在智語(yǔ)良投首屆“談股論金”主題分享會(huì)上桨昙，主講人方樸一分享了“股票價(jià)格變化的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)力”稽犁，通過(guò)案例向大家闡述了影響股價(jià)的驅(qū)動(dòng)因子淡喜，以及背后驅(qū)動(dòng)上漲的邏輯啥容，并且通過(guò)“市盈率”因子向大家介紹了驗(yàn)證有效驅(qū)動(dòng)因子的方法锈颗，以下為內(nèi)容整理稿：
什么是影響股價(jià)的驅(qū)動(dòng)力？
簡(jiǎn)單地說(shuō)咪惠，如公司所屬的行業(yè)击吱、地區(qū)、概念遥昧、估值等等都可以看作是影響股價(jià)的一個(gè)個(gè)因子覆醇，也就是所謂的驅(qū)動(dòng)力朵纷。而這些因子對(duì)于股價(jià)的影響程度，通常會(huì)用“相關(guān)性”來(lái)衡量永脓。
比如最近超火的“雄安”概念袍辞。它一橫空出世，北京常摧、天津搅吁、河北的公司的股價(jià)就蹭蹭蹭往上漲，這是地域方面的相關(guān)性落午；而房地產(chǎn)谎懦、基建公司的股價(jià)上漲，則體現(xiàn)了業(yè)務(wù)方面的相似性溃斋。這些相關(guān)的公司的股價(jià)變動(dòng)體現(xiàn)出的相似性讓我們深思“相關(guān)性”的可操作性——從主營(yíng)業(yè)務(wù)界拦、地域、概念盐类、估值等因子中尋找與股價(jià)的相關(guān)性寞奸，從而優(yōu)化投資策略組合。
驅(qū)動(dòng)因子為何會(huì)使股價(jià)上漲在跳？
我們可以簡(jiǎn)單地把影響股價(jià)的因子可以分為以下三類(lèi)：
宏觀經(jīng)濟(jì)：GDP增長(zhǎng)率等枪萄。
基本面數(shù)據(jù)：行業(yè)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)等猫妙。
統(tǒng)計(jì)量數(shù)據(jù)：價(jià)格區(qū)間等瓷翻。
以寧波雅戈?duì)枮槔葱袠I(yè)來(lái)分割坠，它屬于服裝業(yè)齐帚。但實(shí)際它的大部分利潤(rùn)都來(lái)自房地產(chǎn)業(yè)務(wù)。2016年彼哼，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)這塊業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)利潤(rùn)比例達(dá)到54.7%对妄，品牌服裝只貢獻(xiàn)了45.3%。因此敢朱，我們可以簡(jiǎn)單認(rèn)為：
雅戈?duì)枬q跌= 0.547 × 地產(chǎn)開(kāi)發(fā)漲跌+ 0.453 × 品牌服裝漲跌+ 公司自身因素帶來(lái)的漲跌（比如雅戈?duì)杽?dòng)物園事件）剪菱。
通過(guò)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)將公司的股價(jià)影響進(jìn)行分解，對(duì)其做一個(gè)回歸拴签，求出其系數(shù)孝常，就是基于基本面數(shù)據(jù)的因子分析方法。因此蚓哩，地產(chǎn)開(kāi)發(fā)行業(yè)的整體漲跌构灸，很大程度上會(huì)影響雅戈?duì)柕墓蓛r(jià)漲跌。
那它背后的財(cái)務(wù)邏輯是怎么樣的呢岸梨？
首先喜颁，我們知道公司的籌資方式有兩種——一是向銀行借錢(qián)稠氮，二是上市融資。假如我需要2000萬(wàn)資金來(lái)經(jīng)營(yíng)企業(yè)洛巢，我可以向銀行借1000萬(wàn)括袒，再上市發(fā)行1000萬(wàn)的股票，以10元的價(jià)格融資100萬(wàn)股稿茉。一年過(guò)去锹锰，2000萬(wàn)的資本變成了4000萬(wàn)。這4000萬(wàn)要怎么分解漓库？是給股東分紅還是給公司未來(lái)發(fā)展留著恃慧？其實(shí)不管哪種方式，只要有利潤(rùn)渺蒿，本質(zhì)上都是股東權(quán)益的增長(zhǎng)痢士。因?yàn)殂y行肯定不會(huì)因?yàn)槟憬衲曩嵉亩嗔司妥屇愣噙€點(diǎn)貸款，所以剩下的3000萬(wàn)是股東權(quán)益的增長(zhǎng)茂装，即現(xiàn)在每一股價(jià)值30元怠蹂，股票內(nèi)在價(jià)值上升。因此少态，公司的經(jīng)營(yíng)情況的好壞直接反應(yīng)其內(nèi)在價(jià)值城侧。
所以也就不難理解，雅戈?duì)柕膬?nèi)在價(jià)值很大一部分是來(lái)自于房地產(chǎn)的營(yíng)收彼妻，其房地產(chǎn)行業(yè)的上漲嫌佑，自然會(huì)使雅戈?duì)柕膬r(jià)值預(yù)期上漲，反映在股票上則是股價(jià)上漲侨歉。
市盈率是否有效屋摇？
那是不是股票內(nèi)在價(jià)值比較高的時(shí)候，我們就該買(mǎi)入股票呢幽邓？什么因子可以描述股價(jià)和公司經(jīng)營(yíng)的關(guān)系炮温？
想必大家肯定聽(tīng)過(guò)一個(gè)因子叫市盈率因子。市盈率的定義就是股價(jià)/每股凈收益牵舵。如10倍市盈率柒啤，其意義也可以簡(jiǎn)單的理解為，假如花1元買(mǎi)入該公司股票棋枕，則需要10年我才可以拿回成本。
上圖為萬(wàn)科按照前復(fù)權(quán)方式的股價(jià)圖妒峦。大家可以看到股價(jià)前復(fù)權(quán)后倒推至1999年重斑，每股價(jià)格是-0.4元，即1999年買(mǎi)入萬(wàn)科肯骇，持有到今天窥浪，我不僅不需要付出一點(diǎn)成本祖很，王石還得倒貼我4毛錢(qián)每股。
那是不是覺(jué)得市盈率就能很準(zhǔn)確地評(píng)估股票的價(jià)值了呢漾脂？即市盈率低假颇，股票就好；市盈率高骨稿，股票就不好笨鸡？
我們用2種量化的方法對(duì)市盈率的有效性進(jìn)行檢驗(yàn)。
一種是看因子值和后來(lái)一段時(shí)間收益率的相關(guān)性坦冠，即公司現(xiàn)在的市盈率越低形耗，股票往后的盈利空間越大。第二種方案把因子分為5個(gè)分位辙浑，作為投資組合激涤，觀察各投資組合在不同時(shí)期的表現(xiàn)。即我今天買(mǎi)進(jìn)市盈率最小的20%的股票判呕，放半年倦踢，觀察收益如何。同理再嘗試20%-40%侠草、40%-60%辱挥、60%-80%、80%-100%的市盈率的股票梦抢，進(jìn)行比較般贼。如果市盈率20%的表現(xiàn)最好，就說(shuō)明市盈率因子是有效的奥吩。
以上是市盈率因子相關(guān)性的實(shí)證檢驗(yàn)哼蛆。紅線表示市盈率和往后一段時(shí)間的收益率正相關(guān)，即現(xiàn)在市盈率越低往后表現(xiàn)越差霞赫；綠線表示負(fù)相關(guān)腮介，即現(xiàn)在市盈率越低往后表現(xiàn)越好。我們可以看出相關(guān)性非常錯(cuò)亂端衰。真正按財(cái)務(wù)上分析應(yīng)該是一片綠的叠洗。但在A股市場(chǎng)，就比較錯(cuò)亂旅东。那么這個(gè)指標(biāo)其實(shí)并沒(méi)有那么大家鼓吹得那么有參考價(jià)值灭抑。
第二種就是進(jìn)行分位測(cè)試。我把市盈率分為5分位抵代。市盈率最小的20%是最小分位腾节。然后進(jìn)行歷史數(shù)據(jù)的回測(cè)之后，發(fā)現(xiàn)也是比較錯(cuò)亂的“赶伲可以看到第五分位的股票年化收益率是101%庆冕，而第一分位的只有87%。說(shuō)明市盈率在A股市場(chǎng)上并沒(méi)有那么有效劈榨。當(dāng)然访递，這僅僅是一個(gè)大概的計(jì)算，按照具體行業(yè)進(jìn)行深度分析同辣，可能市盈率還是有效的拷姿。這正是我們正在細(xì)化進(jìn)行的工作。
通過(guò)這套因子分析系統(tǒng)邑闺，我們可以知道哪些因子是有效的跌前，哪些因子是無(wú)效的。然后我們就可以進(jìn)行一些多因子的組合陡舅。通過(guò)對(duì)一系列因子的拼接抵乓，對(duì)股票進(jìn)行篩選。
我們還基于斯坦福大學(xué)的一個(gè)教授的Fscore選股模型靶衍，做了一個(gè)A股市場(chǎng)的選股模型灾炭。我們使用其中的5個(gè)指標(biāo)：
1、在市凈率(PB)最小的前5%中選擇股票
2颅眶、ROA為正
3蜈出、ROA較去年同期增加
4、杠桿率較去年同期下降
5涛酗、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率較去年同期增加
這些基本面都是衡量一家公司好壞的評(píng)價(jià)指標(biāo)铡原。我們用這套選股方案來(lái)對(duì)整個(gè)A股市場(chǎng)進(jìn)行回測(cè)，回測(cè)結(jié)果如下：
