「?估值?」
PE估值
公司目前PE-TTM為7.54掐暮，PB2.36涂佃，隱含回報率13.2%稻轨，假設(shè)未來5-7年業(yè)績和股價不增長灵莲，利用分紅在投資，應(yīng)該可以達(dá)到15%左右的回報率殴俱。
目前市值46.62億人民幣政冻，賬面凈現(xiàn)金10.14-1=9.14億，2023財報凈利潤6.21億线欲，僅考慮運(yùn)營資產(chǎn)的收購價格為6.04倍明场，隱含回報率16.6%。
目前股價對應(yīng)分紅率9.6%李丰，未來暫未有大額開支計劃苦锨，只要收入穩(wěn)定，就不會影響分紅。如果收入端還能有些許增長舟舒，分紅也會水漲船高拉庶。假設(shè)股價一直不漲，對應(yīng)未來可以達(dá)到0%秃励，5%氏仗、8%、12%的復(fù)合增長情況下夺鲜，那么利用股息收入10皆尔、8.3、7.5币励、6.7年就可以收回投資成本慷蠕。
這種情況下，我們不需要股價上漲來完成退出食呻、也不需要看市場先生的臉色砌们，同樣不需要很好的流動性去變現(xiàn)，我們買的完全就是一家非上市公司搁进。
PO估值
O=經(jīng)營現(xiàn)金流+折舊費(fèi)-必要的資本開支=9.39+1.2-1.56=9.03億浪感。
對應(yīng)目前PO=5.17倍，隱含回報率19.34%饼问。
剔除賬面凈現(xiàn)金后影兽，PO=4.16倍，隱含回報率24.4%莱革。
PO回報>PE回報峻堰，這是現(xiàn)金流>凈利潤公司的典型常態(tài)。
三年一倍法
預(yù)估未來三年復(fù)合增長8%盅视，市場無風(fēng)險收益率6%捐名。
最低買點，靜態(tài)股息率約為7.2%闹击。
6.21*1.08*1.08*1.08*16.6/2/5.17=12.51元/股
十年回本法
預(yù)估未來10年5%復(fù)合增長率镶蹋，那么合理十年回本（年化7.2%）的買點為13.2*6.21/5.17=15.86元/股，靜態(tài)股息5.67%赏半。
按之前對老K三年一倍方法的質(zhì)疑贺归，豈不是應(yīng)該十年回本的買入價格更低，怎么這里反過來了断箫？
問題出現(xiàn)在了無風(fēng)險收益率拂酣，港股目前按6%的無風(fēng)險收益率計算折合PE16.7倍，和A股4%的25倍PE相差較大仲义，三年一倍的方法和市場的無風(fēng)險利率相關(guān)婶熬，而十年回本法和無風(fēng)險利率無關(guān)剑勾。
至此，卷爸認(rèn)為自己之前妄想用一個公式去套貴赵颅、便宜的思路虽另，是因果倒置，沒有一種公式可以如此容易的發(fā)家致富性含，貴還是便宜，當(dāng)標(biāo)的擺在你面前的時候鸳惯，你自然會有答案商蕴，就如本文如上的PE和PO估值，這是可以一眼定胖瘦的事情芝发，何必庸人自擾绪商，非得找到一種公式呢？
概率思維
這部分內(nèi)容完全為胡言亂語辅鲸，我不具備這方面的能力格郁。
根據(jù)對公司情況的判斷，預(yù)計未來5年每年有10%的概率股價下跌70%独悴，主要下跌原因為增長不及預(yù)期例书，毒衣服事件復(fù)發(fā)，競爭加大導(dǎo)致業(yè)績不如人意刻炒。
1-90%^5=41%的概率决采，在5年中發(fā)生下跌70%的情況，59%的概率在5年中如上述所愿坟奥，完成100%收益树瞭。
期望收益率=100*59%-70*41%=30%，預(yù)期復(fù)合收益率5.39%爱谁。
以上的情況晒喷，我覺得已經(jīng)夠狠了，也能保證5.39%的期望收益率访敌。
實際如果按我主觀的期望情況如下：
預(yù)計未來5年每年有5%的概率股價下跌50%凉敲，那么上述的情況表述為：
期望收益率
=100*77.4%-50*22.6%=66.15%，預(yù)期復(fù)合收益率10.69%寺旺。
在以上的期望收益率下荡陷，我并不是全部All In該股票，對于組合來講迅涮，仍然會在分散一次期望收益率废赞。同時我會根據(jù)不斷發(fā)生的新情況，修正以上先驗假設(shè)叮姑。
交易思維
1. 40000就可以把股價抬升2%唉地，說明這個股票根本沒人關(guān)注据悔，沒人交易。
2. 在分紅除權(quán)日當(dāng)天耘沼，分紅金額相當(dāng)于6%极颓，股價仍然不動如山，充分證明了沒人交易群嗤，甚至連套利都沒人愿意動動手指菠隆。
3. 如果未來發(fā)展順利，可以進(jìn)入港股通狂秘，那么價值可能提前實現(xiàn)骇径。
「?毒衣服事件?」
這是敏感事件，這里不談價值觀者春，只談卷爸的思考和觀察破衔。在聊江南布衣的毒衣服前，我們先看一段巴菲特關(guān)于慈善捐贈中的表述钱烟。
該事件發(fā)生于2021.9月晰筛，距今已經(jīng)兩年，即使現(xiàn)在在網(wǎng)絡(luò)上查詢“江南布衣”拴袭，仍然充斥著大量毒衣服读第、害人、戀童癖等文章拥刻，貌似江南布衣是一家潛伏在民間卦方，別有用心的地下組織。
如果官媒的文章可以理解為警告泰佳、引導(dǎo)的話盼砍。那么其他媒體就完全是為了博眼球，墻倒眾人推逝她，這是最容易帶來流量和話題的事件浇坐，是金錢的味道，怎么會少了需要流量生存的媒體呢黔宛？
如果真正的再想一層近刘，設(shè)計師就算黑暗，他應(yīng)該是靜悄悄還是大張旗鼓臀晃？難道公司和設(shè)計師準(zhǔn)備做文化領(lǐng)域的恐怖主義觉渴，以身試法？否則這種得不償失的事情徽惋，為啥呢案淋？
從利益的角度思考，網(wǎng)上的負(fù)面文章必然非常多险绘，但這不是公司的聲音和消費(fèi)者的心聲踢京。
公司層面看
不辯解誉碴，做流程。
2022年瓣距，江南布衣集團(tuán)成立了“集團(tuán)創(chuàng)意設(shè)計審核管理小組”黔帕，由CEO、首席運(yùn)營官蹈丸、首席營銷官成黄、總設(shè)計師等高層組成，負(fù)責(zé)從法律逻杖、貨品奋岁、品牌營銷等多維度對產(chǎn)品設(shè)計進(jìn)行審核。
集團(tuán)完善了設(shè)計的一般流程弧腥。一件服飾的設(shè)計厦取，需要經(jīng)過主設(shè)計師潮太、總設(shè)計師管搪、創(chuàng)意設(shè)計專項審核小組的審核，確保設(shè)計的嚴(yán)謹(jǐn)性铡买。
江南布衣還提升了童裝產(chǎn)品的安全性更鲁，擴(kuò)大了童裝中符合國家標(biāo)準(zhǔn)所規(guī)定的“A類”童裝（即最安全、可直接接觸嬰幼童皮膚）的產(chǎn)品數(shù)奇钞。
相信在ESG不斷完善下澡为，這次事件對江南布衣來講，幫助了他的成長景埃。
消費(fèi)者層面看
毒衣服沒有殺死公司或者讓其一蹶不振媒至，說明品牌粉絲也是有自身判斷力的，并非人云亦云的《烏合之眾》谷徙，而想想也知道拒啰，敢于穿出自身特點的人，怎么可能沒有點性格完慧。
「?服飾行業(yè)的商業(yè)模式?」
在談估值的關(guān)鍵假設(shè)前谋旦，我們先插播一段服飾行業(yè)的商業(yè)模式。在比音勒芬的過往研究中屈尼，卷爸也寫過對其很多思考册着，今天我們換一個角度和方向。
卷爸認(rèn)為：服飾行業(yè)脾歧，在某些方面甲捏，有點類似于銀行和保險，只要你想要報表的高增長鞭执，非常的容易摊鸡，但繁華背后就是一地雞毛绽媒。
保險只要放寬核保條件，立即可以展開高速的增長免猾，將問題交給10-20年后的大量賠付導(dǎo)致公司陷入危機(jī)是辕。
銀行只要放寬貸款條件，立即可以展開高速的增長猎提，將問題交給3-5年后的壞賬率提升導(dǎo)致公司陷入危機(jī)获三。
服裝只要放寬庫存條件，增加SKU锨苏，增加爆款概率和受眾人群疙教，立即可以體現(xiàn)出快速的成長，將問題交給1-3年后的庫存提升導(dǎo)致公司陷入危機(jī)伞租，未來的高庫存致使運(yùn)營現(xiàn)金流短缺贞谓，品牌形象下降、客戶人群流失葵诈，最終幾十年的積累于一夜間消散裸弦。
對于比音勒芬和江南布衣過往歷史的考察，我愿意為這兩個品牌創(chuàng)始人的克制能力作喘，投下我的贊成票理疙。?
「?假設(shè)釋疑?」
在以上的判斷中，卷爸采用了各種假設(shè)泞坦，那么假設(shè)正確的概率有多大窖贤，是預(yù)期能否實現(xiàn)的關(guān)鍵因素，也就是所謂的不能脫離企業(yè)看數(shù)據(jù)贰锁。
在PE估值法中赃梧，隱藏的核心假設(shè)是凈利潤可以在未來5-10年持續(xù)，并且以中高個位數(shù)緩慢增長豌熄，同時股息派發(fā)可持續(xù)授嘀。
在PO估值法中，隱藏的核心假設(shè)是經(jīng)營現(xiàn)金流在未來5年左右可以持續(xù)房轿，并且不會有大額開支粤攒。
拆解一下，即為凈利潤可持續(xù)囱持、經(jīng)營現(xiàn)金流可持續(xù)和大額開支的可能性夯接。
凈利潤維持假設(shè)：建立在三檔會員體系基礎(chǔ)之上，公司有690萬注冊會員纷妆、51萬的活躍會員盔几、26萬的SVIP會員，低階會員上升的可能性要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于一夜間消失的可能性掩幢。
經(jīng)營現(xiàn)金流維持假設(shè)：經(jīng)營現(xiàn)金流與營業(yè)收入和庫存息息相關(guān)逊拍，江南布衣經(jīng)過近30年的摸索上鞠，庫存和運(yùn)營體系已經(jīng)相對穩(wěn)定，即使在以前新品牌嘗試階段芯丧，也沒有大規(guī)模樂觀的預(yù)計市場預(yù)期和加大庫存芍阎，未來我也認(rèn)為沒有大規(guī)模上庫存的必要和可能性。庫存周轉(zhuǎn)天數(shù)一直維持相對穩(wěn)定缨恒，公司對于創(chuàng)新服飾的比例也有嚴(yán)格的設(shè)定區(qū)間谴咸，以保證設(shè)計和商業(yè)的平衡。
大額開支：公司的維持性開支主要為開店及店鋪裝修費(fèi)用骗露，在可見的未來岭佳，該費(fèi)用會與營業(yè)維持穩(wěn)步增長。
公司與創(chuàng)始人的大量關(guān)聯(lián)交易萧锉，都集中在資本密集的上游打版珊随、生產(chǎn)以及房地產(chǎn)租賃環(huán)節(jié)，對于公司來講柿隙，從架構(gòu)上就刻意維持了非常輕的資本運(yùn)營叶洞。
分紅率：公司自從上市以來，一直維持75%的分紅率优俘，在2023業(yè)績會中京办，管理層表示未來仍然會持續(xù)掀序，證明公司并沒有盲目擴(kuò)張的想法帆焕，同時創(chuàng)始人體外公司對資本的需求，也保證了分紅率的可持續(xù)性不恭。
「?資產(chǎn)負(fù)債率和存貨率?」
公司同比服飾類公司叶雹，資產(chǎn)負(fù)債率和庫存率明顯偏高，是因為大額分紅造成的换吧。
我們將2023財報還原后折晦，與同類可比公司就不會出現(xiàn)大額異常了。
還原方法：上市后總計分紅4.34*5.19=22.52億沾瓦，如果按30%分紅率(參考比音勒芬)满着，那么總計分紅9億，賬面將會多出13.5億現(xiàn)金贯莺，凈資產(chǎn)33.3億》缋現(xiàn)金占比56%，存貨占比24%缕探，資產(chǎn)負(fù)債率27.8%魂莫。
「?一個跟蹤點?」
近幾年，公司服飾不斷提價爹耗，XXX上已經(jīng)有部分粉絲宣稱買不起耙考，要脫粉了谜喊，這是否是公司主動的運(yùn)營策略，還需要繼續(xù)跟蹤倦始。
品牌升級為什么不用副牌來承接無法進(jìn)階的人群斗遏，而是直接舍棄，這都是留在未來企業(yè)跟蹤中的思考點鞋邑。
下一篇最易，卷爸將整理記錄江南布衣的整體運(yùn)營數(shù)據(jù)，從數(shù)據(jù)角度進(jìn)行最后的企業(yè)透視炫狱。
