? ?2023年已成過(guò)去茬贵。

? ?有人戲稱：過(guò)去一年最大的消費(fèi)都在股市里面簿透。

? ?個(gè)人還好，過(guò)去五年解藻，始終都是主要圍繞風(fēng)險(xiǎn)偏低的城投債來(lái)做老充，所以過(guò)得就比較好。

先復(fù)盤

1螟左、國(guó)內(nèi)蚂维、國(guó)際形勢(shì)

? ?金融里面戳粒，主要的投資品種，大部分是圍繞股虫啥、債蔚约、匯以及大宗商品來(lái)做底層資產(chǎn)展開(kāi)的。

? ?有人有疑問(wèn)涂籽，去年國(guó)內(nèi)不是在搞偏寬松的貨幣政策和積極的財(cái)政政策嗎苹祟？M2增速不是長(zhǎng)期都保持在10%以上增長(zhǎng)嗎？為啥去年國(guó)內(nèi)的股市表現(xiàn)卻很差评雌？

? ?實(shí)際上我們?nèi)デ澳陼r(shí)树枫，都是處在美元加息周期下的逆周期調(diào)控。

? ?畢竟美國(guó)是第一大經(jīng)濟(jì)體景东，我們是第二大經(jīng)濟(jì)體砂轻。

? ?有人嘲笑說(shuō)：“老美的經(jīng)濟(jì)體量比老二、老三斤吐、老四加起來(lái)的總量都還大”搔涝。

? ?我看到的是：我們的體量比老三、老四和措、老五庄呈、老六加起來(lái)的總量都還大。

? ?GDP基數(shù)大了后派阱，已經(jīng)很難再快速增長(zhǎng)诬留，外貿(mào)的增長(zhǎng)空間也很有限了，未來(lái)比拼的是存量市場(chǎng)贫母。

? ?如果第一大和第二大經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)周期疊加文兑，那周期共振產(chǎn)生的大漲大跌會(huì)被放大。適當(dāng)錯(cuò)開(kāi)腺劣，逆周期調(diào)控是更有利的绿贞。

? ?實(shí)際上美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)過(guò)連續(xù)兩年加息，基準(zhǔn)利率上到了5.5%誓酒，美元回流美國(guó)本土明顯樟蠕，美元指數(shù)表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)。

2靠柑、2023年國(guó)內(nèi)股債匯市表現(xiàn)

? ?在股市寨辩、債市、匯市里面歼冰，我一直認(rèn)為匯率最重要靡狞，其次是債市，最后才是股市隔嫡。

? ?股票指數(shù)即使降了甸怕，但上市公司的資產(chǎn)還在啊甘穿，股東手里面的股份數(shù)也不會(huì)變少。只要把匯率穩(wěn)住梢杭，以人民幣計(jì)價(jià)的上市公司資產(chǎn)温兼，就還有那么多價(jià)值，即使股價(jià)跌得厲害武契，它早晚還是會(huì)回歸它真實(shí)的價(jià)值募判。

? ?過(guò)去一年中，離岸美元兌人民幣的匯率咒唆，壓力最大時(shí)届垫，到了7.3，快到極限全释。把水再放大點(diǎn)的話装处，那人民幣貶值的壓力會(huì)更大。

? ?所以雖然上面想放水浸船，他也不敢把口子開(kāi)得太大妄迁，要是再大點(diǎn)，那人民幣遭受的貶值壓力會(huì)更大糟袁。如果像阿根廷判族、委內(nèi)瑞拉那種匯率崩了躺盛，那它本國(guó)印的貨幣就失去信用项戴，跟白紙沒(méi)啥區(qū)別了。

? ?去年雖然我們是偏寬松的貨幣政策槽惫，積極的財(cái)政政策周叮，但實(shí)施的前提還是有限度的，首先要確保人民幣匯率的穩(wěn)定界斜，一般匯率在6.8左右是比較合理仿耽，超過(guò)7以上時(shí)，人民幣就有被貶值的壓力各薇。

? ?整個(gè)2023年项贺，國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)表現(xiàn)也很亮眼，如下圖：

? ?邊際違約率已經(jīng)從2018年最低谷期的4.4‰峭判，經(jīng)過(guò)五年連續(xù)下降后开缎，壓降到0.32‰。債券邊際違約率壓降了90%以上林螃，這是很了不起的業(yè)績(jī)奕删。

3、持倉(cāng)標(biāo)債概況

? ?個(gè)人持有標(biāo)債的動(dòng)態(tài)收益率情況如下圖：

? ?在運(yùn)營(yíng)中的一共有12只疗认，其中有11只都是正增長(zhǎng)完残，有一只買的比較晚的伏钠，暫時(shí)還沒(méi)轉(zhuǎn)正。

? ?已經(jīng)結(jié)束的12只谨设，持有期年化收益最低的有6.4%熟掂，最高的到了年化8.7%。

? ?在過(guò)去兩年股市和基金表現(xiàn)不好的同時(shí)扎拣，標(biāo)債資管還是給大家?guī)?lái)了不錯(cuò)收益打掘，可惜紅利期太短。

? ?現(xiàn)在回頭看：2021年底時(shí)鹏秋，我們非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)還是非常明智的尊蚁，我們幾乎也是當(dāng)時(shí)圈內(nèi)最早一批非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)債的投資人。過(guò)去兩年的時(shí)間侣夷，即使拿去買標(biāo)債的横朋，實(shí)際收益率估計(jì)能到15%左右，如果是普通人拿去買股票或者股票基金的百拓，那結(jié)果可想而知琴锭。

? ?在21年時(shí)，我們算是最早一批非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)的衙传，巔峰期時(shí)决帖，標(biāo)債占個(gè)人投資占比超過(guò)50%。

? ?原以為22年是標(biāo)債資管的春天蓖捶，結(jié)果鬼知道玩了2年后地回，標(biāo)債資管就暫時(shí)玩不動(dòng)，因?yàn)閲?guó)內(nèi)債券的邊際違約率太低了俊鱼，違約率過(guò)低后，債券成本就降得太厲害了并闲。

? ?個(gè)人認(rèn)為：債券違約率容忍度可以適當(dāng)放高點(diǎn)细睡。

? ?一般債券票面在5%，哪怕違約率放到5‰帝火，它實(shí)際還有4.5 %以上的收益率溜徙。

? ?萬(wàn)分之3的邊際違約率有些過(guò)低了。

? ?邊際違約率回歸到平時(shí)的2‰左右犀填，估計(jì)會(huì)更合理些蠢壹。

? ?過(guò)去兩年，債市里面宏浩，標(biāo)債保的過(guò)頭了知残，而非標(biāo)違約重視度不夠。

? ?好的是年底前，上頭已經(jīng)在開(kāi)始吹風(fēng)：城投債這一塊求妹，未來(lái)標(biāo)債和非標(biāo)都要力保不違約乏盐，前兩年時(shí)，平時(shí)喊的口號(hào)都是力保標(biāo)債不違約制恍，壓根就沒(méi)提“非標(biāo)”兩個(gè)字父能。

? ?在2019-2022年4年期間，個(gè)人買非標(biāo)城投净神，沒(méi)有一只是延期太久的何吝，但2023年，個(gè)人就遇到3只非標(biāo)處在延期中鹃唯，占到了個(gè)人待收的4.7%爱榕。

? ?截止到目前，個(gè)人買城投的回款記錄已經(jīng)到了396次坡慌。

? ?有一次晚兩天付的黔酥，有四次還在延期中。

? ?買城投晚付的累計(jì)幾率暫時(shí)是1.25%洪橘。

? ?396次正彻蛘撸回款里面一共有33次是標(biāo)債回款。

? ?非標(biāo)城投正诚ㄇ螅回款的累計(jì)次數(shù)是363次渣玲，按這個(gè)計(jì)算，個(gè)人買非標(biāo)城投晚付的幾率是1.36%弟晚。

? ?去年的延期風(fēng)險(xiǎn)算是近5年中最高的一年忘衍。

? ?這還是過(guò)去一年中，我們有一半是標(biāo)債指巡，如果全是非標(biāo)淑履，遇到延遲還的次數(shù)估計(jì)會(huì)翻倍隶垮。

4藻雪、個(gè)人目前持倉(cāng)

? ?截止到目前，個(gè)人持倉(cāng)如下圖：

? ?存款的比例為5.4%狸吞；

? ?標(biāo)債持倉(cāng)比例為39.6%勉耀；

? ?非標(biāo)的持倉(cāng)比例為55.0%。

? ?因?yàn)闃?biāo)債資管最近成本太低蹋偏，在2024年以化債為主的大背景下便斥，短期內(nèi)成本估計(jì)很難起來(lái)，這一塊的比例還會(huì)繼續(xù)降威始。

? ?非標(biāo)比例會(huì)被動(dòng)提高枢纠。

5、重點(diǎn)分析非標(biāo)城投

? ?非標(biāo)主要配置在川渝地區(qū)黎棠，目前按地區(qū)劃分晋渺，具體的比例為四川占30.72%镰绎；重慶占17.8%；江蘇前兩年因?yàn)槌杀咎湍疚鳎詴簳r(shí)只配了1.8%畴栖；

? ?蔥省還有4.7%的比例處在延期中，屬于被動(dòng)配置八千。

? ?我們從2021年底后吗讶，整個(gè)蔥省的非標(biāo)，就是只出不進(jìn)恋捆，這個(gè)地方未來(lái)更多只能靠時(shí)間去消化照皆。

? ?幸運(yùn)的是延期中的三只，城投公司沒(méi)有賴賬的沸停，也沒(méi)有被立案的纵寝，城投都有還款態(tài)度和意愿，有一家利息是按時(shí)付的星立；有一家每月都在還部分利息爽茴；還有一家連付息都困難。

? ?參考云貴地區(qū)绰垂，暫時(shí)看最終還是很難傷到本金的室奏，就是拖的時(shí)間會(huì)比較久，需要有充足的耐心劲装。

6胧沫、未來(lái)一年非標(biāo)的布局

? ?以前有一半的標(biāo)債打底時(shí)，即使把另一半的非標(biāo)全配置在川渝地區(qū)占业，都可以接受∪拊梗現(xiàn)在不行了，標(biāo)債比例被壓降后谦疾，未來(lái)不得不考慮配置成本更低的江蘇非標(biāo)南蹂。

? ?從概率上講，江蘇非標(biāo)成本明更低念恍，它延期還的風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該也會(huì)更低六剥。

? ?在明年我們配置非標(biāo)時(shí)，估計(jì)會(huì)以川渝地區(qū)為主峰伙，江蘇為輔疗疟。

? ?其它省份的非標(biāo)，我們依然是觀望為主瞳氓。

7策彤、2023年集齊的小卡片

? ?每年賺了錢，都去攢點(diǎn)小卡片。

? ?2022年時(shí)店诗，個(gè)人一共攢了5張小卡片叽赊，捐了有3700。

? ?2023年攢了6張小卡片必搞，捐了有5288必指，比去年又多了一點(diǎn)點(diǎn)。

? ?爭(zhēng)取明年再進(jìn)一小步恕洲。

8塔橡、展望2024年

? ?未來(lái)短期內(nèi)，全球經(jīng)濟(jì)的中心依然在美國(guó)霜第，大家在謀劃時(shí)葛家，都不得不看它的動(dòng)作來(lái)布局。

? ?美聯(lián)儲(chǔ)經(jīng)過(guò)連續(xù)兩年加息后泌类，明年美聯(lián)儲(chǔ)大概率會(huì)暫停加息癞谒，甚至可能開(kāi)始降息，美國(guó)最新一期的通脹率都已經(jīng)降到3.1%刃榨，這是比較溫和的通脹水平弹砚。

? ?別看現(xiàn)在油價(jià)70多美元一桶，但經(jīng)過(guò)前兩年的高油價(jià)枢希，主要產(chǎn)油國(guó)瘋狂產(chǎn)能擴(kuò)張后桌吃，未來(lái)一兩年內(nèi)，油價(jià)有進(jìn)一步回落空間苞轿，美國(guó)頁(yè)巖油開(kāi)采成本在55美元左右茅诱，哪怕是油價(jià)打到60美元，它依然有利潤(rùn)搬卒。

? ?資本在行業(yè)還有利潤(rùn)之前瑟俭，一般都舍不得離開(kāi)。

? ?未來(lái)一兩年油價(jià)有進(jìn)一步回落空間后契邀，也有利于降低通脹率摆寄，通脹率預(yù)期降低后，才會(huì)給美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)施降息蹂安，提供更多的籌碼椭迎。

? ?我們的周期跟美國(guó)剛好是錯(cuò)峰的，過(guò)去一年美國(guó)處在加息通脹期田盈，而我們實(shí)際上是偏通縮的。

? ?別看M2印了不少缴阎，但大部分錢都流到基建的債務(wù)里面去了允瞧，像那么多的高鐵、高速、產(chǎn)業(yè)園述暂、房子痹升，這些資產(chǎn)很多都是舉債建的，借的錢是需要還利息的畦韭，這些固定資產(chǎn)回報(bào)期長(zhǎng)疼蛾，變現(xiàn)難度大，再困難的艺配，也不太可能把高鐵察郁、高速、機(jī)場(chǎng)拿去賣了啊转唉。

? ?另外美國(guó)M2的統(tǒng)計(jì)方式跟我們差異大皮钠。我們的M2類似美國(guó)的M3，美國(guó)的M3已經(jīng)很久不統(tǒng)計(jì)更新了赠法，被掩飾起來(lái)了麦轰。

? ?美國(guó)的M2可以簡(jiǎn)單的理解成：把我們M2中10萬(wàn)美元以上的個(gè)人存款以及企業(yè)存款全部剔除掉。

? ?如果把這部分拿掉后砖织，那我們M2的增速也很低款侵。這么操作可以粉刷報(bào)表，讓老百姓眼不見(jiàn)侧纯，心不煩喳坠。

? ?而實(shí)際上流通的錢，往往又是存款在10萬(wàn)美元以內(nèi)的人交易產(chǎn)生的多茂蚓。

? ?如果明年美聯(lián)儲(chǔ)暫緩加息甚至降息后壕鹉，人民幣升值的阻力會(huì)更小，那時(shí)候我們才有足夠的糧草聋涨，去支持實(shí)施偏積極的財(cái)政政策晾浴，以及偏寬松的貨幣政策。

? ?否則就像今年一樣牍白，心有余而力不足脊凰。

? ?城投債在化債的大趨勢(shì)下，明年標(biāo)債的成本大概率都很難反彈茂腥，甚至都不排除進(jìn)一步降低狸涌。

? ?非標(biāo)城投延期的風(fēng)險(xiǎn)，明年很有可能會(huì)減緩最岗，預(yù)計(jì)到后年看是否能恢復(fù)到正常水平帕胆。

? ?城投也屬于周期性的行業(yè)，且跟地產(chǎn)周期吻合度高，地產(chǎn)的周期估計(jì)也快見(jiàn)底了，該展期的地產(chǎn)公司些坠陈，也展的差不多了瓜浸。

? ?其它風(fēng)險(xiǎn)過(guò)高的品種鉴裹，我們還是不太方便去點(diǎn)評(píng)猩谊，怕因?yàn)閭€(gè)人的一些觀點(diǎn)尺碰，把大家給誤導(dǎo)四啰。

? ?我們就集中精力记餐，搞點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)比較低的城投債驮樊，就足夠了。

? ?可能有部分人會(huì)問(wèn)：為啥您們明知道非標(biāo)城投延期風(fēng)險(xiǎn)比前些年偏高片酝，還要上非標(biāo)囚衔，不上標(biāo)債呢？

? ?實(shí)際上我們大部分是從P2P里面出來(lái)的投資人钠怯，甚至還有一大群人在當(dāng)年佳魔，連拍拍貸不兜底散標(biāo)都大量買過(guò)，且也是賺到錢了的晦炊。非標(biāo)城投風(fēng)險(xiǎn)再高的鞠鲜，總比那些跑去借網(wǎng)貸的個(gè)人信用高多了。

? ?而且有些好的品種断国，它門檻也高贤姆，不是每個(gè)人都有身價(jià)好幾千萬(wàn)、幾億甚至幾十億的稳衬，富豪們拿個(gè)幾千萬(wàn)霞捡、甚至數(shù)億出來(lái)分散買個(gè)10只不同產(chǎn)品，就跟玩一樣的薄疚。

? ?而我們都是小老百姓碧信，都是小胳膊小腿的，也不太敢把過(guò)百萬(wàn)街夭，數(shù)百萬(wàn)的錢砰碴，拿去投到單只產(chǎn)品上，我們的投資經(jīng)歷和認(rèn)知板丽，還沒(méi)到那么有信心的地步呈枉。

? ?我們更多人的想法僅僅是：不甘心把全部的錢都拿去存銀行，然后我們有條件的拿出一部分不急用的錢埃碱，分散拿去買城投債猖辫，玩玩而已罷了。

? ?金融形勢(shì)就是復(fù)雜多變砚殿，不可控和不可預(yù)知的因素太多啃憎，我們只能是緊緊地圍繞在城投債的邊緣，邊走邊看了瓮具。

? ?我是大佛荧飞，持證理財(cái)規(guī)劃師凡人，擁有基金從業(yè)資格名党、證券從業(yè)資格叹阔，著有《投資理財(cái)實(shí)戰(zhàn)：財(cái)商思維與資產(chǎn)組合配置策略》一書，財(cái)經(jīng)專欄作家传睹。