價值投資 （格雷厄姆的價值投資理論）?

“我的聲譽——無論是一直以來的抵窒，還是最近被賦予的路克，似乎全都與“價值”這個概念有關状土。但是瘤缩，我事實上真正感興趣的僅僅是其中用直觀而且確鑿的方式呈現(xiàn)的那一部分核行，從盈利能力開始牢硅，到資產(chǎn)負債為止。至于每個季度的銷售額增長率變動芝雪，或者所謂的“主營業(yè)務收入”包含還是不包含某些具體副業(yè)减余，類似模棱兩可的事情，我從來不放在心上惩系。最重要的是位岔，我面向過去如筛，背對未來，從來不做預測抒抬⊙钆伲”

中文名 價值投資 類? ? 別 經(jīng)濟學 國? ? 家 英國 作? ? 者 格雷厄姆

投資分析方法概述

人類對于金融市場波動規(guī)律的認知，是一個極具挑戰(zhàn)性的世界級難題擦剑。迄今為止妖胀，尚沒有任何一種理論和方法能夠令人信服并且經(jīng)得起時間檢驗——2013年，瑞典皇家科學院在授予羅伯特·席勒等人該年度諾貝爾經(jīng)濟學獎時指出：幾乎沒什么方法能準確預測未來幾天或幾周股市債市的走向抓于，但也許可以通過研究對三年以上的價格進行預測做粤。

當前，從研究范式的特征和視角來劃分捉撮，投資分析方法主要有如下三種：基本分析怕品、技術分析、演化分析巾遭。

上述三種分析方法基于完全不同的理論體系和邏輯結(jié)構(gòu)肉康，其主要研究對象，只側(cè)重于市場運作的某一特定方面或者范疇灼舍，都有其合理性和局限性吼和，但對于探討股市博弈的方法和對策，又都具有參考價值骑素。它們的理論基礎炫乓、前提假設、范式定位献丑、基本策略各不相同末捣，在實際應用中既相互聯(lián)系，又有重要區(qū)別 [1]? 创橄。

具體來說箩做，就是正確理解和綜合應用基本分析、技術分析妥畏、演化分析三種方法邦邦，重點針對企業(yè)價值、成長性與安全邊際醉蚁，以及市場燃辖、制度、價值演化等方面网棍，進行動態(tài)分析郭赐，客觀判斷，謹慎決策确沸。

具體介紹

1976年去世后捌锭，巴菲特在《金融分析師雜志》上發(fā)表了一篇追憶格雷厄姆思維方式的文章。他寫道：“過目不忘罗捎，對新知識如饑似渴观谦，用巧妙的方法融合貌似無關的問題，他的每一個思想細節(jié)都因為這些能力而熠熠生輝桨菜』碜矗”格雷厄姆是個魅力十足、個性謹慎的人倒得，同時也是一位成功的投資大師泻红、作家兼教授。身為紐約格雷厄姆·紐曼投資公司的創(chuàng)辦人霞掺，格雷厄姆在建立證券投資分析師的專業(yè)訓練谊路、資格考試和考評方面也是不遺余力。

格雷厄姆1894年生于倫敦菩彬。當其全家移民紐約時缠劝，他還只是個襁褓中的嬰兒。之后父親不幸去世骗灶，留下母親以及他們兄弟三人惨恭。格雷厄姆在經(jīng)濟拮據(jù)的家庭狀況下成長，但天資聰穎的他拿到了哥倫比亞大學的獎學金耙旦。雖然他在古典文學脱羡、數(shù)學、哲學等學科的成績極為突出免都，但畢業(yè)后哥倫比亞大學的院長還是把他推薦給了紐約的一家投資公司锉罐。1914年格雷厄姆入職時，他對華爾街一無所知琴昆。

入行后沒多久氓鄙，紐約的金融市場因第一次世界大戰(zhàn)而停業(yè)。待等股市重新開盤時业舍，格雷厄姆很快就以卓越的選股技術而在華爾街嶄露頭角抖拦，并研究了自己獨到的投資方法。此后不久他就開始管理別人的資產(chǎn)舷暮，到了1920年更是聲名顯赫态罪。但也就是從那個時候開始，他的好運氣開始逆轉(zhuǎn)了下面。

1929年的股市大崩盤不只摧毀了格雷厄姆的投資組合复颈，也摧毀了他原本想寫一本關于個人投資理念的書的計劃。雖然格雷厄姆有高超的選股技術沥割，但是他的客戶還是和其他人一樣在大崩盤中損失慘重耗啦。格雷厄姆與他的合伙人杰洛姆·紐曼不收分文地工作了五年才使得客戶的資產(chǎn)回到崩盤前的水平凿菩。雖然這次的經(jīng)驗十分慘痛，但格雷厄姆的正直與誠信也由此聲名遠播帜讲。

1934年衅谷，在投資人幾乎放棄股票市場時，格雷厄姆和多德出版了著名的《證券分析》一書似将。當時多德還只是一位初出茅廬的年輕學者获黔；當格雷厄姆在哥倫比亞大學授課時他還是一名勤奮抄寫筆記的學生。這些課堂筆記后來成為了《證券分析》這本書的雛形在验。隨著無數(shù)次的再版玷氏，該書成為了有史以來最常青的暢銷書，是價值投資者眼中的“圣經(jīng)”腋舌。

格雷厄姆和多德的這本合著盏触，最初印發(fā)的幾個版本現(xiàn)在已經(jīng)成為收藏者的目標，在市場上標價很高侦厚。這些早期的版本之所以特別具有吸引力耻陕，就是因為它們見證了時間的流逝，告訴投資者有些東西是輾轉(zhuǎn)即逝的刨沦，而有些東西是亙古不變的诗宣。舉例來說，作者當時所指的金字塔控股結(jié)構(gòu)想诅、龐氏騙局召庞、美分股欺詐等現(xiàn)象現(xiàn)在仍然普遍存在；他們對合理性的分析来破，以及對疑問性的分析篮灼，至今仍為人傾倒。書中引用了至今仍存在的通用電氣公司徘禁、福特汽車公司等實例解說重點诅诱。

1949年格雷厄姆為非專業(yè)投資人士撰寫了一本書——《聰明的投資者》，之后曾經(jīng)數(shù)次再度修訂送朱，如今仍然是許多書店架上的暢銷書娘荡。

格雷厄姆·紐曼公司為客戶扳回1929年至1930年的損失之后，就再也不曾讓它的客戶虧過一分錢驶沼。前后30年炮沐，經(jīng)歷了1929年股市大崩盤、大蕭條以及兩次世界大戰(zhàn)后回怜，格雷厄姆的客戶的年均投資回報率為17%大年，這還不包括美國政府雇員保險公司的利潤。

1948年格雷厄姆在其投資組合中買下當時一家民營的政府雇員保險公司（Geico公司，全稱Government Employees Insurance Co.）翔试，但是他并未注意到共同基金不能持有保險公司轻要，因此只好將美國政府雇員保險公司變成一家公開上市公司，把原本收購的股份轉(zhuǎn)分給格雷厄姆·紐曼基金的持有人遏餐，美國政府雇員保險公司的股價立刻一飛沖天伦腐。由于個別基金投資人出售美國政府雇員保險公司股票的時間不同，因此很難估算投資該股票的實際獲利率失都，但截止至1972年為止，美國政府雇員保險公司股票的漲幅已超過28,000%幸冻。許多投資人把美國政府雇員保險公司的股票當成傳家寶來代代相傳粹庞。1995年巴菲特買下該公司余下的49%的股票時，美國政府雇員保險公司作為價值投資典型標的的這段歷史又重演了一次洽损。（詳情請見“附錄”庞溜。）

據(jù)格雷厄姆回憶，在美國政府雇員保險公司之前碑定，他和紐曼僅被視為投資分析的好手流码，但是在美國政府雇員保險公司成功后，他們被認為是投資界的天才延刘。

格雷厄姆從1928年起每周在哥倫比亞大學授課2個小時漫试，一直堅持到1956年退休為止。1929年1月份有超過150名學生注冊上課碘赖，即使在大崩盤之后驾荣，格雷厄姆的課也是堂堂爆滿，這對于商學院聲譽的建立可說是功不可沒普泡。巴菲特也就是在哥倫比亞大學接受教育而成為格雷厄姆的得意門生播掷。巴菲特后來說服格雷厄姆讓他加入了格雷厄姆·紐曼公司，并和格雷厄姆成為莫逆之交撼班。在1956年格雷厄姆退休后歧匈，他原來的許多客戶由巴菲特接手。這些客戶的子孫中砰嘁，許多人至今仍是伯克希爾·哈撒韋公司的股東件炉。

在80歲生日前夕，格雷厄姆告訴朋友說般码，他希望每一天都能“做一些傻事妻率、做一些聰明事，再做一些平凡事”板祝。格雷厄姆82歲高齡時去世于法國南部的艾克斯宫静。

基于哲學

已經(jīng)有學術研究支持價值投資法的理論，提供可重復驗證的統(tǒng)計檢驗、實證檢驗或數(shù)學證明孤里。但是那些直接受教于格雷厄姆的人們謹慎地解釋說伏伯，格雷厄姆和多德的《證券分析》和格雷厄姆的《聰明的投資者》并不是投資專家的烹調(diào)說明書。它們不是實驗手冊捌袜。價值投資基于哲學思想而不是數(shù)學命題说搅。這里沒有步驟一，步驟二和步驟三虏等。格雷厄姆的目的在于他的學生能使用演繹的方法來獨立思考弄唧。

即使反復檢驗、質(zhì)疑霍衫、探究和斟酌的格雷厄姆和多德的概念候引，最基本的部分——基本法則——仍是屹立不動。

沃倫·巴菲特在談到來自格雷厄姆的訓練時敦跌，他說在哥倫比亞大學學到的兩件最重要的事是：

l 正確的態(tài)度 [2]

l 安全邊際的重要性

只要稍加注意巴菲特的講演澄干，以及伯克希爾·哈撒韋公司的年報，格雷厄姆的第三個重要概念在其間反復出現(xiàn)柠傍，那便是：

l 內(nèi)在價值麸俘。

正確態(tài)度

一個價值投資者要想成功，就應該對投資抱持一種正確的態(tài)度惧笛，尤其是要對投機目眥欲裂从媚。格雷厄姆堅稱投機并不是投資，而且辨清兩者之間的分別是至關重要的徐紧。那么他們有什么區(qū)別呢静檬？

進入投機領域，我們很容易就會被伶牙俐齒的投資專家忽悠并级，他們想讓我們相信：夸夸其談的收益記錄拂檩、玄乎其玄的數(shù)學公式、聞所未聞的高級概念嘲碧，這些就是我們把錢交給他們?nèi)ゲ僮鞯睦碛傻纠Ｓ袝r我們甚至會主動陷入自欺欺人的境地中。我們會敗給人“好賭”的天性愈涩，正如格雷厄姆和多德說的：

即使購買（證券）的潛在動機純粹只是投機式的貪婪望抽，但人性使然，總是要用一些看似冠冕堂皇的邏輯與理由履婉，把丑陋的沖動給掩蓋起來 [3]? 煤篙。

投資者有無數(shù)種方法可以把自己的錢扔進投機的賭博游戲中，最常見的手段是“賭漲跌”毁腿。格雷厄姆向來對所謂市場時機嗤之以鼻辑奈。他強調(diào)任何僅根據(jù)預測未來市場的走高或走低而做出的財務決策苛茂，都是投機行為。

投資主張能夠提供：

l 資本的安全性

l 對適當回報的合理預期

想要知道自己資本是否安全以及你是否可以得到符合預期的投資回報鸠窗，需要做一些研究和分析妓羊，但并不需要超高的智商或是數(shù)學技巧。甚至稍计，如果手上擁有正確的資訊躁绸，在別人眼中看來風險十足的提案，對你來說都有可能是不錯的投資機會臣嚣。幸運的是净刮，決策所依賴的信息在今天是很容易獲得的。

安全邊際

對于學習投資的學生來說茧球，一提到本杰明·格雷厄姆庭瑰，最先讓人聯(lián)想到的字眼必然是—“安全邊際”。這不是什么高深的概念：安全邊際就是一個女孩子出門約會時為了以防自己落單而額外準備的回家的計程車費抢埋。

意料之外的災難是投資回報的大敵，但是發(fā)生不測在所難免督暂。投資決策所基于的資訊可能是虛假的揪垄；你們公司魅力十足的首席執(zhí)行官可能在塔西堤島度假時意外失蹤；你剛剛投資的釀酒廠受到洪水的侵襲逻翁，威士忌酒成了污水饥努。重視安全邊際則可以幫助投資者防范這些令人不安的可能。

買入證券之初就要建立起安全防護網(wǎng)八回。建立的方法有很多酷愧。格雷厄姆建立他的安全邊際主要通過搜尋如下三個方面的優(yōu)勢：

l 資產(chǎn)的評估

l 獲利能力的評估

l 分散化投資

其他老練的價值投資者都有他們自己的安全隔離帶。例如缠诅，有的人要求公司擁有較大額度的冗余營運資本作為緩沖溶浴；有的人鉆研現(xiàn)金流量，而有的人則關注股息支付的模式管引。

內(nèi)在價值

如前所述士败，價值投資就是尋找以等于或低于其內(nèi)在價值的價格標價的證券。這種投資可以一直持有褥伴，直到有充分理由把它們賣掉谅将。比如，股價可能已經(jīng)上漲重慢；某項資產(chǎn)的價值已經(jīng)下跌饥臂；或者政府公債已經(jīng)不再能提供給投資者和其他證券一樣的回報了。遇到這樣的情形時似踱，最受益的方法就是賣掉這些證券隅熙，然后把錢轉(zhuǎn)到另外一個內(nèi)在價值被低估的投資上稽煤。

格雷厄姆并不是發(fā)明“內(nèi)在價值”這個詞的人，雖然他的教學和寫作賦予了這個詞之前沒有的更豐富的涵義猛们。早在1848年念脯，內(nèi)在價值一詞的使用已經(jīng)和股市相聯(lián)系起來。投資方面的作家威廉·阿姆斯特朗就曾把內(nèi)在價值作為決定證券的市場價格的主要要因素之一弯淘。

內(nèi)在價值的概念在查爾斯·道擔任《華爾街日報》的編輯兼專欄作家時被進一步鞏固绿店。查爾斯·道雖然以研究股市運動聞名，但他也不斷告訴世紀之交的讀者們庐橙，股價的漲跌其實源自于投資者對于一個公司未來的獲利性的認知——換句話說假勿，就是對股票的內(nèi)在價值的認知。

資產(chǎn)負債表

具體內(nèi)容

資產(chǎn)負債表有時又稱為狀態(tài)報表态鳖，這種描述可以說是恰如其分转培。這是公司的一張“截圖”，在公司生命中的某一特定時點——比方說浆竭，在每一個運營階段結(jié)束的時候浸须，如一個季度，或是一個會計年度結(jié)束邦泄，截取其財務方面的狀態(tài)删窒。

資產(chǎn)負債表的主要指標包括：

l 資產(chǎn)

l 負債

l 現(xiàn)金狀況

l 股東權(quán)益狀況（包括股息）

然而，上面這些數(shù)字應該相互聯(lián)系起來予以考慮顺囊，否則單獨分析個別數(shù)字并沒有太大意義肌索。這些數(shù)字用比率形式互相比較，或是除以發(fā)行在外的普通股股數(shù)然后和股價比較特碳。將一家公司的比率與它的同業(yè)競爭者或行業(yè)平均的比率相比诚亚，以此來觀察這些數(shù)字的意義。

安全性

對投資者而言午乓，資產(chǎn)價值就像是一張安全網(wǎng)站宗。股價可能會下跌，但它很難跌穿這張安全網(wǎng)硅瞧。這張網(wǎng)也可以讓股價反彈份乒。如果用資產(chǎn)來衡量，某支股票的價格被低估了腕唧，那么接下來一定會有什么事情發(fā)生或辖，使得股票的資產(chǎn)價值被完全的體現(xiàn)。這個“什么事情”可能是股價的自然上漲枣接，并購要約颂暇，或者是，最不尋常的一種情況但惶，就是清算資產(chǎn)耳鸯，然后將現(xiàn)金用特別股息的方式發(fā)放給股東湿蛔。

要點：

l 資產(chǎn)負債表是很有用的工具。千萬別被它嚇倒了县爬。

l 就投資而言阳啥，安全性永遠不會是絕對的、完整的财喳。但是我們可以通過讀財務報表察迟，來大大增加我們成功的機會。

l 雖然不是內(nèi)在價值——也不是公司所有者眼中的未來價值——但賬面價值可以被看作是內(nèi)在價值的底線耳高。

l 把公司想像成一艘船扎瓶。資產(chǎn)負債表就是船身；損益表就是船帆泌枪。船身可以讓船浮在水面上概荷，但是船帆卻可以推動船前進。

損益表與增長性

利潤表通稱被稱為損益表或P&L表（應該說稱其為“利潤或虧損表”更恰當些碌燕，因為無論如何都只會出現(xiàn)盈利或虧損中的一種而絕非同時出現(xiàn)）误证。損益表主要分為兩部分，即收入和費用修壕，而在某些公司中還包括留存收益（如果有留存收益雷厂，某些公司會將這部分盈余列入資產(chǎn)負債表中的未分配收益項目）。

在收入一項中包括的是公司銷售產(chǎn)品或服務而取得的收入叠殷、出售某項資產(chǎn)如不動產(chǎn)而取得的利潤、營業(yè)部門所獲得的收入以及投資所得诈皿。費用一項包括制造產(chǎn)品或提供服務的成本林束、管理費用、折舊費用稽亏、研發(fā)成本壶冒、各類稅費以及其他營業(yè)成本。

格雷厄姆最喜歡的是主營業(yè)務盈利對銷售業(yè)績的比率截歉，是一個相對弱或強的指標胖腾。當標準普爾股票報告中包括“主營業(yè)務盈利占總收入的百分比”，或價值線公司的報告中包括“利潤邊際”時瘪松，它們其實提供的是關于盈利性的信息咸作。這些都是衡量成本控制、效率與競爭力的手段宵睦。

最劃算的投資记罚，是選擇一家利潤邊際較行業(yè)水平低，但未來管理層非常有可能會大幅提高利潤邊際——也就是一家處于轉(zhuǎn)折時期或結(jié)構(gòu)重組的公司壳嚎。

利潤邊際=毛利潤/凈銷售

公式的結(jié)果是用比率來表示的桐智。用百分比表示利潤邊際末早，要用100乘以結(jié)果。計算利潤邊際的方法有許多種说庭，這是最容易的一種然磷。每一個行業(yè)的理想利潤邊際都各不相同。

股票價格與盈利的關系刊驴，或稱市盈率姿搜，作為公司盈利能力的指標已經(jīng)是一種慣例。雖然格雷厄姆看重有實質(zhì)根據(jù)的公司盈利缺脉，并且認為據(jù)此推算出來的市盈率是有用的投資工具痪欲，但他也覺得這個方法不夠完美：

根據(jù)現(xiàn)在的盈利狀況來判斷價值這個想法本質(zhì)上是荒謬的，因為現(xiàn)狀是不斷變化的攻礼。不管乘數(shù)是10或者15或30业踢，最后的選擇都只是隨心所欲的?[4]?。

格雷厄姆和多德后來決定不去管乘數(shù)的大小礁扮，他們認為市盈率應該從以下幾個方面去考慮：

l 基于對普通股的保守的或是投資性的評估知举，而不是出于投機的考慮

l 從(1)資本結(jié)構(gòu)和(2)收入來源的角度

l 考慮到資產(chǎn)負債表中一些會影響總體盈利狀況的非正常元素

格雷厄姆認為“具有投資品質(zhì)的股票”應該：

l 財務狀況保守，而營運資本狀況強大太伊。

l 盈利合理穩(wěn)定雇锡，足以應付未來10年公司的變動起伏。

l 盈利的平均水平對應市場價格的比率令人滿意僚焦。

要點：

只有在得到定性的調(diào)查的輔助時锰提，企業(yè)的定量數(shù)據(jù)才是有用的?[5]?。

l 持續(xù)盈利的公司擁有最佳投資潛力芳悲。

l 盈利應該呈上升趨勢立肘。

l 公司的市盈率應該低于同行業(yè)的公司的市盈率。

l 市盈率在內(nèi)在價值的基礎上決定了股票價格上限名扛。

l 如果不能準確估計谅年，那么寧可低估盈利和類似的其他數(shù)字。這本身就創(chuàng)造了一種安全邊際肮韧。

股東與管理層

短期來看融蹂，市場會按它自己的頻率在搖擺。雖然有時可能要痛苦地等待很長一段時間弄企，但是最后市場總是會肯定優(yōu)秀的管理層的工作超燃，并且用交易價格的提升來獎勵經(jīng)理人的辛苦勞頓。

格雷厄姆說桩蓉，管理層的能力反映在“平均”市場價格和長期的價格趨勢上：

優(yōu)秀的管理層能推高股票的長期的平均市場價格淋纲，而糟糕的管理層則會降低平均市場價格?[6]?。

認為股東是公司的所有者的價值投資者院究，有時會發(fā)現(xiàn)自己與公司管理層總是意見不合洽瞬。格雷厄姆并不是一個喜歡打官司的人本涕，而且他也知道股東其實很少這樣做，但他仍然鼓勵股東行使他們的所有權(quán)伙窃。格雷厄姆和多德描述典型的美國股東為“囚牢中最馴服菩颖、最麻木的動物，”并且主張：

股東如果能被教會懂得他們的權(quán)力为障，并愿意行使晦闰，那對每個人來說都是最有益的事情?[7]?。

股東之所以向來寡言少語鳍怨，主要是由于三個普遍的（盡管是錯誤的）假設造成的呻右。股東普遍相信

l 錯誤一：管理層比股東更加了解公司的經(jīng)營狀況。

l 錯誤二：管理層對公司的股價沒有責任也沒有興趣鞋喇。

l 錯誤三：如果股東對管理層不滿意声滥，他們應該賣掉手中的股票。

概而論之侦香，格雷厄姆和多德想要傳達的信息是：公司的任務就是為其所有者賺錢落塑，并且把賺來的錢分給所有者——方式為不斷增加的股息、股價的上升罐韩、或者資本回報的其他方法憾赁，例如直接發(fā)放現(xiàn)金。

然而散吵，試圖影響管理層的決策或改變公司的政策是一件曠日持久的事情龙考。這偏離了投資者的主要目標——賺錢。從投資的角度來看矾睦，在購買公司的股票之前就研究好并深入了解公司的管理層洲愤，從一開始就找到經(jīng)營理念合乎自己想法公司，才是明智的做法顷锰。

要點：

l 如果面臨要在好的管理層與好的公司之間二者選其一，則選擇良好的公司亡问。

l 選擇一毛不拔的管理層官紫。高層的高級經(jīng)理人是不是在財政上謹小慎微，甚至在對他們自己的薪水和福利上也是如此州藕？

l 選擇那些公司中的管理層有大量持股的公司束世。

l 選擇銷售和利潤的增長，股東權(quán)益高回報床玻，來判斷管理層的責任感毁涉。

l 保衛(wèi)自己的股東權(quán)利。畢竟锈死，是你擁有這家公司贫堰。

建立投資組合

分散投資第一誡

我的基本原則是穆壕，投資者應該總是把最低25%的投資放在債券或債券的等價物上，再把最低25%的投資放在流通股票其屏。余下的50%投資者可以根據(jù)股票和債券的市價變動喇勋，調(diào)整股票和債券的投資比例?[8]?。

格雷厄姆解釋說債券偎行、債券等價物和現(xiàn)金有下面幾個好處：

l 作為保護

l 作為價值的倉庫

l 有時可以作為更高投資回報的來源——雖然這樣的時刻通常是一閃而過川背。

分散投資第二誡

任何投資者的投資組合中都應該有合理數(shù)量種類的股票——或者，就如同格雷厄姆所解釋的蛤袒，“適當?shù)贿^分的分散投資”熄云。

我們最主要的操作手法之一就是無差別地買入價格低于凈流動資產(chǎn)的普通股，之后賣出時妙真，通辰稍剩可獲得20%或以上的年收益率率。在任何一個給定的時間隐孽，我們的投資組合中通常都有100多支類似的超值股票癌椿；在過去的三十五年中，這個投資組合中所涉及的全部股票有90%收到了令人滿意的利潤?[9]?菱阵。

股息再投資

股息再投資計劃是指把公司的股息自動再投資踢俄，買入更多的公司股票。投資者買入最低股數(shù)的公司股票之后就可以通過公司加入這項計劃晴及。有些公司會自行吸收證券交易費用都办，或者收取相對較少的交易手續(xù)費。所購買的股票價格基于該公司為這個計劃所購買的股票的平均成本虑稼。當然琳钉，并不是所有的股票都會發(fā)放股息，也不是所有的公司都會為投資者提供這樣的服務蛛倦。

耐心

一般來說歌懒，投資者常常會在買進股票最開始的兩到三個月內(nèi)每天在報紙上的查看股價。當股票下滑溯壶，甚至在買進時的價格水平原地踏步及皂，投資者都會覺得泄氣。格雷厄姆認為且改，這是不必要的：

每一個投資者都應該在財務上與心理上為短期內(nèi)糟糕的表現(xiàn)做好準備验烧。舉例未說，1973年到1974年之間股市下滑又跛，投資者在賬面上多有損失碍拆，但如果他堅持下去，1975年到1976年市場就開始反彈，在這5年期間里感混，他的平均回報率就是15%?[9]?端幼。

修枝剪葉

一支股票從價值被低估到價值被高估可能要花費3到5年的時間。偶爾的浩习，環(huán)境也可能會表明這支股票沒有辦法達到投資目標（當基礎條件出現(xiàn)重大變化的時候）静暂，遇到這種情況就應該毫不猶豫地賣掉。

然而谱秽，有的例外的股票應該比一般股票持有時間更長洽蛀，因為這些公司的增長潛力會持續(xù)多年。它們的內(nèi)在價值，或者是對股東的未來價值，總是領先其市場價格一步橡类。這類的股票也是實際中不變的投資組合中的基礎組成部分稿黄。

要點：

l 建立合理的目標李命。平均年回報率是12%到15%就已經(jīng)算是很不錯了。

l 無論什么時候，請將投資資金中至少25%的部分投資在債券或是債券等價物上。

l 無論什么時候疯淫，請將投資資金中至少25%的部分投資在股票上。

l 如果沒有堅定的理由戳玫，就不要賣掉股票熙掺。

l 要有耐心。

選股方法

在選擇股票的時候咕宿，價值投資者應該：

l 把關注點放在投資目標上

l 使用資產(chǎn)負債表與損益表獲得內(nèi)在價值的范圍

l 尋求安全邊際

l 評估定性因素

建立安全邊際

建立安全邊際首先就是根據(jù)股票的內(nèi)在價值來定義股票價格的范圍币绩。堅實的剩余價值則可以創(chuàng)造出讓人舒服的安全邊際。

要建立安全邊際府阀，應該遵循以下做法：

l 在整個股市處于低潮的時候買進股票缆镣，那個時候會有許多價值被低估的股票。（市場周期將在第七章說明）试浙。

l 尋找暫時處于逆境的公司董瞻。

l 就算是在股市的市值沒有被特別低估的時候，尋找被人忽略的股票田巴。找到這樣的股票時可能的力细。第五章提過的克萊斯勒公司就是一個例子。尤其在熊市的時候固额，更容易找到超值股票。倒是在牛市煞聪，投資者得花更多的工夫才能有所得斗躏，就如同格雷厄姆和多德說的：

不管在哪種情況下，就如同分析師所估計的，安全邊際就等于公司在股票最低內(nèi)在價值以下進行股票交易的價格上的折扣 [10]? 啄糙。

檢查管理層

管理層必須行之有效地讓明天的公司股票比今天更加值錢笛臣，這樣的話題總是不時出現(xiàn)。這個我們知道隧饼。投資者最需要管理層做的最重要的事情就是沈堡，經(jīng)營一家賺錢的公司。然后燕雁，他們希望這些利潤可以被合理使用以增加股東權(quán)益诞丽，公司凈值，或著兩者兼得拐格。

“把股票從投資者手中買回來是公司獎勵投資者最簡單也是最好的辦法僧免，”富達麥哲倫基金的前經(jīng)理人彼得·林奇解釋說，“買回公司股票的替代方案有(1)提高股息捏浊，(2)開發(fā)新產(chǎn)品懂衩，(3)啟動新的營運部，以及(4)購并金踪∽嵌矗”林奇如此說道。

最后三項替代方案對投資者提供回報率保障力度較弱胡岔，但不管怎樣法希，對于公司的影響絕對是積極的。

挖掘價值被低估的股票

價值被低估的股票可以被投資者在股市波動時從一堆低價股票當中挖掘出來姐军，或者在股價總體并不低迷的時候從被忽略的股票中找出來铁材。這類暫時的廉價股票，通常在該公司遭受接二連三的壞消息的打擊時出現(xiàn)奕锌。在許多這樣的投資者對最初的消極消息反應過度的時刻著觉，一些基礎條件完好的股票就會被低估價值——至少在投資者們的歇斯底里平復之前如此。

防御型投資者的選股方法

高度資本保障的投資者惊暴，在檢查公司時應該考慮以下7個要求：

l 足夠的規(guī)模（年銷售額1億美元饼丘，其中至少5000萬美元是資產(chǎn)）

l 足夠堅實的財務狀況（流動比率為2:1）

l 過去20年持續(xù)發(fā)放股息

l 至少10年內(nèi)沒有出現(xiàn)盈利赤字

l 過去10年盈利增長率至少33.3%以上

l 股價不超過資產(chǎn)凈值的1.5倍

l 股價不超過過去3年平均盈利的15倍

投資組合管理規(guī)則

格雷厄姆在1975年的一場演講中建議了下列這些投資組合管理規(guī)則：

l 建立一個隨機選擇的符合下列條件的30多支股票的投資組合。

l 設定目標利潤辽话，每支股票在未來兩年內(nèi)獲得成本50%以上的利潤肄鸽。

l 所有沒有在兩年內(nèi)達到獲利50%目標的股票，應該在兩年期滿后以市價賣出油啤。

對于這個投資組合典徘，格雷厄姆建議投資者應該選擇的股票應當符合下列標準：

l 一個吸引人的市盈率（或是盈利對股價的比率，即市盈率的倒數(shù)）益咬，相當于過去12個月慕迪AAA級債券收益率的2倍逮诲，或是市盈率不得低于10

l 一個吸引人的股息收益率（在大多數(shù)市場中，范圍應該在3%到6%之間）

l 價格低于賬面價值（如果你能找到這樣的股票，占賬面價值的三分之二的股票最好）

l 價格應該遠低于之前的最高點（可能占過去兩年市值最高點的一半）

l 吸引人的價格與過去盈利的增長相關（市盈率低于過去7到10年的平均市盈率）

要點：

l 尋求安全邊際：

我們通過堅持安全邊際梅鹦，或高出股價的價值之間的差額裆甩，而獲得了這樣的保護。潛臺詞就是齐唆，即使后來發(fā)現(xiàn)股票沒有看起來的那么吸引人嗤栓，但結(jié)果仍然會是令人滿意的 [11]? 。

l 通過衡量公司的歷史箍邮、關鍵數(shù)字和管理等來尋求品質(zhì)茉帅。

l 小投資者或新進投資者應該避免購買新成立的公司或?qū)嵸|(zhì)上是新公司的股票，避免在市場上交易媒殉，避免購買所謂的增長型股票担敌，尤其是在購買狂熱高漲的時候。

l 遵循格雷厄姆和多德的勸告廷蓉，自己獨立思考：

大眾購買的股票恰恰是有人想要賣給他們的全封，并且對銷售付出的種種辛苦最后卻讓賣家得利，而不是買家 [12]? 桃犬。