從東阿阿膠股票論不確定性與人的認(rèn)知偏差

東阿阿膠2017 2018 財(cái)務(wù)報(bào)表分析——從會(huì)計(jì)角度

圖一?

圖二

阿膠產(chǎn)品經(jīng)歷數(shù)年的提價(jià)撼泛，可以看到在2017年和2018年這段時(shí)間里昙衅，東阿阿膠 復(fù)方阿膠漿 的出廠價(jià)分別上調(diào)了10%愁憔，5%抹锄。

由圖一可知焰手，2018年的營(yíng)業(yè)收入和2017年相比下降了-0.46%糟描，歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤(rùn)下降了-2.32%，當(dāng)然這是在假設(shè)公司的報(bào)表沒有做過手腳的情況下书妻。

假設(shè)東阿阿膠的財(cái)報(bào)沒有問題船响，便可以得出事實(shí)：

①東阿阿膠的產(chǎn)品價(jià)升量減

②扣非凈利潤(rùn)的減幅高于營(yíng)業(yè)收入的減幅

③東阿阿膠的產(chǎn)品提價(jià)幅度太過頻繁，且提價(jià)幅度不小

以上客觀事實(shí)所反映的問題，筆者不做任何評(píng)價(jià)灿意。

圖三?

圖四

圖三和圖四分別為2017年和2018年東阿阿膠的分季度財(cái)務(wù)指標(biāo)

數(shù)據(jù)帶給人一種疑惑：

對(duì)比2017年和2018年的第二季度估灿，

事實(shí)是，扣非凈利潤(rùn)與營(yíng)業(yè)收入之間撲朔迷離的關(guān)系如何解釋缤剧？

2018年三季度營(yíng)業(yè)收入和扣非凈利潤(rùn)同比下降馅袁，但是四季度卻都又同比上升，原因是什么荒辕？

筆者分析了一下汗销，扣非凈利潤(rùn)同比減小的原因

1.原材料成本上漲，導(dǎo)致營(yíng)業(yè)成本上升

2.銷售費(fèi)用 管理費(fèi)用上升

但是如果這是事實(shí)抵窒，那么必定也會(huì)從第三季度反應(yīng)出來弛针，邏輯與事實(shí)相互矛盾，說明筆者的分析不正確李皇。

而第二個(gè)問題也分析了一下削茁，原因

1.沒想出來

對(duì)于這些無法用商業(yè)的邏輯解釋的問題，筆者不做過多評(píng)價(jià)掉房。但是筆者的思路是看存貨茧跋。?

圖五

圖六

圖五與圖六反應(yīng)的事實(shí)：

公司的分銷渠道更加集中，從商業(yè)經(jīng)營(yíng)的角度分析卓囚，是好是壞瘾杭，由于筆者不是商業(yè)經(jīng)營(yíng)的專家，不發(fā)表看法哪亿。

圖七?

圖八

圖七和圖八反應(yīng)的事實(shí)是：采購(gòu)渠道多樣化粥烁。

倒推采購(gòu)額

2017年采購(gòu)額30.6億元

2018年采購(gòu)額21.8億元

對(duì)于采購(gòu)額減少的原因，筆者不作評(píng)價(jià)蝇棉。

營(yíng)業(yè)收入越70億讨阻，其中銷售費(fèi)用管理將近23億，

在此筆者要發(fā)表一下看法银萍，原材料的飛漲变勇，銷售管理費(fèi)用如此之高，

東阿阿膠的產(chǎn)品究竟有多少泡沫贴唇，一盒凈千元的阿膠到底值多少錢，拋開管理費(fèi)用飞袋，拋開原材料漲價(jià)戳气。

對(duì)比茅臺(tái)酒，糧食變成了酒巧鸭，值多少瓶您？在于人心，阿膠也一樣。?

現(xiàn)金凈流入與始終小于凈利潤(rùn)呀袱，凈利潤(rùn)沒有變成現(xiàn)金贸毕，變成了什么？

有利潤(rùn)沒現(xiàn)金流量夜赵，對(duì)應(yīng)應(yīng)收款項(xiàng)的增加或存貨的增加?

2017年報(bào)顯示的事實(shí)是存貨增加明棍，而2018年報(bào)顯示的是應(yīng)收款項(xiàng)的上升，應(yīng)收部分為應(yīng)收票據(jù)寇僧，質(zhì)量較高摊腋，但是應(yīng)收賬款的增加太多。

同時(shí)2018年采購(gòu)額的下降與存貨的下降符合邏輯嘁傀。

筆者的分析是兴蒸，企業(yè)開始降存貨，同時(shí)應(yīng)收賬款增加细办，

企業(yè)降存貨的原因有兩種可能：

1.存貨過多

2.存貨面臨價(jià)格下跌

存貨相對(duì)于營(yíng)業(yè)成本來說不算太多橙凳，按正常的速度大約1.5年可以周轉(zhuǎn)一次。

但是存貨價(jià)值幾何笑撞，價(jià)格有沒有可能下跌痕惋，這是一個(gè)問號(hào)？企業(yè)保有大量存貨娃殖，可以看出其還沒有控制上下游值戳。

企業(yè)保有大量的貨幣資金，資金充沛炉爆，可以抵御金融危機(jī)堕虹。但是是否意味著管理人員生財(cái)無道？

應(yīng)收賬款增加芬首，是否意味著產(chǎn)品不受歡迎了

歷經(jīng)多年赴捞，企業(yè)通過提價(jià)，而獲取的利潤(rùn)增長(zhǎng)郁稍，而不是產(chǎn)品銷量的增長(zhǎng)赦政，這種營(yíng)銷模式是否可以質(zhì)疑，東阿阿膠耀怜，大愛無疆恢着，依靠提價(jià)，讓阿膠價(jià)格瘋漲财破，有沒有違背企業(yè)的文化掰派，把價(jià)格的瘋漲歸功于驢皮資源的緊缺，但是保有的貨幣資金是否可以做些事情左痢，企業(yè)的文化有沒有與做法相互背離靡羡，東阿阿膠究竟是不是一個(gè)偉大的企業(yè)系洛，兩個(gè)無法的解釋的謎團(tuán)是否意味著，有通過了一些手段操縱利潤(rùn)的嫌疑略步。

鑒于無法看懂東阿阿膠的財(cái)務(wù)報(bào)表描扯，很難對(duì)其進(jìn)行分析，管理層的誠(chéng)信受到質(zhì)疑趟薄，筆者長(zhǎng)期跟蹤這家公司绽诚，截止2019年8月7日，一季報(bào)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)下降可以理解竟趾，但是中報(bào)的預(yù)告就是管理層不誠(chéng)信的表現(xiàn)

筆者曾買過東阿阿膠的股票憔购，但是如今想起來背后涼涼。

雖然當(dāng)初也想了很多問題岔帽，但是基于公司的強(qiáng)大貨幣資金玫鸟，和極高的毛利率，最重要的是當(dāng)時(shí)奧本海默中國(guó)基金持有東阿阿膠犀勒，筆者當(dāng)初的想法是一種投機(jī)博弈屎飘，基于市場(chǎng)行情進(jìn)行博弈，因?yàn)閵W本海默中國(guó)基金被套贾费，必然會(huì)利用資金優(yōu)勢(shì)潛逃钦购，但沒有考慮太多細(xì)節(jié)問題，導(dǎo)致了一個(gè)正確的錯(cuò)誤褂萧。筆者以為它是茅臺(tái)押桃，卻沒有想到它的不誠(chéng)信，沒有從企業(yè)文化與戰(zhàn)略實(shí)施的背離與否去考慮公司的前景导犹。

而今唱凯，再次對(duì)這家公司估值時(shí)，鑒于它還是一個(gè)品牌谎痢，由于產(chǎn)品銷量在減少磕昼，這是一個(gè)問題，另外企業(yè)的問題來源于提價(jià)的遺留問題节猿，大量的囤積產(chǎn)品導(dǎo)致的票从，突然營(yíng)收下降，意味著經(jīng)銷商手中的貨還有很多滨嘱，那么產(chǎn)品的終端銷量其實(shí)是在減少的峰鄙，原因還是價(jià)格過高，假設(shè)經(jīng)銷商手中的庫存銷售完九孩，由于終端銷量無法知曉先馆，所以真實(shí)的盈利能力便是一個(gè)謎，

中報(bào)數(shù)據(jù)未出躺彬，無法知道更多信息

假設(shè)盈利與2014年相當(dāng)煤墙，假設(shè)產(chǎn)品的銷量下降通過提價(jià)平滑，因?yàn)楸Ｙ|(zhì)期為5年宪拥，預(yù)計(jì)真實(shí)的盈利約為13.5億元仿野。

由于企業(yè)無法增長(zhǎng)。

假設(shè)一直為13.5億元,鑒于股票投資的風(fēng)險(xiǎn)她君，未來的不確定脚作，利用年金公式记盒，假設(shè)投資者的報(bào)酬率為15%站宗，給存貨打個(gè)8折癌幕，剔除固定資產(chǎn)價(jià)值偶妖，賬面價(jià)值93億屈藐，未來盈利價(jià)值90億剩愧，預(yù)估市值183億如蚜，對(duì)應(yīng)股價(jià)27.98元浅碾。? 目前價(jià)格31.41元鸟廓。

但是何謂不確定性从祝，什么是認(rèn)知偏差，如果用歷史眼光去檢驗(yàn)未來引谜，這個(gè)定價(jià)沒有任何意義牍陌，因?yàn)槠髽I(yè)的文化在很多年前就已經(jīng)背離了初衷，戰(zhàn)略的實(shí)施效率低下不是未來可以改變的员咽。但是當(dāng)寫下這些文字的時(shí)候毒涧，其實(shí)就是一種認(rèn)知偏差，因?yàn)槲磥硎菬o法預(yù)測(cè)的贝室。