投研理論

第一章 什么是投資及證券投資特點(diǎn)

投資品種：證券投資（基金、股票说庭、債券然磷、信托、期貨期權(quán)等）刊驴、實(shí)物投資姿搜、資本投資

股票投資：A股（成交量高）、港股（成交集中缺脉、仙股多）痪欲、美股（不含場(chǎng)外、全球最主要市場(chǎng)攻礼、長(zhǎng)期整體向上）

上證50指數(shù)周線成交量vs道瓊斯工業(yè)指數(shù)周線成交量：道瓊斯遠(yuǎn)低于上證50

A股市場(chǎng)：A股優(yōu)勝劣汰機(jī)制不完善业踢、散戶＋機(jī)構(gòu)、投機(jī)＋價(jià)值礁扮、牛短熊長(zhǎng)

市場(chǎng)特點(diǎn)歷程：2003年前莊股盛行知举、2003－2005年價(jià)值投資崛起股權(quán)分置改革、2005－2010年美林時(shí)鐘投資太伊、2010－2012年個(gè)股投資雇锡、2012－2017年非基本面牛熊切換（政策性牛市、熔斷僚焦、資管新規(guī)锰提、國(guó)家隊(duì)獲利出逃）、2017至今價(jià)值投資屬性日趨明顯芳悲。

新財(cái)富：2003年新財(cái)富元年立肘、2004年主流券商參評(píng)、2005－2007年牛市帶動(dòng)評(píng)選名扛、白金分析師谅年、2012－2017

年弊病積累、2018年遭廢除研究肮韧、投資線條：1999中萬(wàn)實(shí)現(xiàn)盈利公募崛起融蹂、五朵金花帶動(dòng)賣方研究崛起、2005－2007牛市帶動(dòng)發(fā)展弄企、2008－2009年熊市受創(chuàng)超燃、賣方研究機(jī)構(gòu)大幅增加、賣方研究開(kāi)始過(guò)剩桩蓉、公募基金等投資機(jī)構(gòu)快速增加

第二章左側(cè)和右側(cè)投資

左側(cè)投資要點(diǎn)：預(yù)判頂?shù)琢芨佟⑷藯壩胰　⒏邟伒臀壕俊r(jià)值投資為主洽瞬、分批建倉(cāng)本涕、先輕后重、抄底失敗被套

右側(cè)投資要點(diǎn)：等待頂?shù)谆锴浴㈨槃?shì)而為菩颖、追漲殺跌、技術(shù)分析為主为障、分批建倉(cāng)晦闰、先輕后重、反彈追高被套

第三章成長(zhǎng)股研究和投資

成長(zhǎng)股：公司處于行業(yè)生命周期的成長(zhǎng)期鳍怨，投資者可以通過(guò)行業(yè)成長(zhǎng)分享收益呻右。

行業(yè)研究框架：收入一成本一費(fèi)用＝利潤(rùn)，比如藥品器械銷量x出廠價(jià)－原材料鞋喇、研發(fā)声滥、折舊等一三費(fèi)

公司／行業(yè)在生命周期不同階段的特征：主題階段（空間預(yù)期驅(qū)動(dòng)、市夢(mèng)率）侦香、成長(zhǎng)早期（成長(zhǎng)預(yù)期驅(qū)動(dòng)落塑、PE）、成長(zhǎng)周期（業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)罐韩、EPS）憾赁、成長(zhǎng)后期（預(yù)期慣性駆動(dòng)）、周期階段（業(yè)績(jī)／估值驅(qū)動(dòng)）

A股成長(zhǎng)股排序：利潤(rùn)驅(qū)動(dòng)最常見(jiàn)散吵，電子龙考、醫(yī)藥、家電矾睦、房地產(chǎn)

成長(zhǎng)股研究投資路徑：線性（銷量洲愤、價(jià)格、成本顷锰、利潤(rùn)、復(fù)合）亡问、非線性（產(chǎn)業(yè)躍遷官紫、由小入大、蛛網(wǎng)蔓生）

?“判斷一只股票州藕，看它成長(zhǎng)靠什么束世，然后再去跟蹤它相應(yīng)的指標(biāo)，去判斷它的成長(zhǎng)性怎么樣它的線性是不是準(zhǔn)確的等等”

恒瑞醫(yī)藥17年發(fā)展歷程：200年1＋億－2017年30億的利潤(rùn)床玻，每一年都有新的產(chǎn)品上市毁涉，典型的產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)型成長(zhǎng)股，通過(guò)在研產(chǎn)品判斷未來(lái)走勢(shì)

第四章選股和擇時(shí)方法論

自上而下：從宏觀經(jīng)濟(jì)出發(fā)锈死，通過(guò)分析經(jīng)濟(jì)及政策對(duì)行業(yè)的影響到行業(yè)再到個(gè)股贫堰。比如2012年看空白酒90后00后偏好葡萄酒穆壕、三公、產(chǎn)能足夠大

自下而上：把重點(diǎn)放在企業(yè)基本面和價(jià)格上其屏，從企業(yè)的財(cái)務(wù)報(bào)表產(chǎn)品入手喇勋，再到企業(yè)的商業(yè)模式，最后再通過(guò)行業(yè)及政策分析來(lái)強(qiáng)化結(jié)論偎行。不在乎短期市場(chǎng)波動(dòng)川背。比如2016年看多白酒優(yōu)質(zhì)白酒財(cái)務(wù)狀況優(yōu)秀，中高端白酒庫(kù)存率較低蛤袒、批發(fā)價(jià)提升預(yù)期熄云，高端白酒受益消費(fèi)升級(jí)。

自上而下判斷市場(chǎng)環(huán)境妙真，自下而上優(yōu)選個(gè)股缴允。大資金長(zhǎng)線自上而下資產(chǎn)配置、小資金短線自下而上選擇個(gè)股隐孽。剛?cè)胄械姆治鰩熥韵露习┐弧臉I(yè)一定年限后自上而下。

指標(biāo)選股：業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)率＆估值菱阵、ROE等踢俄、行業(yè)地位、管理層歷史

A股投資年輪：Q1春季躁動(dòng)晴及，Q2夏季攻勢(shì)都办，Q3消費(fèi)興盛，Q4年底風(fēng)險(xiǎn)偏好降低

擇時(shí)方法：基本面變化虑稼、股票情緒面和資金變化琳钉、量化方法、技術(shù)指標(biāo)蛛倦、管理層變動(dòng)歌懒、增減持：長(zhǎng)春高新18年7月份、10月份金磊減持資金面變化

第五章對(duì)當(dāng)下市場(chǎng)的看法

判斷市場(chǎng)屬性：牛市溯壶、熊市及皂、震蕩市

判斷經(jīng)濟(jì)政策趨勢(shì)：估值底、情緒底且改、政策底验烧、市場(chǎng)底、經(jīng)濟(jì)底

判斷行業(yè)和個(gè)股業(yè)績(jī)：選擇優(yōu)質(zhì)行業(yè)和標(biāo)的

決定投資思路：時(shí)機(jī)（現(xiàn)在不是最好時(shí)機(jī)但朝著最好時(shí)機(jī)靠近）又跛、倉(cāng)位（暫時(shí)低倉(cāng)位碍拆、隨著進(jìn)一步探底適當(dāng)加倉(cāng)、探底前不建議太高倉(cāng)位）、個(gè)股（好賽道感混、業(yè)績(jī)優(yōu)秀端幼、低估值）、資金準(zhǔn)備（探底前不建議加杠桿浩习、儲(chǔ)備自有資金）

底稿撰寫

1．底稿完成的步驟

整理行業(yè)／公司基礎(chǔ)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)静暂、經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)

按時(shí)間軸（縱向）、可比性（橫向）作相應(yīng)整理谱秽，說(shuō)明數(shù)據(jù)來(lái)源（放鏈接）

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)自三張報(bào)表所技露的數(shù)據(jù)：經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)為與公司經(jīng)營(yíng)相關(guān)的數(shù)據(jù)

對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行趨勢(shì)性分析和對(duì)比分析

整理完財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)后洽蛀，進(jìn)行系統(tǒng)性分析

趨勢(shì)分析即企業(yè)各指標(biāo)的同比變動(dòng)（縱向）

對(duì)比分析即都不同指標(biāo)或同指標(biāo)不同企業(yè)進(jìn)行對(duì)比，尋找差異（橫向）

完成公司估值環(huán)節(jié)

根據(jù)數(shù)據(jù)和的趨勢(shì)和對(duì)比結(jié)果疟赊，思考深層原因

財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)相輔相成

結(jié)合對(duì)行業(yè)／公司深度理解郊供，分析公司未來(lái)長(zhǎng)期發(fā)展，完成公司估值

梳理問(wèn)題清單近哟，查漏補(bǔ)缺

產(chǎn)生驮审、完善、更新問(wèn)題清單吉执，將未解決的問(wèn)題進(jìn)行匯總

問(wèn)題清單貫穿底稿制作的始終

2．底稿要求

所有圖標(biāo)疯淫、表格表明數(shù)據(jù)出處

底稿制工精美，內(nèi)容詳實(shí)

體現(xiàn)獨(dú)立思維

二戳玫、底稿的組成部分一一行業(yè)底稿

行業(yè)基本情況（包括主要細(xì)分領(lǐng)域及產(chǎn)品類型熙掺，必要時(shí)對(duì)概念進(jìn)行定義（有哪些公司，

在做什么）咕宿、細(xì)分行業(yè)的總體情況币绩、細(xì)分行業(yè)特征（具體到標(biāo)的）

生物仿制藥：壁壘不同，驅(qū)動(dòng)力不同府阀，導(dǎo)致競(jìng)爭(zhēng)格局差異

血液制品：沒(méi)有太強(qiáng)壁壘缆镣，誰(shuí)能獲批是最重要的，誰(shuí)能拿到優(yōu)質(zhì)省份漿站

疫苗行業(yè)：研發(fā)型试浙，原創(chuàng)型董瞻，看誰(shuí)有研發(fā)能力，誰(shuí)的布局早

研究領(lǐng)域在行業(yè)中的發(fā)展機(jī)會(huì)

2．行業(yè)回溯

包括行業(yè)的發(fā)展歷程田巴、關(guān)鍵數(shù)據(jù)以及行業(yè)特點(diǎn)（關(guān)鍵歷程力细，攻破哪些技術(shù)節(jié)點(diǎn)，還

有哪些問(wèn)題固额，最近幾年的變化，上市公司相關(guān)標(biāo)的突破煞聪，有那些收入利潤(rùn)對(duì)股價(jià)的

影響斗躏，格局特點(diǎn)）

3．發(fā)展現(xiàn)狀

包括國(guó)內(nèi)外竟?fàn)幐窬帧⑿袠I(yè)商業(yè)模式，產(chǎn)業(yè)鏈（上游供給啄糙、下游需求笛臣、在產(chǎn)業(yè)鏈中

的議價(jià)能力）（差異是否會(huì)持續(xù)擴(kuò)大，是否會(huì)被替代）

4．未來(lái)趨勢(shì)（包括行業(yè)空間隧饼、實(shí)現(xiàn)路徑沈堡、具潛力的細(xì)分行業(yè)（天花板，5－10年的發(fā)展燕雁，

會(huì)產(chǎn)生多少細(xì)分領(lǐng)域）

5．公司估值（包括板塊中推薦的公司及估值）

三诞丽、底稿的組成部分一一公司底稿

1．公司基本情況

公司業(yè)務(wù)情況（公司基本情況，言簡(jiǎn)意賅拐格，突出關(guān)鍵要點(diǎn)）

公司發(fā)展歷程（結(jié)合股價(jià)分析僧免，反映公司經(jīng)營(yíng)與股價(jià)變動(dòng)：畫(huà)出上市到現(xiàn)在的股價(jià)，

并標(biāo)出關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)）

公司股權(quán)結(jié)構(gòu)（分析股東持股情況捏浊，主要分析大股東持股動(dòng)機(jī)及意向懂衩，結(jié)合股東解

禁情況、機(jī)構(gòu)投資者尺長(zhǎng)成本級(jí)倉(cāng)位進(jìn)行分析）

2．財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)

收入金踪、利潤(rùn)情況（收入及理論類似利潤(rùn)表浊洞，但對(duì)主營(yíng)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了進(jìn)一步拆分

可直觀反應(yīng)公司經(jīng)營(yíng)情況）

分產(chǎn)品主營(yíng)業(yè)務(wù)收入（主營(yíng)業(yè)務(wù)按業(yè)務(wù)進(jìn)行拆分，用于分析主營(yíng)各板塊的増長(zhǎng)情況

及毛利率水平胡岔，便于追蹤公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)）

期間費(fèi)用情況分析（用于分析行業(yè)期間費(fèi)用具體變動(dòng)對(duì)公司凈利潤(rùn)水平的影響）

銷售費(fèi)用：公司對(duì)產(chǎn)品推薦力度和整體業(yè)務(wù)決心法希，拓展過(guò)程中的費(fèi)用影響：不

同行業(yè)銷售費(fèi)用占比不同，起伏很大表示銷售策略發(fā)生轉(zhuǎn)變：好的公司兩條腿

走路姐军，技術(shù)＋銷售

三費(fèi)：財(cái)務(wù)費(fèi)用占比過(guò)高或明顯提升铁材，表明財(cái)務(wù)狀況惡化

管理費(fèi)用：研發(fā)＋高管激勵(lì)（應(yīng)該很穩(wěn)定且占比很高）

投資收益：很高，說(shuō)明合聯(lián)營(yíng)公司多奕锌，要重點(diǎn)看這些公司

加盟模式（連鎖著觉，銷售為業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)的模式）：利潤(rùn)會(huì)比較低

母公司控股較低（50％－60％），利潤(rùn)會(huì)漏到少數(shù)股東權(quán)益中惊暴，少數(shù)股東權(quán)益占

比較高饼丘，表示母公司的控制力度有限×苫埃看是否能收購(gòu)股份來(lái)實(shí)現(xiàn)核心業(yè)務(wù)控股

收入肄鸽、利潤(rùn)情況：

資產(chǎn)負(fù)債表分析

生產(chǎn)型企業(yè)：存貨（周轉(zhuǎn)率、變動(dòng)原因）油啤、應(yīng)收賬款（30％以上會(huì)存在問(wèn)題典徘、

問(wèn)題的原因）

合并企業(yè)：商譽(yù)

融資成本、股權(quán)解禁

現(xiàn)金流量表分析

經(jīng)營(yíng)性（浄）現(xiàn)金流盈余或流出（盈余可以獲得更多可支配現(xiàn)金益咬，流出壓庫(kù)存

提升業(yè)績(jī)）逮诲、投資性現(xiàn)金流（購(gòu)買了什么資產(chǎn)、做了什么投資）

經(jīng)營(yíng)性浄現(xiàn)金流售收入（收入和現(xiàn)金收入的比例、現(xiàn)金流充裕的公司會(huì)

比較受歡迎）

3．公司／行業(yè)業(yè)務(wù)板塊（經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)）

公司業(yè)務(wù)板塊主要反映業(yè)務(wù)構(gòu)成情況以及對(duì)應(yīng)的商業(yè)模式梅鹦。一般包括產(chǎn)品生產(chǎn)裆甩、營(yíng)

銷模式及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局等。經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)的分析體現(xiàn)了研究者對(duì)行業(yè)的理解程度齐唆，是重

要的分析板塊之一

產(chǎn)品：產(chǎn)品的毛利潤(rùn)改善背后邏輯是什么嗤栓，產(chǎn)品的再定位？客群的變化箍邮？政策改變茉帅？

分析過(guò)程中把業(yè)績(jī)拆分，分析占比大或者增速快的領(lǐng)域

商業(yè)模式的分析

生產(chǎn)模式

（機(jī)械折舊率媒殉；投入固定資產(chǎn)占現(xiàn)金多少担敌；原材料（重點(diǎn)分析占比很大的原材

料的成本變化。越往上游越是周期品行業(yè)廷蓉，成本變動(dòng)大全封，要重點(diǎn)分析占比較大

的中上游原材料，而產(chǎn)品相對(duì)于原材料的溢價(jià)能力很強(qiáng)的公司桃犬，受原材料價(jià)格

影響不大刹悴；下游反映對(duì)消費(fèi)者的定價(jià)權(quán)／行業(yè)議價(jià)能力ー一決定毛利潤(rùn)）

采購(gòu)模式

銷售模式

4．子公司構(gòu)成情況（收入、凈利潤(rùn)情況）

公司收入及利潤(rùn)構(gòu)成由兩部分組成攒暇，即母公司收入／利潤(rùn)及子公司收入／利潤(rùn)土匀。其中

子公司的經(jīng)營(yíng)情況直接決定了上市公司整體的經(jīng)營(yíng)情況，因此需要對(duì)重要的子公司

進(jìn)行分析梳理

要看到一些趨勢(shì)性變化形用，子公司哪些向好就轧，哪些向壞，尤其是利潤(rùn)收入占比較高的

子公司是如何變動(dòng)的

單一子公司收入占比25％－30％田度，浄利潤(rùn)水平在20％以上妒御，就是比較重要的子公司

通過(guò)子公司將板塊拆卸

子公司的分析和梳理主要來(lái)自公司公告

5．公司估值

PE：分子（股價(jià)（總市值））代表市場(chǎng)情緒，分母（歸母凈利潤(rùn)總股本＝EPS）代

表基本面

可以通過(guò)EPS改善分析行業(yè)轉(zhuǎn)暖镇饺，由市場(chǎng)情緒帶動(dòng)乎莉，但又離不開(kāi)基本面

EPS增速穩(wěn)健說(shuō)明有成長(zhǎng)屬性，若PE很低奸笤，EPS穩(wěn)定增長(zhǎng)惋啃，說(shuō)明被低估