一芬膝、明股實(shí)債的界定

明股實(shí)債是一種創(chuàng)新型的投資方式，按照字面意思理解即為“表面是股權(quán)投資形娇，實(shí)質(zhì)上是債權(quán)投資锰霜。”其與傳統(tǒng)的純粹股權(quán)投資或債券投資的區(qū)別在于這種投資方式雖然形式上是以股權(quán)的方式投資于被投資企業(yè)桐早，但本質(zhì)上卻具有剛性兌付的保本約定癣缅。

基于對股權(quán)投資的權(quán)益性以及債權(quán)投資的穩(wěn)定回報(bào)的追求，“明股實(shí)債”的投資模式作為一種創(chuàng)新投資業(yè)務(wù)被許多企業(yè)大量運(yùn)用哄酝，其是投資方友存、融資方以及管理人各方利益訴求的集中體現(xiàn)。

首先陶衅，在“明股實(shí)債”的投資模式中屡立，融資方一方面可以滿足自身融資需求，另一方面可以在賬目上擴(kuò)大自身的股本金搀军，不占用授信額度膨俐。同時(shí)，此投資模式也可以有效降低資產(chǎn)負(fù)債比罩句；其次焚刺，投資方一方面可以規(guī)避自身不存在放貸資質(zhì)的法律規(guī)定，另一方面可以在較低風(fēng)險(xiǎn)前提下獲得相應(yīng)收益门烂；最后乳愉，資產(chǎn)管理公司（包括但不限于信托公司、券商資管計(jì)劃等）在“明股實(shí)債”投資模式中起到非常重要的通道作用诅福，同時(shí)資產(chǎn)管理公司可以在這種交易模式中進(jìn)一步擴(kuò)大管理規(guī)模獲取相應(yīng)的管理報(bào)酬匾委。由此可知，“明股實(shí)債”的投資模式之所以可以實(shí)現(xiàn)氓润，是各方利益訴求博弈的結(jié)果赂乐。

實(shí)踐中，資金缺乏方與其他融資性公司（主要是基金公司咖气、資產(chǎn)管理公司挨措、信托投資公司）通過新設(shè)公司或增資的方式簽訂明面上的《股權(quán)投資協(xié)議》獲得一筆出資資金挖滤，另外還配套補(bǔ)充協(xié)議（主要為《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》）以實(shí)現(xiàn)一段時(shí)間后資金的退出。

明股實(shí)債具有以下典型的特點(diǎn)：

1浅役、投資方要求固定的資金回報(bào)

在《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》中斩松，轉(zhuǎn)讓方和受讓方會約定資金回報(bào)，即股權(quán)受讓款包括受讓股權(quán)對應(yīng)的原始出資（即股權(quán)本金）和股權(quán)遠(yuǎn)期受讓股權(quán)維持費(fèi)（即股權(quán)維持費(fèi)）觉既。其中惧盹，股權(quán)遠(yuǎn)期受讓股權(quán)維持費(fèi)計(jì)算方式一般為轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)讓其持有的標(biāo)的公司股權(quán)所獲得的超出原始出資的收益款項(xiàng)，通常為當(dāng)年未轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金*投資收益率*未轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金實(shí)際存續(xù)天數(shù)/360+當(dāng)年已轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金*投資收益率*當(dāng)年已轉(zhuǎn)讓股權(quán)本金/360瞪讼，并且維持費(fèi)與本金不得發(fā)生混同和沖抵钧椰，否則需繳納一定的違約金》罚可以通俗地理解該資金回報(bào)為本金和利息嫡霞，通常本金按照股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)的金額支付；利息按照約定分期支付希柿，不與股權(quán)轉(zhuǎn)讓的金額和時(shí)間一一對應(yīng)诊沪。該受讓款不因受讓方股權(quán)價(jià)值的任何不利變動而調(diào)整。

這些條款的安排和設(shè)計(jì)曾撤，基本鎖定了投資方資金的風(fēng)險(xiǎn)端姚，在實(shí)現(xiàn)資金退出的同時(shí)獲得相應(yīng)收益。

2盾戴、投資方不參與具體經(jīng)營管理和分紅

投資方投入資金后寄锐，受讓方會進(jìn)行工商設(shè)立/變更登記,投資方便成為受讓方的股東而具有股東權(quán)，按照《公司法》規(guī)定尖啡，投資方具有資產(chǎn)收益、參與重大決策和選擇管理者等權(quán)利剩膘。在《股權(quán)投資協(xié)議》中衅斩，雙方通常約定投資方不參與公司的經(jīng)營管理和分紅，由受讓方控制和運(yùn)營怠褐。若公司設(shè)立后/增資后的相關(guān)經(jīng)營活動而需投資方承擔(dān)相應(yīng)的股東責(zé)任畏梆，該部分損失向受讓方進(jìn)行等額追償。同時(shí)奈懒，投資方不派駐董事會成員及經(jīng)營管理者到受讓方奠涌，保持受讓方原有管理體系不變。

綜上磷杏，明股實(shí)債實(shí)質(zhì)上是一種融資的途徑溜畅。

二、明股實(shí)債的法律架構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)分析

“明股實(shí)債類融資工具由一系列契約締結(jié)合作多方的權(quán)利義務(wù)极祸，其中資金方的權(quán)益保護(hù)很大程度上融合在合約條款中”[①]慈格。從明股實(shí)債的界定來看怠晴，主要存在兩個(gè)法律文件：一個(gè)是股權(quán)出資協(xié)議，一個(gè)是股權(quán)轉(zhuǎn)讓（退出）協(xié)議浴捆。

股權(quán)出資協(xié)議安排資金的來源蒜田，一般會約定合作目的、出資額及比例选泻、工商設(shè)立/變更登記冲粤、出資人的權(quán)利和義務(wù)、出資/增資過程中的稅費(fèi)承擔(dān)页眯、爭議解決方法色解。在這個(gè)過程中，可能會出現(xiàn)以下風(fēng)險(xiǎn)：

1餐茵、出資額及其所占股權(quán)比例的定價(jià)風(fēng)險(xiǎn)科阎。投資方出資額類似本金，本金越大忿族，貨幣時(shí)間價(jià)值的基數(shù)越大锣笨，回報(bào)相應(yīng)增加。簡言之道批，出資額的多少影響未來利率的高低错英。同時(shí)，出資額所占股權(quán)比例大小隆豹，是否會影響原始股權(quán)結(jié)構(gòu)椭岩，是否會影響實(shí)際控制權(quán)，都是雙方需要綜合磋商考量的因素璃赡。

2判哥、出資不足風(fēng)險(xiǎn)。新公司法實(shí)行認(rèn)繳制后碉考，投資方由于資金壓力未能在規(guī)定期間足額繳納公司章程所規(guī)定的各自所認(rèn)繳的出資額塌计，則其他出資方會承擔(dān)相應(yīng)的出資額補(bǔ)足責(zé)任；未按時(shí)出資一方除應(yīng)當(dāng)向公司足額繳納外侯谁，還應(yīng)當(dāng)向已按期足額繳納出資的股東承擔(dān)違約責(zé)任锌仅。

股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，作為資金退出的安排墙贱，滿足投資方固定資金回報(bào)的要求热芹。一般會規(guī)定受讓股權(quán)比例和時(shí)間安排、受讓價(jià)款的計(jì)算方式惨撇、雙方的權(quán)利義務(wù)等伊脓。在此環(huán)節(jié)可能出現(xiàn)以下法律風(fēng)險(xiǎn)：

1、退出不能的風(fēng)險(xiǎn)串纺，資金能否安全退出有賴于受讓方經(jīng)營成果丽旅。如果受讓方發(fā)生經(jīng)營困難椰棘、資不抵債等情況，不能支付退出股權(quán)的購買款榄笙，則投資方不能順利實(shí)現(xiàn)資金的安全退出邪狞。

2、以出資額為限的賠償責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)茅撞。如果受讓方不能清償?shù)狡趥鶆?wù)帆卓，并且資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)或者明顯缺乏清償能力的，將進(jìn)入破產(chǎn)清算的程序米丘。由于工商部門的公開信息具有對外公示效力剑令，投資方不能享有債權(quán)人的受償順位，只能在清償完其他破產(chǎn)債權(quán)后才能受償拄查。因此吁津，投資方面臨不能收回本金的風(fēng)險(xiǎn)，還可能承擔(dān)以出資額為限的賠償責(zé)任堕扶。

（1）法律風(fēng)險(xiǎn)

“明股實(shí)債”是介于“股權(quán)投資”與“債權(quán)投資”之間一種模糊的狀態(tài)碍脏，因此其法律地位尚不明晰。因此稍算，在司法實(shí)踐中典尾，“明股實(shí)債”如被認(rèn)定為股權(quán)投資，則投資人不能主張還本付息糊探，得不到定期收益钾埂；如果其被認(rèn)定為借貸，但因約定的收益未被作為利息處理科平，以約定不明為由適用同期銀行貸款利率或者存款利率（通常是有過錯(cuò)的情形下）褥紫；即使收益被作為利息處理，但是超過法定利率匠抗，超過部分被認(rèn)定為無效故源，得不到預(yù)期收益。

(2) 信用風(fēng)險(xiǎn)

在“明股實(shí)債“的操作模式中汞贸，投資人的權(quán)益往往沒有設(shè)置相應(yīng)資產(chǎn)的抵押、質(zhì)押作為擔(dān)保印机。由于目前我國企業(yè)及個(gè)人信用體系尚未完善矢腻，因此一旦出現(xiàn)經(jīng)營失衡等困難，很多企業(yè)會盡可能逃避債務(wù)射赛，投資人即成為無辜受害者多柑。

(3) 收益風(fēng)險(xiǎn)

“明股實(shí)債”模式存在的兩種收益風(fēng)險(xiǎn)：其一，在合同性質(zhì)被認(rèn)定為借貸性質(zhì)后楣责，投資人的預(yù)期收益無法實(shí)現(xiàn)竣灌，其高于銀行同期利率的部分不能得到法院支持聂沙；其二，在標(biāo)的公司進(jìn)入到破產(chǎn)清算程序時(shí)初嘹，股權(quán)投資是要劣后于債權(quán)進(jìn)行受償及汉，投資人需要承受股權(quán)本身所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。

(4) 管理風(fēng)險(xiǎn)

在“明股實(shí)債”的交易模式下屯烦，投資方往往享有收益坷随，但并不參與實(shí)際經(jīng)營管理。這就會導(dǎo)致股東權(quán)的落空驻龟，投資方對標(biāo)的公司缺乏有效監(jiān)管温眉。

三、明股實(shí)債交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及應(yīng)用

交易結(jié)構(gòu)是買賣雙方以合同條款的形式所確定的翁狐、協(xié)調(diào)與實(shí)現(xiàn)交易雙方最終利益關(guān)系的一系列安排类溢。因此，通過交易結(jié)構(gòu)的不同安排露懒，可以將股權(quán)闯冷、債權(quán)以及“明股實(shí)債”做進(jìn)一步的區(qū)分。

1隐锭、典型股權(quán)投資交易結(jié)構(gòu)（下圖）

通過資產(chǎn)管理產(chǎn)品（資產(chǎn)管理計(jì)劃或者私募基金）進(jìn)行股權(quán)投資的典型結(jié)構(gòu)中窃躲，投資人通過投資資產(chǎn)管理產(chǎn)品取得標(biāo)的公司股權(quán)，是較為常見的股權(quán)投資結(jié)構(gòu)钦睡。在此交易結(jié)構(gòu)中蒂窒，在資產(chǎn)管理產(chǎn)品與標(biāo)的公司之間往往是以增資協(xié)議或者投資協(xié)議形式體現(xiàn)，不會做特殊的分紅安排荞怒。

2洒琢、一般明股實(shí)債交易結(jié)構(gòu)

“明股實(shí)債”的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中，投資人通過認(rèn)購資產(chǎn)管理產(chǎn)品獲得標(biāo)的公司股權(quán)褐桌。此資產(chǎn)管理產(chǎn)品的管理機(jī)構(gòu)通過與標(biāo)的公司簽訂增資協(xié)議衰抑，與標(biāo)的公司實(shí)際控制人（或者大股東）簽訂定期回購協(xié)議。在司法實(shí)踐過程中荧嵌，此交易結(jié)構(gòu)中如果并未對回購安排做出具體的附加條件呛踊，那么被認(rèn)為是”明股實(shí)債”的概率非常高。同時(shí)在司法實(shí)踐中啦撮，如果資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)具有放貸資格（譬如信托）谭网，法院在認(rèn)定時(shí)，一般傾向于認(rèn)定合同有效赃春。但是對于資產(chǎn)管理公司與標(biāo)的公司之間收益的安排是要基于債權(quán)還是股權(quán)的不同做不同的判斷愉择。

3、間接的明股實(shí)債交易結(jié)構(gòu)

間接“明股實(shí)債“交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)通常在針對地方政府融資平臺的一些項(xiàng)目中進(jìn)行運(yùn)用。在此交易結(jié)構(gòu)中锥涕，投資人多是通過資產(chǎn)管理計(jì)劃以優(yōu)先級的角色進(jìn)入到合伙基金中衷戈，地方政府融資平臺以劣后級進(jìn)入到此合伙基金中，此后有限合伙基金再將資金投入到標(biāo)的公司中层坠。同時(shí)殖妇，由于地方政府無法提供擔(dān)保，因此往往采用慰問函或者財(cái)政支持等手段為標(biāo)的公司的收益提供兜底窿春。

4拉一、“明股實(shí)債“常見應(yīng)用類型

（1）私募基金直接發(fā)放貸款：私募基金由于不具備放貸資質(zhì)，因此常會借道“明股實(shí)債“以股權(quán)投資加回購方式完成債權(quán)投資行為旧乞。

（2）股權(quán)+債權(quán)方式：投資方以注冊資本平價(jià)或象征性價(jià)格獲得目標(biāo)公司一定比例的股權(quán)蔚润，然后其余部分通過銀行委貸或直接股東借款的方式給目標(biāo)公司發(fā)放貸款。這種在實(shí)踐操作中存有爭議尺栖，投資人認(rèn)為依據(jù)國家稅務(wù)總局規(guī)定的“股東借款可以合理計(jì)入財(cái)務(wù)成本嫡纠，不作為經(jīng)營性費(fèi)用在稅前扣除”，其合法性得到確認(rèn)延赌。但是在實(shí)踐中依然存在一定風(fēng)險(xiǎn)除盏，不論是《貸款通則》或者最高院關(guān)于企業(yè)拆借合法性規(guī)制中，并沒有允許或者禁止股東與標(biāo)的公司的拆借挫以，因此這種做法沒有相應(yīng)的法律支持者蠕。

（3）產(chǎn)業(yè)基金借道PPP：2015年4月21日國務(wù)院常務(wù)會議下發(fā)《基礎(chǔ)設(shè)施和公用事業(yè)特許經(jīng)營管理辦法》鼓勵(lì)以產(chǎn)業(yè)基金形式入股提供項(xiàng)目資本金，為PPP融資提供切實(shí)可行的新舉措掐松。投資人通過設(shè)立產(chǎn)業(yè)基金入股PPP項(xiàng)目公司的方式參與地方政府融資平臺的融資踱侣，由政府或其他相關(guān)主體給予PPP項(xiàng)目公司收益保障。

（4）債轉(zhuǎn)股模式：債轉(zhuǎn)股模式并不是典型意義上的“明股實(shí)債“大磺，因?yàn)樵谵D(zhuǎn)股時(shí)間到來前抡句，實(shí)際上還是以債權(quán)形式存在。在實(shí)際交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中杠愧，首先將合同界定為增資協(xié)議待榔，增資協(xié)議中約定占有的股份，同時(shí)增資協(xié)議中約定一個(gè)過渡期流济，以此來回避企業(yè)之間的資金拆借锐锣。

（5）基金內(nèi)部的收益保障間接實(shí)現(xiàn)明股實(shí)債：如果直接與企業(yè)約定回購會有股權(quán)和債權(quán)的區(qū)別對待，但是借道產(chǎn)業(yè)基金內(nèi)部優(yōu)先劣后的安排绳瘟，以劣后級保障優(yōu)先級來完成其債權(quán)的安排刺下。

四、“明股實(shí)債”典型案例分析

1稽荧、甘肅世恒案（“對賭協(xié)議第一案”）

案情簡介：

2007年11月1日，蘇州工業(yè)園區(qū)海富投資有限公司（“海富公司”）作為投資方與甘肅眾星鋅業(yè)有限公司（后更名為“甘肅世恒有色資源再利用有限公司”，“世恒公司”）姨丈、世恒公司當(dāng)時(shí)惟一的股東香港迪亞有限公司（“迪亞公司”）畅卓、迪亞公司的法定代表人陸波（也是世恒公司的法定代表人），共同簽訂了《增資協(xié)議書》蟋恬，協(xié)議中關(guān)于業(yè)績對賭部分的內(nèi)容為：

1翁潘、世恒公司2008年凈利潤不低于3000萬元人民幣；如果世恒公司2008年實(shí)際凈利潤完不成3000萬元歼争，海富公司有權(quán)要求世恒公司予以補(bǔ)償拜马，如果世恒公司未能履行補(bǔ)償義務(wù)，海富公司有權(quán)要求迪亞公司履行補(bǔ)償義務(wù)沐绒；補(bǔ)償金額的計(jì)算公式為“(1-2008年實(shí)際凈利潤/3000萬元)×本次投資金額”俩莽。

2、2010年10月20日前上市及相關(guān)股權(quán)回購約定乔遮。以世恒公司的凈資產(chǎn)年化收益率是否達(dá)到10％確定回購價(jià)格扮超。

3、因世恒公司2008年度實(shí)際凈利潤僅為26858.13元蹋肮，未達(dá)到《增資協(xié)議書》約定的該年度承諾凈利潤額出刷。2009年12月30日，海富公司向法院提起訴訟坯辩，請求判令世恒公司馁龟、迪亞公司、陸波向其支付補(bǔ)償款1998.2095萬元漆魔。

判決要點(diǎn)：

（1）《增資協(xié)議書》中的約定坷檩，如果世恒公司實(shí)際凈利潤低于3000萬元，則海富公司有權(quán)從世恒公司處獲得補(bǔ)償有送，并約定了計(jì)算公式淌喻。這一約定使得海富公司的投資可以取得相對固定的收益，該收益脫離了世恒公司的經(jīng)營業(yè)績雀摘，損害了公司利益和公司債權(quán)人利益裸删，該條約定是無效的。

(2)迪亞公司對于海富公司的補(bǔ)償承諾并不損害公司及公司債權(quán)人的利益阵赠，不違反法律法規(guī)的禁止性規(guī)定涯塔，是當(dāng)事人的真實(shí)意思表示，是有效的--綜合1清蚀、2兩點(diǎn)匕荸，即為與股東對賭有效，與公司對賭無效原則枷邪。

(3)認(rèn)定為“明為聯(lián)營榛搔，實(shí)為借貸”，返還投資款沒有法律依據(jù)（僅可認(rèn)定關(guān)于世恒公司補(bǔ)償?shù)募s定無效）。

2践惑、寧波強(qiáng)人案（明股實(shí)債）

案情簡介：

2013年5月3日腹泌，葉罕嗣、葉忠真與新華信托公司簽訂《信托融資合同》尔觉。同日凉袱，葉罕嗣、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司與新華信托公司簽訂《股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓合同》侦铜。上述兩份合同主要約定：為支持羅馬假日國際大酒店內(nèi)部裝修工程专甩，新華信托公司以設(shè)立集合資金信托計(jì)劃的方式募集信托資金1.6億元；新華信托公司受讓葉罕嗣钉稍、葉忠真持有的強(qiáng)人置業(yè)公司100%股權(quán)收益權(quán)并將信托資金劃付至監(jiān)管賬戶涤躲；股權(quán)收益權(quán)轉(zhuǎn)讓期限2年，自前述信托計(jì)劃成立生效之日起計(jì)算嫁盲；葉罕嗣篓叶、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司均負(fù)有按約履行收益權(quán)回購、支付回購款本金及溢價(jià)款的義務(wù)羞秤。葉罕嗣缸托、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司均負(fù)有按約履行收益權(quán)回購、支付回購款本金及溢價(jià)款的義務(wù)瘾蛋。葉罕嗣俐镐、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司若未按合同約定用途使用信托資金，新華信托公司有權(quán)提前收回部分或全部資金哺哼，并根據(jù)違約使用天數(shù)按日4‰計(jì)收利息佩抹，對未支付的回購溢價(jià)款計(jì)收復(fù)利；未按約支付收益權(quán)回購款的取董，新華信托公司有權(quán)要求限期清償棍苹，并可宣布全部債權(quán)進(jìn)入處置期，并要求葉罕嗣茵汰、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司另行按3%綜合融資利率支付損失補(bǔ)償款枢里。其后，新華信托公司又分別與葉罕嗣蹂午、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司簽訂《抵押合同》《股權(quán)質(zhì)押合同》來對上述進(jìn)行擔(dān)保栏豺。

因強(qiáng)人置業(yè)公司未按期支付相關(guān)費(fèi)用，信托資金亦未完全用于《信托融資合同》約定的目的豆胸，新華信托公司向法院提起訴訟奥洼，提請判令葉罕嗣、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司支付回購款本金晚胡、溢價(jià)款灵奖、處置期損失補(bǔ)償費(fèi)嚼沿、復(fù)利等并對抵押物、質(zhì)押權(quán)利優(yōu)先受償桑寨。

判決要點(diǎn)：

(1)根據(jù)各合同實(shí)際內(nèi)容認(rèn)定為借款合同伏尼。除合同中約定的利率超過中國人民銀行關(guān)于人民幣貸款利率規(guī)定的部分不受法律保護(hù)外，其余內(nèi)容不違反法律尉尾、行政法規(guī)的強(qiáng)制性規(guī)定，應(yīng)屬有效燥透。

(2)葉罕嗣沙咏、葉忠真及強(qiáng)人置業(yè)公司應(yīng)按合同約定履行相應(yīng)支付和擔(dān)保義務(wù)。

3班套、案例小結(jié)

（1）合同有效性認(rèn)定：由以上兩個(gè)案例可知肢藐，在司法實(shí)踐中，并不以存在對賭協(xié)議或者補(bǔ)償條款就否定其股權(quán)投資的性質(zhì)吱韭，即合同的有效性并不以對賭協(xié)議的存在而無效吆豹。但應(yīng)注意不能與標(biāo)的公司之間簽訂回購條款，會被認(rèn)為損害公司和債權(quán)人利益被認(rèn)定為無效理盆。

(2) 按期分紅有效性認(rèn)定：依據(jù)《公司法》第三十四條：全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優(yōu)先認(rèn)繳出資的相關(guān)規(guī)定痘煤，以“明股實(shí)債“方式投資的投資人獲得股東身份后，在標(biāo)的公司盈利前提下可以約定按期分紅猿规。

(3)判令為債權(quán)的認(rèn)定要點(diǎn)：首先衷快，投資人享受固定收益，且此收益與公司的運(yùn)營完全脫節(jié)姨俩；其次蘸拔，投資人與標(biāo)的公司約定定期回購；最后环葵，投資人在標(biāo)的公司中完全不行使股東管理權(quán)调窍。

(4)被認(rèn)為是債權(quán)的相應(yīng)后果：認(rèn)定為債權(quán)后，一方面投資人可以向標(biāo)的公司主張還款张遭。另一方面邓萨，在標(biāo)的公司進(jìn)入破產(chǎn)清算時(shí)投資人可以優(yōu)先于股權(quán)進(jìn)行清償。

五帝璧、金融機(jī)構(gòu)如何做好風(fēng)險(xiǎn)防控

1先誉、分階段性進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)防控

首先，在項(xiàng)目選擇上的烁，應(yīng)格外注意PPP項(xiàng)目以及地方政府融資平臺項(xiàng)目褐耳。由于根據(jù)財(cái)金（2016）32號文第五項(xiàng)規(guī)定：“要堅(jiān)決杜絕各種非理性擔(dān)保或承諾渴庆、過高補(bǔ)貼或定價(jià)铃芦，避免通過固定回報(bào)承諾雅镊、明股實(shí)債等方式進(jìn)行變相融資”，因此在對于“固定回報(bào)”和“明股實(shí)債”的邊界界定不明晰的情況下刃滓，項(xiàng)目選擇上要慎重考慮仁烹。至于對“明股實(shí)債”的一概封殺，則以當(dāng)前情勢論咧虎，必將在很大程度上堵塞財(cái)務(wù)投資人進(jìn)入PPP項(xiàng)目的通道卓缰，財(cái)政部和發(fā)改委的本意是否如此仍待斟酌。

其次砰诵，在“明股實(shí)債”存在的法律風(fēng)險(xiǎn)部分已經(jīng)指出征唬，合同之所以無效的前提是投融資雙方未達(dá)成一致而選擇司法程序的后果，因此茁彭，在結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)上要雙方協(xié)調(diào)一致总寒，避免之后的利益沖突。

第三理肺，投資方可以通過委派董事摄闸、監(jiān)事的方式參與標(biāo)的公司的管理，從而加強(qiáng)監(jiān)管妹萨，減少因資金濫用所導(dǎo)致的糾紛年枕。

第四，確定恰當(dāng)?shù)臈l款和恰當(dāng)?shù)幕刭徚x務(wù)人眠副，這里主要是避免公司承諾進(jìn)行回購所導(dǎo)致的合同無效條件画切。

最后，增加其他的擔(dān)保措施囱怕，爭取優(yōu)先受償權(quán)霍弹。

2、借鑒股權(quán)投資中的防控

“明股實(shí)債”雖然實(shí)質(zhì)上是一種債權(quán)娃弓，但在股權(quán)投資中通過經(jīng)營管理來加強(qiáng)風(fēng)控是值得借鑒的典格。首先，董事會席位的保留台丛，以此來規(guī)避標(biāo)的公司經(jīng)營不善所產(chǎn)生的負(fù)債耍缴；第二，保留作為股東所應(yīng)享有的重大事項(xiàng)知情權(quán)挽霉；第三防嗡，公司管理層對于經(jīng)營不善所產(chǎn)生的損失的賠償承諾或其他保障措施是對投資方利益保護(hù)的有效手段；第四侠坎，優(yōu)先清算權(quán)蚁趁，即標(biāo)的公司進(jìn)入清算階段后，投資方優(yōu)先于老股東進(jìn)行清算的權(quán)利实胸；第五他嫡，共同出售權(quán)番官，為保障新的投資人的利益，在股權(quán)投資中都會設(shè)置老股東出賣股份時(shí)钢属，保障新的投資人的股份也同樣被收購徘熔；第六，設(shè)置反稀釋條款來規(guī)制老股東通過低價(jià)引入新股東或者低價(jià)引入關(guān)聯(lián)方對其他投資者進(jìn)行稀釋淆党；最后酷师，通過對賭條款的設(shè)置，來實(shí)現(xiàn)“明股實(shí)債”的退出宁否。

六窒升、明股實(shí)債的會計(jì)處理

明股實(shí)債投資方式主要涉及三方主體：投資方、被投資方和被投資方的原始股東慕匠。各方的會計(jì)處理很大程度上取決于“名股實(shí)債”投資方式的具體約定以及各方財(cái)務(wù)人員對“名股實(shí)債”投資業(yè)務(wù)的專業(yè)判斷：究竟是視為“股權(quán)投資業(yè)務(wù)”還是“債權(quán)投資業(yè)務(wù)”。

《企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則——基本準(zhǔn)則》規(guī)定域醇，企業(yè)應(yīng)當(dāng)按照交易或者事項(xiàng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)進(jìn)行會計(jì)確認(rèn)台谊、計(jì)量和報(bào)告，不應(yīng)僅以交易或者事項(xiàng)的法律形式為依據(jù)譬挚。企業(yè)發(fā)生明股實(shí)債業(yè)務(wù)時(shí)锅铅，應(yīng)根據(jù)投資協(xié)議的具體約定按照投資的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)進(jìn)行會計(jì)處理。

如果將投資行為界定為“股權(quán)投資”减宣，其會計(jì)處理并無特別之處盐须，且會計(jì)處理上有章可循、操作簡單漆腌。但實(shí)務(wù)中贼邓，也有財(cái)務(wù)人員將明股實(shí)債按“債權(quán)投資”進(jìn)行會計(jì)處理。由于明股實(shí)債存在投資的法律形式和經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)上的差異，可能導(dǎo)致同一投資行為中的各方對同一行為定性和會計(jì)處理的不一致。

比如趁矾，明股實(shí)債中石咬，如果是約定利息由被投資方的原始股東以溢價(jià)收購的方式在期限屆滿時(shí)支付，而非由被投資企業(yè)支付觅够，則被投資企業(yè)通常將投資方的投資視為增資行為進(jìn)行會計(jì)處理。同時(shí)，被投資企業(yè)的原始股東可能將投資方的投資行為視為增資行為誉简，而不做任何的會計(jì)處理（可能因?yàn)槌止杀壤淖兓沙杀痉ㄞD(zhuǎn)為權(quán)益法或權(quán)益法轉(zhuǎn)為成本法），或者將未來的收購溢價(jià)部分作為或有事項(xiàng)（預(yù)計(jì)負(fù)債或或有負(fù)債）進(jìn)行會計(jì)處理盟广。但投資方可能按投資的經(jīng)濟(jì)實(shí)質(zhì)將明股實(shí)債按“債權(quán)投資”進(jìn)行會計(jì)處理闷串。

七、明股實(shí)債的稅務(wù)處理

2013年7月衡蚂，國家稅務(wù)總局下發(fā)了《關(guān)于企業(yè)混合性投資業(yè)務(wù)企業(yè)所得稅處理問題的公告》（國家稅務(wù)總局公告2013年第41號窿克，以下簡稱：41號公告）骏庸，首次對符合規(guī)定條件的明股實(shí)債業(yè)務(wù)的稅務(wù)處理問題做出了規(guī)定。但在實(shí)務(wù)中年叮，對明股實(shí)債如何處理仍然存在爭議具被。

41號公告將符合條件的明股實(shí)債投資，稱之為“混合性投資”只损，并首次明確了混合性投資業(yè)務(wù)的稅務(wù)處理規(guī)則：（1）對于被投資企業(yè)支付的利息一姿，投資企業(yè)應(yīng)于被投資企業(yè)應(yīng)付利息的日期，確認(rèn)收入的實(shí)現(xiàn)并計(jì)入當(dāng)期應(yīng)納稅所得額跃惫；被投資企業(yè)應(yīng)于應(yīng)付利息的日期叮叹，確認(rèn)利息支出，并按稅法和《國家稅務(wù)總局關(guān)于企業(yè)所得稅若干問題的公告》（國家稅務(wù)總局公告2011年第34號）第一條的規(guī)定爆存，進(jìn)行稅前扣除蛉顽。（2）對于被投資企業(yè)贖回的投資，投資雙方應(yīng)于贖回時(shí)將贖價(jià)與投資成本之間的差額確認(rèn)為債務(wù)重組損益先较，分別計(jì)入當(dāng)期應(yīng)納稅所得額携冤。

混合性投資只有同時(shí)符合以下五大條件，才能被界定為債權(quán)投資：

（1）付息性特征：被投資企業(yè)接受投資后闲勺，需要按投資合同或協(xié)議約定的利率定期支付利息（或定期支付保底利息曾棕、固定利潤、固定股息菜循，下同）翘地；

（2）還本性特征：有明確的投資期限或特定的投資條件，并在投資期滿或者滿足特定投資條件后癌幕，被投資企業(yè)需要贖回投資或償還本金衙耕；

（3）投資企業(yè)對被投資企業(yè)凈資產(chǎn)不擁有所有權(quán)；

（4）投資企業(yè)不具有選舉權(quán)和被選舉權(quán)序芦；

（5）投資企業(yè)不參與被投資企業(yè)日常生產(chǎn)經(jīng)營活動臭杰。

41號公告雖然明確了混合性投資業(yè)務(wù)的稅務(wù)處理問題，但是谚中，文件要求的條件比較嚴(yán)格渴杆，并非所有的信托融資模式都能夠適用41號公告。比如宪塔，實(shí)務(wù)中信托公司采用明股實(shí)債投資方式時(shí)磁奖，很少約定混合性投資要求的“投資期滿或者滿足特定投資條件后，被投資企業(yè)需要贖回投資或償還本金”的方式來收回投資某筐，更常見的是約定由被投資方的股東回購信托股權(quán)比搭，如平安信托入股葛洲壩房地產(chǎn)公司的股權(quán)約定由其股東葛洲壩集團(tuán)回購。而且南誊，投資協(xié)議中也可以通過約定由被投資企業(yè)的股東溢價(jià)回購的方式來獲取“利息”（利息等于投資成本價(jià)與溢價(jià)回購價(jià)的差額）身诺。如果房地產(chǎn)企業(yè)信托融資中采用“固定收益+浮動收益模式”的信托融資蜜托，則不符合41號公告的條件。

明股實(shí)債投資被界定為債權(quán)投資霉赡，融資方其支付的融資回報(bào)由不能稅前列支的股息紅利變?yōu)榭梢砸婪ǘ惽翱鄢睦⒅С鲩衔瘛Ｍ顿Y方收取的利息性質(zhì)的收入則要繳納營業(yè)稅。根據(jù)國稅發(fā)[1993]149號文件規(guī)定穴亏，不論金融機(jī)構(gòu)還是其他單位蜂挪，只要是發(fā)生將資金貸與他人使用的行為，均應(yīng)視為貸款行為嗓化，應(yīng)按“金融保險(xiǎn)業(yè)”稅目繳納營業(yè)稅棠涮。因此，對企業(yè)以貨幣資金投資入股刺覆，但不參與被投資方的利潤分配严肪、不承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，只收取固定利潤谦屑，應(yīng)該視為貸款诬垂，不論其在財(cái)務(wù)上如何處理，都應(yīng)該將收到的固定利潤按金融保險(xiǎn)業(yè)征收營業(yè)稅（營改增后為增值稅）伦仍。

41號公告要求，對于被投資企業(yè)贖回的投資很洋，投資雙方應(yīng)于贖回時(shí)將贖價(jià)與投資成本之間的差額確認(rèn)為債務(wù)重組損益充蓝，分別計(jì)入當(dāng)期應(yīng)納稅所得額。當(dāng)實(shí)際贖價(jià)高于投資成本時(shí)喉磁，投資企業(yè)應(yīng)將贖價(jià)與投資成本之間的差額谓苟，在贖回時(shí)確認(rèn)為債務(wù)重組收益，并計(jì)入當(dāng)期應(yīng)納稅所得額协怒；被投資企業(yè)應(yīng)將贖價(jià)與投資成本之間的差額涝焙，在贖回當(dāng)期確認(rèn)為債務(wù)重組損失，并準(zhǔn)予在稅前扣除孕暇。當(dāng)實(shí)際贖價(jià)低于投資成本時(shí)仑撞，投資企業(yè)應(yīng)將贖價(jià)與投資成本之間的差額，在贖回當(dāng)期按規(guī)定確認(rèn)為債務(wù)重組損失妖滔，并準(zhǔn)予在稅前扣除隧哮；被投資企業(yè)應(yīng)將贖價(jià)與投資成本之間的差額，在贖回當(dāng)期確認(rèn)為債務(wù)重組收益座舍，并計(jì)入當(dāng)期應(yīng)納稅所得額沮翔。

需要說明的是：債務(wù)重組，是指在債務(wù)人發(fā)生財(cái)務(wù)困難的情況下曲秉，債權(quán)人按照其與債務(wù)人達(dá)成的書面協(xié)議或者法院裁定書采蚀，就其債務(wù)人的債務(wù)作出讓步的事項(xiàng)疲牵。混合性投資贖回投資中榆鼠，因債務(wù)人不是在發(fā)生財(cái)務(wù)困難的情況下的重組業(yè)務(wù)纲爸，嚴(yán)格意義上說不符合債務(wù)重組定義，但42號公告將其視為按債務(wù)重組處理璧眠。

國家稅務(wù)總局頒布的《金融保險(xiǎn)業(yè)營業(yè)稅申報(bào)管理辦法》（國稅發(fā)[2002]9號）規(guī)定缩焦，“以貨幣資金投資但收取固定利潤或保底利潤的行為，也屬于這里所稱的貸款業(yè)務(wù)”责静，需要繳納營業(yè)稅袁滥。盡管國稅發(fā)[2002]9號文未明確將“贖回投資”規(guī)定為一種“收取固定利潤或保底利潤的行為”，但從規(guī)定的立法本意來看應(yīng)該足以涵蓋灾螃。

而41號公告規(guī)定的是企業(yè)混合性投資業(yè)務(wù)“企業(yè)所得稅”處理的規(guī)則题翻，并未涉及是否繳納營業(yè)稅的問題。這引發(fā)了有關(guān)41號公告從企業(yè)所得稅角度將“投資損益”界定為“債務(wù)重組損益”腰鬼，是否影響營業(yè)稅角度對“投資損益”的性質(zhì)界定的爭議嵌赠。原理上，稅法對同一應(yīng)稅行為的所得稅和流轉(zhuǎn)稅的定性應(yīng)該一致熄赡。實(shí)踐中姜挺，由于所得稅和營業(yè)稅的征管分屬國稅和地稅部門，可能對此問題的定性出現(xiàn)不一致彼硫。未來期望國家稅務(wù)總局能對此問題做出明確和統(tǒng)一炊豪。

由于41號公告嚴(yán)格的適用條件，某種程度上41號公告僅統(tǒng)一了部分符合41號公告條件的明股實(shí)債的稅務(wù)處理問題拧篮。對于大量不完全符合41號公告的明股實(shí)債投資是否可以參照使用41號公告的原則仍然存在很大的不確定性词渤，需要納稅人與稅務(wù)機(jī)關(guān)做充分溝通。并且需要注意串绩，營改增擴(kuò)圍至金融業(yè)缺虐，也將對明股實(shí)債稅務(wù)處理造成巨大影響，相關(guān)納稅人必須關(guān)注新政策的發(fā)布礁凡。

來源：網(wǎng)絡(luò)