今年伯克希爾的股東大會(huì)剛剛結(jié)束恩够。這場(chǎng)由兩位老人主持的投資盛宴钠乏，吸引了全世界4萬人參加，據(jù)說其中有兩三千個(gè)中國(guó)人墩划。雖然巴菲特的大名如雷貫耳涕刚，但我關(guān)注已經(jīng)開了幾十年的伯克希爾股東大會(huì)，這還是第一年乙帮。?
《大空頭》里杜漠，賺了最多錢的?醫(yī)生巴里，在現(xiàn)實(shí)中也是極推崇價(jià)值投資的察净〖蒈睿《大空頭》書中有講到，巴里曾深入研究過巴菲特塞绿，盡管最后他得出結(jié)論沟涨，巴菲特是獨(dú)一無二的，沒有人能復(fù)制他异吻，但這對(duì)他自己的投資方式仍產(chǎn)生了巨大影響裹赴。?
于是，我開始尋找巴菲特的相關(guān)資料诀浪，找來了從1957年至今的致股東信棋返，包括英文原版。想在投資周記里做一個(gè)翻譯和總結(jié)歷年股東信的小專題雷猪，但后來發(fā)現(xiàn)工作量實(shí)在太大睛竣。今年的這一篇原版就有3萬多字，估計(jì)寫完全部絕對(duì)不會(huì)是一個(gè)“小”專欄求摇。?
好吧射沟，來日方長(zhǎng)。?
今天先從“得到”上与境，諾亞方舟的?汪靜波做的一個(gè)小專欄《2003年至今的致股東信簡(jiǎn)介》開始验夯。?
2003年 《和贏家一起共事》?
巴菲特有四條硬性投資標(biāo)準(zhǔn)：1）自己懂的生意，2）具有良好的經(jīng)濟(jì)前景摔刁，3）經(jīng)營(yíng)者德才兼?zhèn)洌?）吸引人的收購(gòu)價(jià)格挥转。其中一條，他強(qiáng)調(diào)了對(duì)經(jīng)營(yíng)者品德和才能的看中，意思是說绑谣，他只投資他認(rèn)為優(yōu)秀的人党窜。因?yàn)椋召?gòu)一家公司后往往要持股很多年借宵，這家公司的經(jīng)營(yíng)者對(duì)他來說就是合作伙伴的關(guān)系幌衣，他必須像挑選伴侶一樣慎重。
在?信中暇务，他舉了一個(gè)棒球球童的例子泼掠。這位球童非常善于分析球隊(duì)的優(yōu)劣怔软，并想辦法到他認(rèn)為優(yōu)秀的球隊(duì)謀職垦细，這使他在一個(gè)非常平凡的崗位上獲得了成功〉脖疲“他怎么拎球棒壓根不重要括改，重要的是他能為當(dāng)紅球星工作〖铱玻”這樣的投資和管理理念嘱能，使得伯克希爾在過去外圍環(huán)境低迷的一年里，收購(gòu)到了幾家非常優(yōu)秀的公司虱疏。
我的感想是惹骂，?與優(yōu)秀者共事，不僅能讓我們成功的幾率更大做瞪，而且讓管理更輕松对粪，更良性，還能從同伴身上學(xué)到自己不具備的優(yōu)點(diǎn)装蓬，可謂好處多多著拭。在今年的股東會(huì)上，巴菲特回答一位股東提問時(shí)牍帚，也說到他管理旗下公司的方式儡遮，核心是給予充分的信任并放手。一個(gè)旗下有一百多家公司的財(cái)富集團(tuán)暗赶，總部只有20多個(gè)工作人員鄙币，這是何等的管理智慧。而且這套管理起碼是從03年沿用至今蹂随，十多年未曾改變十嘿。這又讓我想起巴菲特那句名言，投資就是在一個(gè)足夠長(zhǎng)的坡道糙及，用濕粘的雪滾雪球详幽。?
2004年 《撿便宜煙頭，還是買好公司》
“撿煙頭”比喻是用非常低廉的價(jià)格買入一家公司的股票，等到價(jià)格回歸后再賣出掙錢唇聘。這是巴菲特的老師版姑，格雷厄姆推崇的“價(jià)值投資”法。但是這個(gè)方法是有局限的迟郎，只適合經(jīng)濟(jì)低迷時(shí)期剥险。在經(jīng)濟(jì)繁榮或資產(chǎn)泡沫時(shí)期，是很難找到價(jià)格明顯低于價(jià)值的公司的宪肖。另外表制，隨著伯克希爾的資金規(guī)模越來越大，巴菲特也沒有必要再去“撿煙頭”了控乾，他應(yīng)該設(shè)法尋找那些足夠好么介，但價(jià)格相對(duì)合理的?公司。
他的方法在歷年股東信中反復(fù)提及蜕衡，主要是三點(diǎn)：公司的護(hù)城河壤短、優(yōu)秀的管理者、合理的價(jià)格慨仿。?后面兩個(gè)很好理解久脯，關(guān)于護(hù)城河，他的意思是指持久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)镰吆。我的理解帘撰，這些優(yōu)勢(shì)包括專利技術(shù)、市場(chǎng)份額万皿、政府授權(quán)造成的壟斷性等等摧找。?
這讓我想起前不久，王爍寫過的一篇關(guān)于高瓴資本的張磊相寇，和耶魯大學(xué)學(xué)生的一次座談會(huì)的紀(jì)要慰于。文中講道，張磊認(rèn)為格雷厄姆的撿煙頭式投資已經(jīng)過時(shí)唤衫，他們投資騰訊的成功經(jīng)驗(yàn)說明婆赠，現(xiàn)在得靠對(duì)未來趨勢(shì)的洞察力。當(dāng)時(shí)我還以為張磊是在反對(duì)巴菲特的價(jià)值投資理念佳励，現(xiàn)在明白了他只是在反對(duì)格雷厄姆休里。而巴菲特在價(jià)值投資領(lǐng)域最大的建樹，恰恰是在格雷厄姆的關(guān)注靜態(tài)價(jià)值方法的基礎(chǔ)上赃承，將企業(yè)未來成長(zhǎng)性納入到企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的考量中妙黍。所以這跟張磊說的并不矛盾。?
2008年 《好公司瞧剖、還不錯(cuò)的公司和差公司》?
在這封信里拭嫁，前面講到的“護(hù)城河”又再一次被提及可免，這是巴菲特投資時(shí)最首要的看重條件悯舟。他并沒有詳細(xì)列舉“護(hù)城河”的指標(biāo)帚稠，只提到了成本優(yōu)勢(shì)、強(qiáng)大品牌彤断。他的意思應(yīng)該是怕品，“護(hù)城河”的含義比較寬泛妇垢，意指商業(yè)壁壘，有了堅(jiān)實(shí)的壁壘肉康，投資人才能不花費(fèi)很多精力闯估，安穩(wěn)的獲得多年的豐厚回報(bào)。他還舉了反例 —— 假“護(hù)城河”吼和，比如高度依賴一位領(lǐng)導(dǎo)者或管理者涨薪。?
巴菲特認(rèn)為的公司好壞的標(biāo)準(zhǔn)分別是：好公司能逐年帶來異乎尋常的收益率，并且不需要投入很多纹安；一般的公司是有不錯(cuò)的回報(bào)率尤辱，但投入也在增加；差公司則是每年要增加投入厢岂，卻得不到多少回報(bào)。然后他舉了三個(gè)例子：喜事糖果阳距、飛行訓(xùn)練公司和航空公司塔粒，分別對(duì)應(yīng)好、中筐摘、差三類卒茬。
根據(jù)文中提到的數(shù)據(jù)，我大致做了測(cè)算咖熟。喜事糖果于1972年被花0.25億美元買入圃酵，35年來的利潤(rùn)總額是13.5億?，經(jīng)營(yíng)成本每年從800萬增長(zhǎng)到4000萬馍管，取平均數(shù)測(cè)算的話郭赐，35年的經(jīng)營(yíng)成本總共是8.4億，股東收入5.1億确沸，平均每年是1457萬元捌锭，不考慮通脹的話，每年的股息回報(bào)超過了50%罗捎。這樣的投資確實(shí)非常成功观谦，更何況這只是股息，還沒有算上公司本身估值的增長(zhǎng)桨菜。喜事糖果當(dāng)年業(yè)績(jī)并不突出豁状，糖果這個(gè)小行業(yè)也并不吸引人捉偏，但巴菲特用敏銳的眼光看出了它的潛質(zhì)。最終喜事糖果成了伯克希爾整個(gè)投資事業(yè)中泻红，最重要的財(cái)源之一告私。飛行訓(xùn)練公司（飛安）的投入產(chǎn)出比就要差一點(diǎn)，1996年時(shí)年利潤(rùn)是1.1億承桥，固定資產(chǎn)投資則需要5.7億驻粟，到2007年的時(shí)候利潤(rùn)增長(zhǎng)到2.7億（后來有沒有再投入固定資產(chǎn)投資，文中沒有講）凶异。這樣的利潤(rùn)增長(zhǎng)可以接受蜀撑，但比之喜事糖果就要差得遠(yuǎn)了。然后剩彬，最差的航空公司是個(gè)燒錢的無底洞酷麦，巴菲特嘲笑說當(dāng)年應(yīng)該把萊特兄弟打下來............?
