上篇介紹了城投企業(yè)的界定，以及城投行業(yè)在市場的地位——市場支柱滔韵、行業(yè)擔當逻谦。
本篇梳理城投企業(yè)九大核心看點的前三個。
看點1：股權結構
看股權結構陪蜻，就是看融資人的控股股東是誰邦马。
呃……看起來好像廢話，實際上這個問題絕不簡單宴卖。
第一滋将，要看控股股東是不是政府。
有的融資人症昏，其控股股東不是政府随闽，而是城投公司。
如果說政府是父親肝谭，那城投公司就是兒子掘宪，城投公司的子公司就是孫子蛾扇。
首先要確定，融資人是兒子魏滚，還是孫子镀首？
這很重要。
試想：在父親那里鼠次，是兒子有話語權更哄，還是孫子？
第二腥寇，要看控股股東的行政級別成翩，這是城投行政級別的根本標志。
控股股東可能是省政府赦役、市政府捕传、區(qū)縣政府、園區(qū)管委會扩劝，這就標志著不同的行政級別庸论。
級別越高的政府，能控制的財力自然越多棒呛，違約可行性越小聂示。套用一句俗話，城投公司的信用是“拼爹”來的簇秒。
第三鱼喉，要看控——股——股東，不是參股股東趋观。
城投的級別要根據(jù)控股股東確定扛禽，不是參股股東。
看親爹皱坛，不能看干爹编曼。
第四柴我，要看是誰——是政府的哪個職能部門赋续？
常見的有三種：政府本身钱烟、財政局旦棉、國資委。
政府本身作為股東的歌焦，比較讓投資人放心坑匠。
后兩者相比验懊，筆者更偏愛財政局作為股東的城投吭服。這純粹是筆者的主觀偏見嚷堡。因為在筆者的盡調(diào)生涯中，基本上只有財政局旗下的城投才能輕松安排對財政局的盡調(diào)艇棕。對于其他城投蝌戒，看到其對安排財政局訪談的為難情緒绿饵，筆者忍不住腦補其找財政局協(xié)調(diào)資金會是什么情形。
第五：擴展調(diào)查——這個爹有幾個兒子瓶颠？
兒子越多，單個兒子獲得的資源越少刺桃，這是樸素的道理粹淋。
但是這一信息往往沒人整理，市場上沒有現(xiàn)成報告瑟慈，通常需要訪談才能得到桃移。
不過也有一個不完全但是簡單易行的調(diào)查方法：在中國貨幣網(wǎng)中信息披露搜索欄中輸入當?shù)氐孛ㄒ娤聢D），就能搜出當?shù)厮械陌l(fā)債企業(yè)葛碧。然后挑選名字像城投的借杰，一家一家梳理。
看點2：政府實力
第一进泼，要看控股股東政府的實力蔗衡。
控股股東是區(qū)，那就看區(qū)的實力乳绕，不是市的實力绞惦。
控股股東是園區(qū)，那就看園區(qū)的實力洋措，不是市的實力济蝉。
奇怪的是，如此簡單的方法論菠发，筆者在實踐中卻總被質(zhì)疑王滤。不知小伙伴們是否也有同感。
第二滓鸠、看經(jīng)濟規(guī)模雁乡。
GDP領銜、增速輔助糜俗、三次產(chǎn)業(yè)結構加深理解蔗怠、社會消費品零售總額和固定資產(chǎn)投資給予直觀印象（題外：還記得宏觀經(jīng)濟學中的公式GDP=C+I+G+NX么？把實踐數(shù)據(jù)套一下理論公式往往能發(fā)現(xiàn)有意思的東西）吩跋。
知道規(guī)模后寞射，進行對比。市級的跟同省其他市對比锌钮，區(qū)縣跟同市其他區(qū)縣對比桥温。至于園區(qū)，筆者建議跟同市的區(qū)縣對比梁丘。
第三侵浸、看財政規(guī)模旺韭。
財政數(shù)據(jù)中，筆者認為最有代表性的數(shù)據(jù)是——公共財政預算收入（舊稱：一般預算收入）掏觉。因為其主要的構成科目是稅收收入区端，是當?shù)亟?jīng)濟實力的直接體現(xiàn)。
第二個重要的數(shù)據(jù)當屬政府性基金收入澳腹，其主要的構成科目是國有土地使用權出讓金收入织盼，重要性不言而喻。對于有土地業(yè)務的城投酱塔，還需要把這個指標與該城投的土地業(yè)務收入規(guī)模對比沥邻。
看點3：經(jīng)營模式
城投企業(yè)的經(jīng)營很簡單，就兩件事:工程建設和土地開發(fā)羊娃。
但表現(xiàn)形式卻很復雜唐全。
比如工程建設，有代建的蕊玷、BT的邮利、說不清楚的……
比如土地開發(fā)，有具備土地證的垃帅、沒有土地證的近弟、土地證是儲備土地的……其中涉及的合規(guī)性以及政策文件更是一團亂麻。
其實挺智，從風險評估的角度祷愉，應該透過復雜的現(xiàn)象看到簡單的本質(zhì)。
城投企業(yè)的信用本質(zhì)是什么赦颇？
其實前文已經(jīng)說過二鳄，“拼爹”啊。
城投企業(yè)的信用本質(zhì)是政府信用媒怯。
所以订讼，看城投的經(jīng)營模式只是手段，目的是判斷其經(jīng)營是否依賴政府扇苞、能否掛鉤政府信用欺殿。
從這個角度來說，經(jīng)營模式的各種表現(xiàn)形式都不重要鳖敷。
工作中脖苏，筆者講到這，很多小伙伴就會質(zhì)疑：說得輕巧定踱，這些不重要棍潘，那你說什么重要？不看這些，那看什么亦歉？
筆者有一個簡單粗暴的方法：Follow the money恤浪。
無論哪種業(yè)務模式和表現(xiàn)形式，看錢就夠了肴楷∷桑看城投企業(yè)怎么籌錢、怎么花錢赛蔫、怎么收錢——尤其是向誰收錢砂客，完成一個錢的循環(huán)。
錢才是本質(zhì)濒募，各種業(yè)務模式的產(chǎn)品只是錢在不同階段的表現(xiàn)形式。
比如工程建設：
第一圾结，怎么籌錢瑰剃？
工程建設資金無非資本金和融資。
資本金由政府出還是城投出筝野？如果城投出晌姚，城投從哪籌集？政府如何補償歇竟？
融資資金由政府借款還是城投借款挥唠？如果城投融資，政府如何補償融資成本焕议？
第二宝磨、怎么花錢、怎么收錢盅安？
這部分要緊緊地結合財務報表看唤锉。
燒腦的干貨來了：
如果城投為工程花的錢計入存貨，后續(xù)隨著政府回款轉記成本别瞭，政府回款計入收入窿祥，這種模式一般叫做BT。相當于把工程當作一個產(chǎn)品蝙寨，城投生產(chǎn)出來晒衩，賣給政府。這種模式下墙歪，城投確認的收入金額是一個大金額听系，包括工程所有建設成本、以及常見的利潤加成虹菲。
如果城投為工程花的錢計入其他應收款跛锌，后續(xù)根據(jù)政府回款情況沖銷，這種模式一般叫做代建。工程的建設成本不計入利潤表髓帽，只在資產(chǎn)負債表中來回調(diào)減菠赚。這種模式下，城投確認的收入金額是一個小的金額郑藏，不包括工程建設成本衡查，一般只有按比例計提的代建管理費。
如果城投為工程花的錢計入在建工程……
呃必盖，確實有城投是這么記賬的拌牲，且不去評判記賬方法是否正確，主要看后續(xù)這在建工程怎么處理歌粥。如果跟收入一起轉記成本的塌忽，BT模式。如果根據(jù)政府回款沖銷失驶，代建模式土居。如果建成后轉固定資產(chǎn)了，那就是傳說中的公益性資產(chǎn)嬉探，這種模式就不是盈利模式擦耀，而是風險點。
比如土地開發(fā)：
第一涩堤，怎么籌錢眷蜓？
這個比較簡單，通常由城投借款胎围。
第二吁系，怎么花錢？
花錢干什么去了白魂？是拆遷垮抗、土地平整（七通一平），還是買現(xiàn)成的熟地碧聪？
花的錢怎么記賬冒版？計入存貨、其他應收款還是無形資產(chǎn)逞姿？這三種模式可以類比前文工程代建的三種模式辞嗡，不再贅述。
第三滞造，怎么收錢续室？——尤其是向誰收錢？
這里需要注意的是谒养，雖然土地變現(xiàn)的錢都是政府劃過來的挺狰，但實際上收錢的對手有市場和政府兩種情形。
如果土地通過招拍掛變現(xiàn)，資金先進入財政專戶后再返還給城投丰泊，這種模式收錢的對手實際是市場薯定。風險點在于當?shù)氐耐恋刈儸F(xiàn)速度。
這時瞳购，就要跟前文提到的“國有土地使用權出讓金收入”對比话侄，因為它是上限。但也有反常的学赛，筆者曾見過城投企業(yè)的土地出讓收入遠高于當?shù)刎斦恋爻鲎尳鹗杖氲哪甓眩虺擅裕瑹o論如何都調(diào)查不到盏浇，筆者只能“合理懷疑”了变丧。
另一種情況，如果土地不通過招拍掛變現(xiàn)绢掰，而是政府購買痒蓬，這樣土地的模式就等同于前文說的工程建設。這時曼月，筆者認為應該將城投企業(yè)的土地出讓收入跟“政府性基金支出”對比谊却。
上述花錢柔昼、收錢的各階段和模式是一個維度哑芹，再加兩個維度：當階段是否有土地證、土地證的形式（農(nóng)業(yè)捕透、工業(yè)聪姿、商住、儲備）乙嘀，三個維度排列組合就是常見的表現(xiàn)形式末购。可見會有多么復雜虎谢。如果糾結于表現(xiàn)形式盟榴，自然很難識別風險。
因此婴噩，筆者認為擎场，應該透過表現(xiàn)形式，直擊風險本質(zhì)几莽，用簡單粗暴的方法（看錢）來迅速評估城投企業(yè)迅办。
還有6個看點，我們下回再說章蚣。
