為了在長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)獲得比一般投資更好的結(jié)果，一種選擇和操作策略必須具備兩項(xiàng)優(yōu)勢(shì)：
（1）它必須能達(dá)到基本穩(wěn)健所要求的客觀或合理標(biāo)準(zhǔn)；
（2）它必須有別于大多數(shù)投資者或投機(jī)者所采用的策略。

一、不太受歡迎的公司

如果我們認(rèn)為牍戚，市場(chǎng)習(xí)慣于高估那些增長(zhǎng)極快或者在其他方面很出色的普通股烂翰，那么我們自然可以預(yù)計(jì)到燕刻，相對(duì)而言脸爱，市場(chǎng)至少會(huì)對(duì)那些因?yàn)榘l(fā)展不令人滿意而暫時(shí)失寵的公司做出低估。這可以作為股市的一條基本規(guī)律昼丑，而且它向人們提供了一種既穩(wěn)妥又有希望的投資方式。

在此夸赫，關(guān)鍵性的要求是菩帝，積極投資者要關(guān)注那些在一段時(shí)間內(nèi)已不受歡迎的大公司。雖然小公司也有同樣的原因被低估茬腿，而且許多情況下他們的利潤(rùn)和股價(jià)后來(lái)也會(huì)上漲呼奢，但是他們會(huì)導(dǎo)致這樣的風(fēng)險(xiǎn)：始終沒(méi)有盈利能力，盡管已經(jīng)被改善切平，但卻長(zhǎng)期被市場(chǎng)忽視握础。與其他小公司相比，大公司有兩大優(yōu)勢(shì)：首先悴品，他們可以借助于資本和人力資源來(lái)度過(guò)難關(guān)禀综，并重新獲得令人滿意的利潤(rùn)。其次苔严，市場(chǎng)有可能對(duì)公司表現(xiàn)出的任何改善作出較為迅速的反應(yīng)定枷。

（點(diǎn)評(píng)：越是經(jīng)營(yíng)持續(xù)時(shí)間悠久的公司，在面臨一些行業(yè)突發(fā)性事件時(shí)届氢，鑒于其資本實(shí)力或是公司的品牌效應(yīng)欠窒，在行業(yè)環(huán)境極度惡化的時(shí)候，給出的價(jià)格經(jīng)常是非常誘人的退子。比如：2008年三鹿奶粉三聚氰胺事件對(duì)國(guó)產(chǎn)乳品伊利的打擊岖妄，2013年反腐和白酒塑化劑事件也是重創(chuàng)貴州茅臺(tái)以及一線白酒品牌型将；兩起事件對(duì)于行業(yè)龍頭都帶來(lái)了極佳的買入機(jī)會(huì)。三鹿奶粉事件至今依然影響深遠(yuǎn)荐虐，國(guó)內(nèi)奶粉的信任度已然沒(méi)有得到恢復(fù)七兜，而國(guó)產(chǎn)乳品公司除了伊利和蒙牛的少數(shù)品牌依然良好，大部分公司都存活在生死邊緣缚俏，而嬰幼兒奶粉基本被外國(guó)品牌所占據(jù)惊搏。）

在Drexel公司對(duì)一年持有期進(jìn)行的34次檢驗(yàn)中，廉價(jià)股在25年中明顯賜予道瓊斯工業(yè)平均指數(shù)的只有3次忧换，兩者持平的有6次恬惯，而在25年中明顯超過(guò)了平均水平。

基于低市盈率為基礎(chǔ)購(gòu)買“不受歡迎的大公司”股票的方法亚茬，其概念和實(shí)施都顯得十分簡(jiǎn)單酪耳。但在考慮每一個(gè)公司的情況時(shí)，可能需要對(duì)具有相反意義的特殊因素進(jìn)行分析刹缝。

利潤(rùn)的極不穩(wěn)定碗暗，必然導(dǎo)致某些公司的股票具有投機(jī)性。在形式不錯(cuò)的年份里梢夯，這些公司的股票價(jià)格較高言疗，市盈率較低。而在形勢(shì)較差的年份里颂砸，這些公司的股票價(jià)格較低噪奄，市盈率較高。

克萊斯勒公司普通股的價(jià)格和利潤(rùn)（1952—1970年）

由上圖可知人乓，在市盈率較低的時(shí)候投資是虧損的勤篮，而在市盈率較高的時(shí)候投資，反而可以獲得豐厚的利潤(rùn)色罚。

（點(diǎn)評(píng)：這種投資在國(guó)內(nèi)也是非常常見(jiàn)的碰缔，尤其是對(duì)于一些和經(jīng)濟(jì)周期性相關(guān)度較大的公司，比如鋼鐵戳护、有色金抡、化工等，以及能源類企業(yè)腌且，煤炭和石油類企業(yè)竟终，在盈利環(huán)境極差的是，盈利接近于0切蟋，甚至虧損统捶，但在此時(shí)遠(yuǎn)比在盈利環(huán)境非常好的時(shí)候投資，要更為安全，但或許會(huì)有一定的忍耐期喘鸟，一些逆向市場(chǎng)投資者會(huì)經(jīng)常采用這種投資方式匆绣。）

投資時(shí)想要將這種異常情況納入到低市盈率股票的名單中，方法很簡(jiǎn)單什黑，即同時(shí)還要求股價(jià)相對(duì)于過(guò)去的平均利潤(rùn)較低崎淳，也就是說(shuō)可以以過(guò)去多年的利潤(rùn)來(lái)進(jìn)行市盈率的計(jì)算。如果平均市盈率較低愕把，這樣的低市盈率標(biāo)的可以將其納入可選投資公司范圍內(nèi)拣凹。除此以外，積極型投資者在采用“低市盈率”大時(shí)候恨豁，再增加一些其他的定量和定性要求嚣镜。

二、購(gòu)買廉價(jià)證券

我們對(duì)廉價(jià)證券的定義：根據(jù)分析所確定的事實(shí)橘蜜，這種證券的價(jià)值似乎要大大高于其售價(jià)菊匿。

這一類證券中，既包括售價(jià)低于面值的債券和優(yōu)先股计福，也包括普通股跌捆。那些事實(shí)能夠證明存在如此巨大的差異？廉價(jià)證券是如何產(chǎn)生的象颖？投資者又如何從中獲利佩厚？

有兩個(gè)標(biāo)準(zhǔn)可以用來(lái)尋找廉價(jià)普通股：
1、采用評(píng)估法说订。這主要是對(duì)未來(lái)利潤(rùn)做出股價(jià)之后可款，再乘以特定證券相適應(yīng)的的一個(gè)系數(shù)，如果得出的價(jià)值遠(yuǎn)高于市場(chǎng)價(jià)克蚂，這種股票就可以被稱為廉價(jià)股。
2筋讨、私人所有者從企業(yè)中獲得價(jià)值埃叭。這種價(jià)值通常也主要由未來(lái)的預(yù)期利潤(rùn)決定，和第一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)不同的是悉罕，這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)更關(guān)注的是資產(chǎn)的可實(shí)現(xiàn)價(jià)值赤屋，尤其強(qiáng)調(diào)的是凈流動(dòng)資產(chǎn)或凈營(yíng)運(yùn)資本。
【凈流動(dòng)資產(chǎn)或凈營(yíng)運(yùn)資本=流動(dòng)資產(chǎn)—全部負(fù)債（包括優(yōu)先股和長(zhǎng)期債務(wù)）】

（點(diǎn)評(píng)：
1壁袄、評(píng)估法投資案例（喜詩(shī)糖果）：1972年初类早，由伯克希爾控股的藍(lán)籌印花（blue chip stamps）公司出資2500萬(wàn)美元，購(gòu)入see’s100%股權(quán)嗜逻。由于伯克希爾持有藍(lán)籌公司60%股權(quán)涩僻，這次收購(gòu)案等于伯克希爾實(shí)際出資1500萬(wàn)美元。1983年，伯克希爾把藍(lán)籌印花公司剩余的40%股份買下逆日，其中嵌巷，對(duì)于喜詩(shī)公司剩余的40%的股權(quán)，作價(jià)為3640萬(wàn)美元（數(shù)據(jù)來(lái)源：《巴菲特1983年致股東信》及其《附錄》室抽，但《巴菲特2008年致股東信》說(shuō)是3200萬(wàn)美元）搪哪。而到截止1982年的會(huì)計(jì)年度，伯克希爾按照60%的權(quán)益坪圾，累計(jì)從喜詩(shī)獲得4300萬(wàn)美元股利晓折。也就是說(shuō)，伯克希爾在1983年的時(shí)候兽泄，僅僅依靠從喜詩(shī)獲得的紅利積累就可以完成對(duì)喜詩(shī)公司剩余40%股權(quán)的收購(gòu)（這部分股權(quán)包含在藍(lán)籌公司剩余的40%股權(quán)的股權(quán)之中）漓概。進(jìn)一步說(shuō)，伯克希爾對(duì)喜詩(shī)的“真正”投入也就是用于首次（1972年）收購(gòu)的1500萬(wàn)美元已日，此后36年沒(méi)有再行投入垛耳。從《巴菲特2008年致股東信》我們得知，到2007年飘千，see’s累計(jì)為伯克希爾產(chǎn)生了13.2億美元稅前利潤(rùn)堂鲜，這些利潤(rùn)減去3640或者3200萬(wàn)美元，其余全部被伯克希爾用于其他投資护奈。假如凈利潤(rùn)是稅前利潤(rùn)的一半缔莲，那么，伯克希爾從喜詩(shī)直接獲取的紅利是初始投資的43倍霉旗！而巴菲特除了初始投資的1500萬(wàn)美元以外痴奏，沒(méi)有再投入。
2厌秒、私人所有者從企業(yè)中獲得價(jià)值投資案例（Dempster）：

Dempster公司1961年和1963年資產(chǎn)負(fù)債表比較

從一般的市場(chǎng)環(huán)境下經(jīng)常發(fā)生的廉價(jià)交易情況下可以看到篡石，幾乎所有的市場(chǎng)層次中芥喇，也都同樣存在許多單個(gè)廉價(jià)證券。市場(chǎng)喜歡小題大做凰萨，使普通的波動(dòng)夸大為嚴(yán)重的倒退继控。即使只是缺乏點(diǎn)興趣或熱情械馆，也會(huì)使得價(jià)格降低到荒謬的水平。

因此湿诊，我們可以看到價(jià)格被低估有兩個(gè)重要因素：1狱杰、當(dāng)期令人失望的結(jié)果；2厅须、長(zhǎng)期被忽視或不受歡迎仿畸。可是朗和，如果單獨(dú)來(lái)考慮的話错沽，這兩個(gè)因素都不可能成功地指導(dǎo)普通股的投資。

如果利潤(rùn)波動(dòng)的股票所表現(xiàn)出的是周期性的眶拉，那么在股市賺錢就很容易了千埃。遺憾的是，我們可以說(shuō)出很多這樣的例子：利潤(rùn)和股價(jià)下降之后忆植，兩者并沒(méi)有在隨后自動(dòng)出現(xiàn)大規(guī)模反彈放可。Anaconda電纜公司就是這方面的一個(gè)例子。1956年之前朝刊，該公司的利潤(rùn)一直都在快速上漲耀里，當(dāng)年的股價(jià)達(dá)到了85美元的最高位。隨后的6年內(nèi)拾氓，利潤(rùn)出現(xiàn)了不規(guī)則的下降冯挎，股價(jià)于1962年跌到了23.5美元，而且咙鞍，在1963年房官，它被其母公司僅以33美元的價(jià)格收購(gòu)了。
（點(diǎn)評(píng)：這樣的例子在A股有很多续滋，就說(shuō)今年反彈力度較大的煤炭股吧翰守，自2010年來(lái)一直都處與下降的趨勢(shì)，即使是2015年的牛市反彈疲酌，行業(yè)整體的反彈力度也較小蜡峰，直到2016年才開(kāi)始觸底反彈。還有一些股票至今都沒(méi)有走出熊市行情徐勃，比如鹽湖股份，2008年股價(jià)達(dá)到歷史新高107.69元早像，之后因?yàn)闃I(yè)績(jī)的走低便一路下滑僻肖，截至2017年9月8日收盤(pán)價(jià)為12.80，跌幅88%（除去分紅拆股）卢鹦。）

這方面的經(jīng)歷表明臀脏，投資者要進(jìn)行穩(wěn)妥的投資劝堪，僅僅觀察利潤(rùn)和股價(jià)的同時(shí)下跌是不夠的。它還應(yīng)該要求揉稚，過(guò)去10年或更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)的利潤(rùn)至少具有較好的穩(wěn)定性（沒(méi)有利潤(rùn)赤字的年份）秒啦。同時(shí)還要求公司具備足夠的規(guī)模和財(cái)務(wù)實(shí)力，以應(yīng)對(duì)未來(lái)可能出現(xiàn)的困難搀玖。

因此余境，理想的狀態(tài)是：一家著名大公司的股價(jià)，既大大低于其過(guò)去的平均價(jià)灌诅，又大大低于其過(guò)去平均的市盈率芳来。

長(zhǎng)期被忽視或不受歡迎是導(dǎo)致股價(jià)偏低的另一個(gè)原因。案例：National Presto Industries公司猜拾。1968年牛市期間即舌，他們的最高價(jià)為45美元，這只是當(dāng)年每股5.61美元利潤(rùn)的8倍挎袜。1969年和1970年的每股利潤(rùn)都上漲了顽聂，但股價(jià)在1970年降到了21美元。這個(gè)價(jià)格還不到其當(dāng)年利潤(rùn)的4倍盯仪，而且也低于其凈流動(dòng)資產(chǎn)的價(jià)值紊搪。1972年3月，該股票的售價(jià)為34美元磨总，仍然只相當(dāng)于上一次報(bào)告利潤(rùn)的5.5倍嗦明，而且大約相當(dāng)于其增長(zhǎng)后的凈流動(dòng)資產(chǎn)價(jià)值。
（點(diǎn)評(píng)：這類被忽視的案例在A股市場(chǎng)也是經(jīng)常存在的蚪燕，比如說(shuō)銀行娶牌、保險(xiǎn)股，長(zhǎng)期都是出于較低的估值狀態(tài)馆纳，市凈率圍繞1左右浮動(dòng)诗良，市盈率長(zhǎng)期都是10倍以下。但即使如此鲁驶，只要公司的持續(xù)保持盈利鉴裹，后市盈利增長(zhǎng)，公司的整體價(jià)值就在不斷提升钥弯，即使市場(chǎng)不給于其合理的價(jià)值回歸径荔，前期投資的價(jià)值也會(huì)不斷提升，最終量能也會(huì)形成質(zhì)變脆霎，價(jià)格也會(huì)最終反映出價(jià)值的變化总处。）

導(dǎo)致普通股價(jià)格偏低的第三個(gè)原因，有可能是市場(chǎng)沒(méi)有了解公司的實(shí)際利潤(rùn)狀況睛蛛。這方面的典型例子就是北太平洋的鐵路公司鹦马，1946——1947年胧谈，該公司的股價(jià)從36美元跌到了13.5美元。公司1947年的實(shí)際利潤(rùn)接近于每股10美元荸频。股價(jià)所受到的抑制菱肖，主要來(lái)自于1美元的股息。被忽視的的另一個(gè)原因在于旭从，鐵路公司的會(huì)計(jì)方法稳强，掩蓋了公司的大部分盈利能力。

最容易識(shí)別的一類廉價(jià)證券是這樣一類普通股：售價(jià)比公司（扣出所有優(yōu)先債務(wù)后）的凈營(yíng)運(yùn)資本本身的還要低遇绞。這意味著键袱，股票的買主根本沒(méi)有支付固定資產(chǎn)的價(jià)格，以及任何形式的商譽(yù)的價(jià)格摹闽。

在1957年之前的許多年內(nèi)蹄咖，這種建立在分散化基礎(chǔ)之上的投資選擇方法都能收到很好的效果。我們可以毫無(wú)保留地說(shuō)付鹿，這是在發(fā)現(xiàn)和利用證券低估機(jī)會(huì)時(shí)的一種安全并有利可圖的方法澜汤。可是舵匾，在1957年之后的整體市場(chǎng)上市時(shí)期俊抵，此類機(jī)會(huì)已非常罕見(jiàn)，而且許多可利用的機(jī)會(huì)最終也只帶來(lái)了少量的操作利潤(rùn)坐梯，有的甚至出現(xiàn)了虧損徽诲。1969—1970年后的市場(chǎng)下跌，導(dǎo)致了新的一批“價(jià)格低于凈營(yíng)運(yùn)資本的”股票的出現(xiàn)吵血。

二類企業(yè)廉價(jià)證券的情況

我們所定義的二類企業(yè)谎替，是指沒(méi)有重要行業(yè)中占據(jù)領(lǐng)導(dǎo)地位的企業(yè)。因此蹋辅，這類企業(yè)通常都是自己業(yè)務(wù)領(lǐng)域的一些小企業(yè)钱贯，但是同樣也包括非重點(diǎn)業(yè)務(wù)領(lǐng)域的一些主要企業(yè)。

廉價(jià)購(gòu)買二類企業(yè)證券的巨額利潤(rùn)來(lái)自于許多方面:
首先侦另，股息回報(bào)比較高秩命；
其次，用于在投資的利潤(rùn)相對(duì)于所支付的價(jià)格而言比較大褒傅，因此最終會(huì)影響到股價(jià)弃锐，在5—7年內(nèi)，這些優(yōu)勢(shì)會(huì)在精心挑選的股票中明顯反映出來(lái)殿托；
第三霹菊，牛市期間，低價(jià)證券的價(jià)格一般也會(huì)比較高碌尔，因此浇辜，這會(huì)使得一般的廉價(jià)證券的價(jià)格至少上升到一個(gè)合理的水平；
第四唾戚，即使市場(chǎng)相對(duì)平淡時(shí)期柳洋，也會(huì)不斷出現(xiàn)價(jià)格調(diào)整過(guò)程，這樣叹坦，被低估的二類證券至少會(huì)上升到這類證券通常應(yīng)有的價(jià)格水平熊镣；
第五，導(dǎo)致利潤(rùn)記錄令人失望的許多特定因素募书，會(huì)因?yàn)樾虑闆r的出現(xiàn)绪囱、新政策的采納和管理層的變動(dòng)而得到糾正。

三莹捡、一些特殊情況

“特殊情況”一般來(lái)自于大企業(yè)對(duì)小企業(yè)收購(gòu)的不斷增加鬼吵，這是由于越來(lái)越多的管理層采納了業(yè)務(wù)多元化的信條。如果一個(gè)企業(yè)想進(jìn)入某一領(lǐng)域篮赢，人們經(jīng)常認(rèn)為采用收購(gòu)現(xiàn)有公司的辦法齿椅，比從頭開(kāi)始建立一個(gè)新公司的做法更好一些。為了使這種收購(gòu)成為可能启泣，以及為了得到小公司的大多數(shù)股東對(duì)交易的認(rèn)可涣脚，收購(gòu)企業(yè)總是要提出一個(gè)大大高于現(xiàn)有水平的價(jià)格。這種公司行為給一些人帶來(lái)具有誘惑力的盈利機(jī)會(huì)寥茫。

就在幾年以前遣蚀，一些精明的投資者花大量的錢購(gòu)買了破產(chǎn)鐵路企業(yè)的債券。他們知道纱耻，鐵路公司最終重組后芭梯，這些債券的的價(jià)值會(huì)大大高于其購(gòu)買成本。重組計(jì)劃公布之后膝迎，出現(xiàn)了一個(gè)針對(duì)新發(fā)售證券的“發(fā)行前”市場(chǎng)粥帚。這些證券的售價(jià)必將大大高于購(gòu)買舊證券的成本。盡管也存在計(jì)劃未實(shí)現(xiàn)或被意外推遲的風(fēng)險(xiǎn)限次，但是總體上講芒涡，這種“套利業(yè)務(wù)”也是非常有利可圖的。

1935年的法律要求對(duì)公用事業(yè)控股公司進(jìn)行拆分卖漫，這也帶來(lái)了類似的機(jī)會(huì)费尽。從控股公司轉(zhuǎn)變?yōu)橐蝗邯?dú)立經(jīng)營(yíng)的公司之后，幾乎所有這些企業(yè)的價(jià)值都大幅度提升了羊始。