瑞信董事總經(jīng)理盐欺、全球金融策略首席Michael J. Mauboussin值其在華爾街激蕩已滿三十年之際颅湘，特地撰寫了一篇特別版報告，將其過去三十年來總結(jié)的偉大投資者的十個特征與投資者共享艰管。因為Mauboussin本人是股票分析師出身度秘，且在哥倫比亞商學院教授了24年《證券分析》，所以其更偏向于從股票投資者的角度喝峦，來描述偉大投資者的特征势誊。即便如此，十個特征中關(guān)于面對人類“心理陷阱”和“心理弱點”的挑戰(zhàn)谣蠢、對持倉倉位比例控制和對組合的構(gòu)建等方面的“描述”粟耻，對于任何類型的投資均有普遍意義。

1. 對數(shù)字敏感

要成為成功的投資者必須要對數(shù)字敏感眉踱。雖然投資決策中很少涉及復雜的計算挤忙，但成功的投資者具有對數(shù)字和概率的“感覺”。

對數(shù)字敏感的重要體現(xiàn)之一谈喳，是理解財務(wù)報表册烈。會計是一種商業(yè)語言，偉大的投資者對報表駕輕就熟婿禽，因為報表向他們展示了一家公司在過去和未來的表現(xiàn)赏僧。

熟稔財報的目標有兩個，第一個是將財報的枯燥數(shù)字轉(zhuǎn)換成體現(xiàn)公司價值精要的自由現(xiàn)金流（free cash flow)扭倾。計算自由現(xiàn)金流需要用公司的現(xiàn)金收益減去公司投資對現(xiàn)金的消耗淀零，公司投資包括了流動資金投入、現(xiàn)金收購和資本開支等膛壹。自由現(xiàn)金流是扣除對未來發(fā)展投入的現(xiàn)金后驾中，“剩余”的可向股東分配的現(xiàn)金量。

雖然收益是衡量公司經(jīng)營表現(xiàn)最常用的指標模聋，但偉大的投資者非常清楚收益增長跟價值增長是兩回事肩民。如果公司對未來的投資不足，或投資未能產(chǎn)生“合適”的收益撬槽，公司可以在增加收益的同時毀滅價值此改。所以精明的投資者一般更關(guān)注未來自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值所代表的公司價值，而非公司當期收益情況侄柔。

熟稔財報的第二個目標是理解公司戰(zhàn)略與價值創(chuàng)造間的聯(lián)系共啃。最簡單的方法是對比同行業(yè)兩家公司財報的每一條數(shù)據(jù)占调，從公司分配資源的方式推出其在行業(yè)競爭中所處的位置和所采取的競爭策略。

更簡便直接的方式是看公司的投資資本回報率（ROIC: Return On Invested Capital）移剪。ROIC由兩部份組成究珊，盈利率（稅后凈營業(yè)利潤/銷售收入）和資本流速（銷售收入/投資資本）。擁有較高盈利率和較低資本流速的公司采用的是差異化競爭策略纵苛；而擁有較低盈利率和較高資本流速的公司采取的是價格策略剿涮。因此，對公司賺錢能力的評估攻人，本質(zhì)上是對公司能維持現(xiàn)有競爭優(yōu)勢多長時間的評估取试。

2. 理解價值（自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值）

過去三十年金融市場發(fā)生了翻天覆地的變化，回頭看看投資領(lǐng)域什么變化了怀吻，什么沒有變瞬浓，最終會發(fā)現(xiàn)多數(shù)東西都變了。上市公司的半衰期大約是10年蓬坡，從足夠長的時間跨度來看猿棉，可投資的公司如走馬燈般在切換。然而有一點是亙古不變的：未來現(xiàn)金流折現(xiàn)后的現(xiàn)值決定了資產(chǎn)的價值屑咳，不管是股票萨赁、債券還是房產(chǎn)莫不如是。當然評估現(xiàn)值對于股票投資者而言更為困難兆龙，因為價值中的三大要素：現(xiàn)金流杖爽、時間和風險在股票投資中都是由預(yù)期決定，而相較之下紫皇，債券投資中的現(xiàn)金流和時間因素都是由合約事先規(guī)定好的掂林。

偉大的基本面投資者關(guān)注并理解自由現(xiàn)金流的重要性，即其可持續(xù)性坝橡。具體而言，需要綜合考慮公司所處的行業(yè)生命周期精置，公司在整個行業(yè)競爭中所處的位置计寇，行業(yè)的進入門檻和公司管理層配置公司資源的能力等。所以偉大投資者都非常清楚表面指標脂倦，如市盈率和企業(yè)價值倍數(shù)等的局限性番宁。這些指標并不直接代表公司價值，而只是評估價值過程中需要用到的中繼工具而已赖阻。

3. 正確評估公司戰(zhàn)略（即公司如何賺錢）

這一能力有微觀和宏觀兩個方面蝶押。微觀方面，偉大的投資者對公司如何賺錢有深層的理解火欧，他們會細看整個公司的經(jīng)營棋电。舉例來說茎截，對于零售企業(yè)的分析需要細化到：建店的成本、購置商品庫存的成本赶盔、開店后的營收企锌、利潤率等等。對于這些行業(yè)細節(jié)有所了解于未，才能真正理解整個公司的經(jīng)營撕攒。偉大的投資者對于自己投資的公司如何賺錢可以娓娓道來，如數(shù)家珍烘浦；他們從來不投資自己不了解的公司抖坪。

宏觀方面，是對公司競爭優(yōu)勢可持續(xù)性的理解闷叉。只有有競爭優(yōu)勢的公司才可能賺錢擦俐，其競爭優(yōu)勢在財務(wù)上的體現(xiàn)就是，投資回報率高于其投入資金的機會成本片习。偉大的投資者理解所投資的公司在產(chǎn)業(yè)中的獨特地位捌肴，被投資的公司最好具有能夠防止競爭者持續(xù)進入的“防御性優(yōu)勢”，這種優(yōu)勢的可持續(xù)性是公司估值的重要考量藕咏。

4. 知道真正該比較的是什么

比較在投資世界中俯拾皆是：股票與債券比状知、主動投資與被動投資比、價值股與增長股比孽查、一只股票與另一只股票比饥悴，投資者們每天都在做各種比較。

但真正區(qū)分一般投資者和偉大投資者的盲再，是會不會比較基本面和預(yù)期西设。公司的未來表現(xiàn)，銷售增長答朋、營收利潤率和投資回報等方面反映了公司的基本面贷揽；而預(yù)期是市場目前對于公司未來表現(xiàn)的集體估計，直接體現(xiàn)在股價中梦碗。

要在市場中賺錢禽绪，就必須能夠識別出市場預(yù)期定價中的“錯誤”。多數(shù)投資者都不具備這個能力洪规，因為多數(shù)人的投資行為是基本面向好追買印屁，基本面變差殺跌。所以偉大投資者獨特的能力在于斩例，不僅理解基本面和預(yù)期是兩回事雄人，而且還能通過比較發(fā)現(xiàn)這兩者之間的差距。

但對于人類天生的認知能力而言念赶，這是一項巨大的挑戰(zhàn)础钠。因為心理學家通過研究發(fā)現(xiàn)恰力，人類并不擅長發(fā)現(xiàn)事物的絕對價值，但善于發(fā)現(xiàn)相對價值珍坊。但這在投資方面會造成很大“麻煩”牺勾，因為基于相對價值對比做出的投資決策并不是最有效的。例如阵漏，看到股價比之前高點下降了50%驻民，就認為出手的時機已經(jīng)到了，理由是之前這只股票上次也是在下跌50%后大幅反彈的履怯。

另一個巨大的人性障礙是我們原先“固化”的觀點會影響客觀判斷回还，我們的內(nèi)心被“熟悉的偏見”所俘虜。心理學家在上世紀70年代初做過一項很有意思的實驗：問實驗群體東德和西德間的相似度大還是尼泊爾與斯里蘭卡間的相似度大叹洲，三分之二的人選東德和西德柠硕；然后針對同樣的兩對國家，換了一種問法：東德和西德間的差異度大還是尼泊爾與斯里蘭卡間的差異度大运提。理性客觀的結(jié)果應(yīng)該是有三分之二選尼泊爾和斯里蘭卡蝗柔，另外三分之一選東西德。但結(jié)果是有三分之二的人選了東西德民泵。

最后一個“心理陷阱”是癣丧，人在建立因果關(guān)系關(guān)聯(lián)性的時候，常痴蛔保混淆表象聯(lián)系和內(nèi)在聯(lián)系胁编。拿鳥兒可以飛翔為例，擁有翅膀和羽毛可以飛翔是表象聯(lián)系鳞尔，但是鳥兒揮動翅膀通過空氣動力學原理產(chǎn)生了拉升力嬉橙，繼而可以飛翔才是內(nèi)在聯(lián)系。所以偉大投資者在將現(xiàn)狀與歷史比較的時候寥假，會去了解造成這段歷史的內(nèi)在機理市框，而不是僅僅是比較價格或其它表象。

5. 用概率來思考

投資是一門概率藝術(shù)糕韧。偉大投資者整個的思維框架是建立在概率上的拾给，并在市場上尋找價格與概率錯配所產(chǎn)生的投資機會。

雖然投資結(jié)果很重要兔沃，但是偉大投資者的關(guān)注點更側(cè)重于決策過程，因為好的結(jié)果不代表決策過程優(yōu)異级及。因為概率的存在乒疏，好的決策有時也會帶來壞的結(jié)果，而壞的決策也會帶來好的結(jié)果饮焦。但長期來看怕吴，如果擁有正確的決策過程窍侧，即便時而出現(xiàn)壞的結(jié)果，投資的“總成績”也會令人滿意转绷。因此伟件，學會將主要精力放在投資決策過程中，并接受偶爾不好的投資結(jié)果至關(guān)重要议经。此外需要足夠長的時間和投資決策數(shù)量來讓概率發(fā)揮作用斧账。

偉大投資者的另一個偉大之處在于，他們清楚正確和錯誤的次數(shù)并不重要煞肾，重要的是每次正確時能帶來多少收益（減去錯誤造成的損失）咧织。這又是反“人性”的，因為人性是厭惡錯誤和損失的籍救，但偉大的投資者摒棄了“人性”习绢，不關(guān)注對錯，只關(guān)注手中投資組合終值蝙昙。

6. 更新自己的觀點（觀點是有待驗證的假設(shè)闪萄，而非一成不變的原則）

多數(shù)人喜歡一直保持自己的觀點，即便事實已經(jīng)開始證明這一觀點可能已經(jīng)“失效”奇颠。因為人與生俱來具備保護自己的觀點的“偏見”败去。為了保護自己的觀點，多數(shù)人傾向于尋找可以印證自己觀點的事實（同時忽略不利的信息）大刊，或?qū)⒅行允聦嵪蛴欣谧约河^點的方向理解为迈。這種保護觀點的行為阻止了對事件的不斷思考，并避免根據(jù)新的變化做出行為上的改變缺菌。

但偉大的投資者與人性的偏見反其道而行之：他們主動尋找與自己觀點向左的信息葫辐、觀點和事實，并在有確鑿證據(jù)證明自己觀點錯誤時伴郁，果斷更新自己的觀點耿战。看似容易的行為焊傅，實際上常人難以做到剂陡。

有研究顯示，這種主動尋找與自己觀點相反“論據(jù)”的人狐胎，在預(yù)測方面做得更加出色鸭栖。這種主動違反人性的努力，可以對沖人內(nèi)在的保護自己觀點的“偏見”握巢。

最優(yōu)秀的投資者理解周圍的世界處在不斷的變化之中晕鹊，我們的觀點因此具有流動性。他們不斷尋找不同的觀點，并根據(jù)新信息更新自己的觀點溅话。更新觀點的結(jié)果是行動：更改頭寸方向或增減其在組合中的比重晓锻。

7. 理解行為偏見的存在

心理學教授Keith Stanovich喜歡將IQ和RQ區(qū)分開來看。IQ眾所周知代表一個人的認知能力飞几，而RQ（Rationality Quotient）是指一個人做決策的能力砚哆。教授認為，IQ和RQ間其實并沒有太多重合屑墨。

巴菲特曾經(jīng)對著兩種能力做過精辟的解釋躁锁，他將IQ比作發(fā)動機馬力（horsepower），RQ比作輸出功率（output）:

“我認為IQ就像發(fā)動機的馬力绪钥，實際輸出功率取決于運用IQ的理性能力灿里。許多人擁有400馬力的發(fā)動機但是僅有100馬力的實際輸出，這還比不上200馬力但有200馬力輸出的發(fā)動機程腹∠坏酰”

心理學研究發(fā)現(xiàn)，多數(shù)人傾向于遵循經(jīng)驗法則來進行決策寸潦，因為經(jīng)驗性法則一般情況下是正確的色鸳，所以可以省下許多決策時間。但是經(jīng)驗法則決策法自身會造成偏離邏輯和概率的偏見见转。偉大投資者對于這些偏見的存在具有強烈的意識和深刻的理解命雀，并有意采取各種措施來管理或減少這些偏見對于投資決策的影響。

避開行為偏見的能力由三部分組成斩箫，一部分是天生的吏砂，一部分是后天的有意訓練，最后一部分是從環(huán)境中習得的經(jīng)驗乘客。偉大投資者對偏見的控制能力高于普羅大眾狐血，他們積極學習這些偏見并想方設(shè)法來管理它們，并在投資環(huán)境中不斷磨練易核。

8.區(qū)分信息與影響

價格本身在金融市場中就是非常有用的信息匈织，代表了對于未來公司表現(xiàn)的預(yù)期。然而投資活動本身并不是一門嚴格的科學牡直，它本質(zhì)上是一項社會活動缀匕，因此價格承擔了信息和影響的雙重職責。以歷史上發(fā)生的互聯(lián)網(wǎng)泡沫為例碰逸，隨著科技股價格上升乡小，相關(guān)投資者享受到了紙面財富。但這種現(xiàn)象會對還未購入科技股的投資人產(chǎn)生了影響饵史，讓其中的一些人“經(jīng)不住誘惑”而跟買满钟。這對股價會產(chǎn)生“良性循環(huán)”掸哑。所以當時科技股的飛速上漲并不是因為投資者對于公司前景的瘋狂信心，而更多的是受眾人怕錯過賺錢機會心理的驅(qū)使零远。

但偉大的投資者有抗拒這種影響的能力，這種能力在社交上體現(xiàn)為厌蔽，不在乎別人怎么看你牵辣。這又是“反人性”的特征。很多優(yōu)秀投資者確實展現(xiàn)出這種矛盾：投資決策非常優(yōu)秀奴饮，但在生活社交層面卻讓人頭疼纬向。

成功的投資者在制定策略時會綜合考慮不同觀點，然后最終形成一套合理但與眾人共識不同策略戴卜。眾人在多數(shù)時間里是對的逾条，但一旦發(fā)生錯誤，要做出與眾人“對賭”決定投剥，需要極其強大的心理承受能力师脂。

9. 深諳頭寸大小的重要意義

有一部電影講述了一群MIT的數(shù)學高材生，找到了一套針對21點賭戲的算牌方法江锨，然后在拉斯維加斯賭場所向披靡的故事吃警。這個“成功的故事”背后其實是由兩部分組成。第一部分是最醒目的啄育，即他們的算牌和計算概率的能力酌心，小組成員們分頭行動，并互相溝通哪桌的概率更好挑豌。但第二重要的部分經(jīng)常被忽視：小組成員們知道該如何根據(jù)概率來分配手中的籌碼安券。

在投資領(lǐng)域其實也是一樣：先找到投資機會，然后通過適當比例的建倉從中盈利氓英。而幾乎所有投資公司都會告訴客戶自己的投資策略侯勉，但鮮有公司會透露策略的持倉情況惊窖。

一般投資組合的建立要經(jīng)過以下過程：首先明確策略執(zhí)行方式（在一個固定階段內(nèi)一直持有直到實現(xiàn)最大盈利還是連本帶利滾動下注）粥烁，然后尋找投資機會組合（是一組短期機會還是一組長線機會呵燕，或兼而有之）昔汉，最后再考慮組合所需要面對的各種約束（流動性窄瘟、投資期內(nèi)可能出現(xiàn)的現(xiàn)金支取和杠桿等）莱找。只有完全回答完以上三個問題才能有效地分配頭寸堰怨。長期盈利的投資者與一般投資者的區(qū)別就在于兔簇，前者理解合理分配頭寸與識別投資機會對長期盈利而言同等重要啊鸭。

10. 閱讀

每年哥倫比亞商學院都會送學生到伯克希爾所在地奧馬哈與校友巴菲特“聊一聊”锹淌。他們回來后我都會問一下他們的收獲。幾乎所有學生都有些難以置信似地說赠制，伯克希爾的大佬們建議他們每天至少讀500頁的書赂摆。

芒格說他最喜歡的是愛因斯坦的一句名言：“成功來自于好奇心挟憔、專注力、執(zhí)著心和自省烟号，而自省是指能夠改變自己固有想法的能力绊谭。”閱讀可以說凝聚了以上成功要素的精要汪拥。芒格接著說道：“在我認識的成功人士中达传，沒有一個不是堅持閱讀的人∑戎”

而偉大投資者一般有三個主要的閱讀習慣宪赶。首先是將閱讀放在重要位置。巴菲特稱自己每天80%的工作時間都在閱讀脯燃。其次搂妻，閱讀的內(nèi)容包羅萬象，不僅僅局限在商業(yè)和金融領(lǐng)域辕棚，而是讓自己的好奇心來決定閱讀內(nèi)容欲主。因為其他領(lǐng)域的想法或信息有時在不經(jīng)意間就能變成很好的投資參考。最后坟募，閱讀時持批判性思維岛蚤，找出你與作者持有的不同觀點。經(jīng)常思考和對比與自己想法不同的觀點懈糯，可以保持自己頭腦的開放性涤妒。

研究發(fā)現(xiàn)，成功人士的閱讀目的更側(cè)重自我教育赚哗，而非娛樂她紫。閱讀對于投資者而言尤為重要，因為投資需要綜合多方面的信息和想法屿储，才能不斷找到盈利機會贿讹。