一恩掷、甘李藥業(yè)(603087)

1.公司簡(jiǎn)介

甘李藥業(yè)股份有限公司成立于1998年，是一家集科研供嚎、開(kāi)發(fā)黄娘、生產(chǎn)、銷(xiāo)售于一體的高科技生物制藥企業(yè)克滴。作為中國(guó)第一家掌握產(chǎn)業(yè)化生產(chǎn)重組胰島素類(lèi)似物技術(shù)的公司逼争，甘李在生產(chǎn)研發(fā)的生物合成人胰島素及其類(lèi)似物方面處于中國(guó)糖尿病市場(chǎng)的領(lǐng)先地位。在全球與Sandoz等知名企業(yè)建立密切合作劝赔。如今誓焦，作為專(zhuān)注人類(lèi)健康事業(yè)的全球性企業(yè)，甘李秉承科學(xué)着帽、極致的企業(yè)文化杂伟，致力于為世界范圍內(nèi)的糖尿病病人提供優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品和服務(wù)移层。

2.行業(yè)信息、競(jìng)爭(zhēng)格局

近年來(lái)稿壁，國(guó)內(nèi)糖尿病患病率呈逐漸攀升趨勢(shì)幽钢。根據(jù)南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所《糖尿病藥物市場(chǎng)研究報(bào)告》，一項(xiàng)由中日友好醫(yī)院內(nèi)分泌代謝病中心牽頭組織的“全國(guó)糖尿病流行病學(xué)調(diào)查（2007-2008）”顯示傅是，“在我國(guó) 20 歲以上的人群中匪燕，男性和女性的糖尿病患病率分別達(dá) 10.6%和 8.8%，總體糖尿病患病率為 9.7%喧笔，由此帽驯，推算出全國(guó)糖尿病總患病人數(shù)約為 9,200 萬(wàn)人∈檎ⅲ”根據(jù) IDF 公布的數(shù)據(jù)尼变，2019年中國(guó)糖尿病患病人數(shù)約為 1.16 億人，中國(guó)已成為全球糖尿病患病人數(shù)最多的國(guó)家浆劲；與此同時(shí)嫌术，糖尿病患者數(shù)量仍在持續(xù)快速增長(zhǎng)。IDF 預(yù)測(cè) 2040 年中國(guó)糖尿病患病人群數(shù)量將達(dá)到 1.51 億人牌借。我國(guó)胰島素市場(chǎng)增長(zhǎng)速度也超過(guò)了全球平均增速度气。

2019 年，我國(guó)胰島素市場(chǎng)規(guī)模約為 200 億人民幣膨报。我國(guó)胰島素市場(chǎng)已實(shí)現(xiàn)了高速增長(zhǎng)磷籍，但參照發(fā)達(dá)國(guó)家的市場(chǎng)發(fā)展歷程，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)仍有很大的發(fā)展?jié)摿ο帜Ｊ紫仍毫欤覈?guó)糖尿病患者整體治療率偏低，大量糖尿病患者尚未接受有效的治療够吩。其次比然，胰島素治療普及率低。據(jù) IDF 統(tǒng)計(jì)废恋，國(guó)內(nèi)僅有 2%的糖尿病患者使用胰島素類(lèi)藥物控制血糖谈秫，而這一比例在美國(guó)約為 30%。再次鱼鼓，國(guó)內(nèi)糖尿病患者人均醫(yī)療費(fèi)用和胰島素使用量遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家水平拟烫。IDF 研究統(tǒng)計(jì)，2019 年中國(guó)糖尿病患者年人均醫(yī)療費(fèi)用約為 936.2 美元迄本；而以美國(guó)為例硕淑，糖尿病患者人均年醫(yī)療支出高達(dá) 9,505.6 美元。

胰島素從技術(shù)水平角度可分為三代產(chǎn)品：動(dòng)物源胰島素→重組人胰島素→重組胰島素類(lèi)似物：

第一代動(dòng)物源胰島素從豬和牛等動(dòng)物胰臟中提取獲得，最早于1923年諾德胰島素實(shí)驗(yàn)室實(shí)現(xiàn)了商品化生產(chǎn)置媳，這也是醫(yī)藥巨頭諾和諾德的創(chuàng)業(yè)起源于樟；

第二代胰島素是應(yīng)用了基因工程技術(shù)，將人胰島素基因在大腸桿菌或酵母粉等工具中表達(dá)獲得拇囊，1982年實(shí)現(xiàn)了商品化生產(chǎn)迂曲；

第三代胰島素其實(shí)是胰島素類(lèi)似物，能模擬人體內(nèi)胰島素的釋放曲線寥袭，從而精確地調(diào)整血糖路捧，而二代胰島素用了容易發(fā)生低血糖，三代胰島素是90年代末美國(guó)禮來(lái)最先開(kāi)發(fā)出的传黄。

糖尿病診斷及病情控制的兩個(gè)主要檢測(cè)指標(biāo)是空腹血糖和餐后血糖杰扫，因此胰島素的未來(lái)發(fā)展方向是：

（1）能同時(shí)控制好空腹和餐后血糖指標(biāo)；

（2）更長(zhǎng)效膘掰；

（3）非注射方式用藥章姓，比如口服。

回到國(guó)內(nèi)的胰島素市場(chǎng)來(lái)识埋。目前一二線城市主要是三代胰島素占主導(dǎo)凡伊，基層市場(chǎng)主要是二代胰島素占主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)會(huì)慢慢變成三代胰島素主導(dǎo)窒舟，歐美發(fā)達(dá)地區(qū)已經(jīng)超過(guò)80%以上窗声。

全球70%的糖尿病市場(chǎng)份額都被諾和諾德、禮來(lái)辜纲、賽諾菲、默沙東四家公司壟斷了拦耐，其中2017年諾和諾德為29.7%耕腾、賽諾菲為15.5%、禮來(lái)為14.4%杀糯、默沙東為12.8%：

諾和諾德：成立90年以來(lái)聚焦于糖尿病藥物的研發(fā)扫俺，在胰島素領(lǐng)域一直創(chuàng)新，市場(chǎng)份額長(zhǎng)期穩(wěn)居第一固翰，目前胰島素收入占比70%狼纬，GLP-1占比 26% ，新研的四代胰島素（德谷胰島素/門(mén)冬胰島素）銷(xiāo)售高增長(zhǎng)骂际；

賽諾菲：同樣是糖尿病藥物領(lǐng)域的老字號(hào)疗琉，具有更完整的產(chǎn)品線布局，龍頭產(chǎn)品甘精胰島素稱(chēng)霸糖尿病市場(chǎng)十余年歉铝，極有可能被禮來(lái)超越盈简。

禮來(lái)：二、三代胰島素的創(chuàng)新者，新藥數(shù)量多且表現(xiàn)優(yōu)秀柠贤，旗下主力產(chǎn)品包括賴(lài)脯胰島素香浩、度拉糖肽、人胰島素臼勉、恩格列凈及其復(fù)方制劑邻吭、甘精胰島素類(lèi)似物，其中度拉糖肽藥物銷(xiāo)量威脅到諾和諾德在GLP市場(chǎng)的龍頭地位宴霸；

默沙東：只專(zhuān)注口服降糖藥市場(chǎng)囱晴，產(chǎn)品管線相對(duì)單一，糖尿病主力產(chǎn)品為西格列汀及其與二甲雙胍復(fù)方制劑猖败，西格列汀專(zhuān)利即將到期速缆，以及新型GLP-1類(lèi)藥物的出現(xiàn)，2017年西格列汀銷(xiāo)售額開(kāi)始下滑恩闻。

3.公司信息艺糜、核心競(jìng)爭(zhēng)力

甘李藥業(yè)，是中國(guó)胰島素行業(yè)一個(gè)不得不提的公司：

1998年研發(fā)出中國(guó)第一支重組人胰島素（二代胰島素）幢尚；

2001年研發(fā)出中國(guó)第一支超速效胰島素類(lèi)似物“速秀霖”（三代胰島素）破停；

2002年研發(fā)出中國(guó)第一支長(zhǎng)效胰島素類(lèi)似物“長(zhǎng)秀霖”；

2009年研發(fā)出中國(guó)第一支胰島素注射筆-秀霖筆尉剩；

也就是說(shuō)真慢，中國(guó)的胰島素技術(shù)研發(fā)前沿都是甘李藥業(yè)引領(lǐng)。

90年代通化東寶的實(shí)際控制人李一奎理茎，注意到糖尿病領(lǐng)域的市場(chǎng)機(jī)會(huì)黑界，從美國(guó)聘請(qǐng)了原北大生物系的同學(xué)甘忠如，組建團(tuán)隊(duì)研發(fā)胰島素皂林。甘忠如朗鸠，生物化學(xué)博士，曾任北大教師础倍，去美國(guó)留學(xué)后烛占，任職過(guò)美國(guó)默克制藥的高級(jí)研究員。

甘李藥業(yè)名字的來(lái)源正是兩人姓氏的結(jié)合沟启，1998年時(shí)由甘忠如創(chuàng)立忆家，2005年為解決資金瓶頸問(wèn)題和擴(kuò)大生產(chǎn)能力的需求，2005年引入通化東寶重組后德迹，通化東寶成為第一大股東芽卿，法人代表變?yōu)槔钜豢?/p>

其中通化安泰克51%的股權(quán)是甘忠如關(guān)聯(lián)方持有，49%的股權(quán)是通化東寶控股股東東寶集團(tuán)持有浦辨。經(jīng)過(guò)2010年-2012年股權(quán)變動(dòng)后蹬竖，通化東寶不再持股甘李藥業(yè)了沼沈，兩家公司宣布分道揚(yáng)鑣。2011年3月币厕，通化東寶將其持有的甘李藥業(yè)29.43%的股權(quán)全部出售列另。根據(jù)雙方協(xié)議，甘李藥業(yè)將獲得二代胰島素的專(zhuān)利和專(zhuān)有技術(shù)旦装，并獲準(zhǔn)在42個(gè)月后上市銷(xiāo)售页衙；通化東寶將獲得三代胰島素的專(zhuān)利生產(chǎn)技術(shù)，并允許在42個(gè)月后上市銷(xiāo)售阴绢。

然而實(shí)際上店乐，二代胰島素的研發(fā)技術(shù)本來(lái)就是甘李藥業(yè)發(fā)明的，而且甘李藥業(yè)一直銷(xiāo)售的是三代胰島素產(chǎn)品呻袭，甚至可能都不會(huì)去生產(chǎn)二代胰島素產(chǎn)品眨八。

換言之，就是甘李藥業(yè)必須交出三代胰島素左电，才能脫離通化東寶的控制廉侧！

甘李藥業(yè)的收入中，95%以上都是三代胰島素的胰島素制劑篓足，包括重組甘精胰島素段誊、重組賴(lài)脯胰島素以及精蛋白鋅重組賴(lài)脯胰島素混合。

2017年以前栈拖，國(guó)內(nèi)藥企只有甘李藥業(yè)唯一一家能生產(chǎn)三代胰島素连舍。即使到現(xiàn)在，也只有三家公司能生產(chǎn)涩哟。

2016年甘李藥業(yè)收入開(kāi)始超過(guò)通化東寶胰島素相關(guān)的收入索赏，說(shuō)明整個(gè)國(guó)內(nèi)三代胰島素市場(chǎng)份額在增加。

整體上而言贴彼，甘李藥業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率很高参滴，一直都保持在90%以上。

這種高毛利率锻弓，還是在產(chǎn)品低于同類(lèi)進(jìn)口產(chǎn)品的基礎(chǔ)上獲得的，比如主要產(chǎn)品“長(zhǎng)秀霖”價(jià)格比國(guó)外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手低20%左右蝌箍，具有明顯的價(jià)格優(yōu)勢(shì)青灼。

甘李藥業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率也比通化東寶胰島素相關(guān)產(chǎn)品（重組人胰島素原料藥及注射劑系列產(chǎn)品）的毛利率高一些。

主要原因是技術(shù)的先進(jìn)性妓盲，甘李藥業(yè)產(chǎn)品屬于三代胰島素杂拨，而通化東寶還是二代胰島素，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相對(duì)多很多悯衬。

2016年甘李藥業(yè)研發(fā)支出為0.96億弹沽，比通化東寶0.87億多，研發(fā)投入率也高于通化東寶。2017年半研發(fā)支出為0.90億策橘，已經(jīng)接近通化東寶全年研發(fā)支出總額炸渡，研發(fā)投入率高達(dá)9.18%。

我們可以看到2018年1月甘李藥業(yè)在研產(chǎn)品中丽已，就有在美國(guó)臨床試驗(yàn)的甘精胰島素注射液蚌堵，已經(jīng)在三期臨床準(zhǔn)備階段。

2018年的募投資金部分用途也是用于申請(qǐng)藥物在美國(guó)上市沛婴，其中：重組甘精胰島素申請(qǐng)美國(guó)注冊(cè)上市擬使用2.89億吼畏；重組賴(lài)脯胰島素申請(qǐng)美國(guó)注冊(cè)上市擬使用4.15億；

中國(guó)市場(chǎng)中嘁灯，中效胰島素仍占據(jù)主導(dǎo)位置泻蚊，占國(guó)內(nèi)胰島素市場(chǎng)銷(xiāo)量的 65%左右，長(zhǎng)效胰島素及速效胰島素市場(chǎng)份額分別為 15%及 20%丑婿。長(zhǎng)效胰島素進(jìn)入市場(chǎng)較晚性雄，但銷(xiāo)售增長(zhǎng)迅速，市場(chǎng)份額不斷提高枯冈。

公司主要產(chǎn)品“長(zhǎng)秀霖”秫舌、“速秀霖”及精蛋白鋅重組賴(lài)脯胰島素混合注射液（25R）分別于 2005 年嘉栓、2007 年及 2014 年上市。2017 年至2019 年，“長(zhǎng)秀霖”制劑在國(guó)內(nèi)分別實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)售收入 216917.40 萬(wàn)元榕订、226,179.89 萬(wàn)元及 254513.76 萬(wàn)元，占據(jù)了90%的收入鸿捧。

根據(jù)南方醫(yī)藥經(jīng)濟(jì)研究所糖尿病藥物市場(chǎng)研究報(bào)告泻轰，2013-2017 年甘精胰島素制劑樣本醫(yī)院臨床用藥市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局如下：

公司甘精胰島素制劑“長(zhǎng)秀霖”在國(guó)內(nèi)糖尿病治療藥物臨床用藥市場(chǎng)份額不斷提升，在國(guó)內(nèi)樣本醫(yī)院市場(chǎng)份額由 2013 年的 18.43%上升至2017 年的 24.16%俗孝，市場(chǎng)占有率逐年上升酒甸。

公司在研項(xiàng)目集中在糖尿病領(lǐng)域，包括臨床前研究赋铝、臨床研究等階段插勤。主要在研項(xiàng)目進(jìn)展情況如下：

4.財(cái)務(wù)狀況

2016-2019年，公司營(yíng)收分別為17.7億革骨、23.7億农尖、23.9億、28.95億良哲，分別同比增33.8%盛卡、0.7%、21.3%筑凫，凈利潤(rùn)分別為7.7億滑沧、10.8億并村、9.3億、11.7億滓技，分別同比增長(zhǎng)40.3%哩牍、-14.7%、25%殖属。2020Q1公司營(yíng)收增速9.7%姐叁，凈利潤(rùn)增速26%，非常不錯(cuò)的業(yè)績(jī)洗显。

毛利率一直在91%以上外潜，ROE過(guò)去兩年都在24%左右，負(fù)債率不到10%挠唆，現(xiàn)金流也非常不錯(cuò)处窥，19年末經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額為11.6億，賬上現(xiàn)金資產(chǎn)約18億玄组。

如此低的杠桿和如此多的現(xiàn)金滔驾，仍然創(chuàng)造了24%的ROE，這是非常出色的好公司了俄讹。

唯一的缺點(diǎn)就是公司的銷(xiāo)售費(fèi)用非常高哆致，19年末高達(dá)8億，相當(dāng)于70%以上的凈利潤(rùn)（醫(yī)藥行業(yè)的通不继拧）摊阀，公司歷史上也有行賄的丑聞出現(xiàn)。

5.募投項(xiàng)目

營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)項(xiàng)目24289.11萬(wàn)踪蹬、重組甘精胰島素產(chǎn)品美國(guó)注冊(cè)上市項(xiàng)目28944.28萬(wàn)胞此、胰島素產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目59267.63萬(wàn)、重組賴(lài)脯胰島素產(chǎn)品美國(guó)注冊(cè)上市項(xiàng)目41514萬(wàn)跃捣、生物中試研究項(xiàng)目19368萬(wàn)漱牵、生物信息項(xiàng)目10894.51萬(wàn)、化藥制劑中試研究中心建設(shè)項(xiàng)目18132萬(wàn)疚漆、補(bǔ)充流動(dòng)資金項(xiàng)目55800萬(wàn)酣胀。總計(jì)258209.53萬(wàn)娶聘。

6.風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)

2014年灵临，甘李藥業(yè)首次沖刺IPO，以被終止審查而終結(jié)趴荸。2018年，甘李藥業(yè)重啟IPO宦焦，于當(dāng)年4月順利過(guò)會(huì)发钝，但卻一直遲遲未獲得證監(jiān)會(huì)的發(fā)行批文顿涣。主要原因可能是受賄問(wèn)題。

2015年5月25日酝豪，荊州市荊州區(qū)人民檢察院就甘李藥業(yè)湖北省銷(xiāo)售人員涉嫌商業(yè)賄賂一案提起公訴涛碑，指控2010年至2013年10月期間，公司湖北區(qū)域17名銷(xiāo)售人員為擴(kuò)大藥品銷(xiāo)量孵淘，提高銷(xiāo)售業(yè)績(jī)蒲障，向湖北省多地醫(yī)院醫(yī)生行賄，行賄金額2,770,383元瘫证。

湖北省荊州市荊州區(qū)人民法院于2015年11月23日作出（2015）鄂荊州區(qū)刑初字第00087號(hào)《刑事判決書(shū)》揉阎，對(duì)該案十七名被告人以對(duì)非國(guó)家工作人員行賄罪，作出有罪判決背捌。

我們可以看到毙籽，甘李藥業(yè)的銷(xiāo)售費(fèi)用率的確比通化東寶高很多。

員工賄賂醫(yī)生讓甘李藥業(yè)聲譽(yù)大損毡庆，而且該公司胰島素產(chǎn)品的終端市場(chǎng)以醫(yī)院市場(chǎng)為主坑赡，此次因行賄醫(yī)生而被處罰將會(huì)對(duì)公司未來(lái)在各大醫(yī)院的銷(xiāo)售產(chǎn)生重大負(fù)面影響。

7.結(jié)論

國(guó)內(nèi)最優(yōu)秀的胰島素企業(yè)么抗，國(guó)產(chǎn)替代的大背景下毅否，市占率會(huì)繼續(xù)提升（賽諾菲75%的市場(chǎng)會(huì)逐步被甘李和聯(lián)邦還有東寶蠶食），需要關(guān)注聯(lián)邦和通化東寶的競(jìng)爭(zhēng)蝇刀，不過(guò)公司由于此前的協(xié)議螟加，已經(jīng)提前搶占了三代胰島素的賽道，獲得了一定的市場(chǎng)壁壘（渠道熊泵、生產(chǎn)線等）仰迁，因此不必過(guò)分謹(jǐn)慎，在中國(guó)糖尿病繼續(xù)高速發(fā)展的大背景和國(guó)產(chǎn)替代的大背景下顽分，看好公司的未來(lái)