?無風險轉換套利——把蜘蛛網(wǎng)拉回平衡

經(jīng)常有人把期權市場比作一張張蜘蛛網(wǎng)，橫向是各個月份玉凯，縱向是各個行權價格势腮。把網(wǎng)拉開，如果有一根絲太松了漫仆，或者太緊了捎拯，其他力量會讓絲的松緊重新平衡起來，蜘蛛網(wǎng)還是撐得好好的盲厌。無風險轉換套利就是其中的一種力量署照，把蜘蛛網(wǎng)拉回平衡。

無風險轉換套利屬于價格偏離回歸的套利策略吗浩，利用的原理來自Put-Call Parity平價定理建芙。利用平價定理，如果期權和期貨到期日相同拓萌，我們可以有機會在行權價和月份相同的合約上找到轉換套利機會岁钓，比如滬深300股指期權（以下稱股指期權）和股指期貨就是很好的選擇。有如下的公式：

（1）若看漲期權價格+行權價格-看跌期權價格<期貨價格微王，則買入看漲期權屡限、賣出看跌期權，同時做空期貨炕倘。

（2）若看漲期權價格+行權價格-看跌期權價格>期貨價格钧大，則賣出看漲期權、買入看跌期權罩旋，同時做多期貨啊央。

（3）套利利潤=|看漲期權+行權價格-看跌期權-期貨價格|-資金成本-手續(xù)費等其他成本

比如某日股指期權仿真交易2150合約，看漲期權價格55.1+行權價格2150-看跌期權價格57.1=2148涨醋，大于當時期貨價格2141.4瓜饥，超出6.6點。是否可以考慮賣出看漲期權浴骂，同時買入看跌期權并做多期貨乓土？6.6點是否超過套利成本？

資金成本一般不需要考慮溯警，因為在市場足夠有效的情況下趣苏，價格不合理出現(xiàn)的時間比較短暫，不合理區(qū)間很快會被市場發(fā)現(xiàn)并“打回原形”梯轻。一旦價格回歸食磕，就可以把套利平倉。隨著市場越來越成熟喳挑，轉換套利出現(xiàn)的時間會越來越短彬伦，甚至人為無法操作而需要借助程序化交易時時監(jiān)控行情，觸發(fā)套利條件的時候快速操作伊诵。不過市場初期媚朦，這樣的套利機會還是很多的。

轉換套利如果運用到深度虛值和深度實值期權日戈，并且接近到期询张，可以嘗試2腿套利來代替3腿。比如浙炼，看漲期權價格203.8+行權價格1950-看跌期權價格6=2147.8份氧，高出當時的期貨價格2141.4有6.4點⊥淝可以嘗試賣出看漲期權蜗帜，買入看跌期權，做多期貨资厉。不過如果臨近到期厅缺，在看跌期權行權的可能性非常低的情況下，可以不去做買入看跌期權的那一腿，所以相當于只做了2腿套利湘捎。

轉換套利由于邏輯原理比較簡單诀豁，所以一般的投資者也可以用“看漲期權+行權價格-看跌期權-期貨價格”所形成的套利曲線進行人為操作，也可以用簡單的程序化語言進行編程并應用窥妇。隨著市場的成熟舷胜，價格回歸會更有效率，同時轉換套利機會也會減少活翩。

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水平套利——讓時間價值成為你的朋友

水平套利的原理在于時間價值在臨近到期的時候會加速衰減烹骨，一般在平值期權上表現(xiàn)得更為明顯。從到期損益圖來看材泄，就是近月的損益為折線沮焕，而遠月的則是弧線，使得行權價附近的遠月合約有更多的時間價值拉宗。

近月合約的時間價值衰減比遠月合約的時間價值衰減快峦树，特別是到期月，比如到期前的二三周簿废。利用這個特征空入，我們在最后一個月可以賣出近月合約，同時買入遠月合約進行套利族檬。

由于價格預期和波動率不同歪赢，選擇合適的合約會使套利更優(yōu)。

比如单料，在牛市中埋凯，預期價格波幅水平比較小，適合買虛值看漲期權扫尖，或者買實值的看跌期權白对；預期波幅水平比較大，適合賣實值的看漲期權或賣虛值的看跌期權换怖。

如果市場處于振蕩中甩恼，預期波幅比較小，適合買平值期權沉颂；預期波幅較大条摸，則可考慮賣出平值看漲期權，或者買入虛值看跌期權铸屉。

如果在熊市中钉蒲，預期波幅水平較小，則買入實值的看漲期權或者買入虛值的看跌期權彻坛；而預期波幅較大的情況下顷啼，則選擇賣出虛值的看漲期權或者賣出實值的看跌期權踏枣。

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Covered Call——股票持有者的福利

假如某投資者有一只股票，或者持有ETF钙蒙，近期市場的方向并不明朗茵瀑，缺乏上升的動力，但是該投資者看好這個公司的長期業(yè)績仪搔，或者看好大盤的中長期走勢瘾婿，所以并不擔心蜻牢，并且認為只是短期調整烤咧，也不打算賣掉股票或者ETF。在這種情況下抢呆，期權可以幫助他什么煮嫌？

國際市場對滿足這種需求的常見方法稱為Covered Call。它是屬于基于行情研判的套利抱虐。方法是：持有標的物的同時賣出看漲期權昌阿。通過賣出看漲期權得到權利金，來彌補短期收益恳邀。

舉例來說懦冰，某投資者持有某公司股票，現(xiàn)價為45谣沸，他賣出1個月后到期的行權價格為50的看漲期權刷钢，得到權利金5.5，就組成了一個Covered CallL乳附。相當于成本減少為45-5.5=39.5内地。如果一個月后，價格上漲超過50赋除，期權被行權阱缓，投資者手上的股票會以50的價格被交割給別人，減去成本39.5举农，凈收益為10.5荆针。如果沒有上升超過50，繼續(xù)持有股票颁糟，期權過期失效航背，5.5的權利金就相當于多出來的收入。

所以在股票下跌的時候滚停，比起只持有股票沃粗，至少多了5.5的權利金收入。到期之后键畴，如果還預期后市不看漲最盅，可以繼續(xù)下一個Covered Call突雪。從到期損益圖上看，理論虧損是無限的涡贱，這里的“無限”咏删，其實是來自于股票頭寸的本身。

這個操作有個優(yōu)點问词，就是即使股票下跌5.5個點督函，才到盈虧平衡點。這個策略屬于收益性策略激挪，由于主要目的是長期持股辰狡，而且不擔心股票短期的盤整和下跌，短期也不見得大幅上漲垄分，做短期宛篇，并連續(xù)地使用這個策略會帶來一定的收益，盡管股票價格沒有移動甚至下調薄湿。

從另一個角度看叫倍，相當于沖淡股票的成本，假設偏離預期豺瘤，股價上升吆倦，你也獲得了一個正收益。當然坐求，如果判斷錯誤蚕泽，股價大幅上漲超過50甚至更多，那么最多也就得到權利金5.5元瞻赶，無法獲得更多的收益了赛糟。

從時間選擇上，以上這個例子建議選擇當月的看漲期權砸逊，因為越接近到期日璧南，它的時間價值衰減越快，這樣時間價值的衰減在一定程度上彌補判斷失誤可能帶來的損失师逸。

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另外如何選擇平值司倚、實值、還是虛值合約篓像？

如果投資者認為該公司很有前途动知，短期會迅速突破，但不確定什么時候突破员辩，也不確定上漲空間多大盒粮。那么可以嘗試賣虛值看漲期權，比如70行權價的奠滑，這樣既可以減少成本丹皱，又有上升空間妒穴。

由于Delta可以看成占多空部位的多少灾锯，賣一個便宜的虛值期權谷醉，相當于賣了一小部分的多頭頭寸，剩下還有占比很大的多頭部分在惑朦，所以你還保留了大部分的上升空間呢簸。

如果你覺得股價遇到壓力矮台，在一段時間內橫盤或小幅下跌的概率比較大，選平值的看漲期權根时，權利金會比較高瘦赫。

如果你覺得最近可能繼續(xù)跌的概率大，但不確定是否到底了啸箫，選實值的看漲期權耸彪，給自己留一定的下跌余地伞芹。賣了權利金高的實值期權忘苛，相當于賣掉了大部分的多頭頭寸。

總結以上情況：對持有的標的資產(chǎn)唱较，盤整上漲的概率大扎唾，則選擇行權價高的、便宜的虛值期權南缓。如果下跌的概率大胸遇，則選擇行權價格較低、權利金較高的實值期權汉形。Covered Call的特點總結起來就是：限制了最大收益纸镊，降低了虧損點，減少了持有標的資產(chǎn)的成本概疆。

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Protective Put——給股票買份保險或鎖定利潤

假設某投資者持有標的資產(chǎn)逗威，但擔心價格下跌，那么可以通過買入看跌期權來進行“保險”岔冀。假設股票現(xiàn)在價格是47凯旭，擔心價格會下跌，于是花5.5買一個行權價格為50的看跌期權使套。合成的效果是讓股票下跌的時候罐呼，最大損失鎖定在2.5；股票上漲的時候侦高，還可以享受上漲的空間嫉柴，但是比原來本該盈利的少一些（如下圖）。

同樣是以上的例子奉呛，利用買入看跌期權還可以鎖定利潤计螺。繼續(xù)假設股票現(xiàn)在價格是47期奔，某投資者持有的價格為40，已經(jīng)有一部分盈利危尿，然而該投資者認為短期內下跌的概率比較大呐萌，想鎖定目前的利潤，但又不想放棄上漲的獲利可能性谊娇，想繼續(xù)持有肺孤，那么他可以考慮買入看跌期權來鎖定已經(jīng)有的利潤（如下圖）。

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垂直套利——利用壓力位和支撐位

假設你預計股指在2300有支撐济欢，但2400有壓力赠堵，可以考慮買入2300看漲期權，假設付出權利金58.3法褥，然后又覺得2400的壓力會比較大茫叭，沒那么容易突破，你可以賣出一個2400的看漲期權半等，假設收回權利金12.9揍愁，你的成本就只有58.3-12.9=45.4。

相當于你覺得58.3太貴了杀饵，反正估計價格在2400很難上得去莽囤，你就賣一個期權，從市場上拿點錢回來切距，權利金成本減少一些朽缎。也就是你花45.4的錢，得到一個100點的區(qū)間谜悟。

我們看這個到期損益圖话肖，價格低于2300，最大虧損為45.4葡幸，價格高于2400最筒，最大盈利54.6，當價格在2145.4的時候礼患，不賺不虧是钥。最大盈利和最大虧損的比為1.2。

牛市看漲策略是當你覺得行情盤漲缅叠，但上面有明顯壓力的時候悄泥，買低行權價格的看漲期權，同時賣高行權價格的看漲期權肤粱，形成了風險有限弹囚，收益有限的策略（如下圖）。

另外看熊市看跌期權领曼。反過來有這樣一種情況鸥鹉，如果你看到價格已經(jīng)跌了一段了蛮穿，你覺得還是偏空，你買入看跌期權毁渗，但買入期權成本高践磅，你可以通過賣出執(zhí)行價格低的看跌期權，來降低權利金的成本灸异。像這個例子府适，就是賣出一個行權價格低的看跌期權，同時買入一個行權價格高的看漲期權肺樟，拿回點權利金檐春，同樣也是風險和收益都是有限的（如下圖）。

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用波動率——選擇入場么伯、離場點

期權交易也經(jīng)常被稱為波動率交易疟暖。對波動率進行套利，一般是利用期權價格短暫失去平衡的現(xiàn)象田柔，在隱含波動率偏離合理值超過一定幅度的時候俐巴，進行波動率的乖離收斂交易。

市場預期波動率上升凯楔，對期權價格有上升作用窜骄；預期波動率下降，對期權價格有下降作用摆屯。比如在仿真交易中，觀察歷史波動率糠亩，會發(fā)現(xiàn)有一個回歸的現(xiàn)象虐骑。利用這個現(xiàn)象，可以幫助投資者選擇入場和出場點赎线。比如廷没，波動率低位的時候，同時你看漲垂寥，買入看漲期權颠黎。當你準備平倉的時候，選擇波動率高位的時候滞项，賣出期權平倉狭归。

利用波動率回歸現(xiàn)象，波動率高估的時候文判，可以賣出期權过椎，同時買入或者賣出期貨，要注意使Delta中性戏仓【斡睿或者在波動率低估的時候亡鼠，可以買進期權，同時買入或者賣出期貨敷待，也要使Delta中性间涵。

比如，觀察滬銅的歷史走勢榜揖，比較常見的現(xiàn)象是三角振蕩區(qū)間逐漸縮小浑厚，然后突破，突破之后大幅上升或大幅下跌的概率很大根盒。在價格振幅收窄的過程中钳幅，波動率在縮小，此時的期權價格相對較低炎滞「壹瑁可以在波動率水平較低的時候，同時買入看漲期權和看跌期權册赛，如果價格突破上漲钠导，波幅增加，看漲期權這一腿盈利森瘪，而看跌期權由于標的物價格上漲的損失會被波動率上升抵消掉一部分牡属，所以總體還是盈利的概率大。

在做垂直套利的時候扼睬，開倉和平倉往往也會考慮到波動率逮栅，比如：

牛市看漲期權、熊市看跌期權——由于權利金是凈支出窗宇，所以選擇波動率相對較低的時候入場（支付的權利金相對較低）措伐，然后選擇波動率相對較高的時候離場（收取的權利金相對較高）。

熊市看漲期權军俊、牛市看跌期權——由于權利金是凈收入侥加，所以選擇波動率相對較高的時候入場（收取的權利金相對較高），然后選擇波動率相對較低的時候離場（支付的權利金相對較低）