人物經(jīng)歷·野路子鍛煉出的王卓瑋

?好的足球運(yùn)動員分兩類，一類是職業(yè)俱樂部出來的，比如從巴薩青訓(xùn)營出來的球星饺饭；另一類是像一些巴西球員，從小自己在沙灘上玩耍职车，走野路子瘫俊，最后也成就斐然。王卓瑋就是后一種類型悴灵，目前在一家私募基金做研究員的工作军援，而就在半年前他還是一名專職“跑上市公司”的個人投資者。

他2007年畢業(yè)于北京一所大學(xué)的汽車專業(yè)称勋，大學(xué)四年中想明白了對自己所學(xué)專業(yè)不感興趣胸哥，對證券財(cái)經(jīng)有較大興趣，但一直努力轉(zhuǎn)系財(cái)經(jīng)專業(yè)也沒成功赡鲜。為了能出國留學(xué)空厌，他邊考托福、邊蹭節(jié)目银酬、邊蹭北大的課程嘲更，這樣游蕩了一年多時(shí)間。當(dāng)時(shí)央視有個節(jié)目叫《贏在中國》揩瞪，當(dāng)觀眾赋朦、當(dāng)志愿者、親友團(tuán)，想盡辦法去現(xiàn)場觀看宠哄，這讓他對商業(yè)有了初步認(rèn)知壹将。期間面試過幾家公司，有一次去面試“汽車行業(yè)分析師”職位毛嫉，為了應(yīng)對這次面試诽俯，把《巴菲特致股東的信》這本書看了好多遍〕性粒“原來我對股票的理解是更多是市場博弈暴区，但巴菲特給我呈現(xiàn)了另一種做股票的方式，這個方式是我喜歡的辛臊∠闪唬”

由于大學(xué)成績的分?jǐn)?shù)不夠?qū)е潞茈y申請到好的國外學(xué)校，加上與留學(xué)回來的同學(xué)交流彻舰，王卓瑋發(fā)現(xiàn)自己親身從上市公司學(xué)習(xí)比出國可能學(xué)到更多東西伐割，也會對今后自己的股票投資有很大幫助。有了這樣的想法淹遵，他將家里用來給他出國留學(xué)的幾十萬元挪用至“跑上市公司”口猜，2010年至2013年上半年，他開始了“用腳投資”的歷程透揣。“熱愛有一個最大的好處济炎，就是對付出不是特別在乎。別人跑上市公司是一個生意辐真，會考慮投入產(chǎn)出多一些须尚，要是真喜歡做某一件事，獲利就是你的附屬品侍咱∧痛玻”在這兩年多的時(shí)間里，王卓瑋看了很多書楔脯，而且開始試著自己分析公司撩轰、撰寫研究報(bào)告。有一段時(shí)間他對“分析公司”的熱愛達(dá)到了極致昧廷，足球堪嫂、橋牌、歷史等興趣愛好都可以拿來與投資分析聯(lián)系上木柬，甚至曾經(jīng)寫出過一份關(guān)于李宗盛歌曲的調(diào)研報(bào)告皆串。

他也曾買入過中國神華、紫金礦業(yè)（H）等多只被市場遺棄的個股眉枕，但最終體會到“把十家公司分析得一知半解恶复，不如把一家公司分析得明明白白怜森。”精力集中在傳媒谤牡、醫(yī)藥行業(yè)之后副硅，他發(fā)現(xiàn)了兩位“穿著水晶鞋的灰姑娘”——復(fù)星醫(yī)藥和光線傳媒。也正是這兩家公司詳細(xì)拓哟、準(zhǔn)確的多篇報(bào)告在雪球上發(fā)布想许，才吸引了很多業(yè)內(nèi)人士的關(guān)注伶授。紅周刊曾經(jīng)介紹過兩年跑下500家上市公司的“調(diào)研哥”陳凌断序，從分析師成為個人投資者是選擇喜好，但是從一個散戶跑為機(jī)構(gòu)研究員糜烹，個中艱辛也只有自己知道违诗，其中積累了哪些經(jīng)驗(yàn)？他又是如何分析諸如復(fù)星醫(yī)藥這樣復(fù)雜公司的疮蹦？

拆解資產(chǎn)負(fù)債表背后的真相只牽“灰姑娘”的手

《紅周刊》：雪球上顯示诸迟，探路者你是調(diào)研完并買入的第一家公司，當(dāng)時(shí)是了解到了什么信息愕乎？

王卓瑋：我這家公司做了長時(shí)間的準(zhǔn)備工作阵苇，買入前去了3次，截至目前一共去了20多次感论。中國本土服裝公司是期貨制度绅项，一年發(fā)貨兩次，好的公司發(fā)貨四五次比肄，訂貨會之后一年70%~80%的銷售額就已經(jīng)確定快耿，香港投資者已經(jīng)很熟悉用這個方式去觀察。但當(dāng)時(shí)A股市場投資者對探路者的看法還是集中在能開多少店芳绩，而不太關(guān)注訂貨會的情況掀亥，開完股東會我得知，探路者的訂貨會銷售額明顯增長妥色，查找原因發(fā)現(xiàn)公司開店數(shù)量和每家店的銷售額都在增長搪花，雙輪驅(qū)動很明顯。不過這是以前的投資理念嘹害，現(xiàn)在回頭看看撮竿，在這樣的信息下會買入的概率會降低。

《紅周刊》：為什么呢吼拥？現(xiàn)在的投資方式有什么改變倚聚？

王卓瑋：現(xiàn)在調(diào)研也會碰上很多這樣的公司，最近兩年公司業(yè)績非常好凿可，但是長期來看預(yù)期還很不明確惑折，而且當(dāng)時(shí)也不便宜授账，PB達(dá)到6、7倍惨驶，還是貴了白热。很多投資者都喜歡凈利潤增速這個指標(biāo)，我更多關(guān)注的是PB粗卜、凈資產(chǎn)收益率等因素屋确，輔助看PE，4倍以上PB的公司很少看续扔。買得足夠便宜可以保證后期安全攻臀。當(dāng)然這樣做也會錯過一些大牛的公司。拆解資產(chǎn)負(fù)債表成為研究中最繁重的工作

《紅周刊》：你在博客中指出纱昧，“投資李寧可謂經(jīng)典的錯誤”刨啸，這是指什么？

王卓瑋：李寧公司的PB识脆、PE设联、凈資產(chǎn)收益率等方面來看都符合我的標(biāo)準(zhǔn)，但是實(shí)際結(jié)果當(dāng)初的預(yù)想不一樣灼捂。主要原因在兩個方面离例，一個是管理層有問題，當(dāng)時(shí)對公司的經(jīng)營管理心生退意悉稠，而新接手的管理者并不是對公司的產(chǎn)業(yè)極度熱愛宫蛆，所持股份也較少。同時(shí)安踏崛起的時(shí)候偎球，李寧公司的優(yōu)勢就被逐步削弱了洒扎；另一個就是服裝公司都存在“影子存貨”問題，服裝行業(yè)發(fā)貨就確認(rèn)收入衰絮，作為零售店是把貨賣出之后確認(rèn)收入袍冷，這樣公司財(cái)務(wù)上就可以把經(jīng)銷商的倉庫當(dāng)做自己的倉庫，很多服裝公司就是這樣做的猫牡，李寧也是這樣做的胡诗，而安踏這樣的情況就好一些。這個例子讓我發(fā)現(xiàn)淌友，其實(shí)最后能否掙錢煌恢，幾個具體的指標(biāo)并不是王道，最核心的問題還是對公司是否真正明白了震庭。

《紅周刊》：公司真正理解透徹的核心是什么瑰抵？

王卓瑋：對公司的凈資產(chǎn)也就是公司到底有什么東西，要有個清晰的認(rèn)識器联，把資產(chǎn)負(fù)債表給拆了看看二汛，母公司婿崭、子公司都有什么東西，這些東西值不值錢肴颊，只有對凈資產(chǎn)有了清晰的認(rèn)識氓栈，才能對凈資產(chǎn)收益率有正確認(rèn)識，進(jìn)而才能正確認(rèn)識凈利潤婿着，這是我認(rèn)為合理的邏輯關(guān)系授瘦。三張表我認(rèn)為資產(chǎn)負(fù)債表是最重要的，現(xiàn)金流量表更多是證明自己的判斷竟宋，一般有些產(chǎn)業(yè)投資使用這種方法提完。這樣的好處在于防御性強(qiáng)，我當(dāng)時(shí)買復(fù)星醫(yī)藥袜硫，主要精力都花在旗下都有什么資產(chǎn)了氯葬。有時(shí)把公司理解透徹之后才發(fā)現(xiàn)挡篓，所謂的價(jià)格便宜未必是真便宜婉陷。

《紅周刊》：談?wù)勀愕耐顿Y哲學(xué)吧。

王卓瑋：我的投資哲學(xué)最像足球里的切爾西隊(duì)官研。切爾西是世界上足球俱樂部強(qiáng)隊(duì)中少數(shù)愿意使用防守反擊戰(zhàn)術(shù)的秽澳。一般大家認(rèn)為強(qiáng)隊(duì)就應(yīng)該進(jìn)攻，特別是受關(guān)注度高了之后戏羽，想完美的心態(tài)就有了担神，我覺得這是很危險(xiǎn)的。切爾西就是“我是一個強(qiáng)隊(duì)始花，但是我堅(jiān)持打防守反擊妄讯，誰愿意笑話就笑吧”，但切爾西是前兩年戰(zhàn)勝巴薩次數(shù)最多的球隊(duì)酷宵，防守反擊在足球上肯定是有效的亥贸，只是好多人看不上這個戰(zhàn)術(shù)。類比投資浇垦，我只喜歡牽“灰姑娘”的手炕置，這些公司大概率會成長為“公主”，我很難把握“公主”到“女王”的蛻變男韧，但是“灰姑娘”階段的跟隨保證了我的安全朴摊。

《紅周刊》：對于個人投資者調(diào)研上市公司有什么建議？

王卓瑋：投資者買100股上市公司的股票就可以參加公司股東會進(jìn)行調(diào)研此虑。要注意的是甚纲，第一，一定要做功課朦前，準(zhǔn)備工作越充足介杆，提問水平越高讹弯，回復(fù)質(zhì)量越高；第二这溅，對董事長多問戰(zhàn)略组民，總經(jīng)理多問具體業(yè)務(wù)，財(cái)務(wù)報(bào)表多問財(cái)務(wù)總監(jiān)悲靴；第三臭胜，選擇自己能理解的行業(yè)或公司調(diào)研，多關(guān)注自己身邊有關(guān)“吃喝玩樂”的上市公司癞尚，而有些周期性公司就很難把握耸三；第四，建議選擇同一類型或者同一行業(yè)的公司浇揩，以及這些公司的同行仪壮、競爭對手、上下游產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行調(diào)研胳徽；第五积锅，最核心的是要讓最專業(yè)的人多問，特別是遇到產(chǎn)投調(diào)研時(shí)多聽多觀察养盗，散戶更多是問“你手里有什么牌”缚陷，產(chǎn)投卻知道對方的牌而在問“你的牌準(zhǔn)備怎么打”，所以要避免成為“我賠錢我難受”型散戶往核。

左手牽復(fù)星醫(yī)藥的故事

《紅周刊》：復(fù)星醫(yī)藥是你牽起的“灰姑娘”之一箫爷，當(dāng)時(shí)是如何看上她的？

王卓瑋：復(fù)星醫(yī)藥是2011年以8.6元左右的成本買入的聂儒，之前調(diào)研醫(yī)藥公司虎锚，很多同行對復(fù)星醫(yī)藥評價(jià)很高，之后開始研究衩婚，買的時(shí)候很便宜窜护，PB為1.6倍，公司持有的很多資產(chǎn)對這個“1.6倍”來說是物超所值谅猾，比如國藥控股和一些制藥公司等柄慰。另外我覺得管理層做事的質(zhì)量很高，研究復(fù)星醫(yī)藥后發(fā)現(xiàn)復(fù)星國際更好税娜，就找機(jī)會都換成復(fù)星國際了坐搔，非常佩服復(fù)星國際的投資能力，復(fù)星國際間接持有復(fù)星醫(yī)藥敬矩，而且PB很低概行，才不到0.7倍。在國際上弧岳，與復(fù)星國際最像的公司就是伯克希爾和通用電器了凳忙，當(dāng)然他們現(xiàn)在有一部分業(yè)務(wù)越來越像凱雷牲证。在研究伯克希爾的成長史時(shí)發(fā)現(xiàn)只壳，伯克希爾最主要的一個特點(diǎn)曾我，就是根據(jù)環(huán)境的變化圾浅，公司的投資特點(diǎn)也在變化，而且在中后期試投的行動在增多柳恐，復(fù)星也是這樣伐脖，他們會嘗試投資，我要提升自己對這個行業(yè)的理解能力圈乐设，就先買一個小公司讼庇。從回往前看，復(fù)星醫(yī)藥對重慶藥友的并購其實(shí)是為了并購國藥控股而進(jìn)行的嘗試性投資近尚，譬如這些方面蠕啄，復(fù)星國際比同類的投資公司要細(xì)致很多。

《紅周刊》：“復(fù)星醫(yī)藥開始覺得便宜戈锻，后面還有硬菜”這個“硬菜”指什么歼跟？

王卓瑋：復(fù)星醫(yī)藥一直被市場當(dāng)做醫(yī)藥版的PE公司來處理，但研究發(fā)現(xiàn)近幾年公司的研發(fā)投入并不比以研發(fā)見長的醫(yī)藥公司少舶沛，后期公司直接研發(fā)平臺的制藥業(yè)務(wù)有望開始貢獻(xiàn)利潤嘹承。公司研發(fā)業(yè)務(wù)主要由四個平臺組成，以單抗腫瘤藥如庭、高難度仿制藥等方向?yàn)橹鳎x公司的主業(yè)較近撼港，這些研發(fā)之前是有積累的坪它。公司今年并購了5家醫(yī)院，其中有4家醫(yī)院都在積極強(qiáng)化腫瘤科室帝牡。而且復(fù)星的歷史表明往毡，投資沒有收到效果的案例很少。中國醫(yī)藥研發(fā)與西方有一個區(qū)別靶溜，西方國家是創(chuàng)新藥研發(fā)开瞭，失敗概率很高；但中國是仿制性研發(fā)罩息，這樣成功率就大很多嗤详，這方面和電影行業(yè)不同。

《紅周刊》：總結(jié)一下瓷炮，投資復(fù)星醫(yī)藥你都做了哪些研究工作葱色？

王卓瑋：第一，除了分紅之類娘香，公司的公告都看了苍狰。董事會決議這些信息一般被忽視办龄，我覺得很重要，公司很多大事都是通過這個渠道公示的淋昭。比如之前有個地產(chǎn)公司俐填，缺錢的一個表現(xiàn)就是董事會決議里擔(dān)保貸款的數(shù)量越來越多；第二翔忽，建議多看行業(yè)相關(guān)書籍玷禽。醫(yī)藥行業(yè)推薦一本書叫《塑造工業(yè)時(shí)代》，這本書是哈佛大學(xué)歷史學(xué)和經(jīng)濟(jì)學(xué)的雙料教授寫的呀打，講醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展史矢赁。作者總結(jié)醫(yī)藥歷史之后發(fā)現(xiàn)一個問題，每一個醫(yī)藥公司都在多元化道路上出現(xiàn)過錯誤贬丛，最后這些醫(yī)藥公司的生存之路是將相當(dāng)一部分的資金投資到一個子領(lǐng)域上撩银，在這個子領(lǐng)域樹立起絕對壁壘。這樣一本書比看七八十篇報(bào)告收獲還多豺憔；第三额获，找到行業(yè)內(nèi)的人聊天，北京有很多相關(guān)的講座值得去聽恭应；第四抄邀，搜集相關(guān)數(shù)據(jù)，一定要自己寫報(bào)告昼榛；比如電影行業(yè)境肾，我搜集到幾個數(shù)據(jù)，如中國電影的平均觀影年齡是21歲胆屿，很年輕的群體奥喻，這樣的觀眾喜歡的電影和很多成熟市場觀眾的喜好是很不一樣的；中國票房高的幾個大片非迹，三四線城市的貢獻(xiàn)率非常高环鲤，《泰囧》達(dá)到40%……這些數(shù)據(jù)有的是在另一個行業(yè)中發(fā)現(xiàn)的，這樣的碎片多了憎兽，就會有不同的看法冷离。第五就是多聽負(fù)面信息，很多人投資的最大問題是纯命，對于一個股票西剥，他自己最后只認(rèn)同自己的觀點(diǎn)，停止了自我修正和升級扎附。

《紅周刊》：遇到買入被套或者長期不漲的問題時(shí)怎么考慮蔫耽？

王卓瑋：通常在買入一兩個月出現(xiàn)這樣被套的問題時(shí)，就會懷疑是不是自己買錯了，從而重新研究公司匙铡，驗(yàn)證自己的結(jié)論图甜。

右手牽光線傳媒經(jīng)歷

《紅周刊》：談到電影，談?wù)劰饩€傳媒這個“灰姑娘”又是怎樣牽手的鳖眼？

王卓瑋：關(guān)注光線傳媒是在2012年7月黑毅，一共去了10來次，去第一次之后就決定買入了钦讳，之前一直在關(guān)注華誼兄弟矿瘦，比較喜歡這個公司，但是估值較貴愿卒。華誼發(fā)揮了草根派的優(yōu)勢缚去，光線則抓住了學(xué)院派的機(jī)會。影視行業(yè)非城砜看重幾個核心管理層之間的合作易结，以及公司的氣質(zhì)，領(lǐng)導(dǎo)人的性格和價(jià)值觀很重要柜候。我買入時(shí)搞动，光線當(dāng)時(shí)價(jià)格比華誼合適很多。另外渣刷，我那時(shí)很有把握光線的電視劇業(yè)務(wù)和電視節(jié)目業(yè)務(wù)量在2013年會翻倍鹦肿，這樣在PB2.5倍左右時(shí)，公司的財(cái)務(wù)報(bào)表不會難看辅柴。

《紅周刊》：2012年買入光線傳媒時(shí)公司PB2.5倍左右箩溃，而你認(rèn)為，“采取合理的重估碌识，PB還有可能降低”碾篡，這個重估指什么？

王卓瑋：2012年光線傳媒有三個并購案筏餐，我重點(diǎn)研究了天神互動的投資案，這讓我對公司的投資業(yè)務(wù)偏好和風(fēng)格有了新認(rèn)識牡拇。傳媒行業(yè)的并購有一個重點(diǎn)魁瞪，是要找到和自身很“投緣”的人，這個“投緣”是指兩方在一起合作效率最高惠呼。從案例中我發(fā)現(xiàn)光線并購系統(tǒng)很不錯导俘，所以他們的并購質(zhì)量非常好，這在傳媒行業(yè)中不多見剔蹋。預(yù)計(jì)光線傳媒2014年動漫電影中占比是排第一的旅薄，在子行業(yè)中算是調(diào)整較大的了，美國動漫行業(yè)票房占比15%，日本更高少梁，中國目前是6%~7%洛口。動漫是傳媒行業(yè)中和互聯(lián)網(wǎng)結(jié)合度最好的，光線如果真正了解了動漫行業(yè)凯沪，那么對于互聯(lián)網(wǎng)的了解會好很多第焰，相對大多數(shù)傳媒影視類公司來說，這步棋很好妨马。動漫電影對公司的整體盈利情況短期起不到什么作用挺举，因?yàn)檎急群苄。悄芸吹焦芾碚叩乃季S烘跺。

《紅周刊》：目前對文化傳媒和醫(yī)藥行業(yè)的看法是怎樣的湘纵？

王卓瑋：傳媒行業(yè)市場分化特別明顯，A股滤淳、港股梧喷、美股不同市場的種類和估值都差別很大，A股的傳媒股以影視傳媒類為主娇钱，美股是以TMT為主伤柄，香港是以傳統(tǒng)的傳媒行業(yè)為主，廣告公司在香港上市比較多文搂。TMT的難點(diǎn)在于适刀，由于公司是商業(yè)模式和快速迭代，你的研究也需要隨之快速迭代煤蹭。對于投資者來說笔喉，要想抓住超級成長股，之前的美股市場是一個比較好的選擇硝皂。因?yàn)閷τ谶@幾個市場常挚，我更看好TMT行業(yè)的成長性。影視行業(yè)重點(diǎn)競爭對手未來很可能是一些TMT類公司稽物，比如影視公司的真正競爭對手是優(yōu)酷和奇異奄毡，后者的競爭對手是奇虎360，這主要是因?yàn)楹芏嗝襟w入口的轉(zhuǎn)換媒介掌握在奇虎360手里贝或。對于醫(yī)藥行業(yè)而言吼过，僅就我熟悉的領(lǐng)域來說，比如醫(yī)藥物流行業(yè)產(chǎn)業(yè)集中度會越來越高咪奖，物流行業(yè)是一個規(guī)模集中度很明顯的領(lǐng)域盗忱，中間商的特點(diǎn)是要跟上下游的公司規(guī)模差不多，藥品很多要求規(guī)范較高羊赵，比如有些藥需要冷凍趟佃、不能顛簸等，集中度提高將長期有利于龍頭公司。

更多精彩內(nèi)容闲昭，后續(xù)持續(xù)更新罐寨，敬請期待！

著作權(quán)歸作者所有汤纸。商業(yè)轉(zhuǎn)載請聯(lián)系作者獲得授權(quán)衩茸，非商業(yè)轉(zhuǎn)載請注明出處。