【4】|《周期》讀書筆記—?{9-1}?信貸周期



卓越的投資并不是來自買的資產(chǎn)質(zhì)量好悲关,而是來自買的資產(chǎn)性價比高——資產(chǎn)質(zhì)量不錯且價格低毙芜,潛在收益率相當(dāng)高卻風(fēng)險有限蒲列。滿足這些條件的最佳買入機(jī)會窒朋,多數(shù)是在信貸市場處于其周期中不是那么興奮地擴(kuò)張,更多的是恐懼地收縮的階段嫉嘀。信貸周期猛地關(guān)上大門的階段炼邀,最有助于形成到處都是便宜貨的情形魄揉,比其他任何因素的作用都要大剪侮。

現(xiàn)在,我們研究周期的基礎(chǔ)工作已經(jīng)完成了。我們前面學(xué)習(xí)并討論過經(jīng)濟(jì)周期企業(yè)盈利周期瓣俯,二者構(gòu)成了投資的基本背景杰标。

在此基礎(chǔ)上,討論了投資人的行為彩匕、心理和態(tài)度也會有周期性波動腔剂,隨著基本面變化而發(fā)生相應(yīng)的變化(而且往往會過于夸大基本面的變化)。

現(xiàn)在驼仪,我們要討論一此特殊類型的金融周期掸犬,你會注意到前面所說的這些基本周期的波動,強(qiáng)烈地影響本書后面章節(jié)中所說的特殊類型金融周期的波動绪爸。


正如我們前面討論過的那樣湾碎,有些行為,比如購買住房奠货,對經(jīng)濟(jì)周期高度敏感介褥,基本上是跟著經(jīng)濟(jì)周期走,而其他行為递惋,比如購買食品柔滔,對經(jīng)濟(jì)周期并不是那么敏感。有些周期對經(jīng)濟(jì)其他方面有很大影響萍虽,而且對其他周期有深遠(yuǎn)的影響睛廊,但是其他周期并非如此。



【信貸周期】概念

信貸周期對經(jīng)濟(jì)周期高度敏感杉编,對經(jīng)濟(jì)的其他方面和其他周期都有很大的影響力喉前。所有這些周期波動又由于投資人心理和情緒周期波動的影響而加劇。由此可見王财,信貸周期影響到一系列的各類周期卵迂。

這一章我們讀的信貸周期,有時候也被稱為資本市場周期绒净。

資本” 是指企業(yè)籌集用來發(fā)展業(yè)務(wù)的所有資金见咒。

股東投入的資金被稱為權(quán)益資本,俗稱股本挂疆。

向銀行貸款或者發(fā)行債券借入的資金被稱為債務(wù)資本改览,“信貸”指的就是這部分債務(wù)資本。

它們在市場中構(gòu)成的周期為“信貸周期”缤言。



【投資備忘錄中對信貸周期的背景環(huán)境分析】

霍華德先生在2010年12月寫的投資備忘錄《打開和關(guān)閉》談到:

經(jīng)濟(jì)的上行與下行導(dǎo)致企業(yè)盈利波動宝当,而企業(yè)盈利波動又導(dǎo)致證券市場的上漲和下跌。這樣胆萧,一個周期影響下一個周期庆揩,像多米諾骨牌一樣俐东。

在2001年1月寫的投資備忘錄(你不能預(yù)測,但你能預(yù)防》中订晌,說得更加簡明扼要:

我在投資這行做得越久虏辫, 越能感受到信貸周期的巨大力量。 經(jīng)濟(jì)周期只要小幅波動一下锈拨,就會讓信貨松緊程度產(chǎn)生很大的波動砌庄,而信貸周期的大幅波動會對資產(chǎn)價格波動產(chǎn)生巨大影響,而資產(chǎn)價格的巨幅波動反過來又會影響經(jīng)濟(jì)本身的波動奕枢。

資本或者信貸松緊程度的變化娄昆,構(gòu)成了對經(jīng)濟(jì)、企業(yè)缝彬、市場最基本的影響之稿黄。盡管信貸周期對于證券市場的人來說,不如本書中所談?wù)摰钠渌芷诘拿麣饽敲创蟮欤歉伺拢刨J周期的重要性最高、影響最深遠(yuǎn)壳贪。

用窗口比喻信貸周期陵珍。

有時候信貸窗口是打開的,有時候信貸窗口是關(guān)閉的违施。事實上互纯,在金融圈里人們經(jīng)常會說“信貸窗口”,意思是“你能夠去借錢的地方”磕蒲。當(dāng)信貸窗口打開的時候留潦,資金很充裕,而且容易獲得辣往,而當(dāng)信貸窗口關(guān)閉的時候兔院,信貸資金很少,而且難以獲得站削。


最后坊萝,有一點非常重要,務(wù)必牢記在心:

就是從窗口大開到窗口關(guān)閉许起,可能只在一瞬間十偶。


【為什么信貸周期是最重要的周期?】

【一】資本或者信貸的重要性

資本或者信貸,是生產(chǎn)過程中必不可少的重要組成部分园细,因此能否及時獲得足夠多的追加資本投入惦积,在很大程度上決定了企業(yè)(和經(jīng)濟(jì))的成長能力。如果資本市場關(guān)閉了猛频,企業(yè)就很難籌集到資本來支持業(yè)務(wù)增長狮崩。

【二】企業(yè)和個人獲得資本的邏輯關(guān)系

企業(yè)和個人必須獲得資本蛛勉,才能在現(xiàn)有債務(wù)到期時進(jìn)行再融資。企業(yè)通常不會全部還清債務(wù)厉亏,大多數(shù)經(jīng)濟(jì)單位董习,比如政府和消費者烈和,也不會全部還清債務(wù)爱只。

很多情況下,人們只需要把到期債務(wù)滾動融資就行了招刹,其實就是借新債還舊債恬试。但是如果企業(yè)到那個時候不能發(fā)行新債券,賬上現(xiàn)有的舊債券又到期了疯暑,那么企業(yè)就要違約了训柴,就會因此被迫進(jìn)人破產(chǎn)程序。

現(xiàn)在的信貸容易得到還是很難得到妇拯,是決定企業(yè)在某時點能不能滾動再融資最重要的因素幻馁。

長期資產(chǎn)與短期債券錯配(俗稱“借短投長”)

很多企業(yè)的資產(chǎn),本質(zhì)上是長期資產(chǎn)(比如越锈,建筑仗嗦、機(jī)器設(shè)備、交通運輸工具甘凭、信譽(yù))稀拐,但是企業(yè)通常通過發(fā)行短期債券來籌資購買這些長期資產(chǎn)。企業(yè)之所以這樣做丹弱,是因為短期債務(wù)的借款成本最低德撬。

這種“借短投長”的安排,在大多數(shù)時候都運作得很好躲胳,這時信貸市場是開放的蜓洪,而且完整地發(fā)揮作用员舵。這意味著企業(yè)在債務(wù)到期時很容易滾動再融資竭业。但是在不容易流動的長期資產(chǎn)與短期債務(wù)之間進(jìn)行錯配整胃,有很大隱患图贸,一旦信貸周期掉頭向下酝锅,導(dǎo)致到期債務(wù)不能再融資纹因,這種錯配就很容易引發(fā)危機(jī)蜀细。這種類型的錯配伶椿,要是正好遇上金融市場收縮再芋、通常就會引發(fā)慘烈的金融市場大崩盤菊霜。


案例:2007年全球金融危機(jī)開始形成的時候,信貸市場凍結(jié)了济赎,美國財政部采取了前所未有的非常舉措鉴逞。為所有商業(yè)票據(jù)提供擔(dān)保记某,如果不是這樣,這些債務(wù)工具构捡,一般期限在270天以內(nèi)液南,也許到期就不能滾動再融資了,會導(dǎo)數(shù)最強(qiáng)大的公司也面臨違約勾徽。

企業(yè)賬上僅有凈資產(chǎn)不行滑凉,要花錢必須有現(xiàn)金才行。一家企業(yè)盡管非常富有喘帚,凈資產(chǎn)規(guī)模很大畅姊,但是會陷入債務(wù)麻煩,甚至面臨破產(chǎn)吹由,因為企業(yè)沒有現(xiàn)金又借不到錢若未,就沒有足夠多的現(xiàn)金來兌付到期的債務(wù)、票據(jù)和其他需要用現(xiàn)金支付的開支倾鲫。

【三】金融機(jī)構(gòu)在信貸市場中的運行邏輯

很多經(jīng)濟(jì)單位都依賴信貸市場才能順利運行粗合,而金融機(jī)構(gòu)代表了其中一個特殊的、夸張的案例乌昔。

其實隙疚,金融機(jī)構(gòu)做的業(yè)務(wù)就是交易資金,比如存款是以低利率買入資金玫荣,貸款是以高利率賣出資金甚淡,需要渠道進(jìn)行融資,以保持資金交易業(yè)務(wù)順暢進(jìn)行捅厂。



由于買進(jìn)的資金期限和賣出的資金期限經(jīng)常不匹配贯卦,經(jīng)常會借短貸長,所以金融機(jī)構(gòu)成為長短期錯配規(guī)模最大的集中地焙贷,很可能會完全崩潰撵割。比如,銀行吸收存款辙芍,存款客戶隨時有權(quán)取走存款啡彬,然后銀行用這些存款資金去做房產(chǎn)抵押貸款,再過30年才能收回來這些貸出去的資金故硅。如果有一天所有存款客戶都慌了庶灿,都跑到銀行要求取出存款資金(“銀行擠兌”),那么銀行會成什么樣子?

銀行如果沒有渠道進(jìn)入信貸市場緊急融資(也沒有政府救援)吃衅,就肯定沒有足夠多的資金一下子兌付所有存款往踢,因此也只能違約了,也就一下子倒閉了徘层。

【四】信貸市場發(fā)出的信號會產(chǎn)生巨大的心理影響峻呕。

信貸市場關(guān)閉會導(dǎo)致恐懼?jǐn)U散利职,其影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過企業(yè)現(xiàn)實情況的負(fù)面程度。困難情況會導(dǎo)致資本市場.....而資本市場關(guān)閉會對企業(yè)造成負(fù)面沖擊(同樣也會影響市場參與者對企業(yè)的看法)瘦癌。這種“惡性循環(huán)”是大多數(shù)金融危機(jī)的一個組成部分猪贪。



本篇縷清了“信貸周期”的概念以及其在整個投資環(huán)境當(dāng)中,與其他類型周期之間的影響關(guān)系讯私,突出了“信貸周期”的重要性热押,看清了信貸在市場中的邏輯關(guān)系,下一篇著重對信貸周期的運行過程細(xì)細(xì)品析妄帘,打通信貸周期的任督二脈楞黄,貫穿我學(xué)池凄。

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