行為金融與認(rèn)知和行為偏差

楚鷹
摘要
行為金融學(xué)是有別于傳統(tǒng)金融 學(xué)的一門新興學(xué)科度气，它通過研究人們對(duì)事物的認(rèn)知心理及其偏差割按，來分析人們?cè)诓淮_定條件下的認(rèn)知過程和行為偏差。文章介紹人 們對(duì)事物的認(rèn)知心理及其行為偏差磷籍，揭示了 人們?cè)谧C券投資過程中的行為偏差适荣，并提出 了避免和利用這些偏差的對(duì)策。

關(guān)鍵詞：行為金融認(rèn)知心理行為偏 差證券投資

一院领、啟發(fā)式判斷

人類的風(fēng)險(xiǎn)決策一般采用算法和啟發(fā)法弛矛。啟發(fā)法是當(dāng)人們要對(duì)一沖既復(fù)雜模糊又不確定的事件進(jìn)行判斷時(shí)，由于沒有行之有 效的方法比然，往往依賴過去的經(jīng)驗(yàn)丈氓，通過對(duì)過去 的經(jīng)驗(yàn)進(jìn)行分析處理得到啟示，然后利用得 到的啟示作出判斷强法。

啟發(fā)法主要有三種：代表性万俗、可得性、錨定與調(diào)整啟發(fā)法饮怯。這三種方法既可以得出正 確的推理結(jié)果也有可能導(dǎo)致錯(cuò)誤的結(jié)論闰歪。這種偏差就是啟發(fā)式偏差。

.代表性啟發(fā)法蓖墅。
在使用啟發(fā)法時(shí)库倘，首先會(huì)考慮到借鑒要判斷事件本身或事件的同類事件以往的經(jīng)驗(yàn)即以往出現(xiàn)的結(jié)果，這種 推理過程稱之為代表性啟發(fā)法论矾。

一般情況下教翩，代表性是一有用的啟發(fā)法，但在分析以往經(jīng)驗(yàn)贪壳，尋找規(guī)律或結(jié)果的概率分布的過程中饱亿，可能會(huì)產(chǎn)生嚴(yán)重的偏差，從而得到錯(cuò)誤的啟示寥袭，導(dǎo)致判斷錯(cuò)誤路捧。

使用“代表性”進(jìn)行判斷可能產(chǎn)生的偏差有：（）代表性會(huì)導(dǎo)致忽略樣本大小。在分析事件特征或規(guī)律時(shí)传黄，人們往往不能正確理解 統(tǒng)計(jì)樣本大小的意義杰扫，對(duì)總體進(jìn)行統(tǒng)計(jì)的結(jié)果才是真正的結(jié)果，樣本的數(shù)量愈接近真實(shí) 的數(shù)量膘掰，統(tǒng)計(jì)的結(jié)果也就愈可信章姓，樣本愈小佳遣， 與真實(shí)數(shù)量相差愈大，統(tǒng)計(jì)的結(jié)果愈不能反映真實(shí)的結(jié)果情況凡伊。代表性啟發(fā)法是對(duì)同類事件以往所出現(xiàn)的各種結(jié)果進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析零渐， 得到結(jié)果的概率分布從而找出發(fā)生概率最大 的結(jié)果即最可能發(fā)生的結(jié)果。因此必須考察所有同類事件系忙。這總體或者考察盡量多同類 事件（大樣本)诵盼。但人們往往趨向于在很少的數(shù)據(jù)基礎(chǔ)上很快地得出結(jié)論。例如银还，某個(gè)^正 券分析師在一段時(shí)間內(nèi)推薦了幾支好股票风宁， 人們就會(huì)認(rèn)為其分析能力很強(qiáng)，聽他的話能 賺錢蛹疯，隨后總是買他推薦的股票戒财，但發(fā)現(xiàn)分析 師后來推薦的股票也表現(xiàn)平平。評(píng)判分析師薦股水平捺弦，考察的范圍即總體應(yīng)是其曾經(jīng)推薦過的所有股票饮寞，考察的股票數(shù)量越多，樣本數(shù)量越大列吼，得出的結(jié)論越符合實(shí)際幽崩，不能憑偶 爾的幾次好表現(xiàn)（一個(gè)樣本的結(jié)果）就認(rèn)為一貫表現(xiàn)好，是天才冈欢。（）代表性會(huì)忽略判斷的難易程度歉铝，即使面對(duì)的是一個(gè)復(fù)雜的難 以判斷的問題，也簡(jiǎn)單地去作出判斷凑耻，或經(jīng)常 根據(jù)不規(guī)范的和與判斷無關(guān)的描述輕易地作 出判斷太示，或經(jīng)常會(huì)忽略掉不熟悉或是看不懂 的信息，只憑自己能夠理解和熟悉的信息去 作出判斷香浩，這些忽略掉的信息可能對(duì)判斷是關(guān)鍵的类缤。

例如，在決定是否購買基金進(jìn)行投資時(shí)邻吭， 要對(duì)基金未來的收益進(jìn)行評(píng)價(jià)餐弱，可考察目前市場(chǎng)上已有的基金的平均收益，而不能憑基金招股宣傳冊(cè)和關(guān)于基金介紹資料上的不規(guī)范的誘人的描述輕易判斷囱晴。

在分析公司基本面時(shí)膏蚓，考慮的方面很多， 需要的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)也很多畸写。大多數(shù)投資者不是專業(yè)研究人員驮瞧，在分析時(shí)很多問題不懂，沒法進(jìn)行判斷枯芬，就會(huì)憑自己理解的信息去判斷论笔， 有的干脆自己不去分析采郎，僅靠股評(píng)去買賣股 票，因此投資者總體效益情況是“ 一盈狂魔、二平蒜埋、 七虧損”。例如 年開始汽車最楷、房地產(chǎn)行業(yè)增長(zhǎng)很快整份，汽車類上市公司的業(yè)績(jī)成倍增長(zhǎng)，投資者大多認(rèn)為房地產(chǎn)類的上市公司業(yè)績(jī) 同樣會(huì)大幅增長(zhǎng)管嬉，但忽略了行業(yè)集中度即行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)結(jié)構(gòu)對(duì)行業(yè)內(nèi)企業(yè)業(yè)績(jī)的影響皂林，結(jié)果房地產(chǎn)類公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)并不明顯朗鸠。

.可得性啟發(fā)法蚯撩。在使用啟發(fā)法進(jìn)行判斷時(shí)，人們往往會(huì)依賴最先想到的經(jīng)驗(yàn)和信息烛占，并認(rèn)定這些容易知覺到或回想起的事件更常出現(xiàn)以此作為判斷的依據(jù)胎挎，這種判斷方法稱為可得性啟發(fā)法。

人們最容易想到的通常是過去經(jīng)常發(fā)生的事件或近期發(fā)生的不尋常事件忆家，但這些信息也可能對(duì)判斷是不重要的或不夠的犹菇，自然也會(huì) 導(dǎo)致判斷上的偏差，因此芽卿，在使用可得性啟示法時(shí)要注意去對(duì)易得性信息的性質(zhì)進(jìn)行判斷揭芍， 挖掘更多的信息進(jìn)行綜合判斷。

有的公司平時(shí)業(yè)績(jī)平平卸例，突然有一年的年 報(bào)報(bào)出了很高的每股收益称杨，這一事件使人們對(duì) 該公司刮目相看，給人印象很深筷转，就可能會(huì)認(rèn) 為該公司未來幾年的業(yè)績(jī)會(huì)繼續(xù)這么好姑原。如 果該公司是過度投資收益或關(guān)聯(lián)交易形成的 好業(yè)績(jī)，上述判斷就可能是錯(cuò)誤的呜舒，因?yàn)闆]有 通過分析其它更多的信息來進(jìn)行綜合判斷锭汛。

.錨定與調(diào)整啟發(fā)法。錨定與調(diào)整啟發(fā) 法是指當(dāng)人們需要對(duì)某沖事件作出定量判斷 袭蝗，有時(shí)會(huì)依賴某些特定的數(shù)值唤殴，以其作為參照，來調(diào)整形成對(duì)事件的判斷結(jié)果到腥。

人們?cè)诜治龉善笔袌?chǎng)走勢(shì)時(shí)朵逝，常常將過去 的一些特殊點(diǎn)位甚至整數(shù)點(diǎn)位作為判斷壓力位、頂部或支撐位左电、底部的依據(jù)廉侧，這樣的預(yù)測(cè)往 往會(huì)出現(xiàn)偏差的页响。這些特殊點(diǎn)位雖然有參考價(jià)值但最終決定市場(chǎng)走勢(shì)還是基本 面、政策面等因素段誊。同樣對(duì)咖定而言闰蚕，在判斷 股票的價(jià)格水平是否合理時(shí)，往往根據(jù)該股歷 史上的價(jià)位進(jìn)行判斷连舍，而不是根據(jù)該股的基本 面和未來發(fā)展前景進(jìn)行判斷没陡。

二、 框架依賴

框架依賴是指索赏，同司題以不同的表述方 式向人們進(jìn)行描述盼玄，或是置于不同的背景或環(huán)境之下，人們會(huì)作出不同的判斷潜腻，即人們對(duì)事 物的判斷存在著對(duì)背景的依賴埃儿。

例如在行情好時(shí)，新股上市普遍定價(jià)較 高融涣。但在行情低迷的環(huán)境下童番，新股價(jià)格相應(yīng)降低，而且普遍偏低威鹿。這就將新股中一些業(yè)績(jī)優(yōu)良剃斧，發(fā)展前景好的公司的定價(jià)大大低于其應(yīng)有 的合理價(jià)位。在這種情況下要善于利用這種 系統(tǒng)偏差或群體偏差獲取超額利潤(rùn)忽你。當(dāng)年的 深科技幼东、東大阿派在市場(chǎng)不好時(shí)上市價(jià)格很低，但它們都還處于高速成長(zhǎng)期科雳，一旦行情轉(zhuǎn)暖根蟹，都有 倍以上的升幅。

三炸渡、 過度自信

心理學(xué)家通過實(shí)驗(yàn)觀察和實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)娜亿， 人們往往過于相信自己的判斷能力，高估自己的能力蚌堵，這種認(rèn)知偏差稱為“過度自信”买决。過度自信會(huì)導(dǎo)致行為偏差：

.夸大自己的知識(shí)水平，特別是傾向于夸 大自己專業(yè)之外的知識(shí)水平吼畏，對(duì)自己不熟悉或 不懂的事物輕易地作出較為肯定的判斷督赤，顯然這種判斷缺乏準(zhǔn)確性。大多數(shù)投資者投身股市前都知道股市上只有少數(shù)人能賺錢但都認(rèn) 為自己能力比別人強(qiáng)泻蚊，屬于少數(shù)能賺錢的人躲舌， 不具備專業(yè)知識(shí)也敢買股票。

.投資者由于過度自信性雄，試圖通過每次少量獲利和多次交易的方法達(dá)到增加收益的目的没卸，從而導(dǎo)致過度交易和短線交易羹奉，由于過度交易通常是在不仔細(xì)進(jìn)行評(píng)估的情況下發(fā)生， 總體上講輸多贏少约计。

四诀拭、 過度反應(yīng)和反應(yīng)不足

股票的價(jià)格是基于“市場(chǎng)”對(duì)其未來的預(yù) 期。市場(chǎng)對(duì)股價(jià)的預(yù)測(cè)是基于與該股有關(guān)的信息和對(duì)這些信息的處理煤蚌。如果市場(chǎng)的預(yù)期 產(chǎn)生了偏差耕挨，那么股票的價(jià)格也就與該股應(yīng)有 的理性期望值產(chǎn)生了偏離。如果市場(chǎng)高估了 公司最近公布的信息尉桩，就產(chǎn)生過高的預(yù)期筒占，股票的價(jià)格就會(huì)超過正確或無偏評(píng)估所產(chǎn)生的 與信息相符的理性期望伯_，對(duì)于好（壞）消息蜘犁， 股價(jià)會(huì)高（低）于理性期望值翰苫，這種對(duì)消息的反 應(yīng)稱為“過度反應(yīng)”。

反應(yīng)不足是市場(chǎng)低估公司最近公布的信 息沽瘦，對(duì)該信息反應(yīng)冷淡革骨，甚至沒什么反應(yīng)，因此股價(jià)也沒有什么變化沒有馬上達(dá)到與信息相 對(duì)應(yīng)的理性期望值析恋。

由于認(rèn)知偏差造成的這兩種行為偏差是一種系統(tǒng)性的偏差，是整個(gè)市場(chǎng)即大多數(shù)投資者出現(xiàn)的偏差盛卡，使得股價(jià)偏離了其應(yīng)有的價(jià)格助隧，但最終會(huì)回歸到無偏狀態(tài)。雖然不是經(jīng)常發(fā)生滑沧，但還是給我們提供了一 獲取超額利潤(rùn) 的機(jī)會(huì)并村。

人們?cè)诜治鍪袌?chǎng)和時(shí)經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)這 些偏差。如在 2001年上證指數(shù)點(diǎn)時(shí)滓技，人們預(yù)測(cè)指數(shù)將會(huì)上升到2500 點(diǎn)哩牍， 2800點(diǎn)；當(dāng) 上證指數(shù)跌至 1300點(diǎn)時(shí)令漂，又預(yù)測(cè)指數(shù)要掉到1000點(diǎn)膝昆，甚至800點(diǎn)。在 2001年上半年關(guān)于股市泡沫的討論叠必，關(guān)于國有股減持荚孵，揭露公司 財(cái)務(wù)造假，對(duì)投資者進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)教育等利空不斷傳出纬朝，但人們經(jīng)歷了兩年大牛市對(duì)此反應(yīng)不足收叶，造成全國股民大套牢。

五共苛、 損失厭惡

損失厭惡是指人們面對(duì)同樣數(shù)量的收益和損失時(shí)判没，感到損失令他們產(chǎn)生更大的情緒影響蜓萄。他們發(fā)現(xiàn)同量的損失帶來的負(fù)效用（負(fù)面感覺）為同量收益的正效用的5倍。由于損 失厭惡澄峰，當(dāng)人們獲利時(shí)害怕賬面利潤(rùn)失去绕德，容易賣掉股票，不愿承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)摊阀，表現(xiàn)為風(fēng)險(xiǎn)厭惡耻蛇， 結(jié)果導(dǎo)致獲利減少；當(dāng)虧損時(shí)胞此，人們害怕資金損失臣咖，不愿意賣掉股票，傾向于繼續(xù)持有虧損的股票漱牵，卻愿意冒繼續(xù)下跌的更大風(fēng)險(xiǎn)夺蛇，表現(xiàn) 為風(fēng)險(xiǎn)偏好，最終導(dǎo)致虧損面擴(kuò)大酣胀，同時(shí)長(zhǎng)時(shí) 間持有虧損股降低了資金使用率刁赦，減少了再一 次獲利的機(jī)會(huì)。

要避免這種行為偏差闻镶，投資者有必要進(jìn)行心理素質(zhì)的訓(xùn)練甚脉，但最重要的是正確地研判大勢(shì)。

六铆农、 后悔厭惡

假設(shè)有一個(gè)作出了錯(cuò)誤的決定并為此 而自責(zé)不已牺氨，這種認(rèn)為沒有作出正確決定的情 緒就是后悔。后悔比受到損失更加痛苦墩剖，因?yàn)檫@種痛苦讓人覺得要為損失承擔(dān)責(zé)任猴凹。后悔 厭惡是指當(dāng)人們作出錯(cuò)誤的決策時(shí)，對(duì)自己的 行為感到痛苦岭皂。為了避免后悔,人們常常作出非理性行為郊霎，比如像損失厭惡一樣過早賣出盈利股，長(zhǎng)時(shí)間持有虧損股爷绘，還會(huì)趨向于等 待 <的信息到來后书劝，才作出決策，即便是這些信息對(duì)決策來講并不重要揉阎，沒有它們也能作出決策庄撮，也就是太害怕失誤。例如毙籽，在基金剛 出現(xiàn)時(shí)洞斯，當(dāng)你發(fā)現(xiàn)基金凈值為1.4元而基金價(jià)格卻在1元時(shí)，如果你了解基金凈值和價(jià)格的 關(guān)系時(shí)你會(huì)毫不猶豫去買。

七烙如、 心理賬戶

心理賬戶是指人們?cè)诿鎸?duì)不同的投資和 消費(fèi)項(xiàng)目時(shí)么抗，在心理上不同賬戶處理，這種做 法顯然是違背了使自己財(cái)富效用最大化的前提亚铁。比如對(duì)待自己的本金和對(duì)待獲利資金的投資慎重程度不同蝇刀；對(duì)不同的股票如獲利的股票和虧損的股票，處理的方式也會(huì)不同徘溢，獲利 的股票容易被賣掉而虧損的不賣吞琐，采取不同的 風(fēng)險(xiǎn)偏好。

八然爆、 證實(shí)偏差

人們從外部信息中往往會(huì)得到一點(diǎn)啟示站粟， 形成一個(gè)假設(shè)，然后去搜尋支持該假設(shè)的信息曾雕，忽略掉不支持假設(shè)的信息奴烙。這種傾向稱為 “證實(shí)偏差這種行為不是客觀地分析所有的 信息，對(duì)否定假設(shè)的新信息不予重視剖张，但它們 往往能夠足以推翻假設(shè)切诀，使假設(shè)不成立。

九搔弄、 羊群效應(yīng)

羊群行為是指投資者在信息環(huán)境不確定的情況下幅虑，行為受到其他投資者的影響，模仿他人決策肯污，或者過度依賴于輿論翘单，而不考慮自 己的信息行為，也稱為從眾心理或羊群效應(yīng)蹦渣。

由于羊群行為并不完全是非理性行為，可以借助外部的正確信息得到啟示貌亭。比如基金 作為機(jī)構(gòu)投資者柬唯，具有資金雄厚，信息收集的 能力強(qiáng)圃庭，對(duì)企業(yè)了解透徹锄奢，分析技術(shù)先進(jìn)和分 析能力強(qiáng)等優(yōu)勢(shì)，對(duì)股票的選擇往往比較準(zhǔn) 確剧腻，投資者可以借鑒基金的重倉股進(jìn)行投資拘央。

十、噪音交易

人們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)決策中受心理因素的影響并非是完全理性的书在，投資者有時(shí)不是根據(jù)基本因素進(jìn)行買賣灰伟，而是根據(jù)基本因素以外的其它因素（稱為噪音）進(jìn)行買賣，這種行為稱為噪音交 易儒旬。

例如栏账，2000年帖族，我國加入wto大家普遍認(rèn)為會(huì)對(duì)我國汽車行業(yè)造成巨大沖擊，沒考慮 到我國對(duì)汽車等幼稚行業(yè)按國際慣例實(shí)行了保護(hù)挡爵，在5年內(nèi)外資只能與中國企業(yè)合資生產(chǎn)汽車竖般，關(guān)稅和配額也是逐年減少，以及我國巨大的消費(fèi)市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展茶鹃，我國汽車業(yè)反而會(huì)走上快速發(fā)展的軌道涣雕。