點(diǎn)的抽成，你可能也毫無(wú)選擇舌界。他們會(huì)一直來(lái)找你掘譬，因?yàn)槟憔褪莻€(gè)交易者，你每天都想要新消息和新功能呻拌，他們不斷給你新的功能葱轩，其實(shí)就是給你帶上一副枷鎖，把你越綁越緊到絕望的地步藐握。他們絕不會(huì)給你提供手冊(cè)靴拱，也不會(huì)讓你知道他們的成本；這真是印鈔機(jī)啊猾普，它用成本幾乎為零的產(chǎn)品把你們每個(gè)人都綁得死死的袜炕，然后付給供應(yīng)商的錢(qián)也少得可憐——因?yàn)楣?yīng)商也別無(wú)選擇。你們這些用戶被它綁住了初家，還心甘情愿地給它提供反饋偎窘、幫助它改進(jìn)，他們根本不需要做研究溜在，問(wèn)問(wèn)你們有什么需求就好了陌知。用戶轉(zhuǎn)換產(chǎn)品的成本如此之高，導(dǎo)致其他新產(chǎn)品完全不是它的對(duì)手掖肋，幾十萬(wàn)從業(yè)者都被它綁架了仆葡，而且是一對(duì)一的綁架，其他產(chǎn)品怎么跟它競(jìng)爭(zhēng)呢志笼？現(xiàn)在假設(shè)你對(duì)這些情況非常了解沿盅，彭博上市了，你也觀察到彭博發(fā)生質(zhì)變的時(shí)間點(diǎn)纫溃，你會(huì)去投資彭博嗎腰涧？我會(huì)的。這就是我所謂的洞見(jiàn)紊浩。你研究所有的生意窖铡，它們都難免上下起伏揍很，但彭博的可預(yù)測(cè)度是很高的。其他行業(yè)里多少也會(huì)有這種可預(yù)見(jiàn)性万伤。作為一個(gè)分析員，一個(gè)投資者呜袁，一個(gè)價(jià)值投資者敌买，一個(gè)企業(yè)所有者，你們的工作就是堅(jiān)持不懈地研究這些生意阶界，觀察它們的變化趨勢(shì)虹钮，那么你一生中也許能發(fā)現(xiàn)幾個(gè)類似的機(jī)會(huì)，這是一套實(shí)際可行的方法膘融。我喜歡彭博芙粱，假如彭博要出售股份，其實(shí)它根本不要上市融資氧映，為什么要融資呢春畔？即使上市也會(huì)有很高的溢價(jià)，P/E一直高居30倍岛都，而我不會(huì)因?yàn)槎唐趦?nèi)的高價(jià)而賣(mài)掉它律姨，這就是我自己哲學(xué)的進(jìn)化，從以前的“不愿買(mǎi)入就賣(mài)出”臼疫，發(fā)展到現(xiàn)在择份，會(huì)去長(zhǎng)期持有一些公司，要是真能找到這樣的公司烫堤，你沒(méi)有必要賣(mài)荣赶。還有沒(méi)有其他問(wèn)題？

同學(xué)：投資后你會(huì)直接介入公司的運(yùn)營(yíng)和管理嗎鸽斟？

還是要看情況拔创。我搞過(guò)很多早期創(chuàng)投，也曾經(jīng)擔(dān)任兩家企業(yè)的董事會(huì)主席和許多企業(yè)的董事會(huì)成員湾盗，包括你們提到的全球市場(chǎng)財(cái)智（Capital IQ）伏蚊。我是全球市場(chǎng)財(cái)智的第一個(gè)機(jī)構(gòu)投資人，那時(shí)就只有創(chuàng)始人一個(gè)人格粪。我們投資全球市場(chǎng)財(cái)智就是要效仿彭博的商業(yè)模式躏吊。在全球市場(chǎng)財(cái)智這個(gè)例子中我非常投入，開(kāi)始時(shí)我是公司的最大外部股東帐萎，每天忙得焦頭爛額比伏，要知道我連一個(gè)幫我接電話的秘書(shū)都沒(méi)有啊。我事必躬親疆导，但無(wú)奈實(shí)在是分身乏術(shù)赁项，后來(lái)公司賣(mài)給了標(biāo)普（S&P）。之后我又投了一個(gè)工程師領(lǐng)域的數(shù)據(jù)軟件公司，希望把彭博的經(jīng)驗(yàn)搬到工程師領(lǐng)域悠菜，結(jié)果也不錯(cuò)舰攒，任何高技能的領(lǐng)域都需要這類軟件。你在一個(gè)領(lǐng)域獲得的洞見(jiàn)是可以被借鑒到其他領(lǐng)域的悔醋。但總體來(lái)說(shuō)摩窃，我是個(gè)求知欲很強(qiáng)的人，什么事都想去探究清楚芬骄，也非常愿意去和公司管理層成為朋友猾愿。例如添柏嵐的老板在我賣(mài)掉他公司的股票后成了我基金的投資人，這種跟企業(yè)家的關(guān)系是我想要的账阻。我覺(jué)得就得有這種大膽嘗試蒂秘、無(wú)所畏懼的精神。只有真正投身公司的日常運(yùn)營(yíng)淘太，你才能從公司的每個(gè)決定中觀察到行業(yè)發(fā)展的特征和發(fā)生質(zhì)變的節(jié)點(diǎn)姻僧。沒(méi)有任何事情是一成不變的，這也是投資有意思的地方。所以我們要不斷地學(xué)習(xí)。比如彭博名船，也許多年后情況會(huì)發(fā)生變化吭历，雖然我不知道具體什么原因會(huì)導(dǎo)致它巨變，但這是完全有可能的。我已經(jīng)觀察到其他行業(yè)的例子，像微軟，它的處境就發(fā)生了變化喘蟆，免費(fèi)軟件的興起可能會(huì)完全改寫(xiě)行業(yè)的游戲規(guī)則。任何行業(yè)和公司都會(huì)發(fā)生變化鼓鲁，這是件好事蕴轨，因?yàn)槟切┧季S活躍的、時(shí)刻做好準(zhǔn)備的人骇吭，一旦產(chǎn)生洞見(jiàn)就會(huì)看準(zhǔn)時(shí)機(jī)行動(dòng)橙弱，他們會(huì)在這些變化中創(chuàng)造巨大的財(cái)富。