第一篇

思想篇

01回歸投資的本質(zhì)，做時(shí)間的朋友

邱國(guó)鷺

返璞歸真豹悬，回歸投資的本質(zhì)

希望買(mǎi)到低估的/買(mǎi)到能夠超過(guò)大家預(yù)期而成長(zhǎng)的東西

行業(yè)的維度

第一筐摘，看行業(yè)的商業(yè)模式。

就是這個(gè)行業(yè)賺錢(qián)是否容易

第二银锻、看行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)格局

空調(diào)行業(yè)

第三、看行業(yè)的空間

第四辽故、看行業(yè)的門(mén)檻

資源獨(dú)占徒仓？牌照限制？技術(shù)優(yōu)勢(shì)誊垢？品牌優(yōu)勢(shì)掉弛？

公司的維度

找到品類(lèi)最優(yōu)的公司

這些公司如果繼續(xù)發(fā)展下去，是會(huì)越大越強(qiáng)喂走，還是會(huì)越大越難殃饿？

管理層的維度

兩個(gè)方面：一個(gè)是看他的能力，二是看他的誠(chéng)信度

能力兩個(gè)方面

一是看戰(zhàn)略是否清晰芋肠，是否聚焦乎芳。

二是戰(zhàn)術(shù)上的執(zhí)行力。小公司看老板的魅力與能力，是否崇拜董事長(zhǎng)奈惑，大公司看KPI

回歸投資的本質(zhì)吭净，我們要找到好的公司，把我機(jī)遇肴甸，做時(shí)間的朋友寂殉，最終成為贏家。

02在中國(guó)市場(chǎng)做價(jià)值投資的思路

鄧曉峰

價(jià)值投資的出發(fā)點(diǎn)：企業(yè)持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值

價(jià)值投資要與估值水平相結(jié)合

投資要做“三好”學(xué)生原在，要選擇好行業(yè)友扰，要挑好的公司，要有好的價(jià)格

主動(dòng)投資超越指數(shù)越來(lái)越困難

獨(dú)立思考

從長(zhǎng)遠(yuǎn)視野看超額收益的立足點(diǎn)

03我所理解的基本面投資

卓利偉

不確定性即風(fēng)險(xiǎn)

投資的N種方法：你無(wú)法真正掌握N個(gè)變量

股票市場(chǎng)是一個(gè)多變量的復(fù)雜混沌系統(tǒng)庶柿，受宏觀村怪、政策、產(chǎn)業(yè)浮庐、企業(yè)甚负、社會(huì)心理、大眾情緒登多個(gè)因素影響审残，而且這些影響因素在不同時(shí)期的權(quán)重又不一樣腊敲。

對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，股市就是像一個(gè)多元一次方程维苔，你難以找到、更加無(wú)法持續(xù)找到對(duì)的答案懂昂。

我無(wú)法真正把握市場(chǎng)這么多的變量介时，也不具備與市場(chǎng)上這么多聰明大腦博弈的能力。從業(yè)時(shí)間越長(zhǎng)凌彬，我就越清醒地知道自己真正懂的東西其實(shí)很少沸柔；明白投資是要把自己真正懂的東西持續(xù)做到最好或次好，并且不斷通過(guò)虛心的學(xué)習(xí)铲敛、保持嬰兒般的好奇心來(lái)探索事物的本質(zhì)褐澎，以此持續(xù)積累在更多領(lǐng)域的認(rèn)知。

那么伐蒋，有什么辦法可以從這些復(fù)雜紛繁的系統(tǒng)中提煉出最為重要工三、最為本質(zhì)，并且有規(guī)律性與持續(xù)性的變量昵先鱼？我想俭正，這個(gè)方法也許就是真正有深度的基本面研究。

基本面投資：把N個(gè)變量“減維”到最重要的3個(gè)變量

基本面投資要求以合適或低估的價(jià)格買(mǎi)入具備持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值能力的企業(yè)或者買(mǎi)入市價(jià)遠(yuǎn)低于企業(yè)實(shí)際價(jià)值的股票焙畔。

一是對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷掸读。

市場(chǎng)估值明顯低于當(dāng)前企業(yè)價(jià)值時(shí)，這是一個(gè)不錯(cuò) 投資機(jī)會(huì)。判斷企業(yè)未來(lái)的價(jià)值遠(yuǎn)比判斷當(dāng)期價(jià)值重要儿惫，亦即對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷更為重要的是澡罚，判斷企業(yè)持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的能力，這個(gè)價(jià)值是一種持續(xù)增加的價(jià)值肾请。

二是產(chǎn)業(yè)大趨勢(shì)的判斷

判斷企業(yè)未來(lái)價(jià)值必須建立在對(duì)產(chǎn)業(yè)大趨勢(shì)的深刻理解之上留搔，以及這家企業(yè)在產(chǎn)業(yè)中的地位、競(jìng)爭(zhēng)力和優(yōu)勢(shì)是否持續(xù)提高筐喳，是否形成相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間的壁壘或護(hù)城河催式。

在這個(gè)方面，基本面投資者需要非常強(qiáng)的產(chǎn)業(yè)洞見(jiàn)避归，對(duì)產(chǎn)業(yè)的理解力甚至要超出企業(yè)主荣月，企業(yè)主經(jīng)常會(huì)過(guò)度關(guān)注微觀，或因?yàn)樽陨砬楦辛?chǎng)梳毙、利益立場(chǎng)導(dǎo)致對(duì)產(chǎn)業(yè)的理解出現(xiàn)偏見(jiàn)哺窄。

三是系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)水平指的是股市的系統(tǒng)性估值在整個(gè)大類(lèi)資產(chǎn)之間估值的比較優(yōu)勢(shì)程度及其趨勢(shì)，這些大類(lèi)資產(chǎn)包括現(xiàn)金账锹、不動(dòng)產(chǎn)萌业、實(shí)物、資產(chǎn)奸柬、實(shí)體企業(yè)投資生年、國(guó)債、企業(yè)債廓奕、股權(quán)抱婉，以及各種另類(lèi)投資登多種投資方式之間的估值變化與資金流動(dòng)可能。

組合投資的意義：更多的研究是為了更少的決策

對(duì)社會(huì)發(fā)展桌粉、宏觀經(jīng)濟(jì)蒸绩、產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)、商業(yè)模式铃肯、業(yè)務(wù)邏輯與財(cái)務(wù)的廣泛涉獵患亿，在少數(shù)重大問(wèn)題、關(guān)鍵變化押逼、重要領(lǐng)域與重點(diǎn)企業(yè)的深度前瞻研究步藕，最后只在少量細(xì)分行業(yè)與標(biāo)的上做出決策，這是一個(gè)“更多的研究是為了更少的決策”的認(rèn)知過(guò)程與決策路徑宴胧，是一種邏輯上的遞進(jìn)關(guān)系漱抓。更少的決策是為了提高決策的確定性與決策的含金量。

基本面投資適用于高波動(dòng)的A股市場(chǎng)嗎恕齐？

對(duì)于基本面投資者來(lái)說(shuō)乞娄，如果中短期市場(chǎng)給出的定價(jià)錯(cuò)誤的程度足夠大瞬逊，就可能是逆向投資的時(shí)候。當(dāng)然仪或，即使在這個(gè)時(shí)候确镊，我仍然更加傾向于那些能夠持續(xù)創(chuàng)造價(jià)值的公司，即企業(yè)未來(lái)價(jià)值顯著高于當(dāng)期市場(chǎng)估值的公司范删，因?yàn)閺倪壿嬌蟻?lái)說(shuō)蕾域，市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)的空間是有限的，但企業(yè)主動(dòng)創(chuàng)造出來(lái)的價(jià)值可能會(huì)非常大到旦。

04行業(yè)周期的判斷和投資思路

孫慶瑞

投資框架：自上而下思考旨巷，自下而上選擇

從宏觀經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展的角度來(lái)圈定行業(yè)范圍，從人和機(jī)制的角度來(lái)挑選標(biāo)的添忘。

宏觀經(jīng)濟(jì)層面從兩個(gè)維度：一是結(jié)構(gòu)變遷采呐，以長(zhǎng)期的視角找出受益于經(jīng)濟(jì)發(fā)展而不斷壯大的行業(yè)；

二是周期輪回搁骑，找出當(dāng)前經(jīng)濟(jì)周期中最收益的行業(yè)斧吐。

產(chǎn)業(yè)層面看長(zhǎng)期所處的發(fā)展階段，在成長(zhǎng)期和穩(wěn)定期勝率相對(duì)更高仲器。

自下而上選擇的核心要素在于人和機(jī)制煤率。

成長(zhǎng)期行業(yè)的投資思路

從供需角度出發(fā)，挖掘未被滿足的強(qiáng)需求

張無(wú)常說(shuō)：用一條供需曲線可以解釋一切

發(fā)掘?qū)⒁l(fā)的強(qiáng)需求

大概率是環(huán)境和健康

人和機(jī)制是成長(zhǎng)期行業(yè)選擇標(biāo)的的首要考量因素

如何看待成長(zhǎng)股的估值

當(dāng)需求即將爆發(fā)或者剛開(kāi)始爆發(fā)的時(shí)候乏冀，PE高也沒(méi)關(guān)系蝶糯，匹配增長(zhǎng)即可；當(dāng)需求釋放進(jìn)入中后期辆沦，一定要看PE裳涛，而且能參與的機(jī)會(huì)也相對(duì)較少。

由己及人邏輯演繹众辨，尋找模糊的正確方向

穩(wěn)定期行業(yè)的投資思路

未來(lái)投資看好的行業(yè)

結(jié)構(gòu)性行情繼續(xù)

行業(yè)集中度提升

消費(fèi)升級(jí)

看好環(huán)境改善

制造業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力提升

05逆向投資核心方法

逆向投資的核心要素是什么？

核心是在負(fù)面思考的時(shí)候買(mǎi)入舷礼，下跌只是負(fù)面思考的表象鹃彻，但不是所有下跌都代表充分的負(fù)面思考，有的不那么充分的上漲也可能是另一種負(fù)面思考妻献。

集中投資的核心要素是什么蛛株？

是確定性，也就是概率育拨。但由于你覺(jué)得確定的別人也會(huì)這么覺(jué)得谨履，這就會(huì)降低“賠率”。這兩點(diǎn)一般會(huì)相反熬丧，但偶爾也會(huì)有不同框架下的一致笋粟，因?yàn)槲乙幌虬选百r率”放在概率前面思考，所以會(huì)分散買(mǎi)入很多個(gè)股票來(lái)跟蹤，只有發(fā)現(xiàn)兩者統(tǒng)一的時(shí)候才會(huì)重點(diǎn)集中害捕。

挖掘股票的策略是什么绿淋，選股的核心標(biāo)準(zhǔn)是什么？

好的生意模式同時(shí)符合可預(yù)期尝盼、可展望吞滞、可想象這3個(gè)要求。

可預(yù)期就是要搞明白1年內(nèi)的業(yè)績(jī)和估值情況

可展望就是要能大致推斷出企業(yè)未來(lái)3年的發(fā)展路徑

可想象就是要能對(duì)10年后的未來(lái)有所期待盾沫，可以很模糊裁赠，但得有想頭。

前兩條決定企業(yè)的業(yè)績(jī)及可持續(xù)性赴精，最后一條決定能否在估值上升的情況下表達(dá)業(yè)績(jī)佩捞。

另外，要界定好是戰(zhàn)略性還是戰(zhàn)術(shù)性的投資祖娘，戰(zhàn)略性的就買(mǎi)熱點(diǎn)失尖、買(mǎi)龍頭、買(mǎi)大家最想要的好公司渐苏，貴的兒都可以掀潮。

戰(zhàn)術(shù)性的就是買(mǎi)冷門(mén)，博弈打法琼富，揀大家暫時(shí)不要但基本面不差的公司仪吧，在價(jià)格的保護(hù)下等待變化產(chǎn)生。

在挖掘拐點(diǎn)型公司方面鞠眉，您有那些心得體會(huì)薯鼠？

我比較喜歡去抄底，但對(duì)拐點(diǎn)型公司沒(méi)有特別喜好械蹋。我把下跌分為殺估值出皇、殺業(yè)績(jī)和殺邏輯。

殺估值最好哗戈，因?yàn)橄碌髮?dǎo)致其下跌的因素就解除了郊艘；

殺業(yè)績(jī)其次，但只要針對(duì)經(jīng)營(yíng)節(jié)奏和變化進(jìn)行投資也是很好的機(jī)會(huì)唯咬。最要小心的是殺邏輯纱注。

當(dāng)然這三種殺跌有時(shí)會(huì)混在一起，有可能從殺估值開(kāi)始胆胰，然后業(yè)績(jī)節(jié)奏變差狞贱，最后發(fā)現(xiàn)原來(lái)是邏輯改變了，這就比較悲劇蜀涨。所以一定要借助市場(chǎng)的智慧進(jìn)行判斷瞎嬉，個(gè)人力量在復(fù)雜體系面前微不足道蝎毡，要棄智慧和謙卑，用常識(shí)佑颇、信仰以及運(yùn)氣去面對(duì)顶掉。

寧用的是集中持股、不控制回撤挑胸、不做對(duì)沖的方式痒筒，碰到市場(chǎng)波動(dòng)時(shí)，怎么應(yīng)對(duì)茬贵？能否總結(jié)一下方法簿透，并舉個(gè)例子來(lái)說(shuō)明。

我不去應(yīng)對(duì)解藻，就在里面不動(dòng)老充。對(duì)我來(lái)說(shuō)波動(dòng)不是風(fēng)險(xiǎn)，雖然會(huì)稍微影響心情和機(jī)動(dòng)性螟左。

其sh實(shí)很多市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)都可以通過(guò)選股來(lái)化解啡浊，我大部分收益都是在熊市中完成的，把個(gè)股想清楚就好了胶背。環(huán)境中巷嚣，

這樣看上去有點(diǎn)蠢，但可以讓我處于一個(gè)簡(jiǎn)單的心理及思維環(huán)境中钳吟，降低投資的復(fù)雜度廷粒，很多人其實(shí)都是在各種糾結(jié)中錯(cuò)過(guò)機(jī)遇，卻沒(méi)有如愿規(guī)避掉相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)红且。

市場(chǎng)方向簡(jiǎn)單但過(guò)程復(fù)雜坝茎，正是這種簡(jiǎn)單與復(fù)雜結(jié)合的特點(diǎn)，才會(huì)導(dǎo)致人們做出那些自以為聰明的舉動(dòng)暇番，只有承認(rèn)自己不具備挑戰(zhàn)復(fù)雜的能力及心性嗤放，把系統(tǒng)性的損失當(dāng)做理所應(yīng)當(dāng)?shù)牧x務(wù)來(lái)面對(duì)，就能平靜下來(lái)做好個(gè)股壁酬，自然能夠更坦然地面對(duì)波動(dòng)及考驗(yàn)斤吐，同時(shí)獲得超越他人的情緒與心智能力。

如果市場(chǎng)長(zhǎng)時(shí)間不認(rèn)可你買(mǎi)入的股票怎么辦厨喂，會(huì)考慮止損嗎？

在股市里時(shí)間是最不值錢(qián)的庄呈，方向和可能的變化才有價(jià)值蜕煌，所以我不太追求效率，長(zhǎng)時(shí)間的等待是我一直以來(lái)的經(jīng)歷诬留，這并不影響回報(bào)斜纪。

不過(guò)因?yàn)檫@個(gè)世界是復(fù)雜且充滿很多可能性贫母，很多事情即便你做對(duì)了，也可能會(huì)有不好的結(jié)果盒刚。結(jié)善緣開(kāi)惡果的情形并不少見(jiàn)腺劣，何況有可能是真的錯(cuò)了。所以因块，有一個(gè)提醒和糾正的機(jī)制是必要的橘原，但這與耐心等待和堅(jiān)持并不沖突，區(qū)別就在于有沒(méi)有感到意外和不理解涡上。

寧如何理解博弈論并結(jié)合投資實(shí)踐的趾断？

我會(huì)做一個(gè)劃分，首選高關(guān)注度吩愧、低購(gòu)買(mǎi)度的芋酌，估值容易抬升；回避高關(guān)注度高購(gòu)買(mǎi)度或低賣(mài)出度的雁佳，這個(gè)估值有下行壓力脐帝。低關(guān)注度低購(gòu)買(mǎi)或高賣(mài)出的，估值雖然低糖权，但是提高緩慢堵腹；低關(guān)注度高購(gòu)買(mǎi)或低賣(mài)出時(shí)，估值不容易有大變化温兼。

關(guān)注度可以從報(bào)告以及交流熱度上得知秸滴，購(gòu)買(mǎi)度可以從圖形階段及籌碼結(jié)構(gòu)上得知。

寧持股集中又長(zhǎng)期投資募判，換手率應(yīng)該很低吧荡含？

不低，我只是主倉(cāng)不動(dòng)届垫，但是有很多小倉(cāng)會(huì)經(jīng)常調(diào)整释液，這是我與市場(chǎng)保持連接的方式，我的靜來(lái)源于我的動(dòng)装处。在我確立主倉(cāng)前误债，我會(huì)與很多股票建立連接，反復(fù)試錯(cuò)妄迁，反復(fù)開(kāi)倉(cāng)寝蹈，通過(guò)增減來(lái)感受自己的內(nèi)心。

投資要聽(tīng)三種聲音登淘，一是企業(yè)的聲音箫老，就是了解企業(yè)的基本面；

二是市場(chǎng)的聲音黔州，就是借助市場(chǎng)智慧完善認(rèn)識(shí)

三是內(nèi)心的聲音耍鬓，這是獲得角度感和進(jìn)程感的方式阔籽。畢竟主倉(cāng)事關(guān)重大長(zhǎng)期持有過(guò)程中會(huì)碰到許多考驗(yàn)，極端情況下一定會(huì)放大自己內(nèi)心的缺點(diǎn)牲蜀，傾聽(tīng)和體會(huì)的過(guò)程就是通過(guò)增減不斷假設(shè)和變換角度笆制。每個(gè)人都會(huì)有倉(cāng)位思維，都會(huì)有被屁股影響的時(shí)候涣达，這些都是很自然的人性在辆，不用去對(duì)抗它，利用好自己的情緒峭判，引導(dǎo)它的變化开缎，從而獲得更多層次的思考與總結(jié)。

06在經(jīng)濟(jì)變化的主航道上投資

王世宏

投資生涯回顧

學(xué)習(xí)階段

學(xué)會(huì)研究最重要的問(wèn)題——高毅資產(chǎn)內(nèi)部投研培訓(xùn)紀(jì)要分享高毅資產(chǎn)卓利偉：投資前的四個(gè)維度思考】

卓利偉投基家?前天

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第一部分 :

關(guān)于研究與投資的心得體會(huì)分享

我先就自己從業(yè)這么多年做研究和投資的一些體會(huì)林螃，和大家做一個(gè)分享奕删。

一、時(shí)間是每個(gè)人唯一稀缺的資產(chǎn)疗认，要學(xué)會(huì)研究最重要的問(wèn)題

做研究最為重要的是時(shí)間管理完残，我們每一個(gè)人最稀缺的就是時(shí)間。研究工作面對(duì)的是一個(gè)非常復(fù)雜的横漏、非結(jié)構(gòu)化的海量信息谨设。時(shí)間的稀缺性與信息的無(wú)限性就會(huì)派生出兩個(gè)問(wèn)題：

1、要研究最重要的問(wèn)題

我一直說(shuō)缎浇，我們研究的應(yīng)該是大問(wèn)題扎拣，要把握的是產(chǎn)業(yè)與企業(yè)的大方向，并在判斷與決策上獲得大概率上的正確素跺。概括起來(lái)就是二蓝，大問(wèn)題、大方向指厌、大概率刊愚。

無(wú)論是資深的分析師還是學(xué)校剛畢業(yè)的初學(xué)者，都一樣要去學(xué)習(xí)站在產(chǎn)業(yè)的最高處踩验、最前沿鸥诽，以企業(yè)老板的角度去思考大問(wèn)題，即使在一些細(xì)枝末葉的問(wèn)題上做得多么完美箕憾，其價(jià)值也是有限的牡借。大問(wèn)題上的模糊準(zhǔn)確遠(yuǎn)遠(yuǎn)比小問(wèn)題上的完美精確更為重要。

2袭异、在正確的路徑上持續(xù)積累

解決效率問(wèn)題的第一步是要樹(shù)立科學(xué)合理的正確的研究方法钠龙，然后通過(guò)不斷的學(xué)習(xí)，去持續(xù)優(yōu)化這個(gè)思維框架與方法體系。要在正確的路徑上持續(xù)地積累俊鱼，守正出奇。不能在叢林里面的羊腸小道里奔跑畅买，要找到穿越叢林的陽(yáng)關(guān)大道并闲。

在正確的道路上即便像烏龜一樣爬也能爬到終點(diǎn)，而在無(wú)方向的叢林里奔走卻可能一直迷失谷羞。在正確路徑上帝火，持續(xù)積累的力量是非常強(qiáng)大的。

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四個(gè)維度去思考什么是重要的問(wèn)題

我們?cè)鯓铀伎寂榷校裁词亲钪匾膯?wèn)題犀填？我個(gè)人的總結(jié)，研究一個(gè)課題嗓违，可以通過(guò)四個(gè)邏輯框架去思考九巡，即：宏觀邏輯、產(chǎn)業(yè)邏輯蹂季、業(yè)務(wù)邏輯與財(cái)務(wù)邏輯冕广。

宏觀邏輯，包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素偿洁，還要從社會(huì)思潮撒汉、群體心理、甚至政經(jīng)關(guān)系等大格局去看問(wèn)題涕滋。比如在全球化和互聯(lián)網(wǎng)的大環(huán)境下睬辐，傳統(tǒng)商業(yè)的邏輯機(jī)會(huì)發(fā)生很大的變化，企業(yè)與各種組織變得邊界更為模糊宾肺，對(duì)競(jìng)爭(zhēng)的理解就要從全產(chǎn)業(yè)鏈的生態(tài)去思考溯饵。

再比如，這個(gè)時(shí)代商業(yè)的影響力爱榕、偉大企業(yè)家的影響力瓣喊，都要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)以往時(shí)代，影響力即權(quán)力黔酥，由此社會(huì)藻三、經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)的發(fā)展邏輯都會(huì)與以往時(shí)代顯著不同了跪者。

產(chǎn)業(yè)邏輯棵帽，不同的產(chǎn)業(yè)在不同的發(fā)展階段，其核心驅(qū)動(dòng)因素與競(jìng)爭(zhēng)要素是發(fā)生變化的渣玲，而且在當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)與全球化的時(shí)代逗概，其變遷的原理更加與以往不同。

比如忘衍，由于創(chuàng)造性破壞更為普遍逾苫，廠商與用戶的關(guān)系發(fā)生本質(zhì)變化卿城，技術(shù)優(yōu)勢(shì)與商業(yè)模式的生命周期也變得更短。

業(yè)務(wù)邏輯，看一個(gè)企業(yè)的業(yè)務(wù)首先還是要看其戰(zhàn)略布局、業(yè)務(wù)方向是否符合前面說(shuō)的宏觀邏輯與產(chǎn)業(yè)邏輯京景，是否符合社會(huì)大潮與產(chǎn)業(yè)大方向。即使一個(gè)公司的團(tuán)隊(duì)是多么牛多望，如果是逆著這兩個(gè)大方向，其經(jīng)營(yíng)的難度還是會(huì)非常大氢烘，成功的概率還是很低怀偷。

財(cái)務(wù)邏輯，財(cái)務(wù)就像數(shù)學(xué)是對(duì)其他自然科學(xué)最好的表達(dá)一樣播玖，財(cái)務(wù)是對(duì)企業(yè)過(guò)去的經(jīng)營(yíng)行為進(jìn)行數(shù)字化椎工、結(jié)構(gòu)化的總結(jié)與記錄，通過(guò)這些數(shù)據(jù)可以很好地分析與驗(yàn)證其業(yè)務(wù)上的特征與問(wèn)題黎棠。

這四個(gè)維度是看一個(gè)公司和一個(gè)產(chǎn)業(yè)的相互驗(yàn)證晋渺、相互有勾稽關(guān)系的邏輯閉環(huán)。研究一個(gè)微觀的企業(yè)一樣要有很強(qiáng)的自上而下的思維脓斩，在大邏輯上有嚴(yán)重瑕疵的公司木西，一方面成功的難度很大，另一方面研究的難度也很大随静，研究的投入產(chǎn)出比就很差八千。

3

把握產(chǎn)業(yè)本質(zhì)、

核心要素與關(guān)鍵變化

不同產(chǎn)業(yè)在經(jīng)濟(jì)學(xué)與商業(yè)模式的本質(zhì)上有著顯著的特點(diǎn)燎猛。

比如水電行業(yè)的產(chǎn)能發(fā)揮與下游需求長(zhǎng)期比較穩(wěn)定恋捆，成本結(jié)構(gòu)、產(chǎn)量重绷、價(jià)格等指標(biāo)也比較清楚沸停，其本質(zhì)更像是一個(gè)加了杠桿（高負(fù)債）的利率產(chǎn)品；傳統(tǒng)零售業(yè)也接近于商業(yè)地產(chǎn)的租賃業(yè)務(wù)昭卓；動(dòng)畫(huà)行業(yè)更像是一個(gè)內(nèi)容創(chuàng)意與計(jì)算機(jī)軟件相互加強(qiáng)的IT行業(yè)愤钾。

看一個(gè)產(chǎn)業(yè)，還要看驅(qū)動(dòng)產(chǎn)業(yè)發(fā)展與企業(yè)成長(zhǎng)的核心要素是什么候醒。比如芯片技術(shù)驅(qū)動(dòng)了計(jì)算機(jī)的計(jì)算能力能颁，才導(dǎo)致TMT行業(yè)各個(gè)領(lǐng)域硬件、軟件與應(yīng)用的飛速發(fā)展倒淫，技術(shù)路徑選擇與全產(chǎn)業(yè)鏈的生態(tài)競(jìng)爭(zhēng)是相關(guān)公司最為重要的戰(zhàn)略伙菊。

比如消費(fèi)品的核心驅(qū)動(dòng)力是產(chǎn)品力，產(chǎn)品力越強(qiáng)的公司相對(duì)于渠道的談判地位就越高，產(chǎn)品力在時(shí)間上的累積與空間上的傳播才形成了在消費(fèi)者心目中的品牌镜硕。

研究一個(gè)產(chǎn)業(yè)的長(zhǎng)期方向运翼，在一些拐點(diǎn)時(shí)刻把握關(guān)鍵變化也十分重要。比如現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)的TMT行業(yè)兴枯，智能手機(jī)的普及與流量紅利可能已經(jīng)基本上結(jié)束了南蹂，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)用戶的使用時(shí)長(zhǎng)開(kāi)始接近天花板，增量的創(chuàng)新變得越來(lái)越難念恍、更多可能是存量之間的替代競(jìng)爭(zhēng)。

而這些相對(duì)小的創(chuàng)新晚顷，也更容易被大公司進(jìn)行早期并購(gòu)峰伙。在這個(gè)背景下，理解相關(guān)的細(xì)分行業(yè)與具體公司的邏輯與方法都要和前幾年有本質(zhì)的區(qū)別该默。

再如對(duì)于消費(fèi)品而言瞳氓，由于人口紅利的逐漸消失、商品的普及率和渠道的滲透也已經(jīng)結(jié)束等原因栓袖，大單品增長(zhǎng)的時(shí)代也基本上結(jié)束匣摘。

現(xiàn)在的機(jī)會(huì)可能更多的是存量的結(jié)構(gòu)升級(jí)與中小規(guī)模的品類(lèi)創(chuàng)新，這對(duì)基數(shù)特別大的公司來(lái)說(shuō)就不是好事裹刮，因?yàn)槠洚a(chǎn)品創(chuàng)新的邊際貢獻(xiàn)會(huì)比較有限音榜，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)就比較困難。但對(duì)一些非常具備創(chuàng)新能力捧弃、能夠深刻理解消費(fèi)者的中小公司來(lái)說(shuō)赠叼，可能反而是不錯(cuò)的機(jī)會(huì)。

4

從時(shí)間违霞、空間與人

看企業(yè)的核心能力

從時(shí)間嘴办、空間、人這三個(gè)維度可去看產(chǎn)業(yè)與企業(yè)买鸽，也是說(shuō)明很多本質(zhì)原理的重要角度涧郊。

好的商業(yè)模式要順應(yīng)社會(huì)大勢(shì)的發(fā)展、順應(yīng)人性的良性發(fā)展眼五、順應(yīng)為社會(huì)貢獻(xiàn)更多的總福利妆艘，這樣的商業(yè)才是可持久的，是時(shí)間的朋友弹砚。

還有一個(gè)概念是空間双仍。一個(gè)好的企業(yè)除了做時(shí)間的朋友外，同時(shí)還不能做規(guī)模的敵人桌吃。

大部分商業(yè)活動(dòng)朱沃，隨著規(guī)模擴(kuò)張，一般都會(huì)出現(xiàn)效率遞減，或者說(shuō)空間（規(guī)模逗物、地域搬卒、管理幅度、多事業(yè)部等）與利潤(rùn)之間可能有一個(gè)最優(yōu)解或次優(yōu)解翎卓，超過(guò)這個(gè)最優(yōu)解的空間拓展契邀，反而會(huì)導(dǎo)致規(guī)模不經(jīng)濟(jì)。

比如依賴于廚師的餐飲公司失暴，就是規(guī)模的敵人坯门，凡是實(shí)現(xiàn)了有效連鎖擴(kuò)張的餐飲企業(yè)，幾乎都是不依賴于廚師的逗扒。流程標(biāo)準(zhǔn)化是服務(wù)業(yè)規(guī)墓糯鳎化的前提。好的商業(yè)模式要應(yīng)該在時(shí)間與空間上具備不斷復(fù)制與持續(xù)優(yōu)化的系統(tǒng)能力矩肩。

另外一個(gè)最重要的維度就是人现恼，其中最核心的是企業(yè)家精神。

一個(gè)公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力本質(zhì)上是公司治理結(jié)構(gòu)黍檩。而好的治理結(jié)構(gòu)是企業(yè)家與一小部分團(tuán)隊(duì)的思想成果叉袍，這在相當(dāng)大的程度上取決于企業(yè)家的心胸、情懷刽酱、戰(zhàn)略喳逛，以及團(tuán)隊(duì)的執(zhí)行力，取決于企業(yè)家持續(xù)的學(xué)習(xí)棵里、分享與創(chuàng)新艺配。

創(chuàng)始人、企業(yè)家衍慎、治理結(jié)構(gòu)转唉，是一個(gè)公司最終的核心競(jìng)爭(zhēng)力，偉大的企業(yè)家與優(yōu)秀的治理結(jié)構(gòu)才會(huì)激發(fā)每一個(gè)人的正能量與創(chuàng)造力稳捆，好的組織與好的商業(yè)模式應(yīng)該充分激發(fā)人性善的一面赠法。只有人，才是創(chuàng)造價(jià)值的終極源頭

一個(gè)企業(yè)的核心能力是能夠構(gòu)筑相對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)者形成的可持續(xù)的壁壘乔夯，比如強(qiáng)大的系統(tǒng)能力形成可持續(xù)的成本優(yōu)勢(shì)與規(guī)模優(yōu)勢(shì)砖织、強(qiáng)大的研發(fā)能力形成技術(shù)或產(chǎn)品創(chuàng)新上的持續(xù)領(lǐng)先、非常好的產(chǎn)品與服務(wù)形成很好的品牌與用戶粘性末荐，這些結(jié)果上的核心競(jìng)爭(zhēng)力本質(zhì)上都來(lái)源于企業(yè)家的遠(yuǎn)見(jiàn)胸懷與優(yōu)秀的公司治理結(jié)構(gòu)

5

從四個(gè)邏輯簡(jiǎn)單分析

幾個(gè)大類(lèi)行業(yè)

1侧纯、消費(fèi)品行業(yè)

從宏觀邏輯與產(chǎn)業(yè)邏輯看，消費(fèi)品行業(yè)有幾個(gè)重要的因素需要關(guān)注：

1）消費(fèi)的人口紅利基本消失甲脏。中國(guó)特殊的人口結(jié)構(gòu)（尤其是過(guò)去一胎制的人口政策的結(jié)果）與過(guò)去二十年在生產(chǎn)與渠道上的快速擴(kuò)產(chǎn)眶熬，商品普及與渠道滲透基本完成妹笆；未來(lái)消費(fèi)的顧客數(shù)量與人均消費(fèi)量幾乎沒(méi)有什么增量、甚至?xí)霈F(xiàn)下降娜氏，大單品的增長(zhǎng)時(shí)代基本結(jié)束拳缠。

2）中產(chǎn)階層的人口與互聯(lián)網(wǎng)一代的人口占比會(huì)在未來(lái)幾年迅速提高，存量市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)升級(jí)與品類(lèi)創(chuàng)新會(huì)有機(jī)會(huì)贸弥，體驗(yàn)窟坐、服務(wù)、健康绵疲、審美等需求成為購(gòu)買(mǎi)決策的重要因素哲鸳，但創(chuàng)新的邊際貢獻(xiàn)會(huì)遞減，對(duì)大公司來(lái)說(shuō)邊際貢獻(xiàn)不會(huì)太大盔憨。

3）廠商與消費(fèi)者的關(guān)系帕胆。從過(guò)去的廠商導(dǎo)向，到現(xiàn)在的消費(fèi)者導(dǎo)向般渡，消費(fèi)者才是最終最有影響力的引導(dǎo)者，但好的廠商深刻理解消費(fèi)者又要超越消費(fèi)者芙盘。對(duì)廠商來(lái)說(shuō)驯用，最重要的是要和消費(fèi)者建立高效互動(dòng)的溝通模式。

現(xiàn)在的IT技術(shù)可能會(huì)幫助他們做到這一點(diǎn)儒老，用大數(shù)據(jù)去記錄消費(fèi)行為的全流程蝴乔，用這些數(shù)據(jù)來(lái)進(jìn)行深度挖掘。做到流程更加優(yōu)化驮樊，供應(yīng)鏈效率更高薇正。并在這些數(shù)據(jù)的基礎(chǔ)上不斷啟發(fā)有效的創(chuàng)新，帶來(lái)更多的囚衔，產(chǎn)銷(xiāo)對(duì)路的產(chǎn)品挖腰。

過(guò)去廠家生產(chǎn)太多品質(zhì)湊合的、消費(fèi)者也湊合購(gòu)買(mǎi)的商品练湿，以后更多應(yīng)該是更為精準(zhǔn)的東西猴仑。

4）品牌與產(chǎn)品力》拾ィ互聯(lián)網(wǎng)的普及基本上消除了信息不對(duì)稱辽俗，消費(fèi)者的認(rèn)知能力大幅度提高，消費(fèi)者相對(duì)于廠商的談判地位上升篡诽，品牌忠誠(chéng)度的挑戰(zhàn)更大崖飘，但同時(shí)優(yōu)質(zhì)品牌獲得更多的市場(chǎng)份額的效率會(huì)更高。

期間更為確定的是渠道的價(jià)值大幅度被壓縮杈女、差的品牌被迅速淘汰朱浴。從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)吊圾，產(chǎn)品力（廣義的內(nèi)容，包括服務(wù)）的價(jià)值將更容易得到體現(xiàn)赊琳，持續(xù)的產(chǎn)品創(chuàng)新能力街夭、有效準(zhǔn)確的傳播（代替?zhèn)鹘y(tǒng)意義上的形象代言與廣告）、與消費(fèi)者的良性互動(dòng)變得越來(lái)越重要躏筏。

在這樣的宏觀邏輯與產(chǎn)業(yè)邏輯下板丽，觀察企業(yè)微觀的業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)就和過(guò)去有不同的側(cè)重點(diǎn)。比如趁尼，我們就要看一個(gè)老品類(lèi)的毛利率是否在提升或維持埃碱、新品類(lèi)的占比是否提高、新品類(lèi)創(chuàng)新的邊際利潤(rùn)是否提升酥泞、總量上的市場(chǎng)份額是否提高等指標(biāo)砚殿。

再比如對(duì)消費(fèi)者的觀察還要看客戶人數(shù)、客單價(jià)芝囤、復(fù)購(gòu)率等多個(gè)維度的業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)似炎，去驗(yàn)證這個(gè)企業(yè)是否具備持續(xù)的學(xué)習(xí)與創(chuàng)新能力。

2悯姊、服務(wù)業(yè)

宏觀邏輯上看羡藐，在商品消費(fèi)普及基本結(jié)束的背景下，體驗(yàn)消費(fèi)與服務(wù)消費(fèi)的占比將持續(xù)提升悯许，這也符合宏觀經(jīng)濟(jì)意義上人均GDP達(dá)到一定水平后的居民消費(fèi)傾向的特征仆嗦；同時(shí)商品與服務(wù)的融合也越來(lái)越普遍，對(duì)于消費(fèi)者的認(rèn)知來(lái)說(shuō)先壕，“服務(wù)即產(chǎn)品瘩扼、產(chǎn)品即廣告”。

在當(dāng)前的宏觀經(jīng)濟(jì)背景與中產(chǎn)階層占比快速提升的條件下垃僚，服務(wù)業(yè)的空間仍非常大集绰。

產(chǎn)業(yè)邏輯上看，從馬斯洛需求層次理論來(lái)說(shuō)谆棺，在生理需求倒慧、安全需求等生存需求滿足后，社交包券、尊重纫谅、愛(ài)等歸屬需求以及自我實(shí)現(xiàn)的心靈需求就會(huì)大幅度增加。

所以溅固，服務(wù)業(yè)最重要的是要站在用戶的角度付秕，建立更好的體驗(yàn)、口碑和以及由此遞進(jìn)的用戶粘性侍郭，是要提升消費(fèi)者在功能需求询吴、體驗(yàn)滿足掠河、情感共鳴與文化認(rèn)同上的總效用。

順著上述兩個(gè)邏輯猛计，看服務(wù)業(yè)企業(yè)的業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)唠摹，可以有一些重要的維度：

1）用戶數(shù)及其變化，這是一切的基礎(chǔ)奉瘤，尤其要看可以產(chǎn)生交易或付費(fèi)的用戶數(shù)量勾拉；

2）用戶的續(xù)單率（對(duì)應(yīng)的流失率）與ARPU值（或ASP），這是對(duì)口碑與體驗(yàn)最好的數(shù)據(jù)驗(yàn)證盗温；

3）獲得新客戶的邊際成本與邊際利潤(rùn)：一個(gè)企業(yè)通過(guò)品牌藕赞、傳播、廣告獲取新客戶的能力非常重要卖局，獲取新客戶是否有邊際利潤(rùn)斧蜕。

比如客戶推薦率指標(biāo)就是非常好的數(shù)據(jù)（NPS值，Net Promoter Score砚偶，凈推薦值(NPS)=(推薦者數(shù)/總樣本數(shù))×100%-(貶損者數(shù)/總樣本數(shù))×100%批销，消費(fèi)品也適合這個(gè)思路），好的產(chǎn)品或服務(wù)染坯，老客戶是最好的傳播者

4）客戶的學(xué)習(xí)成本是否夠低均芽、轉(zhuǎn)換成本是否較高，即客戶更容易進(jìn)來(lái)而不容易離開(kāi)酒请。

當(dāng)然，服務(wù)業(yè)是一個(gè)非常寬泛的概念鸣个，既包含傳統(tǒng)的服務(wù)業(yè)羞反，也包含基于互聯(lián)網(wǎng)基礎(chǔ)實(shí)施的各種信息服務(wù)業(yè)，但背后的核心邏輯原理是相似的囤萤，理解與研究的框架完全可以打通昼窗。

但傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)與有互聯(lián)網(wǎng)屬性的新興服務(wù)業(yè)在用戶、流量或銷(xiāo)售額涛舍、現(xiàn)金流澄惊、凈利潤(rùn)等業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的發(fā)展路徑有顯著差別，傳統(tǒng)服務(wù)業(yè)更接近于時(shí)間與空間上的線性增長(zhǎng)富雅，而有互聯(lián)網(wǎng)屬性的新興服務(wù)業(yè)更表現(xiàn)出某種指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)的特征掸驱，以及由此導(dǎo)致的贏者通吃(極少數(shù)公司占據(jù)大部分市場(chǎng)份額)的行業(yè)格局。

3没佑、制造業(yè)

從宏觀邏輯看毕贼，制造業(yè)（包括廣義的硬件）有以下幾個(gè)要點(diǎn)：

1）中國(guó)制造業(yè)的總體能力仍較難被其他經(jīng)濟(jì)體所替代，經(jīng)過(guò)過(guò)去20多年的積累蛤奢，中國(guó)制造業(yè)全產(chǎn)業(yè)綜合配套能力在全球仍有較強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力鬼癣、甚至這個(gè)競(jìng)爭(zhēng)力還會(huì)進(jìn)一步提高陶贼；

2）盡管中國(guó)的整體的人口紅利消失，但工程師待秃、高素質(zhì)勞動(dòng)者的人力資源紅利仍可能維持較長(zhǎng)時(shí)間拜秧；

3）更為特殊的因素是中國(guó)有著非常龐大的本土市場(chǎng)作為很好的試驗(yàn)場(chǎng)，對(duì)于很多企業(yè)來(lái)說(shuō)章郁，其試錯(cuò)的成本就遠(yuǎn)比其他經(jīng)濟(jì)體低得多枉氮；

4）由于發(fā)達(dá)國(guó)家總體經(jīng)濟(jì)較為低迷，一些制造業(yè)企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況較差驱犹，這給中國(guó)的領(lǐng)導(dǎo)型企業(yè)帶來(lái)了難得的全球化機(jī)會(huì)嘲恍；

這幾個(gè)因素給我國(guó)的制造業(yè)升級(jí)提供了較為有利的條件，但可能只有少數(shù)非常優(yōu)秀的企業(yè)在這些方面把握住機(jī)會(huì)雄驹。

從產(chǎn)業(yè)邏輯看佃牛，傳統(tǒng)制造業(yè)的核心邏輯是產(chǎn)品與流程的標(biāo)準(zhǔn)化與規(guī)模化医舆，從而達(dá)成在時(shí)間與空間上的自我復(fù)制能力俘侠，上個(gè)世紀(jì)后期以日本企業(yè)為代表的精益生產(chǎn)充分體現(xiàn)了這個(gè)邏輯，這個(gè)邏輯在現(xiàn)在的中國(guó)還會(huì)適用一段時(shí)間蔬将，我國(guó)的白電行業(yè)也充分地說(shuō)明了這個(gè)邏輯爷速。

另一方面，在計(jì)算技術(shù)霞怀、大數(shù)據(jù)與云計(jì)算飛速發(fā)展的現(xiàn)在與未來(lái)惫东，過(guò)去難以規(guī)模化的非標(biāo)準(zhǔn)產(chǎn)品也可以在相當(dāng)程度上實(shí)現(xiàn)全流程的數(shù)字化改造毙石，并可能實(shí)現(xiàn)個(gè)性化量產(chǎn)廉沮。

這在一些細(xì)分行業(yè)（如定制家具、制衣等原先非常難以實(shí)現(xiàn)行業(yè)集中度提高的行業(yè)）已經(jīng)開(kāi)始出現(xiàn)徐矩，以突破非標(biāo)品“規(guī)模是敵人”的可能滞时。

當(dāng)然這個(gè)過(guò)程的摸索過(guò)程會(huì)較長(zhǎng)、研發(fā)的前期沉沒(méi)成本會(huì)較高滤灯，其難度也遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于標(biāo)準(zhǔn)品的產(chǎn)能復(fù)制規(guī)钠夯化，但做成功以后的壁壘也會(huì)更高鳞骤，這方面的研究在長(zhǎng)期戰(zhàn)略上要重視窒百、在投資時(shí)間上要嚴(yán)謹(jǐn)與有耐心。

從業(yè)務(wù)與財(cái)務(wù)邏輯看豫尽，無(wú)論是產(chǎn)能復(fù)制式還是個(gè)性化量產(chǎn)的模式贝咙，制造業(yè)有兩個(gè)因素非常重要：

一是廣義產(chǎn)能規(guī)模（財(cái)務(wù)上包含固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)拂募、商譽(yù)等因素庭猩，業(yè)務(wù)理解上也包含制造窟她、研發(fā)、營(yíng)銷(xiāo)等一線人員的數(shù)量）的擴(kuò)張是否帶來(lái)正的邊際利潤(rùn)蔼水，好的擴(kuò)張還會(huì)帶來(lái)邊際利潤(rùn)率不斷上升震糖，從而有能力提升公司總體的ROE水平。

二是這個(gè)規(guī)模的擴(kuò)張是否帶來(lái)顯著的長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的提升趴腋，如對(duì)有壁壘的核心技術(shù)的掌握吊说、終端的規(guī)模在品牌上的持續(xù)積累并因?yàn)檫@個(gè)品牌導(dǎo)致的產(chǎn)品溢價(jià)與份額提升∮啪妫總結(jié)起來(lái)就是颁井，在空間上形成規(guī)模與成本優(yōu)勢(shì)，在時(shí)間上積累品牌溢價(jià)蠢护。

4雅宾、TMT行業(yè)

從宏觀邏輯看，技術(shù)進(jìn)步是經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期增長(zhǎng)潛力最為重要的因素之一葵硕，過(guò)去幾十年TMT行業(yè)集中了人類(lèi)歷史上最大規(guī)模的技術(shù)進(jìn)步與商業(yè)模式創(chuàng)新眉抬，也是全球過(guò)去幾十年最為重要的增長(zhǎng)動(dòng)力。

科技革命懈凹，尤其是過(guò)去二十多年的互聯(lián)網(wǎng)革命完全重構(gòu)了全球經(jīng)濟(jì)格局蜀变、產(chǎn)業(yè)演進(jìn)與人類(lèi)生活方式的全新面貌。

但從另外角度看介评，也許技術(shù)進(jìn)步的速度已經(jīng)超過(guò)了宏觀總需求的增速库北，再加上創(chuàng)造性破壞的特征，在過(guò)去十年顯示出經(jīng)濟(jì)總量低增長(zhǎng)與低就業(yè)的效應(yīng)们陆。

科技革命加上現(xiàn)代金融技術(shù)與資本的力量寒瓦，又使得初次分配更容易集中到技術(shù)精英與資本（股東）身上，普通勞動(dòng)者的報(bào)酬并沒(méi)有顯著提高棒掠，在全球包括發(fā)達(dá)國(guó)家的貧富分化繼續(xù)加劇孵构，也許這是08年以來(lái)的金融危機(jī)的深層原因之一屁商。

就像《人類(lèi)簡(jiǎn)史》中論及的烟很，普通民眾，無(wú)論作為勞動(dòng)者（更大程度的被機(jī)器與數(shù)據(jù)替代蜡镶，機(jī)器的生產(chǎn)率提升空間可能大于人）還是作為消費(fèi)者（報(bào)酬提升很少雾袱，消費(fèi)彈性降低）來(lái)說(shuō)，其經(jīng)濟(jì)價(jià)值可能仍將持續(xù)貶損官还。

從產(chǎn)業(yè)邏輯看芹橡，TMT的技術(shù)演進(jìn)路徑、技術(shù)成果的商用普及以及由此帶來(lái)商業(yè)模式的創(chuàng)新路徑尤為重要望伦。技術(shù)與商業(yè)模式的領(lǐng)導(dǎo)者將由于“報(bào)酬遞增原理”林说，其領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)與市場(chǎng)份額在相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間里持續(xù)擴(kuò)大煎殷，行業(yè)集中度迅速提高。

無(wú)論是硬件腿箩，還是軟件豪直、服務(wù)，都顯示出這個(gè)特征珠移，比如芯片弓乙、顯示、存儲(chǔ)钧惧、各種應(yīng)用軟件暇韧、流量平臺(tái)、社交網(wǎng)絡(luò)等各個(gè)細(xì)分行業(yè)都是如此浓瞪。所以懈玻，在同一個(gè)細(xì)分行業(yè)，不同公司的命運(yùn)是天壤地別的追逮，產(chǎn)業(yè)中觀的研究尤為關(guān)鍵酪刀。

站在現(xiàn)在時(shí)點(diǎn)看，智能手機(jī)的普及與流量紅利基本上結(jié)束钮孵，新的技術(shù)進(jìn)步需要跨越到下一個(gè)S行曲線骂倘，大級(jí)別的技術(shù)創(chuàng)新可能需要較長(zhǎng)時(shí)間的探索，大數(shù)據(jù)巴席、云計(jì)算历涝、下一代智能終端的形態(tài)（AI、AR/VR漾唉，難以形成幾億量級(jí)的標(biāo)準(zhǔn)化大單品荧库，更可能的是硬件、軟件赵刑、內(nèi)容分衫、服務(wù)的融合）都和前二十年的發(fā)展邏輯又將有新的變化。

從企業(yè)的業(yè)務(wù)邏輯看般此，TMT行業(yè)的技術(shù)路徑選擇的錯(cuò)誤成本非常高蚪战，錯(cuò)誤的選擇會(huì)是滅頂之災(zāi)，經(jīng)典商業(yè)讀物《追求卓越》案例中的一些“偉大企業(yè)”铐懊，現(xiàn)在不是慘淡經(jīng)營(yíng)就是已經(jīng)不在了邀桑；主流技術(shù)的領(lǐng)先性所主導(dǎo)形成的全產(chǎn)業(yè)鏈研究尤為重要。

從財(cái)務(wù)邏輯看科乎，技術(shù)導(dǎo)向型的企業(yè)壁畸，其收入，利潤(rùn)，現(xiàn)金流的變化捏萍，不像傳統(tǒng)制造業(yè)那樣線性變化太抓。

對(duì)于技術(shù)研發(fā)型的企業(yè)來(lái)說(shuō)，最先增加的可能是技術(shù)人員與研發(fā)費(fèi)用令杈，然后才是收入腻异，凈利潤(rùn)與現(xiàn)金流更為滯后；對(duì)于商業(yè)模式創(chuàng)新的服務(wù)型企業(yè)來(lái)說(shuō)这揣，最新體現(xiàn)的可能是流量與用戶悔常，再有收入的增長(zhǎng)，最后是凈利潤(rùn)與正的現(xiàn)金流给赞。

上面說(shuō)到的幾個(gè)大類(lèi)行業(yè)机打，并不是一個(gè)嚴(yán)格的區(qū)分，這些粗線條的大邏輯只是簡(jiǎn)單說(shuō)明了一些重要的共性與規(guī)律性的東西片迅。

很多產(chǎn)業(yè)本身可能具備多個(gè)特征的綜合残邀，當(dāng)然這些特征會(huì)有顯著的主次關(guān)系，對(duì)于具體的細(xì)分行業(yè)還要做更為深入的分析柑蛇，并形成嚴(yán)謹(jǐn)?shù)倪壿嬁蚣芙嬲酢Ａ硗猓诂F(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)背景下耻台，跨學(xué)科的空免、融會(huì)貫通的研究越來(lái)越重要。

6

研究的三個(gè)環(huán)節(jié)：

歸納盆耽、演繹蹋砚、實(shí)證

研究一個(gè)問(wèn)題，或認(rèn)識(shí)一個(gè)問(wèn)題包含三個(gè)過(guò)程摄杂，即歸納坝咐、演繹/推理、實(shí)證析恢。三者之間是互相促進(jìn)墨坚、相互驗(yàn)證的過(guò)程。

歸納：我們要把碎片化的信息進(jìn)行格式化映挂，先解構(gòu)再重構(gòu)泽篮。按照矛盾的主次關(guān)系，我們要知道哪個(gè)是最重要的袖肥，排第一和第五的是哪個(gè)咪辱，把次要的先放一邊振劳。歸納的過(guò)程中椎组，我們不僅是信息的傳遞者，更是信息的整合者历恐，要搞清楚問(wèn)題的邏輯關(guān)系與主要矛盾寸癌。

演繹：在歸納的基礎(chǔ)上提出最有可能的幾種假設(shè)专筷，研究科學(xué)史的時(shí)候知道，整個(gè)科學(xué)史就是一個(gè)假設(shè)演繹法的推演過(guò)程蒸苇。我們對(duì)過(guò)去的信息磷蛹、理論進(jìn)行歸納后，提出幾個(gè)最有可能的假設(shè)溪烤，再通過(guò)實(shí)證研究進(jìn)行驗(yàn)證味咳。

演繹需要一種有邏輯的、突破線性框架的創(chuàng)造性思維檬嘀，假設(shè)的過(guò)程中可以需要一定的理性的想象力槽驶。沒(méi)有想象力的話，過(guò)去的互聯(lián)網(wǎng)公司都沒(méi)法投資了鸳兽。

實(shí)證：科學(xué)家在研究自然科學(xué)需要做實(shí)驗(yàn)去驗(yàn)證假設(shè)與推理掂铐。100年前愛(ài)因斯坦提出的引力波，他自己也懷疑揍异，然后全球最牛的一批科學(xué)家花了100年最終證明了引力波的存在全陨。實(shí)證研究的結(jié)果，有時(shí)候可能會(huì)徹底否定之前的幾個(gè)假設(shè)衷掷，卻獲得了新的答案辱姨。

在實(shí)證的過(guò)程中還可以啟發(fā)更多新的思維，這是實(shí)證研究意外的收獲戚嗅。在找桃子的過(guò)程中可能找到了蘋(píng)果炮叶，這也很好。在研究A問(wèn)題的時(shí)候渡处，有時(shí)候會(huì)獲得研究B問(wèn)題的思路镜悉。

當(dāng)然對(duì)做博弈的投資人來(lái)說(shuō)，他們可能只做了歸納與推理医瘫，或者在邏輯和推理上可能比別人稍早一步侣肄、更強(qiáng)一些，他也能賺到了智力優(yōu)勢(shì)的錢(qián)醇份，但卻很難持續(xù)獲得成功稼锅、過(guò)程也會(huì)比較忐忑。

但對(duì)基本面研究來(lái)說(shuō)僚纷，我們要努力把這三個(gè)步驟都做好矩距。我們要做的是把通常60%確定性的理解提升到90%以上，事實(shí)上60%確定性的判斷幾乎是沒(méi)有決策價(jià)值的怖竭。

這個(gè)原理可能是這樣的：通過(guò)更有效的實(shí)證研究锥债，也許掌握的只是比市場(chǎng)多出10%的有效信息，卻可能讓你對(duì)問(wèn)題的理解力、基礎(chǔ)信息的處理能力提升了一個(gè)檔次哮肚；從而把研究的確定性提升到顯著高于大部分人的水平登夫。這個(gè)可能就是創(chuàng)造阿爾法價(jià)值的過(guò)程。

7

優(yōu)秀研究員的個(gè)體特質(zhì)

要做好研究與投資允趟，我個(gè)人認(rèn)為從業(yè)者需要一些顯著不同于其他行業(yè)的特質(zhì)恼策。某個(gè)公司在校園招聘上提到三個(gè)詞：求知欲、誠(chéng)實(shí)潮剪，獨(dú)立涣楷。我認(rèn)為這是非常牛的總結(jié)。

第一個(gè)抗碰，求知欲/好奇心总棵。這個(gè)才是一個(gè)人內(nèi)心最深的自我驅(qū)動(dòng)力，是一個(gè)人內(nèi)心的底層代碼改含。

我把這個(gè)稱為“無(wú)壓力與無(wú)任務(wù)情況下的自我驅(qū)動(dòng)力”情龄，沒(méi)有考試壓力、沒(méi)有考核壓力捍壤、沒(méi)有人給你布置任務(wù)的時(shí)候骤视，你都會(huì)癡迷于研究某一個(gè)有意義的問(wèn)題，那么在天性上鹃觉，你就非常適合做研究工作专酗。

第二個(gè)，誠(chéng)實(shí)盗扇。實(shí)際上大部分人祷肯、包括我自己，在這方面都做的遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠疗隶。誠(chéng)實(shí)這個(gè)東西看起來(lái)是很簡(jiǎn)單的要求佑笋，但實(shí)際上是非常不容易做到的。

人總是更容易接受斑鼻、甚至強(qiáng)化對(duì)自己有利的事情蒋纬，有利于證明自己觀點(diǎn)的論據(jù)，更容易接受獲得被認(rèn)同的東西坚弱。如果有個(gè)人和你PK蜀备，大部分人就會(huì)逃避或抵觸，這個(gè)對(duì)投資或研究問(wèn)題是不利的荒叶。

我們要有非常強(qiáng)的自省和糾錯(cuò)的能力碾阁。最重要的是要知道自己錯(cuò)在什么地方，讓自己每次錯(cuò)的成本越來(lái)越小些楣，并且不斷減少錯(cuò)誤的次數(shù)脂凶。投資不應(yīng)該有什么悲觀的或樂(lè)觀的看法宪睹，只有客觀的看法，對(duì)研究對(duì)象要客觀艰猬，對(duì)自己的認(rèn)識(shí)更要客觀與誠(chéng)實(shí)。

對(duì)自己能力邊界的認(rèn)識(shí)要非常清醒埋市，要知道你一直不敢面對(duì)與自我逃避的重要問(wèn)題冠桃，總會(huì)在某一天找上門(mén)來(lái)的〉勒“如果你不夠真誠(chéng)食听，你終將成為自己的犧牲品”。

第三個(gè)污茵，獨(dú)立樱报。如果我們講的東西都是別人的二手資料和二手觀點(diǎn)，是沒(méi)有多少價(jià)值的泞当。獨(dú)立的思考與判斷迹蛤，其最重要的好處就是能夠進(jìn)行清晰的歸因分析，并會(huì)逐步積累屬于自己的可以持續(xù)優(yōu)化的思維體系襟士。

另外盗飒，無(wú)論是多么權(quán)威的意見(jiàn)，也要經(jīng)過(guò)自己嚴(yán)謹(jǐn)?shù)莫?dú)立判斷陋桂，不宜直接引用逆趣，否則創(chuàng)新思維就不可能發(fā)生。

8

正確的心態(tài)：

必要訓(xùn)練時(shí)間與放下經(jīng)驗(yàn)

《異類(lèi)》一書(shū)中說(shuō)嗜历，人們眼中的天才之所以卓越非凡，并非天資超人一等，而是付出了持續(xù)不斷的努力晴埂。

1萬(wàn)小時(shí)的錘煉是一個(gè)人從平凡變成專(zhuān)業(yè)的必要條件诞吱。對(duì)于年輕一點(diǎn)的研究員或者剛畢業(yè)的來(lái)說(shuō)，不管做什么工作暴匠，要經(jīng)過(guò)1萬(wàn)個(gè)小時(shí)的職業(yè)訓(xùn)練咐蝇，才會(huì)有一個(gè)從量變到質(zhì)變的過(guò)程，得有5年左右的時(shí)間才能成為專(zhuān)業(yè)的選手巷查。

如果天資悟性好的有序，你每天的有效工作時(shí)間又比別人多出20%，那么你成長(zhǎng)的時(shí)間就會(huì)縮短岛请。對(duì)于過(guò)去學(xué)習(xí)很好的學(xué)霸們來(lái)說(shuō)旭寿，入行不久的人經(jīng)常會(huì)有一點(diǎn)迷茫，會(huì)比較著急崇败，需要樹(shù)立正確的態(tài)度盅称。NBA巨星科比說(shuō)肩祥，你經(jīng)常見(jiàn)到洛杉磯四點(diǎn)鐘的凌晨嗎？

對(duì)資深的人缩膝，我們又反而需要強(qiáng)調(diào)先放下一切經(jīng)驗(yàn)混狠。在這個(gè)互聯(lián)網(wǎng)與技術(shù)進(jìn)步對(duì)全社會(huì)進(jìn)行深入改造的時(shí)代，很多過(guò)去傳統(tǒng)的思維方式反而會(huì)成為研究很多問(wèn)題的絆腳石疾层。我們需要放下過(guò)去的成見(jiàn)将饺，以清零的心態(tài)去面對(duì)這個(gè)世界。

從業(yè)時(shí)間越長(zhǎng)痛黎，有的時(shí)候在某些方面更容易犯錯(cuò)誤予弧。從這點(diǎn)來(lái)說(shuō)，對(duì)于自己某些非常篤定的觀點(diǎn)湖饱，反而要更為刻意的重視反方觀點(diǎn)掖蛤。要感謝那些和自己反復(fù)PK的人

另外，如果一個(gè)研究員要做的好井厌，必須要有屬于自己獨(dú)立判斷的成功案例和錯(cuò)誤案例蚓庭，是那些刻骨銘心的成功案例和刻骨銘心的錯(cuò)誤案例，才能幫助自己成長(zhǎng)仅仆。

9

日常工作的建議

1彪置、建立屬于自己的智慧圈

不管是資深的還是剛從業(yè)的，都要學(xué)習(xí)逐步建立屬于自己的智慧圈蝇恶。在一個(gè)重要課題上拳魁，要有3個(gè)以上的行家里手成為你的朋友。這樣對(duì)研究那個(gè)課題撮弧，是站在那3個(gè)牛人的肩膀上潘懊。

為什么是3個(gè)？因?yàn)榧词故且粋€(gè)很牛的人贿衍，即使是企業(yè)家自身授舟，也可能因?yàn)樽晕伊?chǎng)（利益立場(chǎng)、情感立場(chǎng)等）的偏見(jiàn)導(dǎo)致錯(cuò)誤的判斷贸辈。

芒格說(shuō)释树，“立場(chǎng)導(dǎo)致偏見(jiàn)”。假設(shè)每個(gè)人的腦子里有5個(gè)重要課題擎淤，每個(gè)課題有3個(gè)朋友奢啥，那就有15個(gè)人；每個(gè)人背后又有幾個(gè)朋友嘴拢，這樣的智慧圈就非常厲害桩盲，這有點(diǎn)類(lèi)似互聯(lián)網(wǎng)思維，這也是一種認(rèn)知盈余席吴。

我們每個(gè)人的大腦是無(wú)邊界的赌结，智慧圈也是無(wú)邊界的捞蛋。我們每個(gè)人不可能成為很多領(lǐng)域的專(zhuān)家，但可以通過(guò)不斷向很多專(zhuān)家與牛人學(xué)習(xí)柬姚、經(jīng)常進(jìn)行深度的思想分享拟杉，互相啟迪思維。

2量承、廣泛的學(xué)習(xí)與閱讀

我們這個(gè)研究工作本質(zhì)上就是學(xué)習(xí)搬设。向同行學(xué)習(xí)，向同事學(xué)習(xí)宴合，也向書(shū)本學(xué)習(xí)焕梅。除了眼前的當(dāng)下的任務(wù)之外迹鹅，要進(jìn)行廣泛的閱讀卦洽，對(duì)長(zhǎng)期重要課題的深度閱讀與前瞻思考非常重要。廣泛的閱讀斜棚、獨(dú)立的思考阀蒂、深度的討論與互動(dòng)。

3弟蚀、構(gòu)建獨(dú)屬于自己的研究體系

要按照自己的方式建立單獨(dú)屬于自己的行業(yè)與公司研究的邏輯框架與方法體系蚤霞，對(duì)于年輕人來(lái)說(shuō)，更需要把基礎(chǔ)的工作做踏實(shí)义钉，在做基礎(chǔ)數(shù)據(jù)的同時(shí)才會(huì)有自己的思考沉浸其中昧绣。要通過(guò)持續(xù)的學(xué)習(xí)、不斷的積累來(lái)持續(xù)優(yōu)化與修正這個(gè)體系捶闸。

4夜畴、結(jié)構(gòu)化研究文檔

日常工作中的研究效率怎么提高？建議把自己的工作底稿進(jìn)行結(jié)構(gòu)化記錄删壮。比如對(duì)于一個(gè)重點(diǎn)研究的公司贪绘，可以把各種重要信息放在一個(gè)EXCEL表格里，把各種要素進(jìn)行有邏輯的數(shù)字化表達(dá)央碟。

過(guò)去調(diào)研的税灌，階段性思考的東西，都放在這些文件里面亿虽，然后不斷的更新菱涤。下次拿出來(lái)討論、編寫(xiě)與輸出文檔的時(shí)候洛勉，就非常方便狸窘。幾年下來(lái)，這些研究成果沉淀下來(lái)是非常有價(jià)值的坯认，還方便對(duì)自己過(guò)去的研究進(jìn)行復(fù)盤(pán)翻擒。

10

問(wèn)答環(huán)節(jié)

Q

時(shí)間管理上氓涣，研究員覆蓋的行業(yè)與公司數(shù)量通常較多，時(shí)間上怎么高效利用陋气？怎么快速?zèng)Q定在哪些上面快速花時(shí)間劳吠？有些短期機(jī)會(huì)，不一定是大牛股巩趁，屬于經(jīng)營(yíng)節(jié)奏的改變痒玩，怎么讓研究員做好時(shí)間分配？怎么預(yù)判一個(gè)行業(yè)或公司值不值得看议慰？對(duì)于一些市場(chǎng)短期的很多熱點(diǎn)蠢古，研究員怎么很快的判斷是否值得深挖？

A

從研究的時(shí)間精力分配上别凹，我個(gè)人覺(jué)得應(yīng)該將70%-80%的時(shí)間花在重要問(wèn)題上草讶。而把較少的時(shí)間花在短期變化的公司上。要把大部分時(shí)間放在一個(gè)產(chǎn)業(yè)最重要的大方向與最關(guān)鍵的變化上炉菲，以及在這個(gè)邏輯下的最重要的少量公司堕战。

每個(gè)人在漫長(zhǎng)的職業(yè)生涯里，一定要樹(shù)立做重要事情的思維拍霜，才可能磨練這個(gè)能力嘱丢，越早明白越有利。

如果一直忙于做短期的事情祠饺，那么思考長(zhǎng)期重要問(wèn)題的能力就難以積累越驻，人們通常容易忽略短期不緊迫、而長(zhǎng)期十分重要的事情道偷，反而忙于應(yīng)付短期緊迫缀旁、長(zhǎng)期價(jià)值不高的事情，這是本末倒置的试疙。

研究一個(gè)課題的出發(fā)點(diǎn)一定要是這樣的诵棵，當(dāng)然具體問(wèn)題具體分析。其實(shí)很多行業(yè)與公司用排他法就可以判斷祝旷。

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四個(gè)維度去思考什么是重要的問(wèn)題我們?cè)鯓铀伎悸陌模裁词亲钪匾膯?wèn)題？

我個(gè)人的總結(jié)怀跛，研究一個(gè)課題距贷，可以通過(guò)四個(gè)邏輯框架去思考，即：宏觀邏輯吻谋、產(chǎn)業(yè)邏輯忠蝗、業(yè)務(wù)邏輯與財(cái)務(wù)邏輯。

1漓拾、宏觀邏輯阁最，包括宏觀經(jīng)濟(jì)因素戒祠，還要從社會(huì)思潮、群體心理速种、甚至政經(jīng)關(guān)系等大格局去看問(wèn)題姜盈。比如在全球化和互聯(lián)網(wǎng)的大環(huán)境下，傳統(tǒng)商業(yè)的邏輯機(jī)會(huì)發(fā)生很大的變化配阵，企業(yè)與各種組織變得邊界更為模糊馏颂，對(duì)競(jìng)爭(zhēng)的理解就要從全產(chǎn)業(yè)鏈的生態(tài)去思考；再比如棋傍，這個(gè)時(shí)代商業(yè)的影響力救拉、偉大企業(yè)家的影響力，都要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)以往時(shí)代瘫拣，影響力即權(quán)力亿絮，由此社會(huì)、經(jīng)濟(jì)拂铡、產(chǎn)業(yè)的發(fā)展邏輯都會(huì)與以往時(shí)代顯著不同了壹无。

2葱绒、產(chǎn)業(yè)邏輯感帅，不同的產(chǎn)業(yè)在不同的發(fā)展階段，其核心驅(qū)動(dòng)因素與競(jìng)爭(zhēng)要素是發(fā)生變化的地淀，而且在當(dāng)前互聯(lián)網(wǎng)與全球化的時(shí)代失球，其變遷的原理更加與以往不同。比如帮毁，由于創(chuàng)造性破壞更為普遍实苞，廠商與用戶的關(guān)系發(fā)生本質(zhì)變化，技術(shù)優(yōu)勢(shì)與商業(yè)模式的生命周期也變得更短烈疚。

3黔牵、業(yè)務(wù)邏輯，看一個(gè)企業(yè)的業(yè)務(wù)首先還是要看其戰(zhàn)略布局爷肝、業(yè)務(wù)方向是否符合前面說(shuō)的宏觀邏輯與產(chǎn)業(yè)邏輯猾浦，是否符合社會(huì)大潮與產(chǎn)業(yè)大方向。即使一個(gè)公司的團(tuán)隊(duì)是多么牛灯抛，如果是逆著這兩個(gè)大方向金赦，其經(jīng)營(yíng)的難度還是會(huì)非常大，成功的概率還是很低对嚼。

4夹抗、財(cái)務(wù)邏輯，財(cái)務(wù)就像數(shù)學(xué)是對(duì)其他自然科學(xué)最好的表達(dá)一樣纵竖，財(cái)務(wù)是對(duì)企業(yè)過(guò)去的經(jīng)營(yíng)行為進(jìn)行數(shù)字化漠烧、結(jié)構(gòu)化的總結(jié)與記錄杏愤，通過(guò)這些數(shù)據(jù)可以很好地分析與驗(yàn)證其業(yè)務(wù)上的特征與問(wèn)題。

這四個(gè)維度是看一個(gè)公司和一個(gè)產(chǎn)業(yè)的相互驗(yàn)證已脓、相互有勾稽關(guān)系的邏輯閉環(huán)声邦。研究一個(gè)微觀的企業(yè)一樣要有很強(qiáng)的自上而下的思維，在大邏輯上有嚴(yán)重瑕疵的公司摆舟，一方面成功的難度很大亥曹，另一方面研究的難度也很大，研究的投入產(chǎn)出比就很差恨诱。#牛股##科技投資##學(xué)點(diǎn)股票技術(shù)#?收起全文d