對當前（2017.03）的市場狀態(tài)的判斷，緣于我們之前進行的一個topic——高股息根时、低估值的藍籌股策略的準備。我們覺得當前的市場下辰晕，中小創(chuàng)的估值泡沫歷經(jīng)兩年不到的時間仍沒有擠壓干凈（這和我們的監(jiān)管層救市及救市資金的至今未退出有直接關(guān)系）蛤迎，只有主板的估值水平還值得考慮。因此含友，我們直覺上認為牛市沒有這么快會來替裆，但并無直接的證據(jù)；同時也認為中小創(chuàng)的熊市還會延續(xù)窘问，但也并無概念說會到什么程度辆童。只是一個很模糊的直覺判斷罷了！
然而惠赫，當我們開始認真考慮為何要選擇“高股息把鉴、低估值”標的，并梳理現(xiàn)在的市場狀況時儿咱，我們發(fā)現(xiàn)：這個模糊的直覺在隨著我們的分析的進程而變得愈發(fā)清晰庭砍。這也引出了我們之后開始的Market History Review的Project，但那是后話了混埠。我們有必要把這個分析好好的梳理在簡書里怠缸，這個基本判斷將決定我們之后的行動準則，也期待著今后的某個時間回頭看時的“打臉”钳宪，或是“被打臉”~（這里附上一篇某網(wǎng)紅研報：四大因素告訴你 A股牛市有多遠 平心而論揭北，這個觀點已經(jīng)算是近期市場較為保守的了，至于某些分析師大牛高喊“結(jié)構(gòu)性”牛市吏颖、新周期起點之類搔体，更是數(shù)不勝數(shù)！另外侦高，小弟我現(xiàn)在也沒懂啥叫“結(jié)構(gòu)性”牛市~）
一嫉柴、從系統(tǒng)的角度看，我們?nèi)蕴幵贏nti-Bubble階段
我們一貫以泡沫為單位來審視及衡量這個市場的進程奉呛。這是因為物理時間并非系統(tǒng)運行的自然參考坐標计螺，因此妄議牛市隔N年來一次的，只是基于過去的并不長的經(jīng)驗所外推得到的判斷瞧壮，并無絕對把握登馒。
若從系統(tǒng)運行的角度，并以泡沫為單位來考察咆槽，那我們知道每次的歷史級別的泡沫陈轿，必然伴隨著之后的泡沫的消退階段，即Bubble階段對應(yīng)于Anti-Bubble階段。以2007年的Bubble為例麦射，如果我們把這次泡沫看成一個系統(tǒng)內(nèi)被加入的一個強脈沖的話（類似在一個平靜的湖面上砸進一塊大石頭）蛾娶，其所引入的波動在脈沖之后呈現(xiàn)一個振蕩逐漸衰減的過程，直至減弱到輕易可以被另一個外界引入的強脈沖破壞的程度潜秋。體現(xiàn)到價格的圖表上蛔琅，就是振蕩波幅的逐漸收窄，一如我們在2014年末所觀察到的那樣峻呛。
在此過程中寨躁，Bubble Crash之后的第一波，即坊間所說的“觸底反彈”牙勘，其程度往往是最兇猛的职恳。比如，在07-Bubble Crash之后的第一波反彈谜悟，就形成了一次規(guī)模較小的次級Bubble话肖。雖然規(guī)模小，但是仍然具備了泡沫標志性的指數(shù)增長和冪律下的周期波動葡幸。因此仍能被LPPL模型所描述和預測最筒。
同樣的，在我們的15-Bubble Crash之后蔚叨，貌似也出現(xiàn)了一次次級Bubble床蜘。與上次的Crash過程的一瀉千里不同的是，這次的監(jiān)管層在Crash過程中進行了強力干預蔑水，導致了Anti-Bubble過程出現(xiàn)了嚴重的外界干擾邢锯。基本上搀别，我們認為市場直到8.12匯改才擺脫了外界干擾丹擎，從而得以把積蓄著的（下跌）勢能釋放。
然而媳荒，上述的主板市場的反彈力度并不如中小創(chuàng)抗悍。這可能是市場泡沫之后的反彈的一個共性，即力度最大的反彈仍應(yīng)該出現(xiàn)在之前表現(xiàn)最好的市場或版塊（指數(shù)的反彈幅度和不同版塊相對指數(shù)的反彈幅度都是可以得到的钳枕，這點將在我們的Market History Review中進一步拓展）缴渊。這背后的邏輯也比較明白：認識到市場將步入熊市的參與者仍是少數(shù)，多數(shù)人仍希望市場恢復到之前的軌跡中鱼炒。同時疟暖，按照人們按照短期記憶來做判斷的傾向性，也是前期表現(xiàn)好的標的容易受到青睞田柔。我們來看創(chuàng)業(yè)板的情況：
創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的泡沫規(guī)律更為清晰硬爆，其原因在于市場參與者的集群性在中小創(chuàng)市場中更為嚴重。值得注意的是：在這次創(chuàng)業(yè)板的Mini-Bubble中擎鸠，坊間的貝樂斯也通過LPPL預測到了在12月初的Crash缀磕，也有人因為他的預判而低價囤積了些沽空期權(quán)而大賺了一票。因此對次級Bubble的研究也是我們之后的LPPL所要關(guān)注的劣光，這些都是非常好的測試樣本袜蚕。
但在這第一波，也是最強的一波反彈結(jié)束后绢涡，市場便進入了振蕩程度逐漸減弱的衰退期——振幅衰減牲剃，反彈的高度一次次降低。在07-Bubble中雄可，這個過程大約是從2010年初開始的凿傅，一直持續(xù)到2014年中，整整4年多的時間才消化了泡沫帶來的多余能量数苫。反觀我們的15-Bubble聪舒，在Crash之后僅僅過了一年半、二年不到虐急，很難想像在這個時間點上有牛市會再次來臨箱残。
我們再來對07-Bubble的整個Anti-Bubble時期進行一下細分。需要說明的是止吁，這里的細分的依據(jù)主要是根據(jù)指數(shù)的運行軌跡來作出被辑，并且?guī)в袧庵氐闹饔^色彩∩脱辏可能在Market History Review之后敷待，我們能夠得到更客觀的觀察依據(jù)。
我們以2007.10-2008.10這段時期作為Crashing階段榜揖，原因是市場從Bubble頂點的6124點一路下跌到1664點勾哩，這一段是市場下跌勢能的集中釋放，并且在隨后出現(xiàn)了強勁的反彈举哟，因此將其作為第一階段應(yīng)該沒有偏差思劳。
我們以2008.10-2009.8這第一波反彈作為Mini-Bubble階段，原因在于不僅作為第一波反彈妨猩，在事后看來非常清晰潜叛。而且，其反彈過程中也出現(xiàn)了泡沫特征壶硅，且能被LPPL模型所描述威兜。因此將其作為第二階段也沒有問題。
我們以2009.8-2010.4這段時間作為僵持階段庐椒，這段時期我們并無特別有把握的依據(jù)椒舵。所基于的觀察主要有兩點：一是，這段時期的市場從振動幅度的角度來看约谈，呈現(xiàn)一個逐漸收窄的過程笔宿。二是，在此階段之后市場再次破位下行棱诱，并且在此之后正式進入了價格中心逐漸下沉泼橘，且波動幅度逐漸收窄的熊市格局。在我們看來迈勋，這段僵持階段代表著市場參與者對市場狀態(tài)（牛熊）判斷的轉(zhuǎn)變過程炬灭。在此之前，即便市場如此大起大落粪躬，市場對此的認知仍是滯后的（這點是我們從15-Bubble Crash之后的親身經(jīng)歷所得担败，對07-Bubble Crash的review尚在整理之中，有待驗證）镰官。而在此階段之后提前，市場進入陰跌的狀態(tài)，從參與者的熱情程度便可知他們已經(jīng)正式承認熊市的到來泳唠，在行為上的體現(xiàn)便是交易熱情的減弱狈网，由此體現(xiàn)在價格上便是振動幅度的逐步衰減。而這第三個僵持階段正好在兩者之間承上啟下笨腥，這種認識上的轉(zhuǎn)變意味這判斷上的分歧拓哺，體現(xiàn)在價格上便是橫盤的振蕩市。若是我們能在Market History Review過程中脖母，從市場輿論角度來印證上述階段的特征士鸥，則該第三階段的劃分將更有把握。
我們以2010.4-2014.05這段時間作為衰減階段谆级。其中2014.05便是2015年泡沫的前夕烤礁。需要說明的是讼积，所謂的衰減階段并非指市場從這個時間點才開始衰減。事實上脚仔，自從Crashing階段開始勤众，市場的（下跌）能量便開始釋放，但這個釋放過程并非一步到位鲤脏。其中有反復的過程们颜，因此在價格上呈現(xiàn)波浪狀擴散。而且猎醇，因為釋放過程中的第一次反復（反彈）過于強烈窥突，因此不能被市場參與者所準確認知。但從這個第四階段開始硫嘶，不僅前期泡沫所集聚的能量釋放階段的最猛烈的時期已經(jīng)過去波岛，而且市場參與者也逐步認識清楚了現(xiàn)狀。因此音半，在此階段的能量釋放過程即便仍有反復，但總體上已沒有強度了贡蓖。這個階段是漫長而消磨投資者意志的曹鸠，市場也體現(xiàn)出明顯的弱市格局。這第四階段的起點劃分可能有主觀色彩斥铺，但整體的把握較大彻桃。
在對07-Bubble的Anti-Bubble階段作了劃分之后，我們現(xiàn)在把目光轉(zhuǎn)到15-Bubble中來嘗試劃分一下這次泡沫之后的整個衰退過程晾蜘，并判斷一下我們現(xiàn)在所處的市場位置邻眷。
首先要說明一下為何同時圖示主板和創(chuàng)業(yè)板指數(shù)？我們經(jīng)歷了這個時期后發(fā)現(xiàn)：在不同的時期剔交，兩個市場分別表現(xiàn)出相似的規(guī)律肆饶，但是在各自身上的體現(xiàn)更為突出，因此我們同時圖示兩個市場岖常，并分別加以描述驯镊。
我們以2015.06-2015.09這段時期作為Crashing階段，這點基本沒有異議竭鞍。所遵循的邏輯與07-Bubble的第一階段相同板惑。即階段性的最低點（觸底），以及隨后出現(xiàn)的第一波反彈（反彈）偎快。在這個階段冯乘，主板和創(chuàng)業(yè)板并未體現(xiàn)出明顯的差異。
我們以2015.09-2015.12這段作為Mini-Bubble階段晒夹。這里的劃分是到Mini-Bubble的破滅為止裆馒，與上次稍有不同（純粹是手誤）姊氓，但不影響基本劃分邏輯的統(tǒng)一。即這第一波的反彈也是一次Mini-Bubble领追，并且已被坊間的分析人士用LPPL進行了描述和預測他膳。其預測的臨界點在12月的第一周，因此我們在劃分上仍按照這個時間點绒窑。在此階段棕孙，兩個市場出現(xiàn)的不同。就反彈的力度而言些膨，創(chuàng)業(yè)板要明顯強于主板蟀俊。而且，雖然創(chuàng)業(yè)板的指數(shù)的反彈高度僅到泡沫最高點的一半位置订雾，但其中的部分個股的價格都幾乎回到了泡沫最高點的位置肢预，其反彈的強度可見一般。相比之下洼哎，主板的反彈力度就要差了許多烫映。這也側(cè)面體現(xiàn)了當時市場參與者的對后市的判斷，這種判斷進一步體現(xiàn)在其參與反彈時所持有及購買的個股屬性中噩峦。而這種選擇的集群性也最終體現(xiàn)到反彈的價格中來锭沟。
我們以2015.12-2016.12這段時間作為僵持階段。同樣的识补，這一段劃分我們沒有把握族淮，但在劃分的邏輯上是和07-Bubble的僵持階段相統(tǒng)一的。即橫盤振蕩中的波幅收窄凭涂，和隨后的破位下行祝辣。這種僵持性在創(chuàng)業(yè)板市場中體現(xiàn)的尤為明顯：價格中樞幾乎無法上行，振幅逐漸減弱切油，市場參與者的信心逐漸減退蝙斜。在創(chuàng)業(yè)板的個股中的表現(xiàn)就更是這樣：一些在泡沫期及隨后的次級泡沫期表現(xiàn)強勁的個股在僵持階段的價格中心不斷下移。市場對這樣的標的的關(guān)注度和信心也逐漸失去澎胡。在最后乍炉，當價格的振幅收窄到一個極限時，破位下行發(fā)生了滤馍。相對于之前的破位幾乎總是由外界因素所引發(fā)岛琼，這個階段的破位下行幾乎沒有什么消息面的影響。這也是市場弱勢的一種體現(xiàn)巢株。與此同時槐瑞，主板市場卻出現(xiàn)了完全不同的情況：雖然在價格指數(shù)上也有相似的橫盤振蕩和波幅收窄，但是其指數(shù)的中樞卻是略微上行的阁苞。同時困檩，在最后創(chuàng)業(yè)板的破位下行發(fā)生之后祠挫，主板雖然也有同步下跌，但幅度不大悼沿；兩個指數(shù)在破位之后的反彈力度也相差明顯等舔。因此，在這個僵持階段糟趾，主板市場的相對強勢體現(xiàn)無疑慌植。表現(xiàn)在這段時期的市場參與者的關(guān)注上，便是持股熱點由高成長向低估值藍籌的轉(zhuǎn)變义郑。期間蝶柿，涌現(xiàn)了一批基金抱團的熱門藍籌，這些標的的價格更是翻了一倍有余非驮。
以上便是我們現(xiàn)在的市場狀況劃分交汤，相對于創(chuàng)業(yè)板的第三階段的結(jié)束把握性較大，我們對于主板市場是否已經(jīng)結(jié)束第三階段劫笙、進入第四階段的把握性不大芙扎。在“兩會”結(jié)束后，主板市場至今沒有出現(xiàn)明顯的回調(diào)跡象填大，而坊間的各路網(wǎng)紅大牛更是紛紛表示牛市可期纵顾，因此不確定性又大了一些。
最后栋盹，假設(shè)上述兩次的Anti-Bubble階段的劃分準確，我們來看一下相對應(yīng)的持續(xù)時間：
可以看到，兩次泡沫的衰退過程的各階段持續(xù)時間呈現(xiàn)出完全不同的規(guī)律曹仗。07-Bubble的Crashing階段長（下跌的幅度也大）榨汤，因此之后的Mini-Bubble的持續(xù)時間也長（上漲的幅度大，所體現(xiàn)的集群性也更明顯）怎茫。但是相對于整個衰退過程的前期反復過程的持續(xù)時間長收壕，其轉(zhuǎn)換過程，即僵持階段就特別短轨蛤。相反的蜜宪，15-Bubble的前期反復過程的持續(xù)時間明顯也短許多，表現(xiàn)為下跌的幅度不深祥山、上漲的幅度也不大圃验。我們猜測這是和監(jiān)管層救市這一強力的外界干擾有直接關(guān)系的。但相對于前期反復過程的持續(xù)時間較短缝呕，在轉(zhuǎn)換過程的僵持階段澳窑，時間就持續(xù)的特別久斧散。我們的解讀是：因為調(diào)整的不徹底，因此市場參與者的對市場狀態(tài)的牛熊判斷就很難及時轉(zhuǎn)變過來摊聋。當然鸡捐，也有可能是和宏觀經(jīng)濟的貨幣松緊有關(guān)系。這其中的原因我們不甚了解麻裁。
對于僵持階段的劃分箍镜，我們一直沒有很有把握的標準。比如在Mini-Bubble和僵持階段之間的分界上悲立，可能的另一種劃分是從次級泡沫崩潰后的觸底開始算起鹿寨，其持續(xù)時間如下：
可以看到前后的時間改變僅涉及一個月薪夕，兩次泡沫的各階段的整體持續(xù)時間上的差異并沒有改變脚草。因此，階段的劃分是不影響其持續(xù)時間規(guī)律的體現(xiàn)的原献。
綜上所述馏慨，以泡沫為時間單位，從系統(tǒng)的角度來衡量當前的市場狀態(tài)的話姑隅，我們的創(chuàng)業(yè)板應(yīng)該處于第四個階段了写隶，即還會有反彈，但是一波比一波弱讲仰！但是主板的狀態(tài)還是有些模糊慕趴，目前尚未出現(xiàn)有幅度的調(diào)整。這可能也印證了我們之前的一個觀點：但從一個角度很難觀察清楚事物的全貌鄙陡！
二冕房、從估值角度看，目前的估值水平不支持牛市的到來趁矾！
承接上文的觀點耙册，我們嘗試從其它角度來觀察當前的市場狀況。首選的當然是估值水平毫捣！國內(nèi)股市的估值水平详拙，尤其是歷史較長的滬深A股，在經(jīng)歷了兩次泡沫之后（若把2000年的那次也算上蔓同，就是三次）饶辙，其在市場頂部和底部的估值區(qū)間還是比較固定的。
可以看到，目前主板市場蹋宦，尤其是上證指數(shù)的市盈率已經(jīng)非常接近歷史底部區(qū)間披粟，其絕對值的17倍PE也算是相對低的數(shù)字。然而冷冗，若是將其中占市值15%的銀行版塊去掉之后（銀行版塊的市盈率在6倍左右守屉，市凈率更是破1，約在0.8左右蒿辙，基本接近歷史最低值）拇泛，則A股市場的整體PE驟升至35-40倍的區(qū)間。這也是為什么同樣是主板思灌，深市的估值水平明顯高于滬市的原因俺叭。40倍的PE在我們看來是絕對不能支持牛市啟動的。
將中小創(chuàng)的估值水平（PB）與主板市場同圖顯示耗跛，我們可以觀察的更為清晰：一是裕照，中小創(chuàng)的估值水平在其僅有的歷史上表現(xiàn)出相對固定的頂部和底部；二是调塌，相對主板的估值在近階段的企穩(wěn)晋南，中小創(chuàng)的估值水平則是在泡沫后持續(xù)的走低，且仍處在一個相對較高的歷史位置羔砾。尤其是創(chuàng)業(yè)板表現(xiàn)的尤為明顯负间。
簡單說，中小創(chuàng)的估值泡沫仍未消退干凈姜凄，且正在消退的過程中政溃。這一點也是符合從系統(tǒng)角度所觀察得到的結(jié)果的。因此檀葛，目前的估值水平是不可能迎來歷史級別的牛市的。而在具體的版塊中腹缩，相對其它市場的高估值屿聋，也只有銀行版塊和穩(wěn)定行業(yè)的龍頭企業(yè)才有入手的價值！
三藏鹊、從市場投資風格的轉(zhuǎn)變來看润讥，我們的市場處在僵持階段
這部分的論據(jù)非常缺乏，主要原因是我們是在近期的媒體稿件中盘寡，偶爾才關(guān)注到市場主體的投資風格（對不同屬性的標的的青睞程度）所體現(xiàn)出來的市場狀態(tài)楚殿。還有就是我們沒有很好的渠道來方便的得到公募基金及QFII的持倉統(tǒng)計與解析。此外竿痰，我們針對07-Bubble的Market History Review尚未完成脆粥，前次泡沫衰退期的風格轉(zhuǎn)變過程尚沒有清晰的框架砌溺。因此，這部分僅是記錄一個觀察的角度变隔，留待之后的驗證规伐。
在上輪泡沫中，機構(gòu)投資者自2011年初的時候（這個時間起點有待進一步確認）開始重新將布局的重點放在低估值的周期類個股上匣缘。這個時段已經(jīng)超過了僵持階段猖闪，但不排除時間點的提前。而這個時段卻確定是正式進入衰退期的前期肌厨。在此之后培慌，市場進入了長達3年多的弱市。與此相類似的是柑爸，在2016年的三季報中吵护，公募基金再次將持倉重點放在了類似格力這樣的低估值藍籌股上。這種公募基金在藍籌股上再次出現(xiàn)的“抱團”是否會在將來引發(fā)集體的拋售竖配，這有待驗證何址。在2011年末，這種現(xiàn)象是發(fā)生過的进胯，而且也造就了格力這種行業(yè)龍頭的局部最低點（最佳入場點）用爪。但至少有一點，這種公募基金對藍籌的抱團是發(fā)生在弱市格局的開啟階段胁镐，這意味這牛市不會馬上來臨偎血。
總的來說，無論從上述的哪個角度來觀察盯漂，我們都找不到足以支持牛市將要到來的依據(jù)颇玷。相反，上述的三個觀察所得的結(jié)論都指向同一個市場階段——僵持階段的尾部就缆，衰退階段的頭部帖渠。這告訴我們兩點：
第一，這個階段往后竭宰，并不意味著市場不再有像樣的階段性反彈空郊。反彈仍會出現(xiàn)，但幅度會逐次減弱切揭。盡管即將處于這樣的弱市振蕩格局狞甚，但不意味著不能入場，而是說我們需要嚴格挑選有利的時間點廓旬。此外哼审，前次泡沫的第四個階段也提示我們，在這樣的弱市格局中已經(jīng)少有足夠強力的外界因素能夠持續(xù)的影響到市場的長期走勢了，因此市場會呈現(xiàn)出相對規(guī)律的振蕩節(jié)奏涩盾。我們需要找到一個有效的衡量指標來十气，在主觀判斷之外提供好的定量的參考，以幫助我們找到理想的入場點旁赊。
第二桦踊，在這個階段中，除了要依靠定量衡量手段來尋找理想入場點外终畅，我們還需要嚴格挑選所購買的標的個股籍胯。這一點上，美股的“漂亮50”給了我們以啟示离福，相信在我們的Market History Review過程中也會找到類似的例子（如2011年的格力）杖狼。雪球上的一位用戶精辟的概括為：“牛市聽故事，熊市看財報妖爷！”這也是我們下一個高股息低估值藍籌股topic的意義所在蝶涩。
<2017.04.07>
