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正文：

簡(jiǎn)單的來(lái)說(shuō)屈嗤，在并表情況下，上市公司當(dāng)期合并報(bào)表體現(xiàn)產(chǎn)業(yè)基金的100%凈利潤(rùn)吊输；當(dāng)然饶号，因合并報(bào)表會(huì)抵消部分項(xiàng)目，合并報(bào)表凈利潤(rùn)并不等于母公司和子公司凈利潤(rùn)之和季蚂。

出表則有兩種處置方式

在產(chǎn)業(yè)基金作為長(zhǎng)期股權(quán)投資情況下茫船，當(dāng)產(chǎn)業(yè)基金產(chǎn)生利潤(rùn)時(shí)，上市公司按照合伙章程中應(yīng)享有的份額按比例確認(rèn)投資收益扭屁，影響當(dāng)期凈利潤(rùn)透硝；

在產(chǎn)業(yè)基金作為可供出售金融資產(chǎn)的情況下，由于一般產(chǎn)業(yè)基金當(dāng)期不分配收益疯搅，在投資期間，產(chǎn)業(yè)基金并不會(huì)對(duì)上市公司的當(dāng)期凈利潤(rùn)造成影響埋泵。

所以幔欧，如果上市公司通過產(chǎn)業(yè)基金對(duì)虧損子公司出表罪治，就可以將合并報(bào)表層面需要承擔(dān)的子公司虧損減少。

例如產(chǎn)業(yè)基金可以購(gòu)買子公司部分股權(quán)或?qū)ψ庸驹鲑Y礁蔗，上市公司對(duì)子公司的持股比例下降喪失控制權(quán)觉义，產(chǎn)業(yè)基金控制子公司。而由于上市公司不控制產(chǎn)業(yè)基金浴井，虧損子公司就成功出表了

在子公司的業(yè)績(jī)轉(zhuǎn)好之后晒骇，上市公司可以通過控制產(chǎn)業(yè)基金，實(shí)現(xiàn)對(duì)于子公司的控制磺浙，這樣來(lái)并表洪囤。以這樣的方式，來(lái)調(diào)節(jié)利潤(rùn)撕氧。

如何處理并表和出表

并購(gòu)/產(chǎn)業(yè)基金能否并表瘤缩，核心是控制權(quán)的認(rèn)定問題。如果上市公司對(duì)于產(chǎn)業(yè)基金構(gòu)成控制伦泥，則并表剥啤；反之，則不并表不脯。

并購(gòu)基金雖然可以有多種形式府怯，但有限合伙型的并購(gòu)基金，在控制權(quán)認(rèn)定和應(yīng)用上防楷，更為靈活牺丙、更有彈性。

《并購(gòu)基金》報(bào)告曾經(jīng)分析過域帐，究其原因赘被，是有限合伙型企業(yè)作為兼具資合與人合屬性的主體，控制權(quán)的認(rèn)定并不受其出資比例的影響肖揣，更主要由合伙企業(yè)章程約定民假。

可以說(shuō)，在控制權(quán)的認(rèn)定上龙优，上市公司具有較大的操作空間羊异。因此，如果并購(gòu)基金的設(shè)置在一開始的時(shí)候留有余地彤断，上市公司后面可以很快速地實(shí)現(xiàn)并購(gòu)基金控制權(quán)的改變野舶，從而實(shí)現(xiàn)出表到并表的靈活轉(zhuǎn)換。

三種出表到并表的轉(zhuǎn)換方式

首先我們來(lái)看一下梅泰諾的案例宰衙，有助于大家了解控制權(quán)的轉(zhuǎn)移是如何實(shí)現(xiàn)的平道。

01梅泰諾的產(chǎn)業(yè)基金

在2015年2月基金設(shè)立時(shí)，梅泰諾將其認(rèn)定為可供出售金融資產(chǎn)供炼；梅泰諾收購(gòu)了其余LP的份額之后一屋，在2017年的半年報(bào)中窘疮，對(duì)產(chǎn)業(yè)基金并表處理。

下面我們來(lái)具體看看梅泰諾的產(chǎn)業(yè)基金冀墨。

1.1初始設(shè)置：出表

梅泰諾與嘉加工業(yè)闸衫、上海瑾益及德廣盛安共同發(fā)起設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金上海錦阜投資管理中心（有限合伙）。由德廣盛安擔(dān)任合伙企業(yè)的普通合伙人/管理人诽嘉。

各方的認(rèn)繳出資額和比例如下：

投委會(huì)設(shè)置:

投資決策委員會(huì)成員由五人組成蔚出，其中嘉加工業(yè)委派二人，梅泰諾委派三人虫腋，委員會(huì)所作出的所有決策需全體委員會(huì)成員五分之四及以上書面同意方可通過骄酗。?

投資方向：

合伙企業(yè)以投資與梅泰諾發(fā)展戰(zhàn)略相關(guān)，滿足公司未來(lái)收購(gòu)要求的項(xiàng)目為投資方向岔乔。

退出方式 ：

合伙企業(yè)參與或收購(gòu)標(biāo)的后酥筝，將對(duì)其進(jìn)行孵化和培育，待培育成熟雏门、業(yè)務(wù)發(fā)展穩(wěn)定后嘿歌，在符合條件情況下，由梅泰諾優(yōu)先進(jìn)行收購(gòu)茁影，并購(gòu)基金投資實(shí)現(xiàn)退出宙帝。在并購(gòu)基金存續(xù)期內(nèi)，若合伙企業(yè)無(wú)法通過并購(gòu)募闲、IPO步脓、定向增發(fā)等方式實(shí)現(xiàn)退出，梅泰諾有義務(wù)按約定在一定期限內(nèi)一次性受讓嘉加工業(yè)浩螺、上海瑾益認(rèn)購(gòu)的合伙企業(yè)的份額靴患。

特別約定：

合作四方共同承諾：合伙企業(yè)所投資項(xiàng)目適時(shí)由梅泰諾優(yōu)先進(jìn)行收購(gòu)。

在2015年的年報(bào)中要出，梅泰諾將產(chǎn)業(yè)基金認(rèn)定為可供出售金融資產(chǎn)鸳君，以成本法計(jì)量

在這里，梅泰諾對(duì)產(chǎn)業(yè)基金是不構(gòu)成控制的患蹂。為什么呢或颊？

最關(guān)鍵一點(diǎn)是，梅泰諾在投委會(huì)中擁有3個(gè)席位传于，而決策是需要4/5以上的成員同意才能通過的囱挑。所以梅泰諾并不能控制投委會(huì)的決議。

其次沼溜，產(chǎn)業(yè)基金LP之間并不存在結(jié)構(gòu)化安排平挑，因此，盡管梅泰諾對(duì)于另外兩位LP的份額有回購(gòu)義務(wù)系草，仍不構(gòu)成控制弹惦。當(dāng)然否淤，如果梅泰諾認(rèn)定對(duì)產(chǎn)業(yè)基金構(gòu)成共同控制、重大影響棠隐，以長(zhǎng)期股權(quán)投資權(quán)益法計(jì)量，被認(rèn)為也是可以的

另一點(diǎn)特別需要注意的是檐嚣，德廣盛安盡管是基金的GP助泽，但是在投委會(huì)中是沒有席位的，也就是說(shuō)嚎京，GP并沒有權(quán)力決定產(chǎn)業(yè)基金的進(jìn)入和退出嗡贺。在這里，GP實(shí)際是代理人的身份鞍帝。正是這一點(diǎn)诫睬，直接決定了梅泰諾之后能對(duì)產(chǎn)業(yè)基金并表。

1.2出表到并表的轉(zhuǎn)換

2017年4月22日帕涌，梅泰諾發(fā)布公告稱摄凡，梅泰諾決定收購(gòu)嘉業(yè)工業(yè)、上海瑾益持有的并購(gòu)基金1.5億蚓曼、0.5億份財(cái)產(chǎn)份額亲澡。在2017年半年報(bào)中，梅泰諾將并購(gòu)基金納入合并范圍纫版。

為什么梅泰諾作為L(zhǎng)P卻可以并表床绪？

我們前面說(shuō)過了，GP并不是真正的管理人其弊，而是“代理人”癞己，即代LP管理基金。GP在投委會(huì)中也沒有席位梭伐。當(dāng)梅泰諾獲得了除GP以外的全部份額痹雅，梅泰諾也就擁有了投委會(huì)的全部席位，可以控制投委會(huì)籽御，也能決定產(chǎn)業(yè)基金的投入和退出练慕。梅泰諾對(duì)產(chǎn)業(yè)基金就形成了控制。接下來(lái)我們要介紹技掏，對(duì)于產(chǎn)業(yè)基金來(lái)說(shuō)铃将，控制是如何認(rèn)定的。理解了產(chǎn)業(yè)基金的控制權(quán)認(rèn)定哑梳，才能更好的設(shè)置產(chǎn)業(yè)基金實(shí)現(xiàn)出表到并表的靈活轉(zhuǎn)換劲阎。

02實(shí)現(xiàn)出表到并表的關(guān)鍵是什么？

在《并購(gòu)基金》報(bào)告中鸠真，對(duì)于并購(gòu)基金的結(jié)構(gòu)搭建等做了詳細(xì)講解悯仙。在出表到并表的轉(zhuǎn)換方面龄毡，產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)置上，最重要的是要關(guān)注三點(diǎn)：

?合伙人的性質(zhì)锡垄；比如上市公司是GP還是LP沦零，GP是否為代理人？

投資決策委員會(huì)的設(shè)置货岭；比如各方各有幾個(gè)席位路操，決議需要幾票通過，是否有一票否決權(quán)千贯？

?GP和LP如何分享收益屯仗、承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)；比如劣后級(jí)LP是否對(duì)優(yōu)先級(jí)LP負(fù)有回購(gòu)義務(wù)搔谴，GP是否享有可變回報(bào)魁袜？

2.1合伙人性質(zhì)

一般來(lái)說(shuō)，GP對(duì)于產(chǎn)業(yè)基金構(gòu)成控制敦第。

但這并不絕對(duì)峰弹。為什么這么說(shuō)呢？

1）GP可能是代理人

如果認(rèn)定GP為代理人申尼，代某位LP為行使決策權(quán)垮卓，顯然GP對(duì)產(chǎn)業(yè)基金并不構(gòu)成控制。梅泰諾的案例就是一個(gè)典型师幕，GP在投委會(huì)中并沒有席位粟按，而產(chǎn)業(yè)基金的投資和退出一般都是由投委會(huì)來(lái)決定的。通俗點(diǎn)來(lái)說(shuō)霹粥，GP并不能做主灭将。

（2）劣后級(jí)LP

由于產(chǎn)業(yè)基金在LP之間也會(huì)設(shè)置優(yōu)先、劣后的結(jié)構(gòu)后控，劣后級(jí)LP也有可能是產(chǎn)業(yè)基金的控制人庙曙。

為什么呢？我們來(lái)想想為什么一般認(rèn)為GP對(duì)產(chǎn)業(yè)基金形成控制浩淘。

因?yàn)楫a(chǎn)業(yè)基金由GP執(zhí)行合伙事務(wù)捌朴，而且普通合伙人對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)無(wú)限連帶責(zé)任，有限合伙人以其認(rèn)繳的出資額為限對(duì)合伙企業(yè)債務(wù)承擔(dān)責(zé)任张抄。

以這兩點(diǎn)來(lái)看：GP擁有對(duì)產(chǎn)業(yè)基金的權(quán)力,GP享有的可變回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)敞口最大砂蔽，并且有能力運(yùn)用對(duì)被投資方的權(quán)力影響其回報(bào)金額。

設(shè)置劣后級(jí)LP之后署惯，合伙章程中的約定可能導(dǎo)致劣后級(jí)LP享有的可變回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)敞口最大左驾，如果GP一方不能決定合伙事務(wù)，那么劣后級(jí)LP有可能認(rèn)定為控制人。

2.2投委會(huì)的設(shè)置

投資決策委員會(huì)是產(chǎn)業(yè)基金的最高決策機(jī)構(gòu)诡右。投委會(huì)如何設(shè)置對(duì)于產(chǎn)業(yè)基金的控制權(quán)認(rèn)定影響很大安岂。主要關(guān)注：

投委會(huì)組成：投委會(huì)總共設(shè)置幾個(gè)席位，各方各占幾個(gè)席位帆吻；

決策制度：對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行投票表決域那，需要幾方同意。常見的為2/3以上同意猜煮，和全體同意琉雳；

特殊權(quán)利：例如，有些產(chǎn)業(yè)基金會(huì)給予LP一票否決權(quán)友瘤。事實(shí)上，關(guān)于一票否決權(quán)屬于保護(hù)性權(quán)利還是實(shí)質(zhì)性權(quán)利也是存在爭(zhēng)議的檐束。如果認(rèn)定為保護(hù)性權(quán)利辫秧，那么是不足以使LP擁有對(duì)被投資方的權(quán)力的。

目前投委會(huì)的設(shè)置被丧，一般來(lái)說(shuō)很少有一方能完全控制投委會(huì)盟戏。這也是投資方出于保護(hù)自身、平衡利益的一種選擇甥桂∈辆浚可以重點(diǎn)關(guān)注投資方持有的表決權(quán)相對(duì)于其他投資方持有的表決權(quán)份額的大小，以及其他投資方持有表決權(quán)的分散程度黄选。當(dāng)然蝇摸，在實(shí)踐中，我們需要注意投委會(huì)的具體權(quán)限办陷。假如產(chǎn)業(yè)基金設(shè)立時(shí)投資項(xiàng)目和收購(gòu)價(jià)格等核心條款就已經(jīng)確定貌夕，投委會(huì)的表決也就沒有實(shí)質(zhì)意義了。

2.3收益分配

合伙人之間的收益分配方式是判定并購(gòu)基金控制權(quán)的重要依據(jù)民镜。一般來(lái)說(shuō)啡专，享有最大的可變回報(bào)、承擔(dān)最大的風(fēng)險(xiǎn)敞口的一方制圈，為基金的控制人们童。

在判斷上，我們首先來(lái)看GP的收益鲸鹦。我們知道慧库，GP的收益有兩種，一種是管理費(fèi)亥鬓，一般為2%/年完沪；一種是按照約定可享有的可變回報(bào)。如果GP的收益只是管理費(fèi)，那么GP更傾向于是代理人覆积。然后听皿，整體來(lái)看合伙人之間的收益及本金分配方式。在《并購(gòu)基金》報(bào)告中宽档，講述了并購(gòu)基金的多種收益分配方式尉姨。在這里，我們介紹一種常見的：

在LP之間是平層的結(jié)構(gòu)中吗冤，一般采用“先回本后分利”的方式又厉。基金獲得的可分配資金應(yīng)首先讓所有合伙人（包括GP）按實(shí)繳出資比例回收其實(shí)繳出資額椎瘟。實(shí)繳出資額全部回收后如有余額覆致，則按照事先約定的比例在基金管理人和全體合伙人之間進(jìn)行分配。

在LP之間有結(jié)構(gòu)化的結(jié)構(gòu)中（即存在優(yōu)先級(jí)LP肺蔚、劣后級(jí)LP）煌妈，一般先向優(yōu)先級(jí)LP分配直至其收回實(shí)繳出資額和約定年利率x%，然后向劣后級(jí)分配直至收回本金宣羊，剩余的部分由劣后級(jí)LP和GP按照事先約定的比例進(jìn)行分配璧诵。

最后一步的分配中，常常劣后級(jí)LP分配的收益占比比GP要更高仇冯，比如雙方按照80%：20%的比例分配之宿；一些劣后級(jí)LP還都會(huì)對(duì)優(yōu)先級(jí)LP承擔(dān)差額補(bǔ)足義務(wù)，因此這也是為什么一些時(shí)候劣后級(jí)LP會(huì)被認(rèn)為是對(duì)產(chǎn)業(yè)基金擁有控制權(quán)苛坚。

03

轉(zhuǎn)換模式

3.1模式一：GP為代理人

這個(gè)其實(shí)就是梅泰諾采用的方式比被。在這個(gè)方案中，最重要的其實(shí)就是投委會(huì)的組成炕婶。梅泰諾產(chǎn)業(yè)基金中約定的投資方向姐赡、退出方式、特別約定等柠掂，都是為了讓并表變的更有說(shuō)服力项滑。

初始設(shè)置：上市公司作為L(zhǎng)P，并引入其他投資者作為L(zhǎng)P涯贞；投委會(huì)全部由LP推進(jìn)的委員組成枪狂，GP為代理人，不占有席位宋渔。上市公司將產(chǎn)業(yè)基金出表處理州疾，可選擇長(zhǎng)期股權(quán)投資權(quán)益法，或者可供出售金融資產(chǎn)皇拣。

轉(zhuǎn)換時(shí)：需要轉(zhuǎn)換時(shí)严蓖，由上市公司收購(gòu)其他幾方LP的份額薄嫡，上市公司獲得投委會(huì)的全部席位，GP為代理人颗胡。上市公司可以對(duì)產(chǎn)業(yè)基金并表毫深。

事實(shí)上，梅泰諾這個(gè)出表到并表的轉(zhuǎn)換模式缺陷還是非常明顯的毒姨。上市公司需要把產(chǎn)業(yè)基金的全部LP份額買過來(lái)哑蔫，花費(fèi)較大。在梅泰諾的案例中弧呐，梅泰諾出資2.49億元收購(gòu)其他LP持有的2億的份額闸迷。

3.2模式二：雙GP結(jié)構(gòu)

初始設(shè)置：雙GP結(jié)構(gòu)，上市公司子公司作為GP俘枫，引入第三方作為另一個(gè)的GP腥沽；上市公司自身為L(zhǎng)P，并引入其他投資者作為L(zhǎng)P鸠蚪；投委會(huì)的設(shè)置兩個(gè)席位巡球，每個(gè)GP各擁有一個(gè)席位。

上市公司將產(chǎn)業(yè)基金出表處理邓嘹，由于其子公司作為GP屬于共同控制，因此按長(zhǎng)期股權(quán)投資權(quán)益法處理险胰。

轉(zhuǎn)換時(shí)：需要轉(zhuǎn)換時(shí)汹押，第三方GP退出，上市公司子公司成為產(chǎn)業(yè)基金的唯一GP, 上市公司獲得投委會(huì)的全部席位起便。上市公司可以對(duì)產(chǎn)業(yè)基金并表棚贾。

例如，在初始設(shè)置時(shí)榆综，產(chǎn)業(yè)基金可以如下圖所示設(shè)置：

需要并表時(shí)妙痹，上市公司收購(gòu)第三方GP的份額，第三方GP實(shí)現(xiàn)退出鼻疮，上市公司子公司成為產(chǎn)業(yè)基金的唯一GP, 上市公司獲得投委會(huì)的全部席位怯伊。

這個(gè)方式中，由于GP的出資份額一般會(huì)非常小判沟，因此收購(gòu)GP的份額的成本很低耿芹，至多幾百萬(wàn)，至少可能幾萬(wàn)就夠了

3.3模式三：上市公司作為劣后級(jí)LP

這是一個(gè)相對(duì)有爭(zhēng)議的方式挪哄，可能會(huì)引起監(jiān)管的反彈吧秕，因?yàn)樵诔跏荚O(shè)置的時(shí)候，劣后級(jí)LP的可變回報(bào)可能就是最大的了

在《并購(gòu)基金》報(bào)告中迹炼，也講解了LP之間的結(jié)構(gòu)化安排對(duì)于產(chǎn)業(yè)基金的正面和負(fù)面影響砸彬。

事實(shí)上，由于天夏智慧子公司、洲際油氣在產(chǎn)業(yè)基金中擔(dān)任劣后級(jí)LP砂碉，就收到了交易所的問詢函蛀蜜，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)敞口、是否構(gòu)成控制等進(jìn)行了問詢绽淘。

初始設(shè)置：上市公司作為劣后級(jí)LP涵防，其他投資者作為優(yōu)先級(jí)LP。投委會(huì)的設(shè)置上沪铭，三方各有一票壮池，投資項(xiàng)目需經(jīng)投委會(huì)2/3以上同意，其中必須包括上市公司委派的委員同意

例如杀怠，上市公司及其他各方按照如下比例出資

在收益分配上椰憋，先向優(yōu)先級(jí)LP分配直至其收回實(shí)繳出資額和約定年利率8%，然后向劣后級(jí)分配直至收回本金赔退，剩余的部分由劣后級(jí)LP和GP按實(shí)繳出資比例分配橙依。轉(zhuǎn)換時(shí)：需要轉(zhuǎn)換時(shí)，上市公司可以考慮將優(yōu)先級(jí)LP的份額收購(gòu)硕旗，或由上市公司子公司收購(gòu)GP的份額窗骑。上市公司享有最大的可變回報(bào)、承擔(dān)最大的風(fēng)險(xiǎn)敞口漆枚，同時(shí)又擁有了對(duì)于投委會(huì)的控制權(quán)创译。

因此，上市公司對(duì)產(chǎn)業(yè)基金構(gòu)成控制墙基，將產(chǎn)業(yè)基金并表處理软族。

04 總結(jié)

并購(gòu)基金出表到并表的轉(zhuǎn)換，其實(shí)質(zhì)就是上市公司從對(duì)產(chǎn)業(yè)基金不構(gòu)成控制轉(zhuǎn)換到構(gòu)成控制残制。想要快速實(shí)現(xiàn)控制權(quán)的轉(zhuǎn)變立砸，重點(diǎn)需要在產(chǎn)業(yè)基金的三方面設(shè)置上注意：合伙人的性質(zhì)，投委會(huì)設(shè)置初茶，和收益分配方式颗祝。

上市公司作為L(zhǎng)P，GP為代理人恼布；

雙GP結(jié)構(gòu)吐葵，上市公司子公司為GP；

上市公司為劣后級(jí)LP桥氏。

在這里温峭，小汪@并購(gòu)?fù)糁皇墙o大家舉幾個(gè)例子。實(shí)際上字支，產(chǎn)業(yè)基金的設(shè)置是非常靈活的凤藏，只要明白了產(chǎn)業(yè)基金的控制權(quán)認(rèn)定奸忽，上市公司就可以不變應(yīng)萬(wàn)變，根據(jù)需要自行設(shè)置產(chǎn)業(yè)基金了揖庄。

最后需要說(shuō)明的是栗菜，由于產(chǎn)業(yè)基金的控制權(quán)認(rèn)定有很大余地，所以如何設(shè)置產(chǎn)業(yè)基金事實(shí)上是為了讓出表或者并表更有“說(shuō)服力”蹄梢，減少監(jiān)管的反彈疙筹，并不是說(shuō)這樣設(shè)置才能出表或并表。