上周在飛機上寫了一篇《即使收購摩拜乳绕，美團出行也無法逾越這“三重門”》，不斷有資方的朋友和我討論美團的問題逼纸，大家都關(guān)注的一個點是美團能不能讓燒錢的局一直持續(xù)下去洋措，能不能像亞馬遜一樣以自由現(xiàn)金流為核心只做大蛋糕不下刀。
自由現(xiàn)金流是個財務(wù)概念杰刽，要講清楚頗為麻煩菠发，這里我只解釋下它的核心思想。一家公司的主力業(yè)務(wù)在毛利基本穩(wěn)定的情況下贺嫂，通過少量的固定成本和運營資金投入滓鸠，就能獲得大量的收入，那就會在很短時間內(nèi)迅速積累現(xiàn)金流第喳，這些現(xiàn)金流可以用于其他業(yè)務(wù)的擴張糜俗。
所以，即使企業(yè)一直沒有什么凈利潤，只要自由現(xiàn)金流能夠持續(xù)增長依然會非常值錢悠抹。亞馬遜正是以自由現(xiàn)金流為核心指標(biāo)寞射，如此一路增長過來的，可以說是這類企業(yè)最好的代表锌钮。國內(nèi)也有不少互聯(lián)網(wǎng)公司一直在套用亞馬遜的概念，繼京東之后引矩，美團成為最為積極的一家梁丘，王興在許多場合反復(fù)提及美團要成為服務(wù)類的亞馬遜，然而事實如何呢旺韭？
從表面來看氛谜，二者似乎確實有相似之處，美團從2010年成立以來四處出擊区端，一路上值漫，斬拉手網(wǎng)、吞大眾點評织盼、逼退餓了么杨何、抗衡攜程，當(dāng)中還順手制止了百度的攪局沥邻，美團在不同領(lǐng)域四處出擊還能四處獲勝危虱，這點和亞馬遜有相似性。另一方面唐全，美團目前階段要實現(xiàn)盈利難度非常大埃跷，根本沒理由主動去套用市盈率估值給自己找不自在。
但是邮利，我不認(rèn)為美團可以用亞馬遜的邏輯自洽弥雹，原因只說一條就夠，美團的盤子太大延届，但占比夠大的主力業(yè)務(wù)一個現(xiàn)金牛都沒有剪勿。甚至很多人都沒有明白，美團的主營業(yè)務(wù)到底是什么方庭？團購窗宦？外賣？還是什么二鳄？
亞馬遜在做大蛋糕赴涵，享受延遲的成功，美團卻在攤一張隨時可能崩裂的大餅订讼。
團購業(yè)務(wù)模塊：頂?shù)教旎ò逅璐埽T虎難下
回顧回國后的投資生涯，我把團購視作中國本土特色的互聯(lián)網(wǎng)投資的分水嶺。
在團購之前寄纵，先做用戶鳖敷，后做商業(yè)模式的概念已經(jīng)被騰訊、Facebook等公司證明程拭，如果給哪個創(chuàng)業(yè)公司投資個1億美元定踱，已經(jīng)是天大的新聞。團購大戰(zhàn)給所有人上的課是恃鞋，如果沒有用戶崖媚，那就花錢買。之后恤浪，動輒十億美元的投資比比皆是畅哑，獨角獸滿街跑∷桑互聯(lián)網(wǎng)投資就脫離的估值理論的約束荠呐。
花錢買用戶究竟是對是錯，需要更長的時間唯度來證明砂客。不過至少團購買來的用戶泥张，靠團購的利潤來消化掉已經(jīng)幾無可能。
從2010年成立到2016年合并點評后鞠值，美團打下了中國80%的團購市場圾结。從市場份額看，這是個輝煌的戰(zhàn)績齿诉。
80%以上的市場份額，算是壟斷地位了粤剧，但是美團并無法高枕無憂歇竟，坐享其成。團購業(yè)務(wù)在2016年就達(dá)到了天花板抵恋，Q4的增速已經(jīng)低到2%焕议。（下圖材料中 Others為除外賣以外的團購加酒店等其他業(yè)務(wù)，或者叫到店業(yè)務(wù)弧关。food特指外賣[ （Reference: http://baijiahao.baidu.com/s?id=1567738272956666&wfr=spider&for=pc）]）盅安。
根據(jù)近期投行的測算，美團團購業(yè)務(wù)在2017年的GMV增長僅僅從2016年的1300億世囊，增長到了1400億到1500億之間别瞭，增長率在10%到20%。從2017年美團官方公布的3600億集團GMV株憾，外賣占比一半的口徑推算蝙寨，扣除酒店業(yè)務(wù)晒衩，2017年團購業(yè)務(wù)大約在這個量級。
而美團到店團購業(yè)務(wù)的實際利潤空間（收入占GMV比例）也比早年測算的有所縮減墙歪，實際在3%-5%左右（原本業(yè)內(nèi)測算為7%左右听系，早年測算更高）。50億上下的收入虹菲，要支持美團的地面部隊靠胜、廣告開支恐怕很難，更不要說補貼其他新開辟的戰(zhàn)場毕源。
因此浪漠，即使美團發(fā)家之地的團購業(yè)務(wù)，在2016年脑豹，也就是業(yè)務(wù)開啟的第6年，依然大概率是負(fù)現(xiàn)金流衡查；2017年美團在運營上精兵簡政瘩欺，但團購市場的天花板已經(jīng)頂?shù)侥X袋了，如果能勉強實現(xiàn)了正向現(xiàn)金流已經(jīng)值得慶祝拌牲。
自2017年起，團購已經(jīng)不在各大研報中作為單獨的行業(yè)出現(xiàn)了塌忽。根據(jù)易觀國際的報道拍埠，中國本地生活在2018年半年環(huán)比增速僅在10%多一點，而中國2017年的名義GDP增長都有11%土居，團購的人口和商戶紅利都消失了枣购。
美團自2010年起始，用了6,7年的時間用各種價格戰(zhàn)補貼戰(zhàn)成功拿下了壟斷地位擦耀，但是此時美團的基本盤已經(jīng)成了一個紅利消退棉圈、增長接近名義GDP增幅的行業(yè)。即使美團能從團購里面擠壓出利潤來眷蜓，也難以對的起百億美元的估值分瘾，指望團購貼現(xiàn)就更加指望不上的。
外賣業(yè)務(wù)模塊：兌現(xiàn)GMV預(yù)期的同時吁系，勢必放大虧損
2016年的美團急需一個方向德召。團購注定是個沒有什么油水的市場，無論是騰訊還是其他資方汽纤，不會對團購市場的結(jié)果滿意上岗。在合并點評之后，美團給投資人的預(yù)期是上市后800億美元估值[ （Reference: https://baijia.baidu.com/s?old_id=271526 ）]蕴坪。
從媒體流出來的一份美團早期融資報告來看液茎，美團在早期和投資人溝通的指標(biāo)，無論當(dāng)時陳述的是何種商業(yè)模式，美團挑戰(zhàn)的GMV是2019年接近兩萬億[ （Reference:? http://www.sinotf.com/GB/News/Enterprise/2017-05-18/1OMDAwMDIzNzA1OA.html ）]捆等。但是2017年美團只是做到了3600億滞造，遠(yuǎn)低于預(yù)期的7,500億。
美團的估值大體上是基于當(dāng)期GMV和市場份額栋烤，然后看遠(yuǎn)期壟斷市場后的利潤空間谒养。因此，能快速拉高GMV的市場明郭，是美團的首選买窟。
2016年初，美團的外賣業(yè)務(wù)上線已經(jīng)2年多了薯定，但是整體行業(yè)在2015年并不驚艷始绍，行業(yè)總GMV不到400億[ (Reference: http://www.ebrun.com/20170411/225591.shtml )]，餓了么運營了5年的公司话侄，沒看到盈利的任何可能亏推。美團外賣市場份額不高，100億出頭年堆，有資方估算對美團2015年的收入貢獻(xiàn)是小幾億人民幣的范圍吞杭，但是因為和餓了么膠著，實際應(yīng)該在十億級以上的虧損变丧。
但是從GMV角度來說芽狗，外賣是很好的選擇。第一痒蓬，外賣行業(yè)潛在市場很大童擎，食衣住行四大件之一，吃飯市場是真實存在的巨無霸攻晒。第二柔昼，餓了么作為后輩創(chuàng)業(yè)公司，手里底牌不多炎辨，戰(zhàn)斗經(jīng)驗不如美團捕透。第三，用戶消費高頻碴萧，決策簡單乙嘀，適合搞補貼。
也就是說破喻，2016年初的外賣市場虎谢，只要搞補貼，用戶就會蜂擁而來曹质，對手還擊的力度可能有限婴噩。美團在2016年給外賣加碼擎场，集團的力量推動，加上資本的助力几莽，外賣業(yè)務(wù)實現(xiàn)了GMV接近5倍的增長迅办。2017年，在補貼驅(qū)動下美團外賣GMV沖到了1710億章蚣，接近美團年度總GMV一半站欺。
但是，與其說美團在外賣市場低估了對手纤垂，不如說忽視了垂涎這塊市場的潛在競爭者矾策。由于對于移動支付場景的敏感，巨頭都不敢輕易放棄峭沦。如果說2015年百度揚言200億美元做外賣市場只是個口號贾虽，這次阿里斥資95億美元買下餓了么，結(jié)果來看美團要在外賣市場直面阿里吼鱼∨罨恚口碑網(wǎng)在各條戰(zhàn)線和美團本來就難解難分，更何況如今還要加上外賣蛉抓，雙方的恩怨再度升級庆尘。
易觀的數(shù)據(jù)顯示巷送，本地生活服務(wù)總體而言，阿里旗下的口碑陣營（包含導(dǎo)給餓了么的流量）矛辕，在2017年總體表現(xiàn)不亞于美團點評陣營笑跛。而且，每年的雙11聊品，雙12飞蹂，阿里都會傾公司之力，在各個條線上對競爭對手發(fā)起一波攻擊翻屈。
美團雖然沒有公布2017年的利潤和現(xiàn)金流數(shù)字陈哑，但是根據(jù)一些投資機構(gòu)的測算，外賣板塊的現(xiàn)金流出伸眶，至少在30億以上惊窖，足以抹平集團的全年利潤。同樣厘贼，根據(jù)之前餓了CEO張旭豪在2017年博鰲論壇上公布的信息界酒，外賣行業(yè)補貼在1-2元每單[ http://news.ifeng.com/a/20170427/51011281_0.shtml ]，美團2400萬日單的全年的補貼就要接近100億嘴秸，還有30萬的外賣人員毁欣，估計成本在百億以上庇谆。這些成本是變動成本，隨著訂單數(shù)量凭疮、GMV增加而增加饭耳；僅僅這些成本就可以抹平1710億GMV帶來的收入（行業(yè)人士測算外賣平均收點在10%到12%）。
由于阿里和騰訊在業(yè)務(wù)上并非直接競爭關(guān)系哭尝，烏鎮(zhèn)時候坐在馬化騰左右手的劉強東和王興才是真正和阿里搶地盤的人哥攘。考慮到本地生活場景對于阿里是入口級別的材鹦，如果在這個領(lǐng)域再培養(yǎng)出一個京東級別的對手逝淹，那絕對是不能接受的，所以外賣市場要說戰(zhàn)斗結(jié)束時間那就是遙遙無期了桶唐。從資金投入的角度來說栅葡，外賣比團購市場更是一個無底洞库正。何況掌测，如果團購大戰(zhàn)美團對付的還是烏合之眾，外賣市場美團面對的是強大的正規(guī)軍翘狱。
可以說坯约，現(xiàn)在的美團實際上陷入了一個兩難的抉擇熊咽，即GMV和利潤恐怕只能以兌現(xiàn)其中一個為目標(biāo)。實際上闹丐，即使只兌現(xiàn)其中一個都是頗為艱巨的任務(wù)横殴。
出行模塊：戰(zhàn)略的搖擺與限制下的妥協(xié)產(chǎn)物
美團在戰(zhàn)略上其實并不像看起來的那么清晰，這點從美團與點評后多次的組織架構(gòu)變化也可看出一二卿拴。而出行模塊衫仑，更像是被倒逼出來的產(chǎn)物。
2016年美團的高層在媒體上給出的企業(yè)方向有很多堕花，“要不開拓海外市場文狱，可能還有更多用戶，但是國際化是非常不容易的事情缘挽；要不你就得精耕細(xì)作瞄崇，把原有的用戶服務(wù)得更好，通過每個用戶創(chuàng)造更多的價值壕曼∷昭校”這個時期的美團，顯然沒打算過把出行當(dāng)成戰(zhàn)略方向窝稿。
但隨著時間推移楣富，出海的事情基本上是卡住了，畢竟美團擅長的地面戰(zhàn)術(shù)伴榔，并不像彼時流行的360纹蝴、獵豹庄萎、Avazu之類移動APP出海那樣容易復(fù)制到海外。給中小商家做ERP是另一個策略的執(zhí)行方式塘安，但是中國中小商戶對ERP的接受程度太低糠涛，增長需時。
從2015年以后的投資布局來看忍捡，除了貓眼是比較成功的，美團在其他方向均沒有太多建樹切黔。尤其需要提一下支付領(lǐng)域砸脊，支付作為金融的前端入口，寄托了美團在原有的體系框架內(nèi)達(dá)成盈利的最大可能性纬霞，所以美團斥資10多億購買了第三方支付牌照凌埂。但是支付市場連銀聯(lián)尚且打的吃力，美團要參一腳不但實力不夠诗芜，而且還得投鼠忌器瞳抓。很顯然，支付市場不單單是阿里戰(zhàn)略高地伏恐，還是騰訊的戰(zhàn)略要沖孩哑。支付這個蛋糕一刀切錯是非常危險的，會切掉自己的后路翠桦。
原有架構(gòu)三面不開花的局面下横蜒，需要另一個天量的GMV來構(gòu)建估值邏輯。放眼市場上秤掌，唯一有可能的就是滴滴占領(lǐng)的出行市場愁铺。即使不符合原本的戰(zhàn)略意圖鹰霍，王興也得撕破臉和程維爭奪出行市場闻鉴。
目前去評價美團的出行模塊有點為時過早，但毫無疑問美團在上海以非常接近GMV的成本買訂單茂洒。按照30萬訂單來算孟岛，要說美團一個月燒掉5000萬美元是完全有可能的，按這個效率督勺，開10個城市一個月就是5~10億美元的支出渠羞，明顯不可持續(xù)。要讓出行模塊成立智哀，唯有期待補貼過后還能維持自然增長次询。但這個就實在是太不把滴滴當(dāng)一回事了，滴滴手頭現(xiàn)金儲備120億美元瓷叫，程柳兩人根本就不怕和王興互相放血屯吊。美團能砸一個月時間讓用戶養(yǎng)成用美團打車的習(xí)慣送巡，滴滴同樣能砸一個月把這個習(xí)慣改回來。
我上次就說了盒卸，用戶沒有忠誠度不代表用戶傻骗爆。用戶會從自己的體驗角度來權(quán)衡所有因素，價格只是一個維度蔽介，其他還有等待時間摘投，司機的質(zhì)量，平臺的客服和處理糾紛能力等多種虹蓄。最后無疑就是密度最大的品牌永遠(yuǎn)最占優(yōu)勢犀呼。
從布局打車，緊接著閃電收購摩拜薇组，看似是美團同一策略下的組合拳圆凰，其實更明顯有騰訊的意志。騰訊需要甩包袱体箕，自己聚焦主營業(yè)務(wù)算是順風(fēng)順?biāo)ǘぃ鳡I業(yè)務(wù)突飛猛進(jìn)。但摩拜對美團來說累铅，邏輯上勉強自洽跃须，但從現(xiàn)階段的財務(wù)上是一筆巨大的負(fù)擔(dān)。
開辟出行戰(zhàn)場娃兽，拉長了美團的戰(zhàn)線菇民，增加了美團原本沉重的資金壓力和盈利預(yù)期。美團在團購市場毫無生氣投储、外賣市場勝負(fù)未分的情況下第练，要挑戰(zhàn)融資能力、賬面現(xiàn)金玛荞、對打車市場熟悉程度都遠(yuǎn)勝自己的滴滴娇掏，實在想不明白勝算從何而來。
至于說自己是亞馬遜for Service勋眯，更是勉強婴梧。在亞馬遜的商業(yè)邏輯里，業(yè)務(wù)模塊中很明顯地分為了拓展業(yè)務(wù)和現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)客蹋。背著三座燒錢大山塞蹭，外賣，打車讶坯，摩拜番电，美團下一個給投資人的融資計劃中陳述何時盈利，應(yīng)該是一個會持續(xù)很久的謎團辆琅。
那么問題來了漱办，除了騰訊有著戰(zhàn)略訴求担汤，其他投資人憑什么有愿意為只進(jìn)不出的“自由現(xiàn)金流”邏輯買單？
