一船老、2017年年報
1咖熟、利潤表
（1）營業(yè)收入36.02億，同比增長27.29%柳畔，凈利潤11.13億馍管，同比增長42.15%，扣非凈利潤10.76億薪韩，同比增長40.97%确沸，ROE23.19%捌锭。
（2）2017 年高中檔白酒收入 33.37 億元，占銷售收入的 94%罗捎，同比增長 30.79%观谦， 中低檔白酒占銷售收入比例分別僅為 3%、3%宛逗，同比下降 5.81%和 10.48%坎匿。2017 年 毛利率 72.93%盾剩，較上年提高 0.45ppt雷激。
高檔產(chǎn)品中，公司主導(dǎo)產(chǎn)品為價位在 100-300 元的中高端口子窖 5 年告私、6 年屎暇，銷售額占比達(dá) 75%左右，2017 年銷售額達(dá) 26.91 億元驻粟「浚口子窖 10 年、20 年蜀撑、30 年增速較快挤巡，占比不斷提升，2017 年銷售額增速達(dá) 76.21%酷麦。
高檔白酒主要代表品牌有五年窖矿卑、六年窖、御尊沃饶、小池窖母廷、十年窖、二十年窖糊肤、三十年窖琴昆。
（3）2015 至 2017 年，在安徽省內(nèi)收入在當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入中的占比分別為 76.01%馆揉、81.77%业舍、 84.12%。省內(nèi)收入占比呈現(xiàn)逐年提升趨勢升酣。省內(nèi)收入增速加快勤讽，2017 年省內(nèi)收入 30.31 億元，同比增長 30.94%拗踢， 省外收入 5.78 億元脚牍，同比增長 11.03%恢復(fù)到了 2 位數(shù)的增長率。
安徽省內(nèi)銷售實際營業(yè)收入30.31億巢墅，占比85.40%诸狭。省外營業(yè)收入比較少券膀，只有5.18億，占總營業(yè)收入14.60%驯遇。
2芹彬、資產(chǎn)負(fù)債表
總資產(chǎn)76.76億，凈資產(chǎn)50.85億叉庐，無有息負(fù)債舒帮。總資產(chǎn)中類現(xiàn)金類資產(chǎn)37.95億陡叠，占比49.44%玩郊，存貨18億，占比23.45%枉阵，生產(chǎn)資產(chǎn)19.64億译红，占比25.58%，其他資產(chǎn)1.17億兴溜，占比1.53%侦厚。
3、其他情況
截至 2017 年度安徽省內(nèi)經(jīng)銷商數(shù) 334 戶拙徽，省外經(jīng)銷商 248 戶刨沦。
二、行業(yè)情況
1膘怕、安徽白酒格局
（1）全省來看
安徽市場壁壘較高想诅，上市公司的省外擴張計劃只有瀘州老窖、洋河股份淳蔼、老白干和今世緣有進入安徽市場的計劃侧蘸。安徽市場地產(chǎn)酒品牌眾多，多以大眾消費為主鹉梨，100 元以下的產(chǎn)品占據(jù)安徽省白酒市場 60%的份額（約為 120 億）讳癌，100 元以上產(chǎn)品占據(jù) 40%的市場份額（約為 80 億）。
從產(chǎn)品定位上看存皂，金種子主打 20-35 元的價格帶晌坤；50-60 元的價格帶里有迎駕貢酒、宣酒旦袋、高爐家骤菠、柔和種子酒等；
口子窖疤孕、古井貢酒鎖定 80-300 元中高端價位段（以古井年份原漿系列和口子窖真窖產(chǎn)品為代表）商乎。300 元及以上價位有全國化名優(yōu)白酒品牌占據(jù)（地緣名酒品牌洋河及川酒入皖），地產(chǎn)酒（古井貢酒和口子窖）短期難以突破祭阀。
（2）分品牌來看
2017年古井貢酒達(dá) 46.46%鹉戚，將近五成鲜戒；其次是口子窖，占比 24.02%（財務(wù)結(jié)算模式不同放大兩者了省內(nèi)收入規(guī)模差距抹凳，古井收入端中包含了費用遏餐，口子窖則由經(jīng)銷商來承擔(dān)區(qū)域市場的終端管理和絕大部分費用支出），兩者價位高度重合赢底， 持續(xù)正面競爭“陣地戰(zhàn)”會制約兩家公司利潤快速增長失都。口子窖在六安幸冻、淮北粹庞、蕪湖等市場占主導(dǎo) ，古井貢酒在淮南嘁扼、亳州等市場占主導(dǎo)份額信粮，而在合肥黔攒、蚌埠趁啸、池州、安慶等地兩品牌均處強勢地位督惰。
迎駕目前主銷價位仍處于銀星不傅，中高端產(chǎn)品年份系列老化，百元以上核心培育產(chǎn)品生態(tài)洞藏系列上升趨勢有待進一步觀察赏胚，但目前僅在根據(jù)地六安市場表現(xiàn)較好访娶，其他市場仍待突破；宣酒大單品市場實際成交價位 65 元左右觉阅，雖在合肥市場密集品牌和渠道資源投放崖疤，僅能艱難維持，拓展皖北市場增量以緩解業(yè)績壓力典勇；金種子柔和劫哼、 祥和產(chǎn)品老化，價位升級割笙、品牌形象刷新等不及時权烧，渠道動力逐步消減，新的業(yè)績增長點尚不清晰伤溉，酒類業(yè)務(wù)業(yè)績承壓般码；其他品牌在百元以下競爭膠著，且面臨存量競爭下的省內(nèi)龍頭的持續(xù)擠壓乱顾。
（3）分地區(qū)看
白酒消費水平與經(jīng)濟發(fā)展水平高度重合板祝，呈現(xiàn)皖中高、皖北走净、皖南相對低的特點券时。
目前皖中地區(qū)主流價位帶已經(jīng)提升至 80-200 元囊嘉，以白酒古井原漿5年、 口子窖5年為主革为。皖北地區(qū)是古井貢酒和口子窖的大本營扭粱，目前主流價位在 60-120 元，古井貢酒震檩、口子窖競爭激烈琢蛤，古井獻禮、古井原漿 5 年抛虏、口子窖 5 年博其、口子窖 6 年地位牢固。 皖南 60-150 元 迂猴，人口基數(shù)小慕淡，飲酒量小，家宴及朋友聚飲消費為主沸毁，整體市場容量偏小峰髓。
三、公司情況
1息尺、股權(quán)結(jié)構(gòu)
目前董事長徐進携兵、監(jiān)事會主席劉安省分別持股 18.26%和 13.31%，前三大經(jīng)銷商安徽省黃海商貿(mào)有限公司搂誉、淮北市順達(dá)商貿(mào) 有限公司和陜西天駒實業(yè)股份有限公司持股比例分別為 2.73%徐紧、2.5%和 2.02%。
2炭懊、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)
（1）高檔產(chǎn)品包括口子窖十年（328）并级、二十年（508）和口子窖三十年（1480）；
（2）中檔產(chǎn)品包括口子窖五年（112）侮腹、六年（158）锌杀、御尊口子窖（135）干发、小池窖口子窖（208）等嫉沽；
（3）中低檔產(chǎn)品有老口子系列昔逗、 口子坊、口子美酒系列（40~90）等至非。
3钠署、銷售模式（與古井貢酒對比）
（1）古井貢酒——深度分銷模式 ：渠道利潤較低、廠家主導(dǎo)荒椭，經(jīng)銷商逐步弱化為配送商 谐鼎、終端管理及大部分費用支出由廠家投放、深度分銷趣惠，利于開展渠道下沉廠家為主導(dǎo)狸棍，對經(jīng)銷商掌控能力高身害，擴張性強。
（2）口子窖——大商模式 ：渠道利潤相對較高 草戈、廠商分工（廠家負(fù)責(zé)品牌塌鸯，經(jīng)銷商負(fù)責(zé)市場與渠道）、區(qū)域自治 唐片、終端管理及大部分費用由經(jīng)銷商承擔(dān) 丙猬、利于維護產(chǎn)品價格與渠道利潤穩(wěn)定經(jīng)銷商內(nèi)部競爭小，價格和市場穩(wěn)定费韭。2012年—2017 年茧球，公司前五名客戶銷售占比分別為 16.79%、17.98%星持、17.75%抢埋、17.81%（未披露，取2014與2016年平均值）督暂、17.86%揪垄、15.10%，损痰。
4福侈、2015-2017 營收增長率分別為 10%酒来， 16%卢未， 27%，利潤增速分別為 43%堰汉， 29%辽社，42%。
四翘鸭、增長邏輯
1滴铅、安徽省內(nèi)消費升級
高檔的口子窖 10 年、20 年正逐步替代口子窖5年就乓、6年成為公司利潤核心增長點汉匙，價格帶的上移使公司全面受益，低中高檔白酒的毛利率依次遞增生蚁，2017 年低檔白酒毛利率 17.18%中檔白酒毛利率 53.98%噩翠，高檔白酒毛利率 75.11%。
2邦投、省內(nèi)市占率的提升
口子窖及古井貢酒雖然是安徽省內(nèi)寡頭壟斷的兩家龍頭白酒企業(yè)伤锚，但市場份額并不突出，古井貢酒占省內(nèi)市場的 18%左右志衣，口子窖省內(nèi)占比 12%左右屯援。對比來看同樣是地產(chǎn)酒龍頭的山西汾酒猛们、西鳳酒、洋河狞洋，在山西弯淘，陜西，江蘇的省內(nèi)市占率分別達(dá)到 45%吉懊，60%和 70%耳胎。 伴隨消費升級帶來的省內(nèi)白酒市場的洗牌重整，主打100-300 價位段的口子窖和古井貢酒的份額持續(xù)提升惕它，而定位低端的金種子怕午，宣酒等品牌則受到擠占。如省內(nèi)市場100以上價位擴容（目前行業(yè)調(diào)研數(shù)據(jù)該段位占省內(nèi)市場份額約 40%淹魄，市場規(guī)模約 80 億）郁惜，持續(xù)推動公司業(yè)績增長。
3甲锡、省外擴張兆蕉，但存在不確定性
今后將省外重點市場放于浙江、 上海缤沦、廣東三地虎韵，從上述三地市場規(guī)模上看，浙江白酒市場容量約 230 億元缸废，上海約為 110 億包蓝，廣東約為 185 億元。
五企量、綜述
1测萎、主要疑問
（1）省內(nèi)依靠消費升級且面臨洋河的進逼，省外擴張勢態(tài)還不明確届巩，存在可能的天花板硅瞧。
（2）被公司歸為高檔酒的主要創(chuàng)收產(chǎn)品，平均單瓶出廠價僅60余元恕汇。中低端產(chǎn)品價格在10~20元之間腕唧，基本可以肯定主要以食用酒精勾兌為主，公司固態(tài)釀造產(chǎn)能并不大瘾英，未來消費升級難度較大枣接。
（3）各大股東均有質(zhì)押，資金流不足方咆。
2月腋、估值
鑒于不確定性，給予15倍pe，2018年~2020年復(fù)合增長10%榆骚，即12.24億片拍、13.67億、14.81億妓肢，市值為184億捌省、202億、222億碉钠。
