1冤馏、第二層次思維

一種有效的方法有時(shí)是奏效的日麸，但并非任何時(shí)候都行之有效。投資不可能被簡(jiǎn)化成計(jì)算機(jī)上的簡(jiǎn)單運(yùn)算逮光。即使最杰出的投資者代箭，也不可能永遠(yuǎn)正確。

原因很簡(jiǎn)單涕刚，沒有放諸四海皆準(zhǔn)的法則嗡综。環(huán)境是不可控的，鮮有精確再現(xiàn)的時(shí)候杜漠。心理在市場(chǎng)中扮演著重要的角色极景，由于它的高波動(dòng)性，導(dǎo)致因果關(guān)系并不可靠驾茴。一種投資方法可能一時(shí)奏效盼樟，但是這種方法所采取的行動(dòng)最終會(huì)改變環(huán)境，環(huán)境的改變則意味著需要采取新的方法锈至。而且晨缴，如果一種方法有其他人效仿，那么這種方法的效用也會(huì)降低峡捡。

?無論在本書中還是在其他任何地方击碗，暗示投資可以被程序化永遠(yuǎn)不是我的目標(biāo)筑悴。事實(shí)上我最想強(qiáng)調(diào)的事情之一是，直覺的延都、適應(yīng)性的投資方法比固定的雷猪、機(jī)械化的投資方法更為重要。

其實(shí)關(guān)鍵問題是你想實(shí)現(xiàn)什么樣的目標(biāo)晰房。人人都能取得平均投資表現(xiàn)—只需投資一個(gè)每樣都買一點(diǎn)兒的指數(shù)基金即可求摇，這會(huì)帶給你所謂的“市場(chǎng)收益”—僅與市場(chǎng)表現(xiàn)相當(dāng)。但是成功的投資者想要的更多殊者，他們希望戰(zhàn)勝市場(chǎng)与境。

我認(rèn)為這就是成功投資的定義：比市場(chǎng)及其他投資者做得更好。單純靠運(yùn)氣是行不通的猖吴，所以你最好把精力集中在提高自己的洞察力上

戰(zhàn)勝市場(chǎng)成為一項(xiàng)艱巨的任務(wù)摔刁，想要戰(zhàn)勝市場(chǎng)，你必須有自己獨(dú)特的海蔽、非共識(shí)性的觀點(diǎn)共屈。

投資需要的是更加敏銳的思維，我稱之為第二層次思維

什么是第二層次思維党窜？

第一層次思維說：“這是一家好公司拗引。讓我們買進(jìn)股票吧』弦拢”第二層次思維說：“這是一家好公司矾削，但是人人都認(rèn)為它是一家好公司，因此它不是一家好公司豁护。股票的估價(jià)和定價(jià)都過高哼凯，讓我們賣出股票吧〕铮”

第一層次思維說：“會(huì)出現(xiàn)增長(zhǎng)低迷断部、通貨膨脹加重的前景。讓我們拋掉股票吧班缎『猓”第二層次思維說：“前景糟糕透頂，但是所有人都在恐慌中拋售股票吝梅。買進(jìn)虱疏！”

第一層次思維說：“我認(rèn)為這家公司的利潤(rùn)會(huì)下跌惹骂，賣出苏携。”第二層次思維說：“我認(rèn)為這家公司利潤(rùn)下跌得會(huì)比人們預(yù)期得少对粪，會(huì)有意想不到的驚喜拉升股票右冻；買進(jìn)装蓬。”

第二層次思維深邃纱扭、復(fù)雜而迂回牍帚。第二層次思維者要考慮許多東西：

未來可能出現(xiàn)的結(jié)果會(huì)在什么范圍之內(nèi)？

我認(rèn)為會(huì)出現(xiàn)什么樣的結(jié)果乳蛾？

我正確的概率有多大暗赶？

人們的共識(shí)是什么？

我的預(yù)期與人們的共識(shí)有多大差異肃叶？

資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格與大眾所認(rèn)為的未來價(jià)格以及我所認(rèn)為的未來價(jià)格相符的程度如何蹂随？

價(jià)格中所反映的共識(shí)心理是過于樂觀還是過于悲觀？

如果大眾的看法是正確的因惭，資產(chǎn)價(jià)格將會(huì)發(fā)生怎樣的改變岳锁？如果我是正確的，資產(chǎn)價(jià)格又會(huì)怎樣蹦魔？

顯然第一層次和第二層次思維之間的工作量差異是巨大的激率，能夠進(jìn)行第二層次思維的人數(shù)遠(yuǎn)少于能夠進(jìn)行第一層次思維的人數(shù)。

第一層次思維者對(duì)相同事件有著彼此相同的看法勿决，通常也會(huì)得出同樣的結(jié)論乒躺。從定義上來講，這是不可能取得優(yōu)異結(jié)果的剥险。全部投資者都戰(zhàn)勝市場(chǎng)是不可能的聪蘸，因?yàn)樗麄內(nèi)w就是市場(chǎng)。

你不可能在和他人做著相同事情的時(shí)候期待勝出……突破常規(guī)本身不是目的表制，但它是一種不錯(cuò)的思維方式健爬。為了將你自身與他人區(qū)別開來，突破常規(guī)有助于你擁有與眾不同的想法么介，并且以與眾不同的方式處理這些想法娜遵。我將其概括為一個(gè)簡(jiǎn)單的2×2的矩陣：

當(dāng)然，實(shí)際情況并不這么簡(jiǎn)單和界限分明壤短，不過我認(rèn)為總體情況是這樣的设拟。如果你的行為是常規(guī)性的，你很可能就會(huì)得到常規(guī)性的結(jié)果—無論好壞久脯。只有當(dāng)你的行為是非常規(guī)性的時(shí)纳胧，你的表現(xiàn)才有可能是非常規(guī)性的，而只有當(dāng)你的判斷高人一等時(shí)帘撰，你的表現(xiàn)才會(huì)高于平均表現(xiàn)跑慕。

因?yàn)槟愕谋憩F(xiàn)是偏離常態(tài)的，所以你的預(yù)期—甚至你的投資組合—都必須偏離常態(tài)，你必須比人們的共識(shí)更加正確核行。與眾不同并且更好—這是對(duì)第二層次思維相當(dāng)不錯(cuò)的描述牢硅。

2、投資理論的局限性

錯(cuò)誤定價(jià)并不常見芝雪，這意味著戰(zhàn)勝市場(chǎng)非常困難减余。

有效市場(chǎng)假說：?

一兩個(gè)杰出投資者的出現(xiàn)是駁不倒有效市場(chǎng)假說的。沃倫·巴菲特等人令世人矚目的事實(shí)恰恰表明惩系，持續(xù)成功者只是特例位岔。

有鑒于此，投資者已經(jīng)將越來越多的資金投入到簡(jiǎn)單地按照某一市場(chǎng)指數(shù)所確定的比例投資股票或債券的基金上堡牡。這樣赃承，投資者只需付出一個(gè)百分點(diǎn)的幾百分之一的費(fèi)用，就能夠享受到市場(chǎng)收益悴侵。

每隔一段時(shí)間瞧剖，人們便能學(xué)到一個(gè)深刻的教訓(xùn)。他們意識(shí)到可免，任何東西（當(dāng)然包括對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)不加區(qū)分地全盤接受）都不會(huì)承諾免費(fèi)的午餐抓于，它們時(shí)時(shí)在提醒我們投資理論的局限性。

主要股票市場(chǎng)如紐約證券交易所的情況又如何呢浇借？數(shù)百萬人在利益的驅(qū)使下捉撮，在其中探尋。他們占有著相似的信息妇垢；事實(shí)上巾遭，市場(chǎng)調(diào)控的目標(biāo)之一，就是確保每個(gè)人在同一時(shí)間獲得同一公司的信息闯估。數(shù)百萬人在相似信息的基礎(chǔ)上作著相似的分析灼舍，股票被錯(cuò)誤定價(jià)的概率以及人們發(fā)現(xiàn)這些錯(cuò)誤定價(jià)的概率如何呢？

答案是：概率不大涨薪，也不可靠骑素，但這卻是第二層次思維的真諦。

第二層次思維者知道刚夺，為了取得優(yōu)異的業(yè)績(jī)献丑，他們必須具備信息優(yōu)勢(shì)或分析優(yōu)勢(shì)，或二者兼具侠姑。他們時(shí)刻警惕创橄，以防失察。我的兒子安德魯初出茅廬莽红，他從當(dāng)前事實(shí)和未來前景出發(fā)妥畏，提出了許多引人入勝的投資理念。他是一位訓(xùn)練有素的投資者，他考察的第一步永遠(yuǎn)是：“誰(shuí)不知道這些信息咖熟？”

但是市場(chǎng)不是永遠(yuǎn)有效，證明市場(chǎng)價(jià)格永遠(yuǎn)正確是不可能的柳畔。事實(shí)上馍管，如果你仔細(xì)想想剛剛列出的4個(gè)假設(shè)，就會(huì)發(fā)現(xiàn)其中有一點(diǎn)特別脆弱：客觀性薪韩。人類不是冰冷的計(jì)算機(jī)器确沸。相反，大多數(shù)人都會(huì)受貪婪俘陷、恐懼罗捎、妒忌及其他破壞客觀性、導(dǎo)致重大失誤的情緒驅(qū)動(dòng)拉盾。

理解最后一點(diǎn)代表什么意思以及不代表什么意思是非常重要的桨菜。無效市場(chǎng)并不一定會(huì)予以參與者豐厚的回報(bào)。相反捉偏，我認(rèn)為無效市場(chǎng)提供的是原料（錯(cuò)誤定價(jià)）倒得，而有些人贏、有些人輸夭禽，取決于他們所掌握的技術(shù)的不同霞掺。如果價(jià)格可能出現(xiàn)嚴(yán)重錯(cuò)誤，那就意味著有發(fā)現(xiàn)便宜貨或價(jià)格過高的股票的可能讹躯。相對(duì)于在無效市場(chǎng)中買得劃算的人來說菩彬，一定有其他人賣得太便宜了。有句關(guān)于撲克的諺語(yǔ)說得好：“每場(chǎng)游戲中都有一條魚潮梯。如果你玩了45分鐘還沒弄清誰(shuí)是魚骗灶，那么就是你了”螅”毫無疑問矿卑，這句話在無效市場(chǎng)投資中同樣適用。

但是只知生吞活剝理論會(huì)讓我們放棄尋找便宜貨沃饶，轉(zhuǎn)而把投資過程交給計(jì)算機(jī)母廷，錯(cuò)失個(gè)人作出貢獻(xiàn)的機(jī)會(huì)。以下是一個(gè)信奉有效市場(chǎng)的金融教授和學(xué)生一起散步的場(chǎng)景糊肤。

“地上是10美元鈔票嗎琴昆？”學(xué)生問。

“不馆揉，那不可能是10美元鈔票业舍，”教授回答道，“即使有，之前肯定早已經(jīng)被人撿起來了舷暮√铮”

教授走了。學(xué)生撿起了鈔票下面，去喝了杯啤酒复颈。

3、準(zhǔn)確估計(jì)價(jià)值

對(duì)內(nèi)在價(jià)值的準(zhǔn)確估計(jì)是根本出發(fā)點(diǎn)沥割。沒有它耗啦，投資者任何取得持續(xù)投資成功的希望都僅僅是希望。

最古老也最簡(jiǎn)單的投資原則是“低買机杜，高賣”

是什么使得證券或其標(biāo)的公司具有價(jià)值帜讲？有許多備選因素：財(cái)力資源、管理椒拗、工廠似将、零售店、專利蚀苛、人力資源玩郊、商標(biāo)、增長(zhǎng)潛力枉阵，以及最重要的—?jiǎng)?chuàng)造收益和現(xiàn)金流的能力译红。事實(shí)上，大多數(shù)分析方法認(rèn)為兴溜，其他所有特征（財(cái)力資源侦厚、管理、工廠拙徽、零售店刨沦、專利、人力資源膘怕、商標(biāo)想诅、增長(zhǎng)潛力）的價(jià)值，恰恰在于它們能夠最終被轉(zhuǎn)化成為收益與現(xiàn)金流。

價(jià)值投資者的首要目標(biāo)是確定公司的當(dāng)前價(jià)值，并在價(jià)格足夠低時(shí)買進(jìn)公司證券压储。

兩種主要投資流派之間的差異可以歸結(jié)如下：

價(jià)值投資者相信當(dāng)前價(jià)值高于當(dāng)前價(jià)格，從而買進(jìn)股票（即使它們的內(nèi)在價(jià)值顯示未來的增長(zhǎng)有限）徘禁。-----作者選擇

成長(zhǎng)型投資者相信未來價(jià)值的迅速增長(zhǎng)足以導(dǎo)致價(jià)格大幅上漲，從而買進(jìn)股票（即使它們的當(dāng)前價(jià)值低于當(dāng)前價(jià)格）髓堪。預(yù)見未來比看清現(xiàn)在更加困難

因此送朱，在我看來娘荡，真正的選擇似乎并不在價(jià)值和成長(zhǎng)之間，而在當(dāng)前價(jià)值和未來價(jià)值之間驶沼。成長(zhǎng)型投資賭的是未來可能實(shí)現(xiàn)也可能無法實(shí)現(xiàn)的公司業(yè)績(jī)炮沐，而價(jià)值投資主要建立在分析公司當(dāng)前價(jià)值的基礎(chǔ)之上。

不懂利潤(rùn)回怜、股利大年、價(jià)值或企業(yè)管理的投資者完全不具備在正確的時(shí)間做正確的事情的決斷。周圍的人都炒股賺錢的時(shí)候鹉戚，他們不可能懂得：股票價(jià)格已經(jīng)過高，因此要抵制進(jìn)場(chǎng)的誘惑专控。市場(chǎng)自由落體的時(shí)候抹凳，他們也不可能有堅(jiān)定地持有股票或以極低的價(jià)格買進(jìn)股票的自信。

成功的投資不在于“買好的”伦腐，而在于“買得好”赢底。

4、價(jià)格與價(jià)值

對(duì)于價(jià)值投資者來說柏蘑，必須以價(jià)格為根本出發(fā)點(diǎn)幸冻。事實(shí)屢次證明，無論多好的資產(chǎn)咳焚，如果買進(jìn)價(jià)格過高洽损，都會(huì)變成失敗的投資。同時(shí)革半，很少有資產(chǎn)會(huì)差到以足夠低的價(jià)格買進(jìn)都不能轉(zhuǎn)化為成功投資的地步碑定。

公司價(jià)值幾何？歸根結(jié)底就是這個(gè)問題又官。單憑創(chuàng)意好或業(yè)務(wù)好就買進(jìn)股票是不夠的延刘，你必須以合理的價(jià)格（或者順利的話，以特價(jià)）買進(jìn)六敬。

投資者心理幾乎可以導(dǎo)致證券在短期內(nèi)出現(xiàn)任何定價(jià)碘赖，而無論其基本面如何。

所有泡沫都是從重要的事實(shí)開始的：

郁金香美麗而罕見（在17世紀(jì)的荷蘭）外构。

互聯(lián)網(wǎng)將改變世界普泡。

房地產(chǎn)能抵御通貨膨脹，并且可以永久居住审编。

幾個(gè)聰明的投資者發(fā)現(xiàn)了（或預(yù)見到）這些事實(shí)劫哼，投資獲利。其他人隨后明白過來—或者只注意到人們?cè)谫嶅X割笙，于是他們跟風(fēng)買進(jìn)权烧，抬高了資產(chǎn)的價(jià)格眯亦。但是，隨著價(jià)格進(jìn)一步上漲般码，投資者受到發(fā)橫財(cái)可能性的刺激妻率，對(duì)價(jià)格是否公平想得越來越少。這是對(duì)我曾經(jīng)描述過的現(xiàn)象的一種極端再現(xiàn)：某種東西價(jià)格上漲時(shí)板祝，人們的喜愛程度本應(yīng)下降宫静，但在投資中，他們的喜愛程度往往會(huì)加深

在所有可能的投資獲利途徑中券时，低價(jià)買進(jìn)顯然是最可靠的一種孤里。不過即使這樣也未必一定奏效。你可能錯(cuò)誤估計(jì)了當(dāng)前價(jià)值橘洞“仆啵或者可能會(huì)出現(xiàn)降低價(jià)值的事件≌ㄔ妫或者你的態(tài)度與市場(chǎng)的冷淡導(dǎo)致證券以更低的價(jià)格出售虏等。或者價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值達(dá)到一致所需的時(shí)間比你可以等待的時(shí)間要長(zhǎng)适肠，正如凱恩斯指出的霍衫，“市場(chǎng)延續(xù)非理性狀態(tài)的時(shí)間比你撐住沒破產(chǎn)的時(shí)間要長(zhǎng)”。

低于價(jià)值買進(jìn)并非萬無一失侯养，但它是我們最好的機(jī)會(huì)

5敦跌、?理解風(fēng)險(xiǎn)

第一步是理解風(fēng)險(xiǎn)。第二步是識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)逛揩。最后的關(guān)鍵性一步峰髓，是控制風(fēng)險(xiǎn)

風(fēng)險(xiǎn)意味著可能發(fā)生的事件多于確定發(fā)生的事件。

平心而論息尺，我認(rèn)為投資表現(xiàn)是一系列事件—地緣政治的携兵、宏觀經(jīng)濟(jì)的、公司層面的搂誉、技術(shù)的徐紧、心理的—與當(dāng)前投資組合相碰撞的結(jié)果。迪姆森的話可以解釋為：未來有多種可能性炭懊，但結(jié)果卻只有一個(gè)并级。你得到的結(jié)果對(duì)你的投資組合可能有益，也可能有害侮腹，這可能取決于你的遠(yuǎn)見嘲碧、謹(jǐn)慎或者運(yùn)氣。你的投資組合在一種情況下的表現(xiàn)與它在其他可能發(fā)生的“未然歷史”下的表現(xiàn)毫不相干父阻。

一個(gè)能夠經(jīng)受住99%概率考驗(yàn)的投資組合可能會(huì)因剩下的1%概率的實(shí)現(xiàn)而垮掉愈涩。從結(jié)果上看望抽，這個(gè)投資組合一直存在風(fēng)險(xiǎn)，盡管投資者已經(jīng)相當(dāng)謹(jǐn)慎履婉。

另外一個(gè)投資組合也許有一半可能表現(xiàn)良好煤篙，而有另一半可能表現(xiàn)很差。但是一旦理想環(huán)境成為現(xiàn)實(shí)毁腿，投資組合成功辑奈，那么旁觀者就會(huì)斷定它是一個(gè)低風(fēng)險(xiǎn)投資組合。

風(fēng)險(xiǎn)只存在于未來已烤，而未來會(huì)怎樣是不可能確定的……而當(dāng)我們回顧過去時(shí)鸠窗，是不存在不確定性的，但是這種確定性并不表示產(chǎn)生結(jié)果的過程是確定而可靠的胯究。在過去的每種情況下稍计，都存在發(fā)生許多事件的概率，最終只有一個(gè)事件發(fā)生的事實(shí)低估了實(shí)際存在變化的可能性唐片。

關(guān)鍵是丙猬，人們通常會(huì)預(yù)測(cè)未來與過去相似涨颜，而對(duì)潛在變化估計(jì)不足

大多數(shù)人將風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)視為一種賺錢途徑费韭。承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)通常會(huì)產(chǎn)生更高的收益。市場(chǎng)必須設(shè)法證明實(shí)際情況似乎就是這樣庭瑰，否則人們就不會(huì)進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資星持。但是市場(chǎng)不可能永遠(yuǎn)以這樣的方式運(yùn)作，否則高風(fēng)險(xiǎn)投資的風(fēng)險(xiǎn)也就不復(fù)存在了弹灭。

6督暂、識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)

我所認(rèn)為的風(fēng)險(xiǎn)是什么（以及不是什么）。風(fēng)險(xiǎn)意味著即將發(fā)生的結(jié)果的不確定穷吮，以及不利結(jié)果發(fā)生時(shí)損失概率的不確定

普遍相信沒有風(fēng)險(xiǎn)本身就是最大的風(fēng)險(xiǎn)逻翁，因?yàn)橹挥挟?dāng)投資者適當(dāng)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，預(yù)期收益中才會(huì)包含風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)

與賺錢機(jī)會(huì)類似捡鱼，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)水平源自參與者的行為八回，而不是證券、策略和機(jī)構(gòu)驾诈。無論市場(chǎng)結(jié)構(gòu)被設(shè)計(jì)成什么樣子缠诅，只有在投資者行為審慎時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)才會(huì)較低乍迄。

投資風(fēng)險(xiǎn)主要源自過高的價(jià)格管引，過高的價(jià)格往往源自過度樂觀、懷疑不足以及風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避不足闯两∪彀椋可能的基本因素包括安全投資的低預(yù)期收益谅将、高風(fēng)險(xiǎn)投資近期的良好表現(xiàn)、強(qiáng)勁的資金流入以及貸款的易得性噩翠。

“標(biāo)準(zhǔn)普爾股票的歷史收益率為10%戏自，那么只有在我認(rèn)為這些股票還會(huì)保持這樣的表現(xiàn)時(shí)我才會(huì)買進(jìn)……高風(fēng)險(xiǎn)股票的收益應(yīng)該更高，除非得到13%的收益率伤锚，否則我是不會(huì)買在納斯達(dá)克上市的股票的擅笔。”

“如果我能從股票上賺到10%的收益屯援，那么我需要15%的收益率才能接受缺乏流動(dòng)性和確定性的房地產(chǎn)猛们。如果是進(jìn)行收購(gòu)，收益率要達(dá)到25%……30%的收益率才能誘使我去進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資狞洋，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資的成功率非常低弯淘。”

這就是我們所假設(shè)的投資思維過程吉懊，事實(shí)上我認(rèn)為大體上的確是這樣的（盡管必要條件往往不盡相同）

風(fēng)險(xiǎn)對(duì)投資者來說極為重要庐橙，同時(shí)也是短暫而不可衡量的。所有這一切都導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)極難識(shí)別借嗽，特別是當(dāng)投資者情緒高漲的時(shí)候态鳖。但風(fēng)險(xiǎn)是必須要識(shí)別的。

按照慣例我會(huì)用沃倫·巴菲特的一句話收尾：“只有當(dāng)潮水退去的時(shí)候恶导，你才會(huì)發(fā)現(xiàn)誰(shuí)在裸泳浆竭。”盲目樂觀的人請(qǐng)注意：永遠(yuǎn)漲潮是不可能的惨寿。

人們過高地估計(jì)了自己認(rèn)識(shí)風(fēng)險(xiǎn)的能力邦泄，過低地估計(jì)了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)所需的條件；因此他們?cè)诓恢挥X中接受了風(fēng)險(xiǎn)裂垦，由此促進(jìn)了風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生顺囊。這就是為什么必須用超乎尋常的第二層次思維來思考這個(gè)問題的原因所在。

當(dāng)投資者的行為改變市場(chǎng)時(shí)蕉拢，風(fēng)險(xiǎn)就加大了特碳。投資者哄抬資產(chǎn)價(jià)格，促使本應(yīng)在未來出現(xiàn)的資產(chǎn)升值出現(xiàn)在現(xiàn)在企量，預(yù)期收益因此而降低测萎。隨著心理的強(qiáng)化，更加大膽而無畏的投資者不再要求充足的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)届巩。最終的諷刺性結(jié)果是硅瞧，隨著承擔(dān)新增風(fēng)險(xiǎn)的人越來越多，承擔(dān)新增風(fēng)險(xiǎn)的回報(bào)卻不斷縮水恕汇。

我堅(jiān)信腕唧，最大的投資風(fēng)險(xiǎn)存在于最不容易被察覺的地方或辖，反之亦然：

在所有人都相信某種東西有風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，他們不愿購(gòu)買的意愿通常會(huì)把價(jià)格降低到完全沒有風(fēng)險(xiǎn)的地步枣接。廣泛的否定意見可以將風(fēng)險(xiǎn)最小化颂暇，因?yàn)閮r(jià)格里所有的樂觀因素都被消除了。

當(dāng)然但惶，正如漂亮50投資者的經(jīng)歷所證明的耳鸯，當(dāng)人人都相信某種東西沒有風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)候，價(jià)格通常會(huì)被哄抬至蘊(yùn)涵巨大風(fēng)險(xiǎn)的地步膀曾。沒有風(fēng)險(xiǎn)擔(dān)憂县爬，因此也就不提供或不要求風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的回報(bào)—“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)”。這可能會(huì)使受人們推崇的最好資產(chǎn)成為風(fēng)險(xiǎn)最高的資產(chǎn)添谊。

存在這一矛盾的原因是大多數(shù)投資者認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)與否的決定因素是質(zhì)量而不是價(jià)格财喳。但是高質(zhì)量資產(chǎn)也可能是有風(fēng)險(xiǎn)的，低質(zhì)量資產(chǎn)也可能是安全的斩狱。所謂的質(zhì)量不過是為資產(chǎn)所付出的價(jià)格問題……因此耳高，狂熱的公眾意見不僅是潛在低收益的源泉，還是高風(fēng)險(xiǎn)的源泉所踊。

7泌枪、控制風(fēng)險(xiǎn)

但是在我看來，杰出投資者是那些承擔(dān)著與其賺到的收益不相稱的低風(fēng)險(xiǎn)的人污筷。他們或以低風(fēng)險(xiǎn)賺到中等收益工闺，或以中等風(fēng)險(xiǎn)賺到高收益乍赫。承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)瓣蛀、賺到高收益不算什么—除非你能堅(jiān)持很多年，在那種情況下雷厂，“高風(fēng)險(xiǎn)”要么并非真的高風(fēng)險(xiǎn)惋增，要么就是被管理得很好。

同樣改鲫，損失發(fā)生在風(fēng)險(xiǎn)與逆境遭遇的時(shí)候诈皿。風(fēng)險(xiǎn)是出現(xiàn)問題時(shí)發(fā)生損失的可能性。只要一切運(yùn)轉(zhuǎn)正常像棘，就不會(huì)發(fā)生損失稽亏。只有在環(huán)境中出現(xiàn)負(fù)面事件時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)才會(huì)造成損失缕题。

同樣截歉，優(yōu)秀的投資者獲得的收益可能不比別人高，但在實(shí)現(xiàn)同等收益的前提下承擔(dān)了較低風(fēng)險(xiǎn)（或以相當(dāng)?shù)偷娘L(fēng)險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)了稍低于其他人的收益）烟零。當(dāng)然瘪松，在市場(chǎng)平穩(wěn)或上漲時(shí)咸作，我們無從得知投資組合的風(fēng)險(xiǎn)有多大。這就是沃倫·巴菲特所觀察到的宵睦，除非潮水退去记罚，否則我們無從分辨游泳者誰(shuí)穿著衣服，誰(shuí)又在裸泳壳嚎。

貫穿長(zhǎng)期投資成功之路的桐智，是風(fēng)險(xiǎn)控制而不是冒進(jìn)。在整個(gè)投資生涯中烟馅，大多數(shù)投資者取得的結(jié)果將更多地取決于致敗投資的數(shù)量及程度酵使，而不是制勝投資的偉大。良好的風(fēng)險(xiǎn)控制是優(yōu)秀投資者的標(biāo)志焙糟。

第 8 章 關(guān)注周期

周期永遠(yuǎn)勝在最后口渔。任何東西都不可能朝同一個(gè)方向永遠(yuǎn)發(fā)展下去。

“你不能預(yù)測(cè)穿撮，但你可以準(zhǔn)備”缺脉，因?yàn)槲彝耆澩麄兊淖谥迹何覀冇肋h(yuǎn)不知道未來會(huì)發(fā)生什么，但是我們可以為可能性作好準(zhǔn)備悦穿，減少它們所帶來的痛苦攻礼。

世界具有周期性的根本原因是人類的參與。當(dāng)人參與進(jìn)來的時(shí)候栗柒，結(jié)果就有了可變性和周期性礁扮。我認(rèn)為其中的主要原因是，人是情緒化并且善變的瞬沦，缺乏穩(wěn)定性和客觀性太伊。

“昨天的一切市場(chǎng)利好對(duì)今天的市場(chǎng)都沒好處」渥辏”周期的極端性主要源自人類的情緒與弱點(diǎn)僚焦、主觀與矛盾。

周期永遠(yuǎn)不會(huì)停止曙痘。如果真有一個(gè)完全有效的市場(chǎng)芳悲，如果人們?cè)跊Q策時(shí)精打細(xì)算、不帶個(gè)人情感边坤，或許可以擺脫周期（至少在極端情況下可以）名扛，但真實(shí)情況永遠(yuǎn)不可能這樣。

下一次茧痒，當(dāng)你面對(duì)一個(gè)以“周期已經(jīng)中斷”為基礎(chǔ)而建立的交易時(shí)肮韧，記住，它永遠(yuǎn)是一個(gè)失敗的賭注。

第 9 章 鐘擺意識(shí)

在我的職業(yè)生涯之初惹苗，一位經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者告訴過我殿较，牛市有三個(gè)階段。在此和讀者分享桩蓉。

第一階段淋纲，少數(shù)有遠(yuǎn)見的人開始相信一切會(huì)更好。

第二階段院究，大多數(shù)投資者意識(shí)到進(jìn)步的確已經(jīng)發(fā)生洽瞬。

第三階段，人人斷言一切永遠(yuǎn)會(huì)更好业汰。

不必再浪費(fèi)時(shí)間搜腸刮肚了伙窃，他已經(jīng)說得非常全面了。關(guān)鍵是領(lǐng)悟其中的含義样漆。

投資者心理的變化也呈鐘擺式擺動(dòng)为障。

形勢(shì)嚴(yán)峻時(shí)股票最便宜。沮喪的前景令投資者裹足不前放祟，只有少數(shù)精明勇敢的便宜貨獵手愿意建立新的倉(cāng)位鳍怨。

隨后，前景似乎變得逐漸明朗起來跪妥。人們開始意識(shí)到正在發(fā)生的進(jìn)步鞋喇，成為買家不再是那么難以想象的一件事。

最后眉撵，人們開始被勝利沖昏頭腦侦香。受到經(jīng)濟(jì)以及企業(yè)表現(xiàn)進(jìn)步的鼓舞，人們開始踴躍地推測(cè)未來纽疟。人群激動(dòng)（并且嫉妒）于早期投資者斬獲的利潤(rùn)罐韩，迫切希望分一杯羹。他們無視事物的周期性仰挣，斷言收益將永遠(yuǎn)存在伴逸。這就是我為何喜歡“智者始而愚者終”這句古老諺語(yǔ)的原因缠沈。最重要的是膘壶，在大牛市的最后一個(gè)階段，人們開始假設(shè)繁榮期將永遠(yuǎn)存在洲愤，并愿以在此基礎(chǔ)上確立的價(jià)格買進(jìn)股票颓芭。

熊市的三個(gè)階段：

少數(shù)善于思考的投資者意識(shí)到，盡管形勢(shì)一片大好柬赐，但不可能永遠(yuǎn)稱心如意亡问。

大多數(shù)投資者意識(shí)到勢(shì)態(tài)的惡化。

人人相信形勢(shì)只會(huì)更糟。

人們對(duì)解決問題不再抱任何希望州藕。不過束世，除非金融世界真的就此結(jié)束，否則我們?nèi)匀挥邢Ｍ龅角лd難逢的投資機(jī)會(huì)床玻。重大底部出現(xiàn)在人人都忘記潮水仍會(huì)上漲的時(shí)候毁涉。那就是我們期望的時(shí)機(jī)。

與鐘擺類似锈死，投資者心理朝向某個(gè)極端的擺動(dòng)贫堰，最終會(huì)成為促進(jìn)反方向回?cái)[的力量。有時(shí)待牵，積聚的能量本身就是回?cái)[的原因—也就是說其屏，鐘擺朝向端點(diǎn)擺動(dòng)時(shí)，會(huì)受到自身重力的修正缨该。

在牛市階段……為了維持統(tǒng)治地位偎行，環(huán)境必須具備貪婪、樂觀贰拿、繁榮睦优、自信、輕信壮不、大膽汗盘、風(fēng)險(xiǎn)容忍和積極的特征，但是這些特質(zhì)不會(huì)永遠(yuǎn)統(tǒng)治市場(chǎng)询一。最終隐孽，它們會(huì)讓位于恐懼、悲觀健蕊、謹(jǐn)慎菱阵、疑惑、懷疑缩功、警惕晴及、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避和保守……崩潰是繁榮的產(chǎn)物。我相信嫡锌，把崩潰歸因?yàn)檫^度繁榮而不是引發(fā)市場(chǎng)回落的特殊事件虑稼，通常來說更為合適。

我們能夠肯定的事情之一是势木，極端市場(chǎng)行為會(huì)發(fā)生逆轉(zhuǎn)蛛倦。相信鐘擺將朝著一個(gè)方向永遠(yuǎn)擺動(dòng)—或永遠(yuǎn)停留在端點(diǎn)的人，最終將損失慘重啦桌；了解鐘擺行為的人則將受益無窮溯壶。

第 10 章 抵御消極影響

無效性—錯(cuò)誤定價(jià)、錯(cuò)誤認(rèn)知以及他人犯下的過錯(cuò)—為優(yōu)異表現(xiàn)創(chuàng)造了機(jī)會(huì)。事實(shí)上且改，利用無效性是持久卓越的唯一方法验烧。為使自己與他人區(qū)別開來，你應(yīng)該站在與那些錯(cuò)誤相反的一邊又跛。

最大的投資錯(cuò)誤不是來自信息因素或分析因素噪窘，而是來自心理因素。

第一種侵蝕投資者成就的情感是對(duì)金錢的渴望效扫，尤其是當(dāng)這種渴望演變成貪婪的時(shí)候倔监。

貪婪是一股極其強(qiáng)大的力量。它強(qiáng)大到可以壓倒常識(shí)菌仁、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避浩习、謹(jǐn)慎、邏輯济丘、對(duì)過去教訓(xùn)的痛苦記憶谱秽、決心、恐懼以及其他所有可能令投資者遠(yuǎn)離困境的要素摹迷。反之疟赊，貪婪時(shí)常驅(qū)使投資者加入逐利的人群，并最終付出代價(jià)峡碉。

貪婪與樂觀相結(jié)合近哟，令投資者一次又一次地追求低風(fēng)險(xiǎn)高收益策略，高價(jià)購(gòu)進(jìn)熱門股票鲫寄，并在價(jià)格已經(jīng)過高時(shí)抱著增值期望繼續(xù)持股不放吉执。事后人們才發(fā)現(xiàn)問題所在：期望是不切實(shí)際的，風(fēng)險(xiǎn)被忽略了地来。

恐懼—我們必須考慮的第二個(gè)心理因素戳玫。恐懼是一種過度憂慮未斑，妨礙了投資者采取本應(yīng)采取的積極行動(dòng)咕宿。

第三個(gè)因素就是人們?nèi)菀追艞夁壿嫛v史和規(guī)范的傾向蜡秽。這種傾向使得人們?cè)敢饨邮苋魏文茏屗麄冎赂坏目梢山ㄗh……只要說得通就行府阀。對(duì)此查理·芒格引用德摩斯梯尼的一句話作了精彩的點(diǎn)評(píng)：“自欺欺人是最簡(jiǎn)單的，因?yàn)槿丝偸窍嘈潘Ｍ摹?/strike>”相信某些基本面限制因素不再起作用—因而公允價(jià)值不再重要—的信念载城，是每一個(gè)泡沫以及隨之而來的崩潰的核心肌似。

簡(jiǎn)而言之，在投資的過程中需要大量的懷疑……懷疑不足會(huì)導(dǎo)致投資損失诉瓦。在事后剖析金融災(zāi)難的時(shí)候，有兩句話屢次出現(xiàn)：“好到不像真的”和“他們?cè)谙胧裁础?/p>

是什么讓投資者迷上這樣的錯(cuò)覺呢？答案通常是睬澡，投資者往往在貪婪的驅(qū)使下固额，輕易地摒棄或忽略了以往的教訓(xùn)。用約翰·肯尼思·加爾布雷思的話來說煞聪，是“極端短暫的金融記憶”使得市場(chǎng)參與者意識(shí)不到這些模式的復(fù)發(fā)性與必然性：

相同或者相似的情況再次發(fā)生時(shí)（有時(shí)僅僅相隔幾年）斗躏，通常會(huì)被年輕的、永遠(yuǎn)超級(jí)自信的新一代當(dāng)做金融領(lǐng)域以及更廣闊經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的創(chuàng)新發(fā)現(xiàn)而追捧昔脯。

第四個(gè)造成投資者錯(cuò)誤的心理因素是從眾（即使群體共識(shí)存在顯而易見的荒謬）而不是堅(jiān)持己見的傾向啄糙。

一次又一次地，從眾的壓力和賺錢的欲望致使人們放棄了自己的獨(dú)立性和懷疑精神云稚，將與生俱來的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避拋諸腦后隧饼，轉(zhuǎn)而去相信毫無意義的東西。這種情況發(fā)生得非常頻繁静陈，因此一定是某些固有因素而不是隨機(jī)因素在起作用燕雁。

第五個(gè)心理影響是嫉妒。無論貪婪的負(fù)面力量有多大鲸拥，它還有激勵(lì)人們積極進(jìn)取的一面拐格，與之相比，與別人相比較的負(fù)面影響更勝一籌刑赶。這就是我們所謂的人的天性里危害最大的一個(gè)方面捏浊。

一個(gè)在孤立環(huán)境下感覺快樂的人，當(dāng)他看到別人做得更好時(shí)撞叨，可能會(huì)變得痛苦不堪呛伴。在投資領(lǐng)域，投資者大多難以坐視別人賺錢比自己多這一事實(shí)谒所。

這樣的結(jié)果肯定有問題热康。人們?cè)趺纯赡苊磕曩?6%不開心，賺3%反而開心呢劣领？答案是我們都有與別人相比較的傾向姐军，這種傾向會(huì)對(duì)本為建設(shè)性、分析性的投資過程產(chǎn)生不利影響尖淘。

第六個(gè)關(guān)鍵影響因素是自負(fù)奕锌。在下列事實(shí)面前保持客觀和審慎具有極大的挑戰(zhàn)性：

進(jìn)行短期投資業(yè)績(jī)的評(píng)價(jià)和比較。

在繁榮期村生，輕率甚至錯(cuò)誤的承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)的決策往往能夠帶來最好的收益（我們?cè)诖蟛糠謺r(shí)間里都處于繁榮期）惊暴。

最好的收益帶來最大的自我滿足。如果事情確實(shí)如愿發(fā)展趁桃，那么自認(rèn)聰明并得到別人的認(rèn)可是很開心的一件事辽话。

相比之下肄鸽，善于思索的投資者會(huì)默默無聞地辛苦工作，在好年份賺取穩(wěn)定的收益油啤，在壞年份承擔(dān)更低的損失典徘。他們避開高風(fēng)險(xiǎn)行為，因?yàn)樗麄兎浅Ｇ宄约旱牟蛔悴⒔?jīng)常自省益咬。在我看來逮诲，這是創(chuàng)造長(zhǎng)期財(cái)富的最佳準(zhǔn)則—但是在短期內(nèi)不會(huì)帶來太多的自我滿足。謙卑幽告、審慎和風(fēng)險(xiǎn)控制路線并不那么光鮮亮麗梅鹦。當(dāng)然，投資本不應(yīng)與魅力搭邊冗锁，但它往往是一種魅力藝術(shù)

得到更多的渴望齐唆、擔(dān)心錯(cuò)過的恐懼、與他人比較的傾向蒿讥、群體的影響以及對(duì)勝利的期望—這些因素幾乎是普遍存在的蝶念。因此，它們對(duì)大多數(shù)投資者和市場(chǎng)都有著深遠(yuǎn)的影響芋绸。結(jié)果就是錯(cuò)誤—頻繁的媒殉、普遍的、不斷重復(fù)發(fā)生的錯(cuò)誤摔敛。

貪婪廷蓉、興奮、不理性马昙、喪失懷疑以及忽視價(jià)值桃犬，令人們?cè)诳萍寂菽袚p失慘重。此外行楞，它還使許多聰明過人攒暇、訓(xùn)練有素的價(jià)值投資者在泡沫破裂前（當(dāng)然泡沫最終是破裂了的）的歲月里看起來愚蠢不堪。

避免在泡沫中賠錢的關(guān)鍵是子房，當(dāng)貪婪和人為錯(cuò)誤導(dǎo)致積極因素被高估形用、消極因素被忽視時(shí)，拒絕跟風(fēng)证杭。做到這一點(diǎn)并不容易田度，因此棄權(quán)的人并不多。

相信我解愤，在別人都在買進(jìn)镇饺、專家態(tài)度樂觀、上漲理由充分送讲、價(jià)格不斷飆升奸笤、風(fēng)險(xiǎn)最高的人不斷獲得巨額收益的鼎盛期惋啃，抵制買進(jìn)是很難的（賣出更難）。相反揭保，在股市跌入谷底肥橙、持股或買進(jìn)似乎會(huì)帶來全盤損失的時(shí)候魄宏，抵制賣出也是很難的（買進(jìn)更難）秸侣。

足夠了解以往的周期—先從閱讀和與經(jīng)驗(yàn)豐富的投資者交談開始，之后通過經(jīng)驗(yàn)積累—從而了解市場(chǎng)過度膨脹或過度萎縮最終得到的是懲罰而不是獎(jiǎng)勵(lì)宠互。

當(dāng)市場(chǎng)錯(cuò)誤估價(jià)的程度越來越深（始終如此）以致自己貌似錯(cuò)誤的時(shí)候味榛，愿意承受這樣的結(jié)果。

第 11 章 逆向投資

在別人沮喪地拋售時(shí)買進(jìn)予跌、在別人興奮地買進(jìn)時(shí)拋售需要最大的勇氣搏色，但它能帶來最大的收益。

卓越投資需要第二層次思維—一種不同于常人的更復(fù)雜券册、更具洞察力的思維方式频轿。從定義上來看，大多數(shù)投資者不具備這種思維能力烁焙，因此成功的關(guān)鍵不可能是群體的判斷航邢。某種程度上來說，趨勢(shì)骄蝇、群體共識(shí)是阻礙成功的因素膳殷，雷同的投資組合是我們要避開的。由于市場(chǎng)的鐘擺式擺動(dòng)或市場(chǎng)的周期性九火，所以取得最終勝利的關(guān)鍵在于逆向投資赚窃。

市場(chǎng)會(huì)發(fā)生劇烈的擺動(dòng)，從牛市到熊市岔激，從估價(jià)過高到估價(jià)過低勒极。

因此，投資成功的關(guān)鍵在于逆勢(shì)而行：不從眾虑鼎。那些意識(shí)到他人錯(cuò)誤的人可以通過逆向投資而獲利豐厚辱匿。

正確的做法應(yīng)該是逆向投資：在人們冷落時(shí)買入，在人們追捧時(shí)賣出震叙。

接受逆向投資概念是一回事掀鹅，把它應(yīng)用到實(shí)際中則是另一回事。首先媒楼，我們永遠(yuǎn)不知道市場(chǎng)的鐘擺能擺多遠(yuǎn)乐尊，也不知道它在發(fā)生逆轉(zhuǎn)的時(shí)候會(huì)向反方向擺多遠(yuǎn)。

逆向投資并不是一種讓你永遠(yuǎn)穩(wěn)賺不賠的方法划址。在大多數(shù)情況下扔嵌，沒有值得下注的過度市場(chǎng)限府。

即使市場(chǎng)過度發(fā)展，記住痢缎，“估價(jià)過高”與“明天就會(huì)跌” 是截然不同的胁勺。

市場(chǎng)可以被高估，也可以被低估独旷，并且能夠?qū)⑦@種狀態(tài)維持一段時(shí)間甚至若干年署穗。

不利走勢(shì)會(huì)令人非常痛苦秃嗜。

有“人人”都得出“大眾是錯(cuò)誤的”的結(jié)論的時(shí)候甫恩。我的意思是缩擂，逆向投資本身會(huì)變得過于熱門笙什，從而有可能會(huì)被誤以為是群體行為塔橡。

你必須保證自己在進(jìn)行逆向投資的時(shí)候凰萨，不僅知道它們與大眾的做法相反绑警，還知道大眾錯(cuò)在哪里

簡(jiǎn)而言之奉狈，杰出投資有兩個(gè)基本要素：

看到別人沒看到或不重視的品質(zhì)（并且沒有反映在價(jià)格上）鳖昌。

將這種品質(zhì)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)（或至少被市場(chǎng)接受）备畦。

通過第一點(diǎn)應(yīng)明確的是，杰出投資的進(jìn)程始于投資者的深刻洞察许昨、標(biāo)新立異懂盐、特立獨(dú)行或早期投資。這就是為何成功投資者多寂寞的原因车要。

這引發(fā)了我的頓悟：懷疑和悲觀并不同義允粤。在過度樂觀時(shí)，懷疑倡導(dǎo)悲觀翼岁；但在過度悲觀時(shí)类垫，懷疑又會(huì)倡導(dǎo)樂觀。

我敢肯定的一件事是琅坡，當(dāng)?shù)蹲油Ｖ瓜侣湎せ迹瑝m埃已然落定，不確定性得到解決的時(shí)候榆俺，利潤(rùn)豐厚的特價(jià)股也將不復(fù)存在售躁。當(dāng)買進(jìn)某種東西再次讓人感覺安穩(wěn)的時(shí)候，它的價(jià)格也再不會(huì)那么便宜茴晋。因此陪捷，在投資中，利潤(rùn)豐厚和令人安穩(wěn)通常是矛盾的诺擅。

作為逆向投資者市袖，我們的任務(wù)就是盡可能謹(jǐn)慎熟練地接住下落的刀子。這也是內(nèi)在價(jià)值的概念如此重要的原因烁涌。

第 12 章 尋找便宜貨

我們的目標(biāo)不在于“買好的”苍碟，而在于“買得好”酒觅。因此，關(guān)鍵不在于你買什么微峰，而在于你用多少錢買

便宜貨的形成過程很大程度上與之相反舷丹。因此，為了找到便宜貨蜓肆，我們必須了解為什么資產(chǎn)會(huì)受到冷落颜凯。它不一定是客觀分析的結(jié)果。事實(shí)上症杏，多數(shù)便宜貨的形成過程與分析無關(guān)装获，重要的是考慮它背后的心理因素瑞信，以及它的驅(qū)動(dòng)因素：受歡迎程度的變化厉颤。

我們的目標(biāo)是尋找估價(jià)過低的資產(chǎn)。應(yīng)該到哪里去找呢凡简？從具有下列特征的資產(chǎn)著手是個(gè)不錯(cuò)的選擇：

鮮為人知或人們一知半解的逼友。

表面上看基本面有問題的。

有爭(zhēng)議秤涩、不合時(shí)宜或令人恐慌的帜乞。

被認(rèn)為不適于“正規(guī)”投資組合的。

不被欣賞筐眷、不受歡迎和不受追捧的黎烈。

收益不佳的追蹤記錄。

最近有虧損問題匀谣、沒有資本增益的照棋。

如果提煉成一句話，我會(huì)說：便宜貨存在的必要條件是感覺必須遠(yuǎn)不如現(xiàn)實(shí)武翎。也就是說烈炭，最好的機(jī)會(huì)通常是在大多數(shù)人不愿做的事情中發(fā)掘出來的。畢竟宝恶，如果人人都感覺不錯(cuò)并愿意加入的話符隙，它的價(jià)格就不會(huì)那么低廉了。

便宜貨的價(jià)值在于其不合理的低價(jià)位—因而具有不尋常的收益–風(fēng)險(xiǎn)比率垫毙，因此它們就是投資者的圣杯霹疫。

顯然，投資者可能會(huì)因心理弱點(diǎn)综芥、錯(cuò)誤分析或拒絕進(jìn)入不確定領(lǐng)域而犯錯(cuò)丽蝎。這些錯(cuò)誤為能夠看到別人錯(cuò)誤的第二層次思維者創(chuàng)造了便宜貨。

第 13 章 耐心等待機(jī)會(huì)

所以在這里我要提醒你：等待投資機(jī)會(huì)到來而不是追逐投資機(jī)會(huì)毫痕，你會(huì)做得更好征峦。在賣家積極賣出的東西中挑選迟几，而不是固守想要什么才買什么的觀念，你的交易往往會(huì)更為劃算栏笆。機(jī)會(huì)主義者之所以買進(jìn)某種東西类腮，因?yàn)樗鼈兪潜阋素洝r(jià)格不低時(shí)買進(jìn)沒什么特別的蛉加。

巴菲特就指出蚜枢，就這一點(diǎn)來說投資者是有優(yōu)勢(shì)的，只要他們能夠領(lǐng)悟到针饥。因?yàn)橥顿Y者不會(huì)被三振出局厂抽，所以他們不必承受行動(dòng)的壓力。他們可以錯(cuò)過無數(shù)機(jī)會(huì)丁眼，直到一個(gè)極好的機(jī)會(huì)出現(xiàn)在眼前：

“投資是世上最棒的交易筷凤，因?yàn)槟阌肋h(yuǎn)不必急著揮棒。你只需站在本壘板上苞七；投手以47美元投給你通用汽車藐守，以39美元投給你美國(guó)鋼鐵！沒有人會(huì)被三振蹂风。在這里沒有懲罰卢厂，只有機(jī)遇。你可以整日等待你喜歡的投球惠啄；當(dāng)守場(chǎng)員懨懨欲睡時(shí)慎恒，你便可以快步上前一擊命中∧於桑”

投資最大的優(yōu)點(diǎn)之一是融柬，只有真正作出失敗的投資時(shí)才會(huì)遭受損失。不作失敗的投資就沒有損失姥闭，只有回報(bào)丹鸿。即使會(huì)有錯(cuò)失制勝機(jī)會(huì)的不良后果，也是可以容忍的棚品。

我一直在試圖闡明投資環(huán)境對(duì)投資結(jié)果有著重大影響靠欢。在低收益環(huán)境中得到較高收益，需要具備逆流而上的能力铜跑，以及找到相對(duì)較少的制勝投資的能力门怪。這必須建立在高超技巧、高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和良好運(yùn)氣相結(jié)合的基礎(chǔ)上锅纺。

另一方面掷空，高收益環(huán)境所提供的高額收益機(jī)會(huì)是通過低價(jià)買進(jìn)實(shí)現(xiàn)的，并且通常是低風(fēng)險(xiǎn)的。舉例來說坦弟，在1990年护锤、2002年和2008年的危機(jī)中，我們的基金不僅取得了罕見的高額收益酿傍，而且是通過損失概率很小的投資做到這一點(diǎn)的烙懦。

買進(jìn)的絕佳機(jī)會(huì)出現(xiàn)在資產(chǎn)持有者被迫賣出的時(shí)候，在經(jīng)濟(jì)危機(jī)中這樣的人比比皆是赤炒。資產(chǎn)持有者出于以下原因氯析，一次又一次地成為強(qiáng)制賣家：

他們管理的基金被撤銷。

投資組合不符合投資規(guī)定莺褒，例如不滿足最低信用評(píng)級(jí)或最高倉(cāng)位限制掩缓。

因?yàn)橘Y產(chǎn)價(jià)值低于與出借方在合約中約定的金額而收到追加保證金通知。

第 14 章 認(rèn)識(shí)預(yù)測(cè)的局限性

認(rèn)識(shí)預(yù)測(cè)的局限性是我的投資方法的一個(gè)重要組成部分

預(yù)測(cè)不一定正確遵岩；

即使正確也不一定有用你辣；

“人類不是被一無所知的事所累，而是被深信不疑的事所累旷余【罴牵”

第 15 章 正確認(rèn)識(shí)自身

市場(chǎng)周期給投資者帶來了嚴(yán)峻的挑戰(zhàn)，例如：

不可避免的市場(chǎng)漲跌正卧。

對(duì)投資者業(yè)績(jī)的重大影響。

無法預(yù)知的幅度和轉(zhuǎn)折時(shí)機(jī)跪解。

如果能夠成功預(yù)測(cè)鐘擺的擺動(dòng)并采取正確的行動(dòng)該多好炉旷，但這無疑是一個(gè)不切實(shí)際的愿望。我認(rèn)為以下做法更為合適：第一叉讥，當(dāng)市場(chǎng)已經(jīng)到達(dá)極端的時(shí)候窘行，保持警惕；第二图仓，相應(yīng)地調(diào)整我們的行為罐盔；第三，最重要的是救崔，拒絕向?qū)е聼o數(shù)投資者在市場(chǎng)頂部或底部犯下致命錯(cuò)誤的群體行為看齊惶看。

第 16 章 重視運(yùn)氣

隨機(jī)性（或者運(yùn)氣）對(duì)結(jié)果起著巨大的作用，應(yīng)區(qū)別對(duì)待隨機(jī)事件與非隨機(jī)事件帶來的結(jié)果六孵。

長(zhǎng)期來看纬黎，好的決策一定會(huì)帶來投資收益。然而在短期內(nèi)劫窒，當(dāng)好的決策無法帶來投資收益的時(shí)候本今，我們必須忍耐。

短期收益和短期損失可能都是假象，二者都不是真實(shí)投資能力的必然指標(biāo)冠息。

考慮到我們不能確切地預(yù)知未來挪凑，我們必須通過堅(jiān)定持股、分析性認(rèn)識(shí)持股逛艰、在時(shí)機(jī)不佳時(shí)減少買入等途徑來保持我們的價(jià)值優(yōu)勢(shì)岖赋。

因?yàn)榇蠖鄶?shù)結(jié)果可能會(huì)對(duì)我們不利，所以我們必須進(jìn)行防御性投資瓮孙。在不利結(jié)果下確保生存比在有利結(jié)果下確保收益最大化更為重要唐断。

為了提高成功機(jī)會(huì)，我們必須在市場(chǎng)極端情況下采取與群體相反的行動(dòng)：在市場(chǎng)低迷時(shí)積極進(jìn)取杭抠，在市場(chǎng)繁榮時(shí)小心謹(jǐn)慎脸甘。

考慮到結(jié)果的高度不確定性，我們必須以懷疑的眼光看待投資策略及其結(jié)果—無論好壞—直至它們通過大規(guī)模試驗(yàn)的驗(yàn)證偏灿。

與世界不確定的認(rèn)識(shí)相伴而行的其他表現(xiàn)為：適度尊重風(fēng)險(xiǎn)丹诀，知道未來不能預(yù)知，明白未來是概率分布的并相應(yīng)地進(jìn)行投資翁垂，堅(jiān)持防御性投資铆遭，強(qiáng)調(diào)避免錯(cuò)誤的重要性。在我看來沿猜，這就是有關(guān)聰明投資的一切枚荣。

第 17 章 多元化投資

投資建議的前提:對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)與收益的態(tài)度

問：“賺錢與避損，你更在乎哪一個(gè)啼肩？”答案總是一成不變：都在乎橄妆。

每一位投資者都必須在這兩個(gè)目標(biāo)中作出選擇，通常要在兩者之間進(jìn)行合理的平衡

進(jìn)攻與防守層面

適合進(jìn)攻:專業(yè)球員幾乎可以接到對(duì)手的所有擊球并且能夠隨心所欲地控制自己的擊球祈坠。事實(shí)上害碾，專業(yè)運(yùn)動(dòng)員的發(fā)揮相當(dāng)穩(wěn)定，極少失誤

適合防守（重點(diǎn)在于避免錯(cuò)誤）:其他人玩的就是“輸家的游戲”了赦拘，輸球最少的選手贏得比賽慌随。勝利者只需在失敗者擊球撞網(wǎng).?換句話說，決定業(yè)余網(wǎng)球比賽結(jié)果的躺同，不是贏阁猜，而是輸。

查爾斯·艾利斯：在主流股票市場(chǎng)中主動(dòng)得分對(duì)投資者未必有好處笋籽。相反蹦漠，投資者應(yīng)該盡量避免輸球

投資中的進(jìn)攻和防守是什么？進(jìn)攻很好定義车海，它指的是為追求高額收益而采用積極進(jìn)取策略并承擔(dān)較高風(fēng)險(xiǎn)笛园。但什么是防守呢隘击？防御型投資者關(guān)注的不是做對(duì)，而是避免做錯(cuò)研铆。

防御型投資有兩大要素:

第一要素是排除投資組合中的致敗因素埋同，最好的實(shí)現(xiàn)方法是：廣泛盡職調(diào)查、提高入選標(biāo)準(zhǔn)棵红、要求低價(jià)

第二要素是避開衰退期凶赁，特別要避免暴露在崩潰危機(jī)下。防守還需要投資組合多元化逆甜、限制總風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)并以整體安全為重虱肄。

集中化（多元化的反義詞）和杠桿是進(jìn)攻的表現(xiàn)

投資者必須作好應(yīng)對(duì)突發(fā)事件的準(zhǔn)備

就像投資中的其他東西一樣，這不是一個(gè)非黑即白的問題交煞。你承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)取決于你想要的收益咏窿。投資組合的安全性取決于你愿意放棄多少潛在收益。沒有正確答案素征，只有權(quán)衡集嵌。這就是為什么我要在2007年12月的備忘錄中加入這樣一句：在逆境中確保生存與在順境中將收益最大化是相矛盾的，投資者必須在兩者之間作出選擇御毅。

不會(huì)享受達(dá)到制高點(diǎn)的樂趣根欧，但同時(shí)可以避免最低點(diǎn)的痛苦。這就是發(fā)生在防御型投資者身上的一切端蛆。

在獲取高額收益和避免損失這兩種投資方法中凤粗，我認(rèn)為后者更為可靠。獲利通常取決于對(duì)未來事件的正確判斷欺税，而將損失最小化只需有形資產(chǎn)價(jià)值已知侈沪、大眾預(yù)期穩(wěn)健并且資產(chǎn)價(jià)格較低即可。經(jīng)驗(yàn)告訴我晚凿，后者也許更具可持續(xù)性。

由于經(jīng)常改變持股或者試圖預(yù)測(cè)市場(chǎng)時(shí)機(jī)瘦馍，他們承擔(dān)了過高的交易成本歼秽。

防御型投資 ?:敬畏投資！擔(dān)心損失的可能性情组。擔(dān)心有自己不知道的東西燥筷。擔(dān)心自己雖能做出高質(zhì)量的決策，但仍會(huì)遭受厄運(yùn)和突發(fā)事件的打擊院崇。

第 18 章 避免錯(cuò)誤

投資者幾乎無須做對(duì)什么事肆氓，他只需能夠避免犯重大錯(cuò)誤。----------沃倫·巴菲特

設(shè)法避免損失比爭(zhēng)取偉大的成功更加重要底瓣。后者有時(shí)會(huì)實(shí)現(xiàn)谢揪，但偶爾失敗可能會(huì)導(dǎo)致嚴(yán)重后果

投資組合風(fēng)險(xiǎn)過低時(shí)，會(huì)令你在牛市中表現(xiàn)不佳，但從未有人曾經(jīng)因此而失敗拨扶，這并不是最悲慘的命運(yùn)凳鬓。

想象無能”。用來表示既想象不到所有的可能結(jié)果患民，也無法完全理解極端事件的結(jié)果的情況

因此大多數(shù)投資者是根據(jù)既往—尤其是近期發(fā)生的事—推斷未來缩举。為什么是近期？第一匹颤，許多重要金融現(xiàn)象的周期較長(zhǎng)仅孩，意味著在下一輪周期重現(xiàn)之前，那些經(jīng)歷過極端事件的人往往已經(jīng)退休或死亡印蓖。第二辽慕，正如約翰·肯尼斯·加爾布雷思所說，金融記憶往往極其短暫另伍。第三鼻百，所有曾經(jīng)的記憶往往都會(huì)被最新熱門投資輕松賺錢的承諾抹除。

大多數(shù)時(shí)候未來確實(shí)與過去相似摆尝，因此這樣的推斷沒有任何害處温艇。但是在重要轉(zhuǎn)折時(shí)刻，當(dāng)未來與過去不再相似的時(shí)候堕汞，推斷會(huì)失效勺爱，你要么損失慘重，要么賺不到錢讯检。

回顧一下布魯斯·紐伯格對(duì)概率和結(jié)果的差異的精辟見解是很有必要的琐鲁。意料之外的事情會(huì)發(fā)生，短期結(jié)果可能偏離長(zhǎng)期概率人灼，事件可以聚集围段。以擲骰子為例，同時(shí)擲出兩個(gè)6點(diǎn)的概率是1/36投放，但這樣的結(jié)果可能會(huì)連續(xù)出現(xiàn)5次而在接下來175次中都不再出現(xiàn)—長(zhǎng)期來看奈泪，它發(fā)生的可能性與其概率是一樣的。

認(rèn)定“一定”會(huì)發(fā)生的事卻沒有發(fā)生灸芳，會(huì)令你痛苦不堪涝桅。即使你正確地理解了基本概率分布，你也不能指望事情會(huì)按照預(yù)期的方向發(fā)展烙样。成功的投資不應(yīng)過分依賴聚集分布的正常結(jié)果冯遂，而是必須考慮到離群值的存在。

投資者往往意識(shí)不到貫穿投資組合的共同線索谒获。人人都知道蛤肌，如果一家汽車制造商的股票下跌壁却，共同因素將會(huì)導(dǎo)致所有的汽車股同時(shí)下跌。很少有人知道令所有美股（或所有發(fā)達(dá)國(guó)家股票寻定，或全世界所有股票儒洛，或所有股票和債券等）下跌的共同因素是什么。

因此狼速，想象無能首先是沒有預(yù)測(cè)到未來可能發(fā)生的極端事件琅锻，其次是沒有理解極端事件發(fā)生后的連鎖后果。在近期的信貸危機(jī)中向胡，有些懷疑論者可能曾懷疑過次級(jí)抵押貸款會(huì)出現(xiàn)大規(guī)模違約恼蓬，但他們認(rèn)為影響未必會(huì)超出抵押貸款市場(chǎng)。很少有人預(yù)見到抵押貸款的崩潰僵芹，更少有人預(yù)測(cè)到商業(yè)票據(jù)和貨幣市場(chǎng)基金因此而受累处硬，或雷曼兄弟公司、貝爾斯登公司和美林證券不再作為獨(dú)立公司而存在拇派，或通用汽車公司和克萊斯勒公司會(huì)申請(qǐng)破產(chǎn)保護(hù)并請(qǐng)求緊急援助荷辕。

從很多方面來看，心理因素都是最令人感興趣的導(dǎo)致投資錯(cuò)誤的原因件豌，它們可以極大地影響證券價(jià)格疮方。當(dāng)心理因素導(dǎo)致某些投資者持有極端觀點(diǎn)并且無法被其他人的觀點(diǎn)抵消時(shí)，就會(huì)導(dǎo)致價(jià)格過高或過低茧彤。這就是泡沫和崩潰的根源骡显。

如前所述，導(dǎo)致這些錯(cuò)誤的心理因素是曾掂，出于“這次是不同的”的信念惫谤，投資者偶爾會(huì)樂于接受引起泡沫和崩潰的新奇理論。在牛市中珠洗，懷疑不足使得這種事情經(jīng)常發(fā)生溜歪，因?yàn)橥顿Y者相信：

某些新發(fā)展會(huì)改變世界。

已成過去陳規(guī)的模式（如商業(yè)周期的盛衰）將不再存在许蓖。

規(guī)則已經(jīng)改變（如確定公司是否資信可靠及其債務(wù)是否值得持有的標(biāo)準(zhǔn)）痹愚。

傳統(tǒng)價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)不再適用（包括股票市盈率、債券收益率差或房地產(chǎn)資本化率）蛔糯。

鑒于鐘擺的擺動(dòng)方式（見第9章），當(dāng)投資者變得過于輕信而不再懷疑時(shí)窖式，這些錯(cuò)誤往往會(huì)同時(shí)發(fā)生蚁飒。

長(zhǎng)期來看，價(jià)值的創(chuàng)造和毀滅由經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)萝喘、公司盈利淮逻、產(chǎn)品需求及管理水平等基本面因素驅(qū)動(dòng)琼懊。但在短期來看，市場(chǎng)對(duì)投資者心理和技術(shù)因素高度敏感爬早，影響著資產(chǎn)的供需哼丈。事實(shí)上，我認(rèn)為自負(fù)是最大的短期影響因素筛严。在這種情緒的推動(dòng)下醉旦，任何事情都能發(fā)生，產(chǎn)生難以預(yù)料并且出人意料的結(jié)果桨啃。

市場(chǎng)變化導(dǎo)致模型失效车胡。“寬客”基金的主要問題在于計(jì)算機(jī)模型和基本假設(shè)的失效照瘾。電腦管理投資組合時(shí)匈棘，試圖通過以往有效的模型獲利，但這些模型無法預(yù)測(cè)變化析命，無法預(yù)測(cè)異常時(shí)期主卫，因而既往標(biāo)準(zhǔn)的可靠性被普遍高估了。

人們過分倚重晦澀的模型和“暗箱”鹃愤、金融工程師和“寬客”簇搅，以及按照繁榮期的表現(xiàn)編制的業(yè)績(jī)記錄。

盡管識(shí)別和避免具體錯(cuò)誤并不容易昼浦，但這是一個(gè)很好的時(shí)機(jī)馍资，令我們意識(shí)到有許多錯(cuò)誤潛伏在暗處，進(jìn)而持有防御性更強(qiáng)的倉(cāng)位关噪。做不到這一點(diǎn)也是一個(gè)巨大的錯(cuò)誤鸟蟹。

那么，投資者應(yīng)怎么做呢使兔？答案是：

留意他人的輕率舉動(dòng)建钥。

作好應(yīng)對(duì)低迷的心理準(zhǔn)備。

賣出資產(chǎn)虐沥，或至少賣出風(fēng)險(xiǎn)更高的資產(chǎn)熊经。

減少杠桿。

籌集現(xiàn)金（如果你為他人投資欲险，把現(xiàn)金還給客戶）镐依。

加強(qiáng)投資組合的防御性。

盡管在2008年的崩潰中天试，幾乎所有投資都表現(xiàn)不佳槐壳，但是只要多加小心，降低虧損和減少痛苦還是有可能的喜每。完全避免衰退雖然幾乎不可能务唐，但是相對(duì)優(yōu)秀的表現(xiàn)（更少的損失）足以令你在衰退中做得更好雳攘，并且更加充分地利用反彈的機(jī)會(huì)。

犯錯(cuò)雖然簡(jiǎn)單枫笛，但錯(cuò)誤的形式多種多樣—多到不勝枚舉吨灭。以下是一些常見的錯(cuò)誤形式：

分析過程中數(shù)據(jù)或計(jì)算錯(cuò)誤導(dǎo)致錯(cuò)誤估價(jià)。

對(duì)各種可能性及其后果估計(jì)不足刑巧。

貪婪喧兄、恐懼、嫉妒海诲、自負(fù)繁莹、終止懷疑、盲從和屈服（或兼而有之）達(dá)到極致特幔。

最終咨演，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)或風(fēng)險(xiǎn)容忍過度。

價(jià)格顯著偏離價(jià)值蚯斯。

投資者沒有注意到這種偏離甚或推波助瀾薄风。

當(dāng)然，從定義來看拍嵌，大多數(shù)人都會(huì)犯錯(cuò)誤遭赂，因?yàn)槿绻皇撬麄兊囊恢滦裕e(cuò)誤就不會(huì)存在横辆。采取相反的行動(dòng)需要逆向投資態(tài)度撇他，而長(zhǎng)期逆向投資會(huì)帶來孤獨(dú)感和錯(cuò)誤感。

第 19 章 增值的意義

兩個(gè)來自投資理論的術(shù)語(yǔ)：

一個(gè)是β系數(shù)狈蚤，衡量投資組合相對(duì)市場(chǎng)走勢(shì)的敏感度困肩；

另一個(gè)是α系數(shù)，我將它定義為個(gè)人投資技術(shù)脆侮，或是與市場(chǎng)走勢(shì)無關(guān)的獲利能力

可以決定投資組合比指數(shù)更積極還是更保守锌畸。如果投資者選擇積極進(jìn)取，他們可以通過增持指數(shù)中波動(dòng)性更高的股票或者利用杠桿來提高投資組合的市場(chǎng)敏感度

方式一 : ?投資者可以作出不同于指數(shù)的選擇來鍛煉自己的選股能力—在指數(shù)內(nèi)靖避，多買某些股潭枣，少買或不買其他股，然后再加上一些指數(shù)之外的股票幻捏。不過長(zhǎng)期來看盆犁，除非投資者有遠(yuǎn)見卓識(shí)，否則這些偏差最終會(huì)被抵消篡九，他們的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后收益會(huì)與指數(shù)收益趨于一致

方式二 ?: ?舉例來說蚣抗，可以認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)偏好型積極投資者在繁榮期比指數(shù)表現(xiàn)好，在衰退期比指數(shù)表現(xiàn)差

根據(jù)理論，投資組合表現(xiàn)（y）的計(jì)算公式如下：

y=α+βx

在這里翰铡，α代表α系數(shù)，β代表β系數(shù)讽坏，x是市場(chǎng)收益

在衰退期锭魔，防御型投資者的損失少于積極進(jìn)取型投資者。他們提升價(jià)值了嗎路呜？未必迷捧。在繁榮期，積極進(jìn)取型投資者比防御型投資者賺得更多胀葱。他們做得更好嗎漠秋？如果不作進(jìn)一步調(diào)查，很少有人會(huì)同意這種說法抵屿。

目標(biāo)是庆锦，在市場(chǎng)表現(xiàn)良好時(shí)與市場(chǎng)表現(xiàn)一致，在市場(chǎng)表現(xiàn)不好時(shí)超越市場(chǎng)表現(xiàn)轧葛。初看似乎過于穩(wěn)健搂抒，但實(shí)際上這是一個(gè)相當(dāng)宏大的目標(biāo)。

第 20 章 最重要的事

永遠(yuǎn)不要低估心理影響的力量尿扯。貪婪求晶，恐懼，終止懷疑衷笋，盲從芳杏，嫉妒，自負(fù)以及屈從都是人類本性辟宗，它們強(qiáng)迫行動(dòng)的力量是強(qiáng)大的爵赵，尤其是在它們達(dá)到極致并且為群體共有的時(shí)候。群體會(huì)影響他人慢蜓，善于思考的投資者也會(huì)察覺到它們的影響亚再。任何人都不要奢望對(duì)它們免疫和絕緣。不過晨抡，雖然我們能感知到它們的存在氛悬，但是我們絕不能屈從；相反耘柱，我們必須識(shí)別并對(duì)抗它們如捅。理性必須戰(zhàn)勝情感。

大多數(shù)趨勢(shì)—看漲與看跌—最終總會(huì)發(fā)展過度调煎。較早意識(shí)到這一點(diǎn)的人會(huì)因此而獲利镜遣，較晚參與進(jìn)來的人則因此而受到懲罰。由此推導(dǎo)出我最重要的一句投資格言：“智者始而愚者終士袄”兀”抵制過度的能力是罕見的谎僻，但卻是大多數(shù)成功投資者所具備的重要特質(zhì)。

我們不可能知道過熱的市場(chǎng)將何時(shí)冷卻寓辱，也不可能知道市場(chǎng)將何時(shí)止跌上漲艘绍。不過，雖然我們不知道將去向何處秫筏，但我們應(yīng)該知道自己身處何方诱鞠。我們可以通過周邊人的行為推知市場(chǎng)處在周期中的哪個(gè)階段。當(dāng)其他投資者無憂無慮時(shí)这敬，我們應(yīng)小心翼翼航夺；當(dāng)投資者恐慌時(shí)，我們應(yīng)變得更加積極崔涂。

在價(jià)值堅(jiān)挺阳掐、價(jià)格低于價(jià)值以及普遍消極心理的基礎(chǔ)上買入，很有可能會(huì)取得最好的投資結(jié)果堪伍。然而锚烦，即使這樣，在形勢(shì)按照我們的預(yù)期發(fā)展之前帝雇，也可能會(huì)有很長(zhǎng)一段時(shí)間對(duì)我們不利涮俄。“定價(jià)過低”絕不等同于“很快上漲”尸闸。這就是我第二句重要的格言：“過于超前與犯錯(cuò)沒有區(qū)別彻亲。”在證明我們的正確性之前吮廉，我們需要足夠的耐心與毅力長(zhǎng)期堅(jiān)持我們的立場(chǎng)苞尝。

大多數(shù)投資者都簡(jiǎn)單地把注意力放在收益機(jī)會(huì)上。一些領(lǐng)悟力較高的人認(rèn)識(shí)到理解風(fēng)險(xiǎn)和獲取收益同等重要宦芦，但是極少投資者具備了解相關(guān)性這一控制投資組合整體風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵因素所需的素質(zhì)宙址。由于相關(guān)性差異，具有相同絕對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的個(gè)別投資能夠以不同的形式組成不同風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別的投資組合调卑。大多數(shù)投資者認(rèn)為多元化指的是持有許多不同的東西抡砂，很少有投資者認(rèn)識(shí)到，只有投資組合中的持股能可靠地對(duì)特定環(huán)境發(fā)展產(chǎn)生不同的反映時(shí)恬涧，多元化才是有效的注益。