1、行業(yè)利差的計(jì)算：
（1）對(duì)個(gè)券（包括已經(jīng)到期的）進(jìn)行篩選吁讨，對(duì)不同券種進(jìn)行分類(lèi)（2）采用線性插值法計(jì)算個(gè)券利差（3）對(duì)同券種同行業(yè)的個(gè)券利差求平均求該行業(yè)信用利差指數(shù)（4）對(duì)行業(yè)利差做分析
行業(yè)所屬個(gè)券的信用利差=個(gè)券到期收益率-同期限國(guó)債到期收益率，最后平均求得行業(yè)的利差指數(shù)。
在實(shí)踐中每個(gè)券的剩余期限存是不同的除抛，例如一個(gè)剩余期限為A 年（例如3.5 年）的鋼鐵行業(yè)AAA 級(jí)中票，但市場(chǎng)上并不存在該期限的中票收益率曲線母截，但存在B 期限（例如3年）和C 期限（例如4 年）的曲線到忽。這時(shí)我們可采用線性插值法近似測(cè)算該期限的收益率曲線 ，即
A期限曲線=B期限曲線+（A期限-B期限）*（C期限曲線-B期限曲線）
這么計(jì)算的假設(shè)基礎(chǔ)是收益率與期限成正比清寇。
2喘漏、研究邏輯：
2.1 不同行業(yè)利差研究
（1）對(duì)個(gè)券進(jìn)行篩選，對(duì)不同券種進(jìn)行分類(lèi)华烟；采用線性插值法計(jì)算個(gè)券利差翩迈；對(duì)同券種同行業(yè)的個(gè)券利差求平均，求得該行業(yè)的信用利差指數(shù)盔夜；對(duì)行業(yè)利差做分析负饲，嘆息行業(yè)利差走勢(shì)及運(yùn)行規(guī)律堤魁。
（2）弱周期利差相對(duì)平穩(wěn)，強(qiáng)周期行業(yè)利差波動(dòng)幅度明顯高于弱周期返十，負(fù)面評(píng)級(jí)和經(jīng)濟(jì)下行對(duì)強(qiáng)周期AA級(jí)沖擊很大妥泉。
（3）行業(yè)利差變動(dòng)主要分四種情況：主動(dòng)縮窄、主動(dòng)走擴(kuò)洞坑，被動(dòng)縮窄和被動(dòng)走闊盲链。若行業(yè)利差變動(dòng)幅度大于中期利差指數(shù)，則更多是由于主動(dòng)變動(dòng)引起的迟杂，若慢于中票路查指數(shù)則更多是由于被動(dòng)引起的刽沾。
利差本質(zhì)反映不同行業(yè)信用資質(zhì)差異。
（4）AAA級(jí)弱周期行業(yè)利差較低相對(duì)平穩(wěn)逢慌，與穩(wěn)定的額現(xiàn)金流和償債能力相符悠轩。但是商業(yè)貿(mào)易行業(yè)利差波動(dòng)和消費(fèi)者信心指數(shù)負(fù)相關(guān)，信心提升利差下降攻泼。
（5）行業(yè)利差總結(jié)：
- 強(qiáng)周期行業(yè)利差普遍承壓火架。經(jīng)濟(jì)下行壓力的增大使得應(yīng)用風(fēng)險(xiǎn)逐漸暴露。債券發(fā)行人外部評(píng)級(jí)逐步去泡沫化忙菠。采掘何鸡、有色、城投牛欢、化工骡男、鋼鐵交通運(yùn)輸強(qiáng)周期行業(yè)利差明顯走闊。
- 利差具有結(jié)構(gòu)性和周期性特征傍睹。研究發(fā)現(xiàn)建材行業(yè)雖然存在強(qiáng)周期行業(yè)中隔盛，經(jīng)濟(jì)下行導(dǎo)致強(qiáng)周期利差出現(xiàn)系統(tǒng)性的上升，但由于其基本面的逐步好轉(zhuǎn)利差的上行幅度要小于其他強(qiáng)周期行業(yè)拾稳，存在周期性和結(jié)構(gòu)性特征吮炕。基本面向好访得，利差水平在相對(duì)高位龙亲，未來(lái)博弈利差下行空間。
- AAA級(jí)休閑服務(wù)行業(yè)存在短期特征悍抑，2鳄炉、3季度為特征的忘記，利差有望下行搜骡。商業(yè)貿(mào)易為弱周期行業(yè)拂盯，利差與消費(fèi)者信心保持負(fù)相關(guān)關(guān)系，利差波動(dòng)幅度比其他弱周期行業(yè)大记靡。
- 利差有主動(dòng)和被動(dòng)磕仅。鋼鐵行業(yè)利差擴(kuò)大幅度最為明顯珊豹，但是收益率和利差水平可能已經(jīng)反映了疲弱的基本面，利差更多是被動(dòng)擴(kuò)大的榕订。
- 行業(yè)利差本質(zhì)沒(méi)有改變店茶。利差變動(dòng)無(wú)論是主動(dòng)還是被動(dòng)都不會(huì)影響行業(yè)利差本質(zhì)，反映不同行業(yè)的信用資質(zhì)差異劫恒。行業(yè)利差觀察的是行業(yè)內(nèi)整體的信用資質(zhì)水平贩幻。行業(yè)經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況變化是原因，利差變動(dòng)是結(jié)果两嘴。
- 信用分析主要關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)：
（6）為什么行業(yè)利差大部分是正值：
- 理論上如果一個(gè)行業(yè)的個(gè)券行業(yè)狀況和公司經(jīng)營(yíng)情況穩(wěn)定丛楚，那么該行業(yè)個(gè)券的利差亦應(yīng)該趨于穩(wěn)定。如果一個(gè)行業(yè)或個(gè)券的信用資質(zhì)普遍比同券種同等級(jí)的更高憔辫，那么利差有可能出現(xiàn)負(fù)值趣些。
- 財(cái)務(wù)分析：持續(xù)加杠桿、有息債務(wù)增速下降可能隱藏著信用風(fēng)險(xiǎn)贰您；投資回報(bào)率（ROIC衡量）的下降導(dǎo)致現(xiàn)金流狀況面臨壓力坏平；償債指標(biāo)下降部分行業(yè)惡化，以EBITDA對(duì)總負(fù)債的覆蓋率來(lái)看锦亦，采掘舶替、鋼鐵、有色等行業(yè)持續(xù)惡化杠园，建材則有所好轉(zhuǎn)顾瞪。
2.2 相對(duì)價(jià)值挖掘個(gè)券機(jī)會(huì)
（1）強(qiáng)周期行業(yè)利差普遍擴(kuò)大，低等級(jí)擴(kuò)大幅度高于高等級(jí)抛蚁。信用風(fēng)險(xiǎn)由低等級(jí)傳導(dǎo)至高等級(jí)陈醒；低等級(jí)利差擴(kuò)大幅度總體大于高等級(jí)。弱周期行業(yè)總體利差水平在下降瞧甩，且無(wú)明顯的等級(jí)差異钉跷。
（2）行業(yè)利差投資運(yùn)用：從相對(duì)價(jià)值挖掘可能被錯(cuò)殺和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)個(gè)券，從行業(yè)利差看個(gè)券的相對(duì)價(jià)值亲配；建筑行業(yè)基本面向好尘应，行業(yè)格局逐步改善惶凝，可能存在錯(cuò)殺個(gè)券吼虎。
（3）行業(yè)利差和個(gè)券利差都存在主動(dòng)和被動(dòng)變動(dòng)的可能；基本面分析是基礎(chǔ)苍鲜，行業(yè)利差是標(biāo)桿思灰。
（4）從相對(duì)價(jià)值選擇投資標(biāo)的：
- 個(gè)券利差在行業(yè)利差之上且資質(zhì)繼續(xù)弱化，則個(gè)券利差可能繼續(xù)開(kāi)闊混滔，需要回避洒疚。
- 若個(gè)券利差在行業(yè)利差之上但經(jīng)營(yíng)有所好轉(zhuǎn)歹颓，市場(chǎng)流動(dòng)性緩解，則蓋全可能被錯(cuò)殺可博弈油湖。
- 若個(gè)券利差在行業(yè)利差之下巍扛，但基本面有弱化跡象，則蓋全的信用風(fēng)險(xiǎn)可能增大乏德，需回避撤奸。
- 若個(gè)券利差在行業(yè)利差之下，但基本面維持平穩(wěn)喊括，則利差有可能維持平穩(wěn)胧瓜。
- 個(gè)券利差的變動(dòng)亦有可能整體流動(dòng)性的變化而引起變動(dòng)，可能出現(xiàn)被動(dòng)的上行或收縮郑什，基本面判斷擇時(shí)核心基礎(chǔ)府喳。
