本文首發(fā)于微信公眾號“眾研會”蜓萄，關(guān)注后回復(fù)“1”可獲取各版塊精選個股哦庄新！
藥物創(chuàng)新研發(fā)是藥企的核心主題和持續(xù)競爭力的根本保障鞠眉。近年來，隨著抗腫瘤择诈，自身免疫械蹋，及代謝系統(tǒng)疾病靶點研究的進(jìn)展，創(chuàng)新藥物的研究進(jìn)入更廣闊的空間羞芍。在國內(nèi)哗戈，自2018年集中帶量采購以及藥品一致性評價（BE）以來，創(chuàng)新藥研究和臨床效率提高更是受到藥企的高度重視涩金。
創(chuàng)新藥研發(fā)和上市有多重挑戰(zhàn)
挑戰(zhàn)之一：研發(fā)投入持續(xù)上升谱醇，創(chuàng)新藥企投入回報率下降。
全球研發(fā)支出在2018年首次超過1740億美元步做，2014年到2018年CAGR為5.3%副渴，其中發(fā)現(xiàn)研究支出為362億美元，臨床前研究支出為196億美元全度，臨床研究支出為1183億美元煮剧。
據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，全球12個大市值制藥企業(yè)研發(fā)平均成本由2010年的11.88億美元增加到2018年的21.68億美元，8年CAGR為7.8%勉盅。因為創(chuàng)新藥研發(fā)的高風(fēng)險佑颇，研發(fā)的高投入往往又不能等比例的帶來回報，草娜。12家全球大市值藥企綜合回報率呈現(xiàn)逐年下降趨勢挑胸，預(yù)計2018年的回報率較2010年下降8.2個pp，僅為1.9%宰闰，并且預(yù)計將會繼續(xù)創(chuàng)新低茬贵。
挑戰(zhàn)二：新藥研發(fā)的時間成本不斷提升。?
發(fā)現(xiàn)和開發(fā)一種新的治療方法平均需要10-15年的時間移袍，成本超過10億美元解藻。最初研究的10,000-15,000種化合物中，只有5種能進(jìn)入臨床試驗環(huán)節(jié)葡盗，最終被批準(zhǔn)商業(yè)化的只有1種螟左。數(shù)據(jù)表明，新藥研發(fā)的時間成本和資金投入仍處于上升的趨勢中觅够。
挑戰(zhàn)三：對于中國創(chuàng)新藥企來說胶背，靶點研究積累不足，臨床推進(jìn)效率低蔚约。
國內(nèi)藥企創(chuàng)新研究起步低奄妨，目前除了恒瑞醫(yī)藥，中國生物制藥苹祟，齊魯制藥砸抛，石藥集團(tuán)等從仿制藥起步的老牌藥企發(fā)力創(chuàng)新研究外，還有很多生物藥創(chuàng)新研究來自于近年來剛起步的新藥企树枫，例如信達(dá)生物直焙，百濟(jì)神州，君實生物砂轻，康寧杰瑞等奔誓。這些企業(yè)創(chuàng)新基因強(qiáng)，搔涝，研發(fā)團(tuán)隊基本都是具有海外背景厨喂，研發(fā)能力優(yōu)秀，不足在于對國內(nèi)臨床環(huán)境不熟悉庄呈，沒有臨床推動的資源蜕煌。
CRO行業(yè)面臨較大的機(jī)遇
CRO全稱為合同研究組織（Contract Research Organization, CRO），是一個名副其實的盈利性商業(yè)組織诬留。主要業(yè)務(wù)包括為制藥企業(yè)提供一系列研發(fā)支持和服務(wù)斜纪。包括靶點研究贫母，前導(dǎo)化合物發(fā)現(xiàn)，化合物或者生物藥生產(chǎn)制造（CDMO）盒刚，以及申報臨床試驗腺劣，完成臨床試驗并推動上市。在上市以后因块，也有CSO組織可以提供銷售支持橘原。
因為藥物臨床試驗是一個重要的里程碑時間，以此為時間界限涡上，可分為臨床前CRO和臨床CRO靠柑。
藥企面臨研發(fā)成本持續(xù)上升，回報率下降的境況吓懈，急需降本增效，而研發(fā)的重點傾斜于腫瘤藥靡狞、罕見病藥等耻警，愈發(fā)需要CRO專業(yè)化的研究支持，這些因素都有力的促進(jìn)了CRO行業(yè)的發(fā)展甸怕。
據(jù)測算甘穿，國內(nèi)CRO市場在2020年將達(dá)到RMB 600億規(guī)模，其中臨床CRO將達(dá)到400億規(guī)模梢杭。
從當(dāng)前前全球CRO組織發(fā)展來看温兼，臨床CRO確定性高，藥企參與合作的框架成熟武契，且具有資源獨占性募判，是一個高毛利，高產(chǎn)出咒唆，有壁壘届垫，能夠持續(xù)的好生意。
CRO行業(yè)中每個環(huán)節(jié)的成本占比不同全释，臨床前CRO占比約36%装处，臨床CRO占比近64%，尤其是III期臨床浸船，占比達(dá)到28%妄迁，因此為盡可能的降低研發(fā)成本，藥企更傾向于將臨床研究部分外包給CRO企業(yè)李命，臨床CRO是CRO企業(yè)重點布局的領(lǐng)域登淘。
國內(nèi)臨床CRO龍頭泰格醫(yī)藥高速增長
泰格醫(yī)藥成立于2004年12月，業(yè)務(wù)覆蓋臨床研究全產(chǎn)業(yè)鏈项戴，是臨床CRO企業(yè)的領(lǐng)軍者形帮。
公司總部位于杭州槽惫，下設(shè)44 家子公司，在中國大陸主要城市辩撑、中國香港界斜、中國臺灣共設(shè)有97個服務(wù)網(wǎng)點。此外合冀，也在韓國各薇、日本、馬來西亞君躺、美國峭判、歐洲等9個國家和地區(qū)設(shè)立海外服務(wù)網(wǎng)點，擁有5000多人的國際化專業(yè)團(tuán)隊棕叫。泰格醫(yī)藥臨床運營部為全球600多家客戶成功開展了1500余項臨床試驗服務(wù)林螃。泰格醫(yī)藥更因參與百余項國內(nèi)創(chuàng)新藥臨床試驗，而被業(yè)界譽為“創(chuàng)新型臨床CRO”俺泣。
公司主要是為國內(nèi)外醫(yī)藥及健康相關(guān)產(chǎn)品的研究開發(fā)提供專業(yè)臨床研究服務(wù)疗认，業(yè)務(wù)范圍涵蓋了I至IV期臨床試驗技術(shù)服務(wù)、數(shù)據(jù)管理及統(tǒng)計分析伏钠、注冊申報横漏、臨床試驗現(xiàn)場服務(wù)、SMO服務(wù)熟掂、醫(yī)學(xué)檢測缎浇、醫(yī)學(xué)翻譯、中心實驗室赴肚、中心影像素跺、藥物安全警戒和第三方稽查等服務(wù)
泰格醫(yī)藥臨床CRO業(yè)務(wù)成熟穩(wěn)定，毛利率和凈利率具有較高水平尊蚁。
公司2019年銷售毛利率46.48%（+3.37pp）亡笑，主要受益于臨床試驗技術(shù)服務(wù)毛利率大幅提升。銷售費用率2.89%（+0.52pp）横朋，管理費用率（含研發(fā)）16.90%（-0.58pp）仑乌，財務(wù)費用率0.34%（+0.02pp），三項費用率合計20.13%（-0.04pp）琴锭，基本保持穩(wěn)定晰甚。扣非凈利潤率達(dá)到19.9%（+4.4pp）决帖，主要受益于毛利率的升高厕九。
看到這里衣吠，各位是否覺得找到了一座金礦资溃。對于投資決策來說，至少能夠確定這座礦曾經(jīng)的產(chǎn)出還是很不錯的，但是礦里還有多少金子供以后產(chǎn)出酪耳，也是非常重要的板甘，這就是待執(zhí)行合同金額同仆。
泰格醫(yī)藥在手訂單訂單充足倚舀，2019年末待執(zhí)行合同金額50億，是當(dāng)年營收的近2倍谷羞。
公司2019年新增合同金額42.31億元帝火，較上年同期增長27.9%，截至2019年底累計待執(zhí)行合同金額為50.11億元湃缎，同比增長36.1%犀填，在手訂單充沛，未來收入增長有保障嗓违。
當(dāng)前業(yè)務(wù)穩(wěn)健高速增長九巡，預(yù)期未來還有更大的業(yè)務(wù)空間，并且訂單充足蹂季，這樣一個好生意比庄，資本市場自然不能輕易放過。事實上乏盐，自從上市以來，泰格醫(yī)藥股價一路走高制恍，估值也一直被推動至較高水平父能。
泰格醫(yī)藥投資預(yù)期評估
基于行業(yè)機(jī)遇和公司在臨床CRO業(yè)務(wù)上的資源儲備和服務(wù)能力評估，預(yù)計公司在2022年净神，依然會取得業(yè)務(wù)的高速增長何吝。公司正在通過收購兼并國內(nèi)中小CRO企業(yè)，新增設(shè)立海外子公司等有效手段推動國內(nèi)鹃唯，國外業(yè)務(wù)的增長爱榕。
預(yù)計20~22年收入35.28/45.95/60.90億元，同比增長25.8/30.2/32.5%坡慌。預(yù)計2020~2022年歸母凈利潤11.06/14.59/19.40億黔酥，同比增長31.4/31.9/33.0%。
泰格醫(yī)藥當(dāng)前市值570億洪橘，2019年末營收28億跪者，凈利潤9.8億，PE58倍熄求。依據(jù)以上測算渣玲，具備三年內(nèi)收益翻倍的預(yù)期，如果能夠保持30%增速弟晚，疊加行業(yè)前景預(yù)期尚有較大空間的影響下忘衍，資本視角能夠給予40~60倍估值水平逾苫，則股價具有3年翻倍預(yù)期。
投后管理和風(fēng)險關(guān)注
CRO服務(wù)在全球醫(yī)藥創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)鏈日趨成熟枚钓，但是在國內(nèi)還處于探索階段铅搓。針對目前我國CRO企業(yè)較多、規(guī)模大小差距較大秘噪，參考國際CRO企業(yè)發(fā)展路徑狸吞，未來中國CRO行業(yè)發(fā)展以解決行業(yè)痛點、發(fā)揮我國的獨特優(yōu)勢為主流指煎，行業(yè)門檻將逐步提高蹋偏，集中度不斷上升，CRO行業(yè)逐漸向縱向一體化至壤、特色化和信息化這三大方向發(fā)展威始。所以首先需要密切關(guān)注行業(yè)發(fā)展動態(tài)，及時調(diào)整投資決策方向像街。
泰格醫(yī)藥在臨床CRO具有極高的壁壘和競爭優(yōu)勢黎棠，但是也并不是沒有競爭。目前國內(nèi)上市企業(yè)藥明康德臨床CRO業(yè)務(wù)也在以50%的增速高速發(fā)展镰绎，2019年已經(jīng)得到10億規(guī)模脓斩。此外還有凱萊英，康龍化成畴栖，以及國際巨頭IQV參與競爭随静。
由于業(yè)務(wù)的需要，公司通過參與設(shè)立多支醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)投資基金和并購基金吗讶，截至2019擁有13.5億可供出售金融資產(chǎn)燎猛，主要是通過基金方式投資，退出后才確認(rèn)收益照皆，直投項目數(shù)目估計在80-100個重绷。這些項目收益收益情況將會影響當(dāng)期凈利潤水平，從目前評估來看膜毁，這些項目具有可持續(xù)性昭卓，但是依然必須緊密追蹤關(guān)注風(fēng)險。
其它風(fēng)險還來自于重大臨床失敗瘟滨，以及合同資產(chǎn)減值準(zhǔn)備或者應(yīng)收計提等方面葬凳。
