近年來眠菇，伴隨著信托行業(yè)受托管理資產(chǎn)規(guī)模屢創(chuàng)新高边败，業(yè)務(wù)創(chuàng)新也是一如既往，其中私募股權(quán)投資信托已成為信托公司新的藍(lán)海捎废。所謂私募股權(quán)投資信托笑窜，是指信托公司作為受托人設(shè)立信托計(jì)劃，將募集資金投資于未上市企業(yè)股權(quán)登疗、上市公司限售流通股或中國(guó)銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)可以投資的其他股權(quán)排截，并適時(shí)退出實(shí)現(xiàn)增值。與傳統(tǒng)的融資類信托相比辐益，私募股權(quán)投資信托具有高風(fēng)險(xiǎn)断傲、高收益的特征。在風(fēng)險(xiǎn)管理的實(shí)踐中智政，盡職調(diào)查是開展私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)中最重要的環(huán)節(jié)认罩。由于工作原因，筆者多次參與了此類信托計(jì)劃的盡職調(diào)查工作续捂，本文就針對(duì)私募股權(quán)投資信托的盡職調(diào)查談?wù)剛€(gè)人的理解和思考垦垂。

一、盡職調(diào)查的概述

盡職調(diào)查是個(gè)舶來品牙瓢，英文為Due Diligence劫拗，中文又譯為“謹(jǐn)慎性調(diào)查”，通常是指金融機(jī)構(gòu)在遵循勤勉盡責(zé)矾克、誠(chéng)實(shí)信用原則的前提下页慷，通過各種有效方法和步驟對(duì)目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行充分調(diào)查，掌握企業(yè)的業(yè)務(wù)、管理酒繁、戰(zhàn)略滓彰、財(cái)務(wù)狀況以及重大事項(xiàng)的法律狀態(tài)，并有充分理由確信相關(guān)文件及信息真實(shí)欲逃、準(zhǔn)確、完整的過程饼暑。其中稳析，盡職是一種主觀行為，表現(xiàn)為調(diào)查人員的工作態(tài)度與敬業(yè)精神弓叛，是在履職過程中反映主觀努力程度或質(zhì)量的一種評(píng)價(jià)彰居。

盡職調(diào)查一詞最早出現(xiàn)在美國(guó)《1933年證券法》（又稱為《證券真實(shí)法》），該法律第11條和第12條中規(guī)定了適用于證券發(fā)行的“盡職調(diào)查抗辯（Due Diligence Defense）”撰筷，即如果證券發(fā)行文件中的信息被投資者認(rèn)為存在虛假記載陈惰、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏，則證券發(fā)行人毕籽、承銷商和會(huì)計(jì)師等責(zé)任人將承擔(dān)民事賠償責(zé)任抬闯，除非相關(guān)責(zé)任人能夠證明自身已經(jīng)盡到了合理的盡職調(diào)查義務(wù)，同時(shí)將調(diào)查中發(fā)現(xiàn)的問題向投資者做了充分披露关筒，才可以免責(zé)溶握。此后，盡職調(diào)查的適用范圍從證券業(yè)延伸到整個(gè)金融行業(yè)蒸播，同時(shí)也從美國(guó)擴(kuò)展至全世界睡榆。

在我國(guó)袍榆，盡職調(diào)查最早出現(xiàn)在中國(guó)證監(jiān)會(huì)1999年3月發(fā)布的《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知（證監(jiān)發(fā)[1999]12號(hào)）》中胀屿，該通知規(guī)定“證券公司在報(bào)送申報(bào)材料前應(yīng)做好盡職調(diào)查工作，對(duì)公開募集文件的真實(shí)性包雀、準(zhǔn)確性宿崭、完整性進(jìn)行核查劳曹，并編制《證券公司承銷配股盡職調(diào)查報(bào)告》琅摩》孔剩”隨后，盡職調(diào)查被廣泛運(yùn)用于我國(guó)的金融機(jī)構(gòu)中岖沛。

盡職調(diào)查是一項(xiàng)識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)的活動(dòng)婴削，是主動(dòng)防范風(fēng)險(xiǎn)的重要環(huán)節(jié)廊镜，通過發(fā)現(xiàn)目標(biāo)企業(yè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素及其存在的領(lǐng)域，分析產(chǎn)生的原因唉俗，為最終的決策奠定基礎(chǔ)嗤朴。不僅如此，專業(yè)虫溜、詳盡和深入的盡職調(diào)查還能幫助企業(yè)發(fā)現(xiàn)自身在生產(chǎn)雹姊、經(jīng)營(yíng)和管理等方面的不足，為目標(biāo)企業(yè)改善管理衡楞、提升業(yè)績(jī)帶來促進(jìn)作用吱雏。此外，盡職調(diào)查也為信托公司發(fā)現(xiàn)與目標(biāo)企業(yè)更多的潛在商業(yè)合作機(jī)會(huì)提供了契機(jī)瘾境。

盡職調(diào)查的原則

信托的盡職調(diào)查歧杏，是在一定時(shí)間和成本的約束條件下，以求最大程度地實(shí)現(xiàn)信托目的并保障受益人的合法權(quán)益迷守。據(jù)此得滤，筆者梳理出了私募股權(quán)投資信托盡職調(diào)查的四項(xiàng)原則，具體如下：

（一）專業(yè)性原則

由于私募股權(quán)投資是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng)盒犹，對(duì)于盡職調(diào)查的專業(yè)性要求就非常高懂更。在實(shí)際操作過程中，調(diào)查的內(nèi)容比較繁多急膀，同時(shí)對(duì)于目標(biāo)企業(yè)的判斷在很大程度上取決于調(diào)查人員的經(jīng)驗(yàn)沮协、專業(yè)能力甚至是職業(yè)嗅覺。因此卓嫂，調(diào)查小組成員的專業(yè)背景需要具有一定的廣泛性慷暂，除了信托公司的業(yè)務(wù)人員以外，還應(yīng)當(dāng)包括中后臺(tái)的風(fēng)控晨雳、法務(wù)人員行瑞，在必要情況下還可以邀請(qǐng)律師、會(huì)計(jì)師餐禁、行業(yè)專家等外部人員共同參與血久，形成不同專業(yè)之間的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)；同時(shí)帮非，在調(diào)查小組成員之間進(jìn)行合理的分工氧吐，以做到人盡其才讹蘑。

（二）審慎性原則

審慎性原則也稱為謹(jǐn)慎性原則、穩(wěn)健性原則筑舅。由于目標(biāo)企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中客觀存在著大量的不確定性因素座慰，這就要求信托公司在開展盡職調(diào)查過程中始終保持謹(jǐn)慎小心的態(tài)度，采取穩(wěn)健翠拣、保守的做法版仔，充分估計(jì)潛在的風(fēng)險(xiǎn)和損失，使調(diào)查工作建立在審慎性的基礎(chǔ)上误墓，避免對(duì)目標(biāo)企業(yè)的過度樂觀而掩蓋各種不利因素蛮粮，只有這樣才能客觀、公允地評(píng)估目標(biāo)企業(yè)优烧，有效保護(hù)信托計(jì)劃受益人的利益蝉揍。例如链峭，在調(diào)查過程中畦娄，調(diào)查人員不能片面地聽取目標(biāo)公司的口頭介紹或承諾，應(yīng)當(dāng)留心調(diào)查現(xiàn)場(chǎng)中的細(xì)節(jié)問題弊仪，對(duì)異常情況要反復(fù)甄別熙卡，對(duì)沒有確切依據(jù)的數(shù)據(jù)要保守估算。

（三）客觀性原則

客觀性原則又稱為實(shí)事求是原則励饵，要求調(diào)查人員對(duì)于目標(biāo)企業(yè)提供的信息或者個(gè)人的判斷驳癌，都能提供合法、合規(guī)役听、合理的書面依據(jù)進(jìn)行佐證颓鲜，并且詳細(xì)記錄調(diào)查的方式和過程，尤其是針對(duì)一些確實(shí)無法取得直接書面證據(jù)的重要信息典予，需要通過與目標(biāo)企業(yè)無利害關(guān)系的第三方給予證明和確認(rèn)甜滨，從而使盡職調(diào)查的結(jié)論能夠如實(shí)、客觀地反映目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和財(cái)務(wù)狀況瘤袖。

（四）全面與重點(diǎn)結(jié)合原則

盡職調(diào)查的全面性包括了兩個(gè)方面衣摩，一是調(diào)查內(nèi)容的全面，需要涵蓋目標(biāo)企業(yè)的業(yè)務(wù)捂敌、管理艾扮、財(cái)務(wù)、法律占婉、行業(yè)及市場(chǎng)等全方位的信息泡嘴；二是調(diào)查人員收集的相關(guān)材料要盡可能全面。同時(shí)逆济，為了節(jié)省時(shí)間磕诊、提高效率填物，盡職調(diào)查需要有的放矢，一方面針對(duì)不同行業(yè)霎终、不同發(fā)展階段滞磺、不同所有制的企業(yè)，調(diào)查的重點(diǎn)應(yīng)當(dāng)有所差異莱褒；另一方面击困，對(duì)于存在的異常及重大問題需重點(diǎn)關(guān)注、全面核實(shí)广凸。

三角寸、盡職調(diào)查的內(nèi)容

盡職調(diào)查其實(shí)質(zhì)就是風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別疗杉，而風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別就要從風(fēng)險(xiǎn)可能產(chǎn)生的根源入手，通過各種工具和方法識(shí)別出潛在的風(fēng)險(xiǎn)因素，進(jìn)而分析產(chǎn)生的原因并評(píng)估導(dǎo)致的后果祈坠。針對(duì)私募股權(quán)投資信托，信托公司可以考慮從以下幾個(gè)方面開展盡職調(diào)查端圈。

（一）歷史沿革

調(diào)查人員首先需要梳理目標(biāo)企業(yè)的發(fā)展脈絡(luò)蜓斧，關(guān)注企業(yè)歷史上發(fā)生的重大事件，檢查其對(duì)公司的發(fā)展演變和企業(yè)文化形成的重大影響侥袜；對(duì)公司成立時(shí)間較長(zhǎng)蝌诡、歷史演變較為復(fù)雜的企業(yè)，重點(diǎn)考察企業(yè)演變發(fā)展邏輯的合理性枫吧；在企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)變化方面浦旱，重點(diǎn)關(guān)注控股股東和實(shí)際控制人的更迭。

（二）商業(yè)模式

目標(biāo)企業(yè)的商業(yè)模式通常涵蓋了業(yè)務(wù)模式九杂、營(yíng)銷模式和盈利模式颁湖，業(yè)務(wù)模式是指企業(yè)提供什么樣的產(chǎn)品或服務(wù)以及業(yè)務(wù)流程如何實(shí)現(xiàn)，營(yíng)銷模式是企業(yè)如何推廣產(chǎn)品或服務(wù)例隆，而盈利模式就是企業(yè)如何掙錢甥捺。在盡職調(diào)查中，調(diào)查人員需要深入了解目標(biāo)企業(yè)的主要產(chǎn)品及其生產(chǎn)工藝裳擎，重點(diǎn)調(diào)查此類工藝涎永、技術(shù)在行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先程度和比較優(yōu)勢(shì)，全面掌握企業(yè)的主要供應(yīng)商鹿响、營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)以及重點(diǎn)客戶情況羡微。

（三）經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略

經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略決策是關(guān)乎企業(yè)前途命運(yùn)的重要工作，在企業(yè)管理中處于核心地位惶我，因此調(diào)查人員需要充分關(guān)注目標(biāo)企業(yè)所制定的經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略妈倔。一般而言，調(diào)查人員在了解企業(yè)中長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略绸贡、具體業(yè)務(wù)計(jì)劃以后盯蝴，需要全面評(píng)估企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略是否與現(xiàn)有主營(yíng)業(yè)務(wù)吻合毅哗，重點(diǎn)關(guān)注企業(yè)實(shí)現(xiàn)未來發(fā)展戰(zhàn)略的經(jīng)營(yíng)理念、假設(shè)條件捧挺、實(shí)現(xiàn)步驟以及可能面臨的挑戰(zhàn)虑绵。同時(shí)，在評(píng)估經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略時(shí)闽烙，應(yīng)當(dāng)將目標(biāo)企業(yè)放在整個(gè)行業(yè)中進(jìn)行動(dòng)態(tài)分析翅睛，研究行業(yè)的潛力和趨勢(shì)、主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手情況黑竞，評(píng)判目標(biāo)企業(yè)較之同行業(yè)可比公司的競(jìng)爭(zhēng)地位捕发。

（四）管理團(tuán)隊(duì)

投資就是投人、投團(tuán)隊(duì)很魂，因此調(diào)查人員需要全面了解目標(biāo)企業(yè)管理團(tuán)隊(duì)的成員及其從業(yè)經(jīng)驗(yàn)扎酷，重點(diǎn)評(píng)判主要管理者是否具有與企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略相匹配的創(chuàng)新意識(shí)、進(jìn)取精神和經(jīng)營(yíng)管理能力遏匆。同時(shí)法挨，關(guān)注公司歷史上重大的人事變動(dòng)，了解發(fā)生變動(dòng)的內(nèi)在原因并判斷主要管理者的去留是否對(duì)公司產(chǎn)生重大影響拉岁。此外坷剧，還應(yīng)當(dāng)考察公司針對(duì)管理人員的激勵(lì)與約束機(jī)制惰爬，如員工持股計(jì)劃等喊暖，判斷這些機(jī)制是否有利于吸引人才、保持管理層的穩(wěn)定撕瞧。

（五）技術(shù)研發(fā)

技術(shù)是企業(yè)的生命線陵叽，也是影響企業(yè)成長(zhǎng)的關(guān)鍵性因素。因此丛版，對(duì)于調(diào)查人員而言巩掺，需要特別關(guān)注目標(biāo)企業(yè)的技術(shù)研發(fā)情況∫称瑁可以考慮調(diào)查目標(biāo)企業(yè)新產(chǎn)品研究開發(fā)周期以及主要研發(fā)項(xiàng)目進(jìn)展?fàn)顩r胖替，尤其需要關(guān)注其核心技術(shù)被外部新技術(shù)所替代的可能性。掌握企業(yè)的研發(fā)機(jī)構(gòu)設(shè)置豫缨、研發(fā)人員構(gòu)成與薪酬水平独令、核心技術(shù)骨干流失狀況以及研發(fā)投入的金額和占比。此外好芭，還應(yīng)當(dāng)關(guān)注企業(yè)內(nèi)部是否建立了核心技術(shù)的保密機(jī)制燃箭。

（六）財(cái)務(wù)狀況

目標(biāo)企業(yè)往往存在著粉飾財(cái)務(wù)甚至財(cái)務(wù)造假的沖動(dòng)，因此如何擠掉財(cái)務(wù)報(bào)表中的水分就成為盡職調(diào)查的關(guān)鍵舍败。調(diào)查人員針對(duì)目標(biāo)企業(yè)的財(cái)務(wù)盡職調(diào)查至少包括兩方面的內(nèi)容：一是財(cái)務(wù)的真實(shí)性招狸，努力采集與目標(biāo)企業(yè)相關(guān)的各種財(cái)務(wù)與非財(cái)務(wù)信息敬拓，在此基礎(chǔ)上進(jìn)行交叉驗(yàn)證，判斷財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)與采購(gòu)數(shù)據(jù)裙戏、產(chǎn)銷數(shù)據(jù)乘凸、現(xiàn)金流數(shù)據(jù)等是否匹配，有無異常關(guān)聯(lián)交易和資金往來等累榜，從而核實(shí)業(yè)務(wù)收入翰意、成本和利潤(rùn)的真實(shí)性和可靠性；二是財(cái)務(wù)的規(guī)范性信柿，包括財(cái)務(wù)制度是否健全冀偶、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則應(yīng)用是否合規(guī)、外部審計(jì)機(jī)構(gòu)是否穩(wěn)定等渔嚷。

（七）法律事項(xiàng)

法律盡職調(diào)查作為私募股權(quán)投資信托盡職調(diào)查的重要環(huán)節(jié)进鸠，關(guān)系著投資活動(dòng)的成敗。因此形病，調(diào)查人員需要全面掌握目標(biāo)企業(yè)是否存在對(duì)經(jīng)營(yíng)客年、財(cái)務(wù)、聲譽(yù)漠吻、未來前景等可能產(chǎn)生較大影響的訴訟或仲裁事項(xiàng)量瓜；一旦發(fā)現(xiàn)上述事項(xiàng)，需進(jìn)一步調(diào)查提起訴訟或仲裁的原因途乃、可能出現(xiàn)的處理結(jié)果或已生效法律文書的執(zhí)行情況绍傲，評(píng)估此類法律事項(xiàng)可能產(chǎn)生的影響。

此外耍共，由于目前許多信托公司在私募股權(quán)投資業(yè)務(wù)上才剛剛起步烫饼，往往會(huì)采取與私募股權(quán)基金公司合作的模式，即在信托計(jì)劃中由私募股權(quán)基金公司擔(dān)任投資顧問试读。在這種情況下杠纵，信托公司還需要對(duì)投資顧問展開相應(yīng)的盡職調(diào)查，調(diào)查的重點(diǎn)包括投資顧問內(nèi)部的投資管理和研究團(tuán)隊(duì)钩骇、已投項(xiàng)目和業(yè)績(jī)回報(bào)比藻、業(yè)務(wù)管理制度和流程、風(fēng)險(xiǎn)控制體系以及是否涉及重大違法違規(guī)行為等倘屹。

四银亲、盡職調(diào)查的方法

信托公司針對(duì)私募股權(quán)投資信托開展盡職調(diào)查的方法是比較多樣的，通常包括了查閱唐瀑、訪談群凶、實(shí)地調(diào)查、列席會(huì)議哄辣、基準(zhǔn)分析请梢、與中介機(jī)構(gòu)溝通等方法赠尾。

（一）查閱

查閱是最基本且大量運(yùn)用的方式，可以說盡職調(diào)查的大部分工作就是在查詢和閱讀各類文件毅弧，信托公司調(diào)查人員的專業(yè)水平气嫁、勤勉盡責(zé)程度在這個(gè)環(huán)節(jié)中得到了充分體現(xiàn)。查閱的主要渠道包括：①由目標(biāo)企業(yè)主動(dòng)提供的相關(guān)資料够坐；②通過銀行信貸登記咨詢系統(tǒng)獲取的材料寸宵；③通過工商稅務(wù)查詢系統(tǒng)獲取的材料；④通過媒體元咙、互聯(lián)網(wǎng)及其他可靠渠道搜集相關(guān)資料梯影，其中，對(duì)于目標(biāo)企業(yè)是否涉及未決訴訟庶香，可以登入全國(guó)法院系統(tǒng)被執(zhí)行人的信息網(wǎng)站進(jìn)行檢索甲棍，對(duì)于董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員是否受過證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的處罰赶掖，則可通過中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站感猛、證券交易所網(wǎng)站進(jìn)行查詢。

（二）訪談

在盡職調(diào)查中奢赂，調(diào)查人員需要與企業(yè)的管理層以及銷售陪白、研發(fā)、財(cái)務(wù)膳灶、法務(wù)等部門的負(fù)責(zé)人員進(jìn)行訪談咱士，從而進(jìn)一步掌握目標(biāo)企業(yè)的各種情況，并核實(shí)相關(guān)的資料信息袖瞻。由于企業(yè)內(nèi)部存在專業(yè)分工司致，因此需要根據(jù)訪談的不同對(duì)象設(shè)計(jì)出有針對(duì)性的問題拆吆，例如涉及戰(zhàn)略規(guī)劃聋迎、商業(yè)模式、經(jīng)營(yíng)水平等問題由管理層回答比較合適枣耀，而涉及技術(shù)霉晕、研發(fā)、財(cái)務(wù)捞奕、法律等具體的專業(yè)性問題牺堰，則需要找對(duì)口部門詢問。在調(diào)查過程中颅围，有時(shí)會(huì)遇到關(guān)鍵人員因各種原因無法接觸到的情況伟葫，對(duì)此建議調(diào)查人員盡量爭(zhēng)取現(xiàn)場(chǎng)見面，如果僅通過電話溝通則無法捕捉到反映被訪談人員心理活動(dòng)的諸如臉部表情院促、肢體語(yǔ)言等細(xì)節(jié)筏养，增加了訪談環(huán)節(jié)中虛假陳述的可能性斧抱。

（三）實(shí)地調(diào)查

俗話說“百聞不如一見”。信托公司的調(diào)查人員需要到目標(biāo)企業(yè)的主要辦公場(chǎng)所渐溶、生產(chǎn)基地進(jìn)行實(shí)地調(diào)查辉浦。實(shí)地調(diào)查可包括生產(chǎn)狀況、設(shè)備運(yùn)行茎辐、庫(kù)存情況宪郊、生產(chǎn)管理水平、項(xiàng)目進(jìn)展情況和現(xiàn)場(chǎng)人員工作狀況等內(nèi)容拖陆。例如弛槐，現(xiàn)場(chǎng)參觀制造業(yè)企業(yè)的工廠，可以對(duì)企業(yè)生產(chǎn)的業(yè)務(wù)流程依啰、設(shè)施設(shè)備的先進(jìn)性丐黄、產(chǎn)品工藝的復(fù)雜性等方面有一個(gè)清晰的認(rèn)知；考察生產(chǎn)作業(yè)現(xiàn)場(chǎng)是否干凈孔飒，功能分區(qū)是否合理明晰灌闺，原材料、半成品坏瞄、產(chǎn)成品的擺放是否有規(guī)律桂对，就能比較準(zhǔn)確地判斷企業(yè)的實(shí)際管理水平；通過現(xiàn)場(chǎng)目測(cè)員工的年齡鸠匀、業(yè)務(wù)熟練度和工作精神狀態(tài)等蕉斜，還能對(duì)企業(yè)的人力資源有個(gè)基本的判斷。

（四）其他方法

信托公司應(yīng)盡量爭(zhēng)取委派員工列席目標(biāo)企業(yè)討論私募股權(quán)投資事宜的會(huì)議缀棍，如股東會(huì)宅此、董事會(huì)、管理層辦公會(huì)爬范、跨部門協(xié)調(diào)會(huì)及其他有關(guān)的專門性會(huì)議父腕。

信托公司可以利用證券類網(wǎng)站披露的公開信息，選擇與目標(biāo)企業(yè)在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)青瀑、生產(chǎn)工藝類似的若干家上市公司作為基準(zhǔn)和參照璧亮，以這些公司最近3-5年的數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，在產(chǎn)能斥难、技術(shù)枝嘶、業(yè)務(wù)布局、產(chǎn)品價(jià)格哑诊、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)等方面與目標(biāo)企業(yè)進(jìn)行比較分析群扶。

此外，信托公司還可以與包括會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所竞阐、資產(chǎn)評(píng)估事務(wù)所等在內(nèi)的中介機(jī)構(gòu)積極溝通并參考其專業(yè)意見提茁，從而使盡職調(diào)查的結(jié)論更加全面和準(zhǔn)確。