沃倫.巴菲特
5202 Underwood Ave.Omaha,Nebraska
1957 年證券市場的綜合分析
在去年寫給合伙人的信中郁季，我寫道:我認(rèn)為股市整體價格高于內(nèi)在價值块攒，主要是藍(lán)籌股估值過高缎玫。如果確實如此，所有股票
都存在大幅下跌的風(fēng)險，無論是否低估。無論如何，我認(rèn)為凭戴，五年之后回過頭來看，人們不
太可能覺得現(xiàn)在的價格很便宜炕矮。就算大規(guī)模熊市出現(xiàn)么夫，我們的套利類(workouts)部分投資的
市場價值也不會受到影響。
如果整個市場回歸到低估狀態(tài)肤视，我們可能會把所有資金都投入到低估類(general
issues)中档痪，可能還會借一部分錢來買低估的股票。反之邢滑，假如市場繼續(xù)大幅走高腐螟，我們的
策略是，將低估類不斷獲利了結(jié)，并增加套利類投資組合的比重乐纸。
上面幾句話是關(guān)于市場分析的衬廷，但是我首要考慮的不是市場分析。無論什么時候汽绢，我都
把主要精力放在尋找嚴(yán)重低估的股票上吗跋。
去年，股市出現(xiàn)了溫和下跌宁昭，我要強(qiáng)調(diào)的是“溫和”二字跌宛。我們聽新聞或與剛進(jìn)入股市
的人聊天時，會產(chǎn)生股市跌了很多的感覺久窟。實際上秩冈，在我看來，與當(dāng)前經(jīng)濟(jì)情況下公司盈利
能力下跌的幅度相比斥扛，股價的下跌幅度太小了。公眾仍然對藍(lán)籌股和宏觀經(jīng)濟(jì)強(qiáng)烈看多丹锹。我
無意預(yù)測經(jīng)濟(jì)或股市稀颁。我只是想告訴你們，不要產(chǎn)生這樣的錯覺楣黍，以為股市已經(jīng)出現(xiàn)了大幅
下跌匾灶，不要以為整體市場目前處于較低水平。從長期投資價值出發(fā)租漂，我仍然認(rèn)為當(dāng)前股市整
體高估阶女。
1957 年投資回顧
隨著股市下跌，投資低估股票的機(jī)會越來越多哩治⊥翰龋總體上，與去年相比业筏，我們的投資組合
中低估類所占比重高于套利類憔杨。下面我解釋一下什么是“套利類”。套利類投資與低估類投
資不同蒜胖，它的獲利途徑不是來自一般意義上的股價上漲消别，而是取決于公司的某些活動。套利
投資機(jī)會出現(xiàn)在出售台谢、并購寻狂、清算、要約收購等公司活動中朋沮。在每一筆套利投資中蛇券，風(fēng)險不
是經(jīng)濟(jì)形勢會惡化，也不是股市下跌，而是可能出現(xiàn)意外事件怀读，打亂原有計劃诉位，公司不按原
計劃行事。1956 年末菜枷，我們持有的低估類和套利類倉位比重為 70:30苍糠，現(xiàn)在比例是 85:15。
去年啤誊，我們買了兩只股票岳瞭，我們在這兩只股票上的持股數(shù)量已經(jīng)達(dá)到可以影響公司決策
的規(guī)模。其中一只股票在一些合伙人賬戶中占比為 10%到 20%之間蚊锹，另一只占比約 5%瞳筏。這兩
只股票都大概需要三到五年時間實現(xiàn)利潤，但是現(xiàn)在看來牡昆，它們都風(fēng)險極低姚炕，而且可以實現(xiàn)
很高的年化收益率。雖然它們不屬于套利類丢烘，但這兩只股票受大盤影響非常小柱宦。當(dāng)然了，如
果大盤大幅上漲播瞳，預(yù)計這部分投資會落后于市場漲幅掸刊。
1957 年業(yè)績
1957 年，我們在 1956 年成立的三個合伙人賬戶大幅跑贏大市赢乓。1957 年年初忧侧，道指為
499 點，年末為 435 點牌芋，下降 64 點蚓炬。買入指數(shù)可以獲得 22 點的分紅，虧損可以降低到 42
點姜贡，也就是全年虧損 8.470%试吁。投資大多數(shù)基金獲得的差不多就是這個收益，據(jù)我所知楼咳，今
年投資股票的基金沒有一個取得正收益的熄捍。
1956 年成立的三個合伙人賬戶均取得正收益，按照 1956 年凈值計算母怜，收益率分別為
6.2%余耽、7.8%和 25%。你肯定會注意到苹熏，前兩個合伙人賬戶的投資者一定也存在這樣的疑問碟贾，
最后一個合伙人賬戶的收益率為什么高出這么多币喧。這個業(yè)績差異表明，短期內(nèi)運氣很重要袱耽，
特別是何時投入資金杀餐。第三個合伙人賬戶是 1956 年最晚成立的，當(dāng)時市場更低朱巨，有幾只股
票特別便宜史翘。我用當(dāng)時收到的這批資金大筆買入了這幾只股票。由于先前成立的兩個合伙人
賬戶中的資金已經(jīng)大量用于投資冀续，所以這兩個賬戶只能以較小的倉位買入這幾只便宜的股
票琼讽。
所有合伙人賬戶基本上都投資同樣的股票，持股比例都相差不多洪唐。在成立初期钻蹬，資金投
入時間不同，股市所處點位不同凭需，所以我們剛開始時業(yè)績會有較大差別问欠，將來差別會縮小。
我的目標(biāo)是能夠長期取得每年領(lǐng)先指數(shù) 10%的收益率功炮，按照這個標(biāo)準(zhǔn)溅潜，這三個合伙人賬戶
1957 年的業(yè)績都很好，甚至可以說是相當(dāng)好了薪伏。1957 年年中，我新建立了兩個合伙人賬戶粗仓，
在 1957 年下半年里嫁怀，這兩個賬戶的業(yè)績與指數(shù)差不多，在此期間下跌了大約 12%〗枳牵現(xiàn)在這
兩個賬戶的投資組合將逐漸與 1956 年合伙人賬戶投資組合同步塘淑，將來所有合伙人賬戶的收
益率差距會縮小。
業(yè)績解讀
1957 年蚂斤，我們的業(yè)績高于一般水平存捺，一部分原因是今年大多數(shù)股票表現(xiàn)普遍較差。與
一般水平相比曙蒸，我們在熊市里會比牛市里做得更好捌治。我們今年的業(yè)績不錯，但在這樣的年份
中纽窟，我們的表現(xiàn)本來就應(yīng)該比指數(shù)更好肖油。當(dāng)股市整體大幅上漲時，只要能跟上指數(shù)漲幅臂港，我
就非常滿意了森枪。
我可以肯定地說视搏，與 1956 年末相比，1957 年末我們的投資組合價值更高了县袱。原因有兩
方面浑娜，一是股價整體更低了，二是我們有更多時間來收集嚴(yán)重低估的股票式散，收集這種股票就
需要耐心筋遭。我前面提到了，我們最大的這一只股票占一些合伙人賬戶倉位的 10%到 20%杂数。我
計劃將這只股票配置為所有合伙人賬戶倉位的 20%宛畦，但是這不可能一步到位。毫無疑問揍移，無
論是買哪只股票次和，我們最希望看到的都是這只股票原地不動或下跌，而不是上漲那伐。正因為如
此踏施，無論什么時候，我們的投資組合中都有相當(dāng)大的一部分是處于沉寂階段罕邀。這個投資策略
需要耐心畅形，但會給我們帶來最高的長期收益。在這封信中诉探，我盡量講到所有你可能關(guān)心的話
題日熬，盡量在不深入討論具體投資細(xì)節(jié)的情況，講解我們的理念肾胯。如果有關(guān)于我們投資活動的
任何問題竖席，請告訴我。
沃倫.巴菲特
